公司股价与市场表现 - 中国重汽(03808)股价上涨4.67%，报36.32港元，成交额达3.71亿港元 [1] 行业出口趋势与市场结构 - 2025年中国重卡出口约33万辆，创历史新高 [1] - 行业出海模式从简单贸易转向直接投资与属地化运营 [1] - “一带一路”沿线国家基建需求持续，东南亚、中东及非洲等非俄罗斯市场占比大幅提升 [1] - 行业已开启长线全球化增长逻辑 [1] 公司业务表现与财务预测 - 公司2025年第四季度实现双位数销量按年增长 [1] - 公司出口占比已超过50%，成为业务主力 [1] - 出口燃油重型卡车的单车利润最高，其毛利率较国内销售高出2至4个百分点 [1] - 公司目前订单饱满，生产线已转为双班制以满足需求 [1] - 瑞银将公司2026年及2027年营收预测分别上调7%和8% [1] - 瑞银将公司2026年及2027年净利润预测分别上调6%和15% [1] 公司增长驱动力 - 公司出口业务表现强劲，产品结构持续优化，将成为2026年盈利增长的主要驱动力 [1]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：重卡制造与出口行业 * 公司：中国重汽H股上市公司 核心观点与论据 * **出口赛道长坡厚雪**：亚非拉国家销量基盘有望长期增长，中国车企在亚非拉的市场份额有望从约30%提升至50%[1][4] 从人均GDP与城镇化率视角看，东南亚和中东相当于2010s的中国，非洲相当于1990s的中国，当地对矿业、基建、地产、物流的需求有望长期增长[4] 中国重卡产品相比海外竞品性价比很高，是市场份额提升的关键[4] * **存在潜在增长期权**：俄罗斯市场当前已不会更差，未来行政限制有望边际减轻，部分中国车型已通过技术审查允许销售[5][6] 欧洲是高壁垒市场，中国车企如重汽、解放已通过部分车型欧洲技术认证，未来有望进入销售[7][8] 若电动重卡出口欧洲，中国车企有望凭借领先的电动技术积累抢占市场，获得高额利润[9] * **近期业绩与远期目标积极**：预计公司2024年第一季度出口销量同比增长40%[1][2] 公司股权激励目标推算2026年净利润约为80亿元，在出口延续增长的背景下达成的概率很大[10] 预计2026年利润达到80亿元，对应市盈率约为10倍[1] * **估值具有安全边际**：按2026年预期利润计算，公司市盈率约为10倍[1][10] 预计公司分红比率为65-70%，以此计算现价股息率为6.5%-7%[10] 其他重要内容 * **具体增长驱动力**：俄罗斯恢复出口、出口欧洲、电动重卡出口被明确列为潜在的成长驱动力和催化剂[1][3] * **历史市场变化**：2024年以来，俄罗斯对中国重卡采取加税和行政限制，导致中国对俄出口销量大幅下跌[6]

文章核心观点 - 维持对重卡行业的积极看法 投资配置思路应从“博周期”转向“选结构” 优先关注出口敞口高或有显著边际进展的整车企业 在反内卷背景下盈利弹性更大的央国企龙头 以及能够受益于欧洲电动化趋势、具备体系化出海能力的公司 [1] 市场关注点与行业现状 - 2025年重卡行业销量超预期但股价表现平淡 市场担忧焦点在于2026年及以后的可持续性 具体包括内需是否被政策透支、电动重卡的长期影响、出口持续性以及行业在销量平稳期的投资价值 [2] - 市场的关注点正从“有没有需求”转向“赚不赚钱、能赚多久” 随着国五更新周期启动与反内卷落地 内需盈利基础改善 出口端亚非拉市场处于扩容与提份额阶段 俄罗斯市场去库存后有望修复 欧洲电动化窗口打开新空间 结合板块估值处于历史偏低区间 重卡板块具备中期配置价值 [3] - 复盘2025年 销量超预期核心受内销补贴驱动 测算补贴贡献增量约18万辆 其次是电动重卡TCO经济性驱动车队转换或增购 出口端区域分化显著 东南亚与非洲市场扩容 中南美提份额 俄罗斯市场崩盘 [4] 2026年行业展望与投资结构 - 总量判断：2026年内需有韧性 外需有空间 内需方面 国五更新周期自2025年起逐步启动 叠加国四及以下以旧换新政策延续 出口方面 亚非拉市场仍处于“市场扩容+提份额”阶段 俄罗斯市场去库存完成后有望修复 非俄地区市场容量、份额及替代欧美二手车潜力大 总量稳增无忧 [5] - 结构判断：反内卷与央国企市值管理将驱动内需盈利修复 2025年起“反内卷”从政策表态走向执行 行业价格竞争烈度明显缓和 2026年开始的单车盈利边际改善 将成为区别于过往“只看销量”的核心变量 [5] - 出海判断：欧洲成为中长期最具弹性的战略市场 2026年为中国车企进入欧洲元年 电动化时代动力系统技术路径与成本结构变化 使中国车企在电池、电驱与整车集成上的比较优势显现 欧洲市场的意义在于单车盈利和品牌跃迁空间 而非短期销量 [5]

2025年11月及近期中国重卡市场表现 - 2025年11月中国重卡市场批发销量约10万辆，环比10月下降约6%，但同比上年同期的6.85万辆大幅增长约46% [1] - 市场自4月至11月已实现“八连涨”，期间平均增速高达42% [1] - 四季度批发销量高企，主要受出口强劲和国内终端销量强劲增长的双重支撑 [1] - 国内终端销量强劲增长得益于“关于实施老旧营运货车报废更新的通知”政策的推动，4月至11月交强险口径终端销量表现强劲 [1] 细分市场与产品结构 - 新能源重卡在11月刷新纪录，再创新高 [1] - 天然气重卡实现“四连涨”，且连续三个月销量突破2万辆 [1] - 11月国内柴油重卡终端销量预计基本持平 [1] - 2025年上半年新能源重卡行业销量达7.9万台，渗透率达15% [3] 行业前景与驱动因素 - 行业观点认为重卡内销前景稳健，出口持续增长，2026年国内置换需求释放与出口增长有望支撑行业总量高位稳健 [1] - 若国内补贴政策延续，行业景气度有望再超预期 [1] - 报废补贴政策刺激下，2025年行业销量有望回升10%至100万辆 [3] - 行业需关注国内补贴政策延续情况、宏观扩内需政策力度以及出口增长持续性 [1] 产业链重点公司：中国重汽 - 2025年上半年公司新能源重卡销量达9376辆，同比增长220.3%，高于行业增速，市占率达11.8% [2] - 公司在新能源产品上全面布局，后续有望迎来新突破 [2] - 公司拟每股派息0.68元，总金额18.77亿元，分红比例达54.8%，保持较高分红比例 [2] - 2025年上半年中国重卡出口非俄地区达14.3万辆，同比增长35.8%，支撑海外需求 [2] - 重汽集团拥有广泛的国际营销网络，覆盖110多个国家，包括80个海外代表处、200多家经销网络和29个境外合作KD工厂 [2] - 中国重汽与陕重汽合计占据中国重卡出口约60%的份额 [3] 产业链重点公司：潍柴动力 - 作为重卡发动机龙头，公司将受益于行业复苏 [3] - 2025年上半年公司大缸径发动机交付5000台，同比增长41%，其中数据中心交付600台，远超去年全年交付的300台 [3] - 管理层预计全年大缸径发动机销量中值为1.1万台，其中数据中心销量中值约1375台 [3] - 数据中心发动机产量至年底有望达到3000-4000台，前景乐观 [3] - 2025年上半年公司交付新能源重卡1万台，市占率约12.6% [3] - 管理层预计下半年新能源产品（重卡、轻卡）销量将增长2-3倍，长期看新能源渗透率目标达30-40% [3] - 2025年上半年公司发动机直接出口3.7万台，同比增长14% [3] - 公司已制定下半年至明年上半年与主机厂的深度协作计划，出口收入预计进一步增长 [3]

公司股价表现 - 中国重汽H股午后股价上涨4.36%，报28.24港元，成交额达6715.31万港元 [1] 行业销售数据 - 2025年10月中国重卡市场销售约9.3万辆，环比9月下降约12%，但同比上年同期的6.64万辆大幅增长约40% [1] - 2025年前十个月累计销量高达91.6万辆，全年销量突破百万辆已无悬念，甚至有望冲击110万辆 [1] 行业前景与驱动因素 - 重卡内销前景稳健，出口持续增长 [1] - 2026年国内置换需求释放，叠加出口持续增长，有望支撑行业总量在高位保持稳健 [1] - 若补贴政策延续，行业景气度有望再超预期 [1] 投资关注点 - 建议关注国内补贴政策的延续情况 [1] - 建议关注宏观扩内需政策的力度 [1] - 建议关注出口增长的持续性 [1]

公司股价表现 - 中国重汽(03808)股价午后涨超4%，截至发稿时上涨4.36%，报28.24港元，成交额达6715.31万港元 [1] 行业销售数据 - 2025年10月中国重卡市场销售约9.3万辆，环比9月下降约12%，但较上年同期的6.64万辆大幅增长约40% [1] - 2025年前十个月累计销量高达91.6万辆，全年销量突破百万辆已无悬念，甚至有望冲击110万辆 [1] 行业前景与驱动因素 - 重卡内销前景稳健，出口持续增长，行业总量有望在高位保持稳健 [1] - 2026年国内置换需求将释放，叠加出口增长，构成行业主要支撑 [1] - 若国内补贴政策得以延续，行业景气度有望超出预期 [1] 投资关注点 - 建议关注国内补贴政策的延续情况 [1] - 建议关注宏观扩内需政策的力度 [1] - 建议关注出口增长的持续性 [1]

投资评级与目标价格 - 投资评级为“增持” [6][13] - 目标价格为23.47元，较原目标价21.46元有所上调 [6][13] 核心观点 - 公司作为重卡出口龙头，长期成长空间明确，有望实现持续增长 [13] - 国内以旧换新政策驱动公司三季度营收高增长 [2][13] - 公司重卡出口趋势持续，龙头地位稳定，出口业务带动整车及车桥业务增长 [2][13] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度实现营收404.9亿元，同比增长20.6%；归母净利润10.5亿元，同比增长12.5% [13] - 2025年第三季度单季实现营收143.3亿元，同比大幅增长56.0%，环比增长8.1%；归母净利润3.8亿元，同比增长21.0%，环比增长6.5% [13] - 2025年前三季度毛利率为7.4%，同比下降0.3个百分点；净利率为3.7%，同比持平；ROE为6.8%，同比提升0.5个百分点 [13] 财务预测与估值 - 预测2025/2026/2027年归母净利润分别为15.58亿元、17.23亿元、20.39亿元，对应增速为5.3%、10.6%、18.3% [5][13] - 预测2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为1.33元、1.47元、1.74元 [5][13] - 基于2026年16倍市盈率（PE）给予目标价，当前市盈率（2025E）为13.68倍 [5][13] 市场与行业表现 - 2025年1-9月，中国重卡市场累计销售82.3万辆，同比增长20%；公司累计销售22.5万辆，市场份额达27.4%，排名第一 [13] - 2025年9月，重型卡车市场销量为10.6万辆，环比增长15%，同比增长83% [13] - 2025年1-9月，公司重卡出口销量11.1万辆，同比增长24.5%；9月单月出口量达1.5万辆，创行业单月出口新高 [13] 公司行业地位与优势 - 公司自2004年布局海外，产品遍布全球150多个国家和地区，全球市场保有量超100万辆，稳居国内重卡行业出口龙头地位 [13] - 具有成本优势的中国重卡出口空间广阔，公司有望持续受益 [13]

公司25Q3业绩表现 - 25Q3实现营收151亿元，同比增长27.9%，环比下降3.2% [3] - 25Q3归母净利润3.36亿元，同比增长1764.2%，环比下降1.6% [3] - 25Q3扣非后归母净利润2.11亿元，环比下降34.6%，24Q3为-0.84亿元 [3] - 25Q3扣非扣投资收益净利润0.72亿元，同比下降50.1%，环比下降55.4% [3] 25Q3销量情况 - 25Q3中重卡销量3.9万辆，同比增长92.3%，环比增长6.8% [4] - 25Q3轻卡销量9.9万辆，同比下降1.5%，环比下降7.2% [4] - 25Q3客车销量1.24万辆，同比增长17%，环比增长9.7% [4] - 25Q3合计并表销量12.6万辆，同比增长4.6%，环比下降5.5% [4] - 25Q3重卡批发销量3.74万辆，同比增长146.9%，环比增长7.1% [4] - 25Q3重卡出口销量0.68万辆，同比增长168.6%，环比下降7.6% [4] 25Q3盈利能力 - 25Q3毛利率9.9%，同比下降2.4个百分点，环比上升0.1个百分点 [5] - 25Q3期间费用率9.4%，同比下降1.7个百分点，环比上升0.5个百分点 [5] - 25Q3研发费用额4.18亿元，同比下降10.3%，研发费用率同比下降1.2个百分点 [5] 投资收益与减值 - 25Q3投资收益1.39亿元，环比下降1.7%，去年同期受福戴亏损影响为负 [6][7] 未来展望 - 商用车行业复苏，公司轻卡以产品+技术+营销全面布局构建高壁垒 [9] - 中重卡、客车、发动机、变速箱多点开花，业绩有望持续向上 [9] - 对福戴长期股权投资已冲减至零，对公司业绩影响消除，25年轻装上阵 [9] - 重卡出口进行大力布局，25年出口销量持续高增，中长期成长空间大 [9] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测至14.74亿元（原16.66亿元） [10] - 维持2026-2027年归母净利润预测20.29亿元、21.36亿元 [10] - 2025-2027年EPS分别为0.19元、0.26元、0.27元 [10] - 对应PE估值16.1倍、11.7倍、11.1倍 [10] - 考虑公司估值较低且重卡出口有望贡献利润弹性，维持买入评级 [10]

公司业绩表现 - 前三季度实现营业收入404.9亿元，同比增长20.6%；归母净利润10.5亿元，同比增长12.5%；扣非净利润9.9亿元，同比增长15.1% [1] - 第三季度营业收入、归母净利润、扣非净利润分别较去年同期增长56.0%、21.0%、30.9%，环比二季度增长8.1%、6.5%、7.1%，核心业绩指标均创公司近五年同期最好水平 [1] - 公司内部管理效能提升，前三季度管理费用率下降0.17个百分点 [1] 行业背景与公司战略 - 2025年前三季度中国重卡行业累计销售82.28万辆，同比增长20.49%，行业整体回暖 [2] - 公司三季度发布高端重卡产品全新一代黄河H7，获得市场高度认可，在手订单饱满，市场份额位居行业前列 [2] - 公司依托集团研发实力，推出豪沃TS7增程重卡等新能源产品，判断中短途运输场景电动化趋势将扩大 [2] 出口业务与行业展望 - 公司出口产品覆盖非洲、东南亚、中亚及中东等重点区域，前三季度重汽集团重卡出口累计销量11.1万辆，其中9月出口量达1.5万辆，创国内重卡行业单月出口新高 [3] - 券商预期在“以旧换新”政策效果释放和“金九银十”旺季驱动下，重卡销量旺季有望延续至四季度，全年销量预测被上调至107万台 [3] - 行业增长潜力体现在国内景气度修复及出口持续成长，天然气重卡发展有望带动头部企业盈利能力提升 [3]

公司业绩表现 - 1-9月公司实现汇总收入228.9亿美元，同比增长14.9% [3] - 1-9月公司整车销量33.5万辆，同比增长22.8% [3] - 1-9月公司重卡出口销量11.1万辆，同比增长24.5% [3] 公司运营与市场 - 公司产品遍布6大洲、150多个国家和地区，全球市场保有量超100万辆 [3] - 公司9月重卡出口量达1.5万辆，创下国内重卡行业单月出口新高 [3] - 公司预计今年重卡出口销量将突破15万辆，再创历史新高 [3]