关税对全球增长的影响 - 目前实施的关税相当于对美国进口商征收约1.5%的GDP税，即便达成贸易协议，关税也很难降低 [1] - 4月全球硬数据和软数据出现大幅背离（差距达27年高点），但5月因硬数据恶化速度快于软数据改善速度，两者开始趋同 [1] - 全球增长跟踪预估年率仅为1.3%，处于历史第8低的百分位，美国领先指标比整体数据更糟，欧洲经济表现出人意料地具有韧性 [1] 美元抛售的特点 - 从周期性层面看空美元，但不认为是美元长期贬值趋势的开始 [2] - 当前美元抛售缺乏过去长期下跌周期的关键要素（全球其他地区经济增长改善及风险溢价降低），将限制贬值幅度和时长 [2] - 美元相对历史水平更易受冲击，因净国际投资头寸和全球投资者未对冲敞口总量较高 [2] 关税对美国通胀的影响 - 关税初步影响已出现在私营部门数据中，但向官方CPI的传导因计算方法、企业库存等因素延迟 [3] - 预计7月CPI（8月发布）才会显著反映关税对主要通胀总量的影响，可能再延迟1-2个月 [3] 全球出口商应对美国关税的策略 - 一季度及4/5月部分时间出现关税抢跑现象，尚未达到交易量因价格上涨而下降的稳定状态 [4] - 美国和中国报告数据、集装箱航运数据与官方贸易数据间存在巨大差距 [4] - 外国出口商未通过降低出口价格承担关税成本，可能承担美元贬值对其利润的影响，目前无明确转口贸易迹象 [4] 美国财政前景与全球收益率 - 预算赤字变化主要源于2017年减税政策延期，近期消息未根本改变大选后赤字前景 [5] - 长期担忧供应问题，但历史显示需求波动更大，若经济放缓担忧加剧，国内对美国国债需求应能吸收供应 [5] 资本从美国撤离的证据 - 4月美国国际资本流动数据显示抛售美国资产，但不确定是否持续 [6] - 美元下跌可能受外汇对冲驱动，美国经济走弱和利率下降或促使更多外汇对冲 [6] - 并购公告数据未证实政府关于超10万亿美元外国直接投资承诺进入美国的说法 [6] 美欧股市独特性对比 - 美国股市在科技板块表现突出，但需更挑剔选择科技股 [7][8] - 美国股市估值异常昂贵，欧洲相对便宜，财政状况和家庭超额储蓄是差异点 [8] - 股票回购占市值百分比和GDP增长（2026年美国增速略低于欧盟）已不再独特 [8] - 美国生产率增长优于欧元区，但已有变化迹象 [8] "One Big Beautiful"法案对美国增长的影响 - 法案在2026年前会增加赤字，之后收窄，10年内总计减少0.4万亿美元赤字 [9] - 预计到2026年给经济增长带来约45个基点的提振，财政拖累生效前为助力 [9] 各国央行应对全球关税升级 - 未采取报复性举措及美元贬值改变央行看法，预计政策利率下调1-3次 [10] - 当前关税冲击主要是增长冲击，央行可采取宽松政策，美联储则面临通胀与就业两难 [10] - G3中欧洲央行态度转向更鸽派，日本央行开始担忧经济增长 [10] 中国刺激措施现状与展望 - 2025年3月宣布实施相当于GDP1.5-2%的广义财政刺激，定调货币宽松（预计政策利率下调30-40个基点） [11] - 5月政策利率下调10个基点，推动一季度信贷温和增长，上半年新增专项债务规模扩大至GDP的1.1% [11] - 预计下半年追加20-30个基点政策利率下调，落实剩余财政刺激（0.5-1%），可能推出超GDP0.5%的额外刺激 [11]

7月7日，瑞银发布研究报告《全球经济与战略概览——我们收到的9个最棘手的客户问题》，运用其框 架解答了投资者最棘手的问题，其中主要涵盖美国关税对全球及自身的影响。瑞银的报告阐述了一个基 本事实，即外国投资者正在减少对美国资产的敞口，这一观点在市场参与者中已被广泛认同。 这9个问题分别是： 关税如何影响全球增长? 此次美元抛售与以往有何不同? 美国的财政前景是否在推高全球收益率? 有何证据表明资本在从美国撤离? 美国股市与欧洲股市相比，独特性有多强? "One Big Beautiful"法案对美国增长是助力还是阻碍? 各国央行如何应对全球关税升级? 瑞银给出的答案如下： 关税如何影响全球增长? 目前实施的关税相当于对美国进口商征收约1.5%的GDP税，即便达成贸易协议，也很难看出关税会降 低。在关税宣布后，4月全球硬数据和软数据出现大幅背离(差距达到27年高点)，但到5月，由于硬数据 恶化速度快于软数据改善速度，两者开始趋同。我们对全球增长的跟踪预估目前年率仅为1.3%，处于 历史第8低的百分位。美国的领先指标比整体数据更糟，而尽管欧洲经济开放且易受贸易影响，其表现 却出人意料地具有韧性。 此次美元抛售与以往 ...

非农数据对美元及外汇市场影响 - 市场密切关注本周四非农就业数据对美元走势的影响 尤其关注欧元及非美货币是否走强 [1] - 花旗认为非农数据存在不对称性 美元在数据不及预期时下跌幅度大于数据好于预期时的上涨幅度 [1] - 花旗预测失业率将攀升至4.4% 新增就业仅8.5万人 若应验可能触发广泛美元抛售 日元、瑞郎和欧元有望领涨 [1] 美元短期走势分析 - 花旗重申核心观点 当前市场环境下美元面临持续不对称风险 策略为"逢高做空美元" [2] - 即使非农数据表现良好 市场对美联储鹰派重新定价空间有限 投资者情绪普遍看空美元 [4] - 若数据疲软 市场对7月降息定价可能从6个基点升至12.5个基点 欧元、日元和瑞郎或表现最佳 [5] 欧元兑美元汇率前景 - 花旗认为单次非农数据难以推动欧元兑美元突破1.20关口 [1] - 制约因素包括：7月降息门槛高、杠杆基金已提前做空美元、美国国庆假期前获利了结 [7] - 失业率需在年底前升至5%左右 才可能引发鸽派预期重估并推动欧元兑美元达到1.20目标 [1] 历史数据参考 - 2024年8月2日公布的7月非农报告显示失业率跳升0.2% 日元和瑞郎在数据公布后6小时内兑美元累计涨幅达1.5%和1.3% [5] 中长期欧元走势预测 - 欧元兑美元需更多催化剂才能稳定站上1.20 如美国失业率朝5%迈进或外汇对冲比率调整 [9] - 1.15至1.16区域是强大支撑位 汇集上升趋势线、21日移动平均线及4月和6月初高点 [9] - 美元反弹可能微弱 欧元兑美元回调深度最多触及1.16区间低点 [9]

美元熊市趋势 - 美元熊市刚刚开始，机构投资者正在重新调整投资组合，未来几个月或将引发大规模美元抛售 [1] - 特朗普政府混乱的贸易政策导致市场对美元的信心"不可逆转的动摇" [1] - 美元正面临长期结构性转变，建议布局欧元和黄金 [1][8] 美元贬值与市场反应 - 美元指数一度反弹至一个月以来最高，但今年迄今已贬值超过5% [2] - 中美贸易紧张局势缓和后，美元反弹仅是短暂现象 [5] - 机构投资者仍在重新调整投资组合，减持美元头寸或累积做空对冲可能需要数月时间 [5] 美元抛售压力与资金流动 - 外国持有的美国证券在过去十年翻倍，达到32万亿美元 [6] - 亚洲货币（如新台币）突然飙升引发担忧，亚洲出口商和投资者可能抛售美元资产 [6] - 若亚洲资本大规模撤退，美元可能面临2.5万亿美元的抛压 [6] 结构性拐点与投资建议 - 全球投资者对美国资产的配置偏好已达极限，美元面临多年拐点 [6] - 结构性资金流动叠加美联储周期性力量，美元可能大幅走低 [7] - 建议为欧元和黄金上涨做好准备 [8]