2026年初券商债券融资市场概况 - 2026年开年不足一个月，券商发债节奏明显加快，1月1日至28日已有40家券商累计发债2,278.2亿元，而2025年同期发债规模仅739亿元，同比增幅超200% [7][8] - 多家券商在1月密集获得发债批文，包括首创证券、国联民生证券、东方财富、长江证券、申万宏源、广发证券、东北证券、西部证券等 [2][3][4] 发债规模与结构特征 - 头部券商融资规模优势明显，成为本轮发债潮的核心力量，例如申万宏源证券获批发行不超过600亿元公司债，广发证券获批不超过700亿元公司债 [4] - 中小券商发债规模相对有限，例如在2025年境内发债规模排名中，部分券商发行额在2亿元至20亿元之间 [7] - 2025年全年，77家证券公司合计发行境内债券1,009只，总规模达1.89万亿元，创历史新高，较2024年同期的1.36万亿元同比增长近40% [6][7] 发债主体需求差异分析 - 头部券商因其重资本业务的深度布局，对长期稳定资金需求较强，发债呈现规模大、品种多元化的特点，募资用途偏向国际化布局、创新业务开展、行业并购整合及系统建设等领域 [5] - 中小券商业务布局多聚焦区域市场，发债主要用于补充短期营运资金、拓展传统业务以及满足资本监管要求，融资工具以公司债、短期融资券为主 [5] - 头部券商依托高信用评级，融资成本更低，更易发行永续债、境外债等结构相对复杂的融资工具 [5] 发债品种多元化趋势 - 券商发债品种从传统的公司债、短期融资券，向永续次级债、科创债等方向延伸 [11] - 开年以来，永续次级债成为多家券商的选择，例如首创证券和国联民生证券均获批此类债券 [4][12] - 科创债成为政策支持下的新亮点，例如长江证券获批发行不超过10亿元科技创新公司债券，中国银河证券获准公开发行不超过50亿元科创债 [12] - 政策层面，2025年5月中国人民银行与中国证监会联合发布公告，明确支持金融机构发行科技创新债券 [12] 发债提速的驱动因素 - 当前低利率环境为券商提供了低成本融资窗口，券商抓住时间窗口锁定长期低成本资金以优化债务结构 [9] - A股市场活跃带动两融、自营等资本消耗型业务扩张，券商资金需求显著增加 [9] - 全面注册制下券商业务持续拓展，进一步激发了发债需求 [9] - 政策支持和监管鼓励带来发债审批流程优化，年初额度释放、年度资金规划落地以及应对潜在流动性波动等需求，共同促使机构密集获批发债 [9] 行业意义与未来展望 - 2025年券商发债规模创历史新高，反映出重资本业务已成为券商发展的核心，行业正加速转型升级 [10] - 发债规模增长表明资本市场交投回暖，券商服务实体经济的资本实力不断增强，同时在低利率环境下，债券融资已成为券商补充资本的主要渠道 [10] - 债券品种多元化可丰富金融产品供给，引导资金流向科技创新等国家战略领域，提升资本市场服务实体经济的精准度 [12][13] - 展望未来，2026年利率预计仍处于低位，券商业务扩张带来的资本需求持续存在，同时外资流入推动跨境业务发展也将进一步带动发债需求，发债热潮有望延续 [13] - 在行业集中度提升的背景下，头部券商发债预计仍将保持较高活跃度 [13]

文章核心观点 - 2026年初券商发债规模激增，截至1月17日累计达1195.20亿元，同比增长71.87%，主要受市场交投活跃带来的重资本业务扩张需求、有利的利率环境及政策引导共同推动 [1][2][3] - 行业融资行为正从“被动补缺”向“主动布局”深度演进，发债成为券商补充资本、支持业务扩张与转型升级的首选方式 [2][4] - 券商发债热潮预计在中短期内延续，并将加速行业分化，资本使用效率成为决定未来竞争格局的关键 [5][6][7] 发债规模与结构 - **规模激增**：截至2026年1月17日，券商累计发债规模达1195.20亿元，同比增长71.87%，发行数量44只 [1][2] - **延续2025年趋势**：2025年全年券商累计发行债券1004只，总规模突破1.89万亿元，发行数量和规模同比增幅均超44% [2] - **主体与产品多元化**：发债主体包括传统头部券商（如中国银河、申万宏源证券）和互联网券商（如东方财富证券）[2] - **产品类型多样**：覆盖常规公司债、科技创新公司债、永续次级债等多个品类，其中证券公司债与次级债增长尤为突出 [2] 发债热潮驱动因素 - **业务模式转型**：行业正从传统通道业务加速转向以资本中介、自营投资等为代表的重资本业务模式，对资本金需求持续“饥渴” [3] - **市场活跃度推动**：A股市场持续活跃，券商融资融券、自营投资等资本消耗型业务规模增长，产生强烈的“补血”需求 [3] - **有利的利率环境**：市场流动性充裕，债券收益率处于低位，券商发行债券的平均利率较去年同期显著下降，提供了低成本融资窗口 [3] - **政策引导与创新**：监管层将证券公司明确纳入科创债发行主体范围，引导募集资金精准流向科技创新领域，拓宽了融资渠道 [4] - **再融资替代**：在监管倡导资本节约型发展的背景下，券商定增、配股等再融资进程有所放缓，发债融资成为补充资本的首选方式 [4] 发债影响与行业展望 - **对资本市场的影响**：发债募集资金将直接或间接投向资本市场，用于扩大两融规模、自营及跟投业务或通过科创债投向科技创新企业，成为提升市场流动性和活跃度的金融“活水” [6] - **提供优质资产**：大规模、低利率的券商债券发行，为市场提供了大量信用等级较高的优质资产，匹配金融机构在“资产荒”背景下的配置需求 [6] - **增强券商资本实力**：资本实力增强有助于提升券商做市和流动性供给能力，促进市场稳定，并引导更多资金支持实体经济 [6] - **加速行业分化**：发债热潮呈现头部集中特征，头部券商凭借更高信用评级获得更低融资成本，进一步夯实资本“护城河”，而中小券商在融资规模上与头部机构的差距可能拉大，行业集中度或进一步提升 [7] - **核心能力转变**：未来竞争格局的关键在于资本使用效率，而非单纯规模，考验的是各家券商“将资本转化为有效回报”的核心能力 [6][7]

文章核心观点 - 2026年初A股市场强势开局，券商发债规模同比激增71.87%，达1195.20亿元，主要受重资本业务扩张需求、有利利率环境及政策引导共同驱动 [1][2] - 券商发债热潮是2025年趋势的延续，行业融资行为正从“被动补缺”向“主动布局”深度演进 [3] - 发债热潮预计在中短期内持续，将提升券商资本实力和市场流动性，并可能加速行业分化，强化“强者恒强”的竞争格局 [6][7][8] 发债规模与结构 - **规模激增**：截至1月17日，券商累计发债规模达1195.20亿元，同比增长71.87%；发行数量44只，较去年同期增加2只 [1][2] - **延续性趋势**：2025年全年券商累计发行债券1004只，总规模突破1.89万亿元，发行数量与规模同比增幅均超44% [3] - **主体与产品多元化**：发债主体包括中国银河、申万宏源等传统头部券商及东方财富等互联网券商；产品覆盖常规公司债、科技创新公司债、永续次级债等多个品类 [2] - **结构变化**：证券公司债与次级债增长尤为突出 [3] 驱动因素分析 - **业务模式转型**：行业正从传统通道业务加速转向资本中介、自营投资等重资本业务模式，对资本金需求持续“饥渴” [4] - **市场活跃度**：A股市场持续活跃，券商融资融券、自营投资等资本消耗型业务规模增长，产生资产负债表“补血”需求 [4] - **低成本融资窗口**：历史性的低利率环境使券商发债平均利率显著下降，利于置换存量高息债务、优化财务结构并降低利息支出 [4] - **政策引导与创新**：监管层将证券公司明确纳入科创债发行主体范围，引导募集资金精准流向科技创新领域，拓宽了融资渠道 [4][5] - **再融资环境变化**：在监管倡导高质量发展背景下，券商定增、配股等再融资进程有所放缓，发债成为补充资本的首选方式 [5] 影响与趋势展望 - **热潮的延续性**：只要市场活跃度基础仍在，重资产业务扩张惯性将持续产生资本补充需求；头部券商为巩固和扩大市场份额，有意愿和能力持续融资 [6] - **融资方式优势**：相较于股权融资，债券融资具有不稀释股权与控制权、成本确定、审批高效的特点，能快速补充资本以抓住市场机遇 [7] - **对市场流动性的影响**： - **供给端**：大规模、低利率的券商债券为市场提供了大量信用等级较高的优质资产，匹配金融机构在“资产荒”背景下的配置需求 [7] - **需求端**：募集资金用于扩大两融规模、自营及跟投业务或通过科创债投向科技创新企业，将直接或间接投向资本市场，成为提升市场流动性和活跃度的金融“活水” [7] - **对资本市场的作用**：券商资本实力增强有助于提升其做市和流动性供给能力，促进市场稳定，并引导更多资金支持实体经济 [7] - **对行业竞争格局的影响**：发债将“加速分化”，资本使用效率而非单纯规模成为竞争关键；头部券商凭借更高信用评级获得更低融资成本，进一步夯实资本“护城河”，而中小券商在融资规模上与头部机构的差距可能拉大，行业集中度或进一步提升 [7][8]

核心观点 - 2026年初券商发债规模激增 截至1月17日累计规模达1195.20亿元 同比增长71.87% 主要受市场交投活跃带来的重资本业务扩张需求、有利的利率环境及政策引导等多重因素驱动 行业融资行为从被动补缺向主动布局演进 [2][4] 发债规模与特征 - 2026年初发债规模激增 截至1月17日累计发债规模1195.20亿元 同比增长71.87% 发行数量44只 [2][4] - 发债主体多元化 包括中国银河、申万宏源证券等传统头部券商及东方财富等互联网券商 [4] - 产品类型覆盖广 包括常规公司债、科技创新公司债、永续次级债等多个品类 [4] - 本轮热潮是2025年的延续 2025年全年券商累计发行债券1004只 总规模突破1.89万亿元 发行数量与规模同比增幅均超44% 证券公司债与次级债增长尤为突出 [4] 发债规模大增的原因 - 根本驱动力在于行业从传统通道业务加速转向以资本中介、自营投资等为代表的重资本业务模式 对资本金需求持续饥渴 [6] - 最直接的推动力是A股市场持续活跃带来的重资本业务扩张需求 融资融券、自营投资等资本消耗型业务规模增长 券商资产负债表有补血需求 [6] - 历史性的低利率环境提供了绝佳融资窗口 债券市场收益率处于低位 券商发行债券的平均利率较去年同期显著下降 利于置换存量高息债务、优化财务结构并降低利息支出 [6] - 政策引导拓宽融资渠道 监管将证券公司明确纳入科创债发行主体范围 引导募集资金精准流向科技创新领域 [7] - 在监管倡导资本节约型发展背景下 券商的定增、配股等再融资进程有所放缓 发债融资或成为多数券商补充资本的首选方式 [8] 发债热潮的持续性与影响 - 热潮在中短期内具备较强延续性 只要市场活跃度基础仍在 重资产业务扩张惯性就会持续产生资本补充需求 且头部券商为巩固和扩大市场份额有意愿和能力进行融资 [10] - 债券融资相较于股权融资具有不稀释股权与控制权、成本确定、审批高效的优势 能快速补充资本以抓住市场机遇 [10] - 对市场流动性有双向促进作用 供给端为市场提供大量信用等级较高的优质资产 匹配金融机构在资产荒背景下的配置需求 需求端所募资金无论是用于扩大两融、自营及跟投业务 还是通过科创债投向科技创新企业 都将有相当一部分直接或间接投向资本市场 成为金融活水 提升市场流动性和活跃度 [10] - 对资本市场而言 券商资本实力增强有助于提升其做市和流动性供给能力 促进市场稳定 并引导更多资金支持实体经济 [11] - 对券商行业将加速分化 最终考验的是各家券商将资本转化为有效回报的核心能力 资本使用效率而非单纯规模将成为决定未来竞争格局的关键 [11] - 热潮呈现头部集中特征 头部机构凭借更高信用评级获得更低融资成本 且业务体量更大融资需求更强烈 资本实力雄厚的头部券商通过低成本债务工具进一步夯实资本护城河 有望在重资本业务赛道上获得更强定价能力、风险承受能力和业务扩张能力 而中小券商在融资规模上与头部机构的差距可能被拉大 行业集中度或进一步提升 [11]

投资评级与目标 - 投资评级为“推荐”（维持）[2] - 目标价为26.15港元，当前股价为21.14港元，存在约23.7%的上涨空间 [4][10] 核心财务表现 - 2025年前三季度归母净利润为65.7亿元，同比大幅增长129.8% [7] - 2025年前三季度剔除其他业务收入后的营业总收入为207亿元，同比增长54.5% [7] - 报告期内净资产收益率（ROE）为5.7%，同比提升3.1个百分点 [2] - 报告期内净利润率为31.7%，同比提升10.4个百分点 [2] 杜邦分析与资产状况 - 报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为5.08倍，同比增加0.39倍，环比增加0.5倍 [2][8] - 报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为3.5%，同比提升0.9个百分点 [2] - 剔除客户资金后公司总资产为5873亿元，同比增加764.3亿元；净资产为1155亿元，同比增加66.9亿元 [8] 各业务板块表现 - **自营业务**：收入合计109.7亿元；单季度自营收益率为1.2% [8]；自营权益类证券及其衍生品/净资本为46.5%，较上期增加7.5个百分点 [3] - **经纪业务**：收入为45.2亿元，单季度收入18.6亿元，环比增长37.6%，同比增长135.5%；但佣金率因量化交易、新增散户等低佣金率交易量提升而有所下行 [9] - **投行业务**：收入为29.4亿元，单季度收入12.7亿元，同比增加4.9亿元，在低基数下略有升温但总体仍处低位 [9] - **资管业务**：收入为10.6亿元，单季度收入3.8亿元，同比增加1亿元 [9] - **信用业务**：利息收入为61.9亿元；两融业务规模为622亿元，环比增加168.8亿元；两融市占率为2.6%，同比提升0.22个百分点 [3] 关键监管指标 - 风险覆盖率为196%，较上期下降8.5个百分点 [9] - 净稳定资金率为139%，较上期下降5.2个百分点 [9] - 资本杠杆率为12.1%，较上期下降0.6个百分点 [9] - 净资本为460亿元，较上期下降0.9% [9] 盈利预测与估值 - 预计2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为1.87/1.97/2.13元人民币 [10] - 当前股价对应市盈率（PE）分别为10.6/10.1/9.3倍 [10] - 基于2026年业绩给予1.1倍市净率（PB）估值，得出目标价 [10]

券商发债规模与成本 - 2022年至今券商累计新发债券规模达4307.65亿元 [1][2] - 单笔最大发行规模为兴业证券59.00亿元债券 [2] - 新发债券票面利率中位数3% 较去年同期3.43%显著下降43个基点 [1][2] 融资成本变化案例 - 东兴证券3年期AAA债券利率从4月3%降至6月2.9% [2] - 国泰君安债券利率从3月3.04%降至5月底2.78% [2] - 华福证券将发行利率区间从3.20%-4.20%调整至3.00%-4.00% [3] 融资资金用途 - 国信证券400亿元小公募项目中不少于320亿元用于补充营运资金 [2] - 东兴证券20亿元债券资金全部用于偿还到期公司债券本金 [4] - 券商发债资金主要用于补充营运资金及偿还有息债务 [1][2][4] 行业融资趋势 - 券商重资本业务发展推动融资需求提升 [1][4][6] - 2021年9家上市券商存量债券余额超千亿元 [5] - 上市券商存量债券余额总计达19300亿元 [6] 头部券商资本特征 - 中信证券以1580亿元存量债券规模居行业首位 [5][6] - 中金公司杠杆倍数6.69为行业最高 [6] - 前五大券商平均ROE达10.5% 杠杆倍数4.3 [6]

报告公司投资评级 - 维持“中性”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 湖北省财政厅入主公司后资产质量持续提升，风险持续化解，给予天风证券2025/2026/2027年BPS预测分别为2.75/2.74/2.72元人民币，当前股价对应PB分别为1.47/1.48/1.49倍，加权平均ROE分别为0.52%/0.69%/0.83% [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本866,575.75万股，已上市流通股866,575.75万股，总市值351.83亿元，流通市值351.83亿元，资产负债率73.72%，每股净资产2.70元，12个月内最高/最低价为6.40/2.13元 [2] 财务数据 - 剔除其他业务收入后营业总收入26亿元，同比-21.9%，单季度为13亿元，环比+7.3亿元；归母净利润-0.3亿元，同比-109.7%，单季度为5.1亿元，环比+7.2亿元，同比+6.2亿元 [5] - 报告期内ROE为-0.1%，同比-1.4pct，单季度ROE为2.2%，环比+3.1pct，同比+2.7pct [5] - 报告期末财务杠杆倍数为3.63倍，同比-0.21倍，环比持平；报告期内资产周转率为3.1%，同比-0.6pct，单季度资产周转率为1.6%，环比+0.8pct，同比+0.7pct；报告期内净利润率为-1.1%，同比-10.2pct，单季度净利润率为37.9%，环比+73pct，同比+52.2pct [5] - 剔除客户资金后公司总资产为851亿元，同比-58.2亿元，净资产234亿元，同比-2.2亿元，杠杆倍数为3.63倍，同比-0.21倍 [5] - 公司计息负债余额为549亿元，环比+12.7亿元，单季度负债成本率为1.1%，环比-0.1pct，同比+0pct [5] - 重资本业务净收入合计为6.2亿元，单季度为7.4亿元，环比+5.9亿元，重资本业务净收益率为1.2%，单季度为1.4%，环比+1.1pct，同比+0.9pct [5] - 自营业务收入合计为23.4亿元，单季度为11.2亿元，环比+5.3亿元，单季度自营收益率为3%，环比+1.5pct，同比+1.2pct [5] - 信用业务利息收入为9.7亿元，单季度为2.5亿元，环比+0.17亿元，两融业务规模为45亿元，环比+4.7亿元，两融市占率为0.24%，同比-0.01pct [5] - 质押业务买入返售金融资产余额为21亿元，环比+0.5亿元 [5] - 经纪业务收入为8.2亿元，单季度为3亿元，环比+98%，同比+40.6% [5] - 投行业务收入为6.5亿元，单季度为1.5亿元，环比-0.2亿元，同比-0.4亿元 [5] - 资管业务收入为4.1亿元，单季度为1.2亿元，环比+0.1亿元，同比+0.2亿元 [5] 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万)|2,700|3,167|3,441|3,611| |同比增速(%)|-21|17|9|5| |归母净利润(百万)|-30|123|165|197| |同比增速(%)|-110|516|34|19| |每股盈利(元)|-|0.01|0.02|0.02| |市盈率(倍)|-|285.0|213.1|178.6| |市净率(倍)|1.50|1.47|1.48|1.49| [7] 资产负债表与利润表预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|23,930|25,127|26,383|27,702| |结算备付金(百万元)|2,959|3,107|3,262|3,425| |拆出资金(百万元)|4,487|6,337|6,337|6,337| |融出资金(百万元)|37,680|39,564|41,542|43,619| |交易性金融资产(百万元)|1,454|1,527|1,603|1,683| |债权投资(百万元)|5,201|5,461|5,734|6,021| |其他债权投资(百万元)|1,190|1,428|1,570|1,727| |衍生金融资产(百万元)|83|83|83|83| |买入返售金融资产(百万元)|2,119|2,225|2,336|2,453| |应收款项(百万元)|3,311|3,377|3,445|3,514| |存出保证金(百万元)|244|220|209|209| |长期股权投资(百万元)|2,874|3,018|3,169|3,327| |固定资产(百万元)|416|420|424|429| |无形资产(百万元)|320|323|326|330| |商誉(百万元)|51|51|51|51| |递延所得税资产(百万元)|1,713|1,713|1,713|1,713| |投资性房地产(百万元)|682|682|682|682| |其他资产(百万元)|9,182|9,182|9,182|9,182| |资产总计(百万元)|97,896|103,844|108,052|112,487| |短期借款(百万元)|1,722|1,808|1,899|1,994| |应付短期融资款(百万元)|5,221|5,483|5,757|6,045| |拆入资金(百万元)|3,581|3,760|3,948|4,146| |交易性金融负债(百万元)|455|478|502|527| |衍生金融负债(百万元)|27|27|27|27| |卖出回购金融资产款(百万元)|6,536|7,516|7,892|8,286| |代理买卖证券款(百万元)|12,359|14,831|15,276|15,734| |应付职工薪酬(百万元)|65|72|62|62| |应交税费(百万元)|70|70|70|70| |应付款项(百万元)|10|10|10|10| |应付债券(百万元)|37,857|41,642|45,807|50,387| |递延所得税负债(百万元)|649|682|716|752| |其他负债(百万元)|5,153|4,379|3,082|1,605| |负债合计(百万元)|73,714|80,752|85,047|89,644| |股本(百万元)|8,666|8,666|8,666|8,666| |其他权益工具(百万元)|0|0|0|0| |资本公积金(百万元)|13,590|13,590|13,590|13,590| |其他综合收益(百万元)|-1,010|-1,089|-1,154|-1,225| |盈余公积金(百万元)|328|328|328|328| |未分配利润(百万元)|1,155|1,144|1,046|836| |一般风险准备(百万元)|941|980|1,055|1,166| |归属于母公司所有者权益合计(百万元)|23,417|23,872|23,782|23,614| |少数股东权益(百万元)|765|780|777|771| |所有者权益合计(百万元)|24,182|23,092|23,005|22,842| |负债及股东权益总计(百万元)|97,896|103,844|108,052|112,487| |营业收入(百万元)|2,700|3,167|3,441|3,611| |手续费及佣金净收入(百万元)|2,001|2,546|2,778|3,000| |其中：经纪业务手续费净收入(百万元)|819|1,215|1,276|1,340| |投资银行业务手续费净收入(百万元)|646|709|823|919| |资产管理业务手续费净收入(百万元)|414|495|545|601| |利息净收入(百万元)|-1,714|-1,773|-1,840|-2,013| |利息收入(百万元)|972|1,219|1,314|1,417| |减：利息支出(百万元)|2,687|2,992|3,154|3,430| |投资净收益(百万元)|1,096|1,135|1,192|1,251| |其中：对联营企业和合营企业的投资收益(百万元)|26|27|28|30| |公允价值变动净收益(百万元)|1,269|1,187|1,246|1,309| |汇兑净收益(百万元)|-27|-4|-12|-15| |其他业务收入(百万元)|59|60|61|62| |其他收入(百万元)|17|17|17|17| |营业支出(百万元)|2,627|2,996|3,212|3,338| |税金及附加(百万元)|28|42|51|43| |管理费用(百万元)|2,286|2,279|2,476|2,599| |资产减值损失(百万元)|0|0|0|0| |其他资产减值损失(百万元)|0|0|0|0| |信用减值损失(百万元)|283|633|642|652| |其他业务成本(百万元)|31|42|43|44| |营业利润(百万元)|72|171|229|274| |加：营业外收入(百万元)|55|17|23|27| |减：营业外支出(百万元)|122|17|23|27| |利润总额(百万元)|5|171|229|274| |减：所得税(百万元)|5|171|229|274| |净利润(百万元)|-26|31|23|27| |减：少数股东损益(百万元)|61|-30|31|41| |归属于母公司所有者的净利润(百万元)|-30|123|165|197| |EPS(元)|0.00|0.01|0.02|0.02| [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 17.21 港元 [2][10] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报业绩符合预期，轻资本业务增长明显，Q4 ROE 同比环比提升明显，虽自营业务收益有所下行，但信用业务、经纪、投行、资管等业务有不同表现，杠杆总体较高，业务能力卓越，看好行业供给侧改革下公司发展机遇 [2][9][10] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 剔除其他业务收入后营业总收入 213 亿元，同比-7.2%，单季度 79 亿元，环比+33.4 亿元；归母净利润 56.9 亿元，同比-7.5%，单季度 28.4 亿元，环比+22.1 亿元，同比+12.9 亿元 [7] - 报告期内 ROE 为 4.9%，同比-0.9pct，单季度 ROE 为 2.5%，环比+1.9pct，同比+1pct [2] - 报告期末财务杠杆倍数为 4.74 倍，同比-0.06 倍，环比+0 倍；资产周转率为 3.9%，同比-0.7pct，单季度为 1.4%，环比+0.6pct，同比+0.3pct；净利润率为 26.8%，同比-0.1pct，单季度为 36.1%，环比+22.1pct，同比+7.9pct [2] 业务情况 - 自营业务收入合计 101.2 亿元，单季度 26.6 亿元，环比-5.5 亿元，单季度自营收益率为 1%，环比-0.2pct，同比-0.3pct [3] - 信用业务利息收入 87.1 亿元，单季度 22.6 亿元，环比+2.27 亿元，两融业务规模 435 亿元，环比+91.9 亿元，两融市占率 2.33%，同比+0.14pct [3] - 质押业务买入返售金融资产余额 227 亿元，环比-31.1 亿元 [3] - 重资本业务净收入合计 87.3 亿元，单季度 24.7 亿元，环比-3.68 亿元，重资本业务净收益率为 2%，单季度为 0.6%，环比-0.1pct，同比-0.2pct [8] - 经纪业务收入 42.6 亿元，单季度 17 亿元，环比+115.1%，同比+67.6% [9] - 投行业务收入 30.9 亿元，单季度 10.3 亿元，环比+2.5 亿元，同比-0.5 亿元 [9] - 资管业务收入 12.1 亿元，单季度 3.7 亿元，环比+0.9 亿元，同比+1.1 亿元 [9] 资产负债情况 - 剔除客户资金后公司总资产 5463 亿元，同比+447.9 亿元，净资产 1153 亿元，同比+107.4 亿元 [8] - 公司计息负债余额 2999 亿元，环比+231.4 亿元，单季度负债成本率 0.8%，环比-0.1pct，同比-0.2pct [8] 监管指标情况 - 风险覆盖率 188.5%，较上期-3.8pct，风险资本准备 262 亿元，较上期+14.3%；净资本 494 亿元，较上期+12%；净稳定资金率 137.3%，较上期+4.8pct；资本杠杆率 12.9%，较上期+1.4pct [9] - 自营权益类证券及其衍生品/净资本为 49.7%，较上期-12.2pct；自营非权益类证券及其衍生品/净资本为 333.3%，较上期-15.1pct [9] 投资建议及预测 - 预计 2025/2026/2027 年 EPS 为 1.38/1.49/1.61 元人民币，BPS 分别为 19.85/21.02/21.91 元人民币，当前股价对应 PB 分别为 0.70/0.66/0.63 倍，加权平均 ROE 分别为 7.10%/7.27%/7.51% [10] - 给予 2025 年业绩 0.8 倍 PB 估值预期，目标价 17.21 港币，维持“推荐”评级 [10]