近期，产业园区REITs（不动产投资信托基金）二级市场走势持续承压。 部分产业园区REITs价格连续多日出现下滑，还有产品因单日跌幅超过5%而发布交易情况提示公告，表 明基金投资的基础设施项目经营稳定、基金投资运作正常等，引发行业关注。 有业内专家告诉《每日经济新闻》记者，产业园区REITs近期的下跌，是受到了基金今年三季报的影 响，并且这类资产的基本面恶化与运营承压并不是新近发生的。"从去年以来，各家产业园区REITs或多 或少都采取了一定的'以价换量'的策略，但是成效不一。" 产业园区REITs调整 11月3日，公募REITs二级市场呈下跌态势。中证REITs（收盘）指数和中证REITs全收益指数环比均下 跌0.63%，已上市的76只产品中有58只出现下跌。 值得一提的是，跌幅前十的产品中，产业园区REITs独占7席，其中有4只产品单日跌幅都超过3%。 《每日经济新闻》记者注意到，11月3日，还有一只产业园区REITs发布了交易情况提示公告，显示10 月31日的收盘价相对10月30日跌幅超过5%。基金管理人在公告中表示，投资的基础设施项目经营稳 定，基金投资运作正常，运营管理机构履职正常，无应披露而未披露 ...

REITs资产债性凸显，关注多元化趋势下板块分化机会 2026年度REITs投资策略 姓名 齐东（分析师） 证书编号：S0790522010002 邮箱：qidong@kysec.cn 证券研究报告 姓名 胡耀文（分析师） 证书编号：S0790524070001 邮箱：huyaowen@kysec.cn 姓名 杜致远（联系人） 证书编号：S0790124070064 邮箱：duzhiyuan@kysec.cn 2025 年 11 月 2 日 核心观点 1.上半年表现优于股债，下半年债性凸显 2025上半年，中证REITs全收益上涨13.41%；沪深300指数上涨3.03%；标普中国债券指数上涨0.66%。2025上半年REITs板块表现明显大幅优于股债，政策红 利、利率环境及资金配置共同驱动REITs市场实现上半年REITs较高的超额收益，消费与保租房板块凭借政策支持和需求韧性成为市场主线，而产业园、生态 环保等板块分化加剧。2025年三季度至今（2025年10月29日），中证REITs全收益下跌4.84%；沪深300指数上涨20.6%；标普中国债券指数下跌0.46%。 REITs板块债性在三季度至今明显凸显 ...

核心观点 - 报告作为公募REITs投资指南系列开篇，旨在系统阐述REITs从发行到上市的全流程、产品设计逻辑与运作机制，帮助投资者理解这一创新工具[2] - 公募REITs被定义为资产的“IPO”，通过将具有稳定收益的不动产打包上市，使投资者能以较低门槛分享收益，其核心制度优势在于不低于90%的强制分红[2][7] - 中国公募REITs虽起步较晚，但在政策强力推动下，已迅速经历制度探索、试点落地至常态化发展三阶段，上市数量跃居亚洲首位，实现了后发赶超[2][20][30] 公募REITs的定义与全球演进 - REITs是通过证券化方式将具有持续、稳定收益的不动产资产转化为流动性强的上市证券的标准化金融产品，本质是资产的“IPO”[7] - 与直接投资不动产相比，REITs具有百元级起投的低门槛、T+1交易的高流动性以及由专业机构运营的低管理成本等优势[8] - 与股票、债券相比，REITs风险波动相对较低，收益主要来源于强制分红和底层资产经营收益，增长潜力相对有限但稳定[8] - REITs制度起源于1960年的美国，随后扩展至欧洲、澳大利亚及亚洲等市场，截至2025H1，全球上市REITs已超过千只，总市值约两万亿美元[2][9][10][11] - 全球REITs市场格局中，美国市值占比超过六成（63.9%），遥遥领先，澳大利亚、日本和英国分列其后[17][19] - 从发行数量看，美国以165只居首，其次为西班牙、中国和日本；全球REITs平均单只市值约为15.5亿美元，美国（74.2亿美元）、日本、英国高于平均水平[17][19] 中国公募REITs的发展路径 - 中国公募REITs发展可分为三个阶段：制度探索期（2008年底–2020年初）、试点落地期（2020年初–2024年上半年）和常态化发展期（2024年下半年至今）[20][22][23][26][30] - 2021年6月21日，首批9只基础设施REITs上市，标志着中国公募REITs市场正式诞生[2][26] - 2024年7月6日，国家发改委发布通知推动REITs项目常态化发行，市场进入新阶段，资产类型加速扩围，截至2025年10月22日，境内上市REITs数量已达75只，位居亚洲第一[30][70] 公募REITs的运作机制 - 中国公募REITs普遍采用“公募基金→ABS→项目公司”的三层架构，以契合现行法律框架，并嵌入“股+债”混合结构以降低税负、提升投资者收益[2][35][39] - 从启动到上市需经历三阶段：准备阶段（通常超过1年）、申报阶段（省级发改委、国家发改委、交易所/证监会三轮审核）、发行阶段（约1~2个月）[2][45][51][53] - 投资者可通过战略配售（平均占比71.8%）、网下配售（平均占比20.0%）和公众认购（平均占比8.2%）三种方式参与REITs认购[2][54][57] - 扩募是REITs持续成长的内生动力，中国已支持跨行业、跨区域资产整合，截至2025年10月22日，已有6只REITs完成扩募，另有5只扩募REITs进入交易所流程中[2][67][68][70] 一级市场发行概况 - 截至2025年10月22日，中国公募REITs累计发行规模已突破2000亿元（含扩募），累计发行77只，发行总规模达1996亿元，另有扩募规模77亿元[2][70] - 底层资产涵盖八大类型：交通、园区、消费、能源、仓储物流、保障房、数据中心及环保水务，其中交通类规模最大，园区类数量最多[70][73][77] - 按权属划分，产权类REITs（54只）规模占比55%，数量是特许经营权类（23只）的两倍以上[77] - 原始权益人以地方国企（规模占比56%）和央企（规模占比21%）为主，民企与外资已逐步参与[81][83] - 底层项目共计167个，覆盖全国19个省份，高度集中于广东（26个）、北京（25个）、江苏（21个）、上海（20个）等沿海及核心城市群[84][86]

2025年公募REITs政策支持与市场现状 - 国家发改委发布782号文，在资产范围、扩募支持、项目把关和组织保障四个方面推进公募REITs常态化发展 [1] - 782号文新增铁路、港口、特高压输电、通信铁塔、市场化租赁住房、文化旅游、专业市场、养老设施等资产类型，首次将文化旅游、养老设施等民生领域纳入REITs发行范围 [3] - 782号文简化新购入项目申报流程，取消前期辅导环节，并支持跨区域及跨行业资产扩募，提升REITs管理人的资产配置灵活性 [3] - 九部门联合发文明确优先支持社区商业综合体、邻里中心、百货商场、菜市场等消费类基础设施项目发行REITs，标志着基础设施REITs向社区服务领域延伸 [5][6] - 截至2025年10月21日，2025年上市的公募REITs募集资金总额为415.38亿元，中国公募REITs已上市总规模达到2075.72亿元 [7] - 2025年已有4只公募REITs完成扩募，总规模58.88亿元，超过2023年全年的50.65亿元，另有4只扩募正在审批中 [8] - 截至2025年10月21日，共有12只首次发行的公募REITs产品处于已申报未上市阶段，预计年底前仍将有数只产品完成上市 [12] 房企参与公募REITs的现状与特点 - 截至2025年10月21日，共有华润置地、招商蛇口、大悦城、万科、首创城发、中国金茂、凯德置地和上海地产8家房企的11只REITs产品完成上市，总募集规模272.07亿元 [16][17] - 房企参与的公募REITs底层资产主要集中在消费类基础设施和租赁住房领域，其中消费类基础设施REITs有7只，租赁住房类有3只，产业园和仓储物流各2只和1只 [17] - 房企旗下已上市的6只消费类基础设施公募REITs，占所有已上市消费类公募REITs募集规模的65.6%，是发行消费类公募REITs的主力 [17] - 房企旗下已上市的3只租赁住房类公募REITs，占所有租赁住房类公募REITs的30% [17] - 除已上市产品外，万科的1只新发行REITs及华润的两只REITs扩募正在审批中，中海的华夏中海商业REIT已完成募集等待上市 [17] 公募REITs对房企战略转型的助力 - 华润置地、招商蛇口、新城控股等房企在中期业绩会及财务年报中明确表示未来要扩大REITs规模，借助政策红利实现从开发商向运营商的角色转变 [18] - 万科旗下印力集团积极实现REITs突破，中金印力消费REIT已完成发行，仓储物流REIT获证监会受理，保租房REIT已提交各地发改委审批，并设立3支Pre-REIT基金 [19] - 公募REITs帮助房企打造"投融管退"的全链条业务模式，推动企业由"重"向"轻"的资产结构转变，加快经营性业务的资产周转效率和资金回流 [20][21] - 发行公募REITs可提升集团旗下商业板块的独立性，使商业板块通过市场募集资金实现自给自足，释放沉淀在自持物业中的资金用于偿还债务或补充流动资金 [23] - 对于拥有优质商业项目的房企，发行公募REITs有助于盘活长周期低回报的存量资产，募集资金用于再投资，降低沉淀成本，并孵化潜在商业项目提升回报率 [23] - 对于流动性紧张但商业项目稳定运营的房企，发行公募REITs可作为融资转型的辅助手段，但首要任务是解决债务压力，最优解仍是直接出售重资产 [24]

文章核心观点 - 民营企业发行公募REITs面临的核心障碍并非市场普遍认为的合规或资金方顾虑，而是其对资产估值的“硬要求” [2] - 民营企业发行REITs的核心目标是降杠杆和回收现金，二者缺一不可，这导致其对估值要求极为苛刻 [4] - 当前REITs市场的规则和审批流程未能充分考虑民营企业的现实需求和紧迫性，限制了其参与积极性 [7][8][9] - 尽管面临挑战，但民营企业在资产运营方面具备优势，理论上更适合作为REITs的资产运营方，市场机制需进行微调以吸引其参与 [10] 民营企业发行REITs的障碍 - 市场普遍误解民企REITs难点在于资金方要求分红“兜底”及监管合规高要求，但实际上监管持鼓励态度且市场有商业条款可解决资金方顾虑 [2] - 与央国企项目相比，民企项目因历史遗留问题少，权属和收益等底子更“干净” [2] - 民企对REITs的战略意义如提升管理效率等长期收益不感兴趣，在经济环境不佳时更关注估值带来的即时现金回报 [2] - 民企发行REITs要求资产估值必须覆盖现有全部负债并有富余现金落袋，这与监管仅要求“净回收现金”的技术性降杠杆存在根本差异 [4] - 举例说明估值要求：项目有10亿银行贷款，自持20%及10%税费下，估值需达14亿才能还贷，若想额外回收2亿现金，估值需达到16.5亿以上 [4] - 即使年净运营收入6000万、年利息5000万的优质资产，其资本化率也仅为3.6%，难以满足民企的高估值要求，更遑论普通项目 [5][6] 促进民企参与REITs的建议 - 建议放宽原始权益人自持份额的限制，如降低最低自持比例或允许部分自持份额质押，使“死钱”能产生现金，缓解估值压力 [7] - 建议资产估值关键参数如现金流折现率应根据货币市场情况动态调整，商业不动产土地年限符合条件者可假设延长，让市场决定估值 [8] - 建议缩短审批周期并提前给出明确预期，当前动辄两年的审批时间与民企决策的紧迫性不匹配，导致项目易被边缘化 [9] - 民企项目因“不成功不收费”模式及投行资源向央国企项目倾斜，常被搁置，需系统性解决资源投入问题 [9] 民营企业与REITs市场的潜力 - 民企因生存竞争压力，在资产精细化运营、成本管控和市场趋势敏感度上更具优势，理论上更适合作REITs资产运营方 [10] - REITs市场启动仅两年已取得突破和规模，需在机制和审批细节上微调，以吸引民企拿出好资产，共同做大市场 [10]

江苏省REITs市场总体发展态势 - 中国不动产市场转向存量优化与高质量发展新阶段 江苏省在智慧城市、综合交通、租赁住房和数据中心等领域打造现代化标杆 [1] - 截至2025年9月 江苏省已成功推动8只REITs发行上市 募集资金240亿元 按运管机构所在地统计有6只REITs的统筹运营管理机构在江苏 按底层资产所在地统计共有12只REITs的19个底层资产位于江苏 项目数量、资产数量及募资规模稳居全国前列 [1] - 江苏省已形成基础设施公募REITs"储备+培育+发行多轨并行"的格局 [1] 代表性REITs项目案例 - 东吴苏园REIT于2021年6月21日上市 作为首批产业园区基础设施REITs之一 净回收资金拉动了超过90亿元增量资金用于支持园区生物、新材料、信息技术等产业基础设施开发建设 [1] - 华泰江苏交控REIT于2022年11月15日上市 是江苏省首单高速公路基础设施REITs 募集资金全部用于沪武高速太仓至常州段改扩建工程 有效拉动了360.5亿元的总投资 [2] - 苏州恒泰租赁住房REIT于2025年5月21日上市 是江苏省首单租赁住房公募REITs 底层资产菁英公寓运营15年累计服务超3.4万名人才 截至2024年末出租率为93.33% [2] - 南方万国数据REIT作为首批数据中心REITs之一上市 底层资产昆山国金数据中心2024年可再生能源使用比例达100% 电能利用效率PUE为1.24 募集24亿元资金将投入其他数据中心建设与升级 [3] 政策支持与政府推动 - 江苏省将基础设施REITs发行写入省"十四五"规划纲要 出台《关于加快推进基础设施投资建设的若干措施》等支持政策 鼓励在更广领域开展创新探索并落实国家税收优惠政策 [4] - 2022年以来 南京市、苏州市、无锡市等地方政府陆续出台各类政策支持REITs建设发展 [4] - 江苏证监局制定了《关于推动我省国有企业充分利用基础设施公募REITs盘活存量资产的方案》 支持国有企业通过REITs扩大融资规模 [5] - 江苏省发展改革委优化简化申报推荐程序 按照"成熟一个、申报一个"原则有序向国家发展改革委推荐项目 并计划再加力度加强REITs项目储备质量 [5] 未来展望与持续推动 - 上交所将加强与各地沟通联络 协助分析REITs项目推进中的关键问题 并与多部门联合开展专题培训 挖掘和储备租赁住房、产业园区、新能源、仓储物流等各类优质项目 [6] - 江苏证监局将联合省级相关部门和交易所开展REITs专题培训 持续关注项目进展并更新储备项目库 推动成熟资产类型项目常态化发行和新资产类型项目申报 [5]

中国基础设施公募REITs市场总体概况 - 2024年以来中国不动产市场转向存量优化与高质量发展新阶段，呈现"稳预期、防风险、促转型"态势 [1] - 截至2025年9月全市场共上市75只REITs产品，发行规模超2000亿元 [1] - 上交所共有51单项目，融资总额达1400亿元，数量及规模占比约七成，资产类型涵盖数据中心、租赁住房、仓储物流、产业园区、消费、能源、交通、市政环保等领域 [1] 江苏省REITs市场发展格局 - 江苏省已形成"储备+培育+发行多轨并行"的REITs发行格局 [2] - 按项目主申报地统计，江苏省已成功推动8只REITs发行上市，募集资金240亿元 [2] - 按运管机构所在地统计，有6只REITs的统筹运营管理机构坐落于江苏 [2] - 按底层资产所在地统计，共有12只REITs的19个底层资产位于江苏省境内，项目数量、资产数量及募资规模稳居全国前列 [2] - 底层资产位于江苏境内的12只公募REITs中有11只在上交所上市 [1] 代表性REITs项目分析 - 东吴苏园REIT于2021年6月21日上市，为产业园区基础设施REITs代表，其净回收资金拉动了超过90亿元增量资金用于园区产业基础设施开发 [3] - 华泰江苏交控REIT于2022年11月15日上市，募集资金30.5亿元全部用于沪武高速太仓至常州段改扩建工程，有效拉动了360.5亿元的总投资 [4] - 苏州恒泰租赁住房REIT于2025年5月21日上市，底层资产菁英公寓截至2024年末出租率为93.33，累计服务超3.4万名人才 [4] - 南方万国数据REIT作为首批数据中心REITs，募集24亿元资金，底层资产昆山国金数据中心2024年可再生能源使用比例达100，电能利用效率PUE为1.24 [5] 政策支持与监管协同 - 江苏省将REITs发行写入省"十四五"规划纲要，出台《关于加快推进基础设施投资建设的若干措施》等支持政策 [6] - 南京、苏州、无锡等市陆续出台各类政策支持REITs建设发展 [7] - 江苏证监局制定方案推动国有企业利用公募REITs盘活存量资产，并联合相关部门开展专题培训 [7] - 上交所积极打造REITs上市"主阵地"，加强与各地沟通联络，联合多部门开展专题培训挖掘优质项目 [9] - 上交所服务团队开展"三开门"服务，包括实地走访底层资产、组织项目观摩上市仪式等活动 [9]

市场总体规模与近期发行 - 国内已上市公募REITs项目达75只，发行规模总计1966.19亿元 [1][2] - 若中信建投沈阳国际软件园REIT（拟募资10.98亿元）和华夏中海商业资产REIT（拟募资15.843亿元）成功发行，市场首发规模将逼近2000亿元关口 [1][2] - 今年以来已有19只公募REITs完成新发，另有2单完成扩募 [2][5] 外资机构参与与市场国际化 - 华夏凯德商业REIT作为首单由国际资产管理公司（凯德投资）发起设立的消费REITs上市，首日收涨12.63% [1][3] - 华夏凯德商业REIT公众投资者与网下投资者的有效认购倍数分别高达535.2倍和252.6倍，拟募集规模22.872亿元 [3] - 华夏安博仓储REIT的获批标志着外资机构正通过REITs积极参与中国市场，其发起方安博为全球领先的物流仓储基础设施投资商和运营商 [1][5][6] 底层资产类型与项目储备 - 今年新发行项目涉及七种资产类型，其中供热设施和数据中心为新增类型 [5] - 沪深交易所目前共受理12单REITs储备项目，包括4单扩募项目，涉及保租房、生态环保和消费基础设施等类型 [5] - 华夏凯德商业REIT底层资产为广州、长沙核心商圈的两个购物中心，出租率超96%，报告期内营业收入平均增速超过4% [3][4] 政策支持与市场结构演变 - 《通知》的印发推动公募REITs高质量扩容，并加强成熟资产类型项目常态化申报及新资产类型项目推荐发行 [2][5] - 《通知》明确积极支持更多符合条件的民间投资项目发行上市，以促进未来市场项目发行人的多样化 [5] - 凯德投资在中国18个城市管理40多个零售物业，资产规模超800亿元人民币，为REITs产品未来扩募提供了资产储备 [4]

产品上市与市场意义 - 华夏凯德商业REIT于9月29日在上交所成功上市，成为我国第75单公募REITs，也是首单外资消费REITs [1] - 该产品的上市标志着中国公募REITs市场国际化与多元化进程取得重大突破，是里程碑式事件 [2] - 产品上市构建起全球资本参与中国消费市场的新范式，为外资深度参与中国资本市场开辟新路径 [3] 市场认购与投资价值 - 产品发售获得资金热捧，比例配售前的总认购资金达3091.7亿元，是其拟募集规模22.872亿元的135.2倍 [2] - 以招募说明书披露的可供分配金额测算，该REITs在2025年和2026年的预测现金流分派率分别为4.40%和4.53% [2] - 产品采用“稳定型+成长型”资产组合配置策略，底层资产凯德广场·云尚和凯德广场·雨花亭形成一线与强二线城市资产组合，兼具成长性和稳定性 [2][3] 运营管理机构与经验 - 项目发起人及运营管理机构凯德投资是亚太地区最大的REITs管理人和领先的消费资产运营商 [2] - 凯德投资总部位于新加坡，拥有23年REITs管理经验，持有8只不动产投资信托基金和商业信托的股份，旗下5只新加坡REITs约占新加坡所有REITs市值的三分之一 [5] - 基金计划管理人中信证券和基金管理人华夏基金均拥有丰富的消费REITs投资管理经验 [2] 国际化联动与生态构建 - 在新加坡上市的凯德中国信托参与联合战略投资，这是首次有外资上市REITs直接参与中国公募REITs投资 [4] - 作为战略投资者，凯德投资、凯德中国信托和凯德发展将共同持有华夏凯德商业REIT 20%的份额 [4] - 公司计划将新加坡REITs市场在信息披露、财报、ESG报告、资产估值等环节的规范经验与中国市场特点结合，助力构建更成熟的市场化运作体系 [6] 资产管理与运营模式 - 以凯德中国信托为例，其通过“基金管理+资产管理”模式实现长期稳定收入和资产增值 [6] - 在基金管理方面，通过多次增发、资产收购及资产组合优化不断扩大资产规模 [6] - 在资产管理方面，通过资产升级改造、优化租赁策略、提升物业服务质量来提升租金收入和资产价值 [6]

上市概况与市场意义 - 华夏凯德商业REIT于9月29日在上海证券交易所成功上市，成为我国第75单公募REITs，也是首单外资消费REITs [1] - 该REIT的上市标志着中国公募REITs市场国际化与多元化进程取得重大突破，是里程碑式的事件 [2] - 项目成功构建起全球资本参与中国消费市场的新范式，为外资深度参与中国资本市场开辟了新路径 [2] 资金认购与投资者认可 - 基金发售获得资金热捧，比例配售前的总认购资金达3091.7亿元，是其拟募集规模22.872亿元的135.2倍 [1] - 强劲的认购规模充分显示出投资者对其投资价值的深度认可 [1] 收益预测与资产组合 - 根据招募说明书测算，该REIT在2025年的年化预测现金流分派率为4.40%，2026年为4.53% [1] - 基金首发底层资产为凯德广场·云尚和凯德广场·雨花亭，形成一线与强二线城市资产组合，采用“稳定型+成长型”配置策略，兼具成长性和稳定性，旨在分散风险且优势互补 [1][2] 项目参与方与专业支持 - 项目发起人及运营管理机构凯德投资是亚太地区最大的REITs管理人和领先的消费资产运营商 [2] - 基金计划管理人中信证券和基金管理人华夏基金均拥有丰富的消费REITs投资管理经验 [2] - 作为战略投资者，凯德投资、凯德中国信托和凯德发展将共同持有该REIT 20%的份额 [2] 国际化联动与经验赋能 - 新加坡上市的凯德中国信托参与联合战略投资，这是首次有外资上市REITs直接参与中国公募REITs投资 [3] - 凯德投资总部位于新加坡，拥有23年REITs管理经验，旗下5只新加坡REITs和商业信托约占新加坡所有REITs市值的三分之一 [3] - 凯德投资计划将其在国际REITs市场的成熟经验，特别是在信息披露、财报、ESG报告、资产估值、现金流分配等环节的规范，与中国市场特点结合，助力构建更成熟的市场化运作体系 [3][4]