报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 5月第4周新房和二手房成交环比、同比均上升 国家发改委将持续推进城市更新及投融资模式创新 住建部将加快新型城市基础设施建设等工作 5月LPR下调 投资建议涉及房地产开发、物业管理和房地产经纪领域 [3][69] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 - 房地产开发推荐大股东综合实力较强的地方性国企及优质民企 如华润置地、保利发展、滨江集团 建议关注绿城中国等 [8] - 物业管理推荐有市场化外拓和服务边界拓宽能力的公司 如华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [8] - 房地产经纪推荐贝壳 建议关注我爱我家 因二手房市场复苏好于新房 中长期有转暖迹象 [9] 房地产基本面与高频数据 房产市场情况 - 新房销售上周36城成交面积230.6万方 环比+12.5% 同比+3.0% 2025年5月1 - 23日累计成交612万方 同比+0.7% 今年截至5月23日累计成交3915.3万方 同比-0.6% [3][13] - 二手房销售上周15城成交面积181.9万方 环比+1.6% 同比+16.7% 2025年5月1 - 23日累计成交491.5万方 同比+8.5% 今年截至5月23日累计成交3225.6万方 同比+22.8% [3][19] - 库存及去化13城新房累计库存7775.4万方 环比+0.1% 同比-12.4% 去化周期18.3个月 环比+0.3个月 同比-4.9个月 各能级城市去化周期有不同变化 [3][29] 土地市场情况 - 土地供应2025年5月19 - 25日百城供应土地497宗 环比-1.8% 同比-26.3% 供应建筑面积2655.8万方 环比+8.2% 同比-19.2% 截至5月25日 2025年累计供应土地数量9100宗 同比-12.8% 累计供应建筑面积45880.3万方 同比-14.6% [41] - 土地成交2025年5月19 - 25日百城成交建筑面积1287万方 环比-47.5% 同比-35.8% 成交楼面价920元/平 环比+25.5% 同比-16.0% 土地溢价率5.0% 环比+3.7% 同比+4.6% 截至5月25日 2025年累计成交土地建筑面积40968.5万方 同比-5.8% [3][46] 房地产行业融资情况 - 境内信用债发行上周房地产企业发行4支 金额43亿元 环比+19.4% 同比+86.9% 偿还金额96.8亿元 净融资额-53.8亿元 2025年至今发行231支 金额1896.8亿元 同比+5.8% [48] 行情回顾 - 上周房地产板块（中信）涨跌幅-1.5% 沪深300、万得全A指数涨跌幅分别为-0.2%、-0.6% 超额收益分别为-1.3%、-0.9% 29个中信行业板块中位列第23 [3][53] - 个股方面上周上涨39支 较前周减少5支 下跌70支 涨幅前五为廊坊发展、*ST岩石等 跌幅前五为华夏幸福、万泽股份等 [60] 行业政策跟踪 - 中央层面国家发改委将持续推进城市更新及投融资模式创新 住建部将加快新型城市基础设施建设等工作 5月5年期以上LPR为3.5% 1年期LPR为3% 均较上月下调 [65][66] - 地方层面广东完善住房保障机制 上海加快构建房地产发展新模式等 大连优化公积金贷款人才政策 珠海住房“以旧换新”最高补贴3万元 [67] 投资建议 - 房地产开发推荐华润置地、保利发展、滨江集团 建议关注绿城中国等 [3][69] - 物业管理推荐华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [3][69] - 房地产经纪推荐贝壳 建议关注我爱我家 [3][69]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 5月第4周新房和二手房成交环比、同比均上升 国家发改委将持续推进城市更新及投融资模式创新 住建部将加快新型城市基础设施建设 5月LPR下调 投资建议涉及房地产开发、物业管理和房地产经纪领域 [3][69] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 - 房地产开发推荐大股东综合实力较强的地方性国企及优质民企 如华润置地、保利发展、滨江集团 建议关注绿城中国等 [8] - 物业管理推荐有市场化外拓和服务边界拓宽能力的公司 如华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [8] - 房地产经纪推荐贝壳 建议关注我爱我家 因二手房市场复苏好于新房 中长期有转暖迹象 [9] 房地产基本面与高频数据 房产市场情况 - 新房销售上周36城成交面积230.6万方 环比+12.5% 同比+3.0% 2025年5月1 - 23日累计成交612万方 同比+0.7% 今年截至5月23日累计成交3915.3万方 同比-0.6% [3][13] - 二手房成交上周15城成交面积181.9万方 环比+1.6% 同比+16.7% 2025年5月1 - 23日累计成交491.5万方 同比+8.5% 今年截至5月23日累计成交3225.6万方 同比+22.8% [3][19] - 库存及去化13城新房累计库存7775.4万方 环比+0.1% 同比-12.4% 去化周期18.3个月 环比+0.3个月 同比-4.9个月 各能级城市去化周期有不同变化 [3][29] 土地市场情况 - 土地供应2025年5月19 - 25日百城供应土地497宗 环比-1.8% 同比-26.3% 供应建筑面积2655.8万方 环比+8.2% 同比-19.2% 截至5月25日 2025年累计供应土地数量9100宗 同比-12.8% 累计供应建筑面积45880.3万方 同比-14.6% [41] - 土地成交2025年5月19 - 25日百城成交建筑面积1287万方 环比-47.5% 同比-35.8% 成交楼面价920元/平 环比+25.5% 同比-16.0% 土地溢价率5.0% 环比+3.7% 同比+4.6% 截至5月25日 2025年累计成交建筑面积40968.5万方 同比-5.8% [3][46] 房地产行业融资情况 - 境内信用债发行上周房地产企业发行4支 金额43亿元 环比+19.4% 同比+86.9% 偿还96.8亿元 净融资额-53.8亿元 2025年至今发行231支 金额1896.8亿元 同比+5.8% [48] 行情回顾 - 上周房地产板块（中信）涨跌幅-1.5% 沪深300、万得全A指数涨跌幅分别为-0.2%、-0.6% 超额收益分别为-1.3%、-0.9% 29个中信行业板块中位列第23 [3][53] - 个股方面上周上涨39支 较前周减少5支 下跌70支 涨幅前五为廊坊发展等 跌幅前五为华夏幸福等 [60] 行业政策跟踪 - 中央层面国家发改委将推进城市更新和投融资模式创新 住建部将加快新型城市基础设施建设 5月5年期以上LPR为3.5% 1年期LPR为3% [65][66] - 地方层面广东完善住房保障机制 上海构建房地产发展新模式 大连优化公积金贷款人才政策 珠海住房“以旧换新”有最高3万元补贴 [67] 投资建议 - 房地产开发推荐华润置地、保利发展、滨江集团 建议关注绿城中国等 [3][69] - 物业管理推荐华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [3][69] - 房地产经纪推荐贝壳 建议关注我爱我家 [3][69]

政策影响与市场反应 - 香港政府2月底财政预算案将100港元印花税门槛放宽至400万港元以内住宅物业，缓解买家置业负担[1] - 政策刺激下四月份二手居屋登记量达496宗，环比增长36%，成交总值18.7亿港元，环比增35%，均创九个月新高[1] - 400万港元以内物业交投增加导致整体二手居屋均价同比连跌五月，4月均价377.1万港元，较3月微跌0.6%，创逾八年半新低[2] 价格与区域分布特征 - 200万港元以内低价组别登记量环比急增109%至23宗，300-400万港元主力组别登记量达246宗，环比增59%[2] - 九龙区登记量环比激增72%至151宗，新界区增29%至297宗，港岛区仅微增2%至48宗[2] - 牛池湾彩峰苑634平方呎单位以800万港元成交，创当月最高总价及呎价12,618港元[2] 热门屋苑交易动态 - 九龙湾丽晶花园以26宗登记量居首，环比飙升271%，成交总值1.03亿港元[3] - 屯门兆康苑和马鞍山锦丰苑分别录16宗和11宗登记，前者成交总值环比增223%至5,204万港元[3] - 实盈花园平均呎价10,059港元，为统计屋苑中最高，成交总值环比增153%至3,779.8万港元[4] 市场前景与竞争格局 - 中美关税战缓和及香港银行拆息下调提振买家信心，但"白居二"准买证进入新旧交替真空期[6] - 房委会一手居屋月底开售，叠加低价私宅竞争，预计5月二手居屋登记量或回落至430宗水平[6]

核心观点 - 公司一季度业绩表现稳健，总交易额8437亿元同比增长34%，净收入233亿元同比增长42.4%，净利润8.55亿元 [1] - 公司"一体三翼"战略顺利落地，非房产交易服务业务成为第二增长曲线，占总净收入比例达35.9% [1][3] - 公司运营效率提升，店均和人均GTV分别同比增长8%和14%，存量门店流失率降至2.9% [3] - 公司盈利能力提升，一季度经营费用环比下降31.3%，经调整净利润达13.93亿元 [4] - 公司现金流充裕，账面现金127.73亿元，比期初增加12%，并实施大额回购和分红 [5] 业绩表现 - 一季度总交易额8437亿元同比增长34%，净收入233亿元同比增长42.4%，净利润8.55亿元 [1] - 存量房交易额5803亿元同比增长28.1%，新房交易额2322亿元同比增长53% [2] - 家装家居业务净收入29亿元同比增长22.3%，贡献利润率达32.6% [3] - 房屋租赁服务净收入51亿元同比增长93.8%，在管房源规模超50万套 [3] 业务发展 - 经纪业务表现超预期，存量房和新房交易额增速显著高于行业平均水平 [1][2] - 非房产交易服务业务净收入同比增长46.2%，占总净收入35.9% [3] - "一体三翼"战略成效显著，家装和租赁业务成为新增长引擎 [1][3] - AI技术应用提升运营效率，推出"布丁"和"来客"等智能工具 [2] 运营效率 - 店均GTV同比增长8%，人均GTV同比增长14% [3] - 存量门店流失率降至2.9%，环比下降6%，同比下降38% [3] - 新联网门店6个月留存率达94% [3] - 经营费用环比下降31.3% [4] 行业环境 - 房地产行业呈现回暖趋势，交易量和看房人数明显提升 [5] - 全国二手房成交占比达46%的历史高位，存量房时代来临 [5] - 地产商去化压力增加，为公司提供更大发展空间 [5] 公司战略 - 持续投入AI技术应用，提升运营效率和用户体验 [2][5] - 坚持"一体三翼"战略，推动长期发展 [1][5] - 实施大额回购和分红，回报股东信心 [5]

证券研究报告·行业跟踪周报·房地产 房地产行业跟踪周报 新房二手房成交面积环比改善，持续推进城市 更新 增持（维持） 2025 年 05 月 19 日 证券分析师 房诚琦 执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 行业走势 -26% -21% -16% -11% -6% -1% 4% 9% 14% 19% 2024/5/20 2024/9/18 2025/1/17 2025/5/18 房地产 沪深300 相关研究 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 投资要点 ◼ 上周（2025.5.12-2025.5.16）：上周房地产板块（中信）涨跌幅-0.5%,同期 沪深 300、万得全 A 指数涨跌幅分别为 1.1%、0.7%，超额收益分别为- 1.6%、-1.2%。29 个中信行业板块中房地产位列第 25。 ◼ （1）新房市场：上周 36 城新房成交面积 205.1 万方，环比+29.6%，同 比-12.5%。2025 年 5 月 1 日至 5 月 16 日累计成交 381.4 万方，同比- 2.4%。今年截至 5 月 16 日累计成交 3684.7 万方， ...

核心观点 - 5 - 6月是增量政策效果观察期，货币政策宽松视经济数据等研判而定；我国科创债市场有发展潜力，结构或向成熟海外市场靠拢；4月工程机械行业挖机销量同比增18%，有望国内外共振；贝壳-W营收稳健增长，经调整利润略超预期，未来业绩有提升空间 [1][2][3][4] 宏观策略 金融数据情况 - 2025年1 - 4月新增社融16.34万亿元，同比多增3.61万亿元，4月末社融存量同比增速回升至8.7%；1 - 4月金融机构口径新增人民币贷款10.06万亿元，同比少增1300亿元，4月末贷款余额同比增速回落0.2个百分点至7.2%；4月末M2同比增速回升至8.0%，M1增速回落0.1%至1.50%，M2 - M1剪刀差扩张至6.50个百分点 [6] 观点 - 看淡“贷款淡季”，4月融资环比回落符合季节性规律，政府债券融资是新增社融主力，4月新增社融1.16万亿，同比多增1.22万亿；消费贷“降温”、表内票据冲量，中长期贷款增长相对稳健；低基数上M2显著改善，未来M2同比增速或逐步恢复一季度平均增速水平；5 - 6月是增量政策效果观察期，未来货币政策宽松视经济数据等研判而定 [6][7] 固收金工 海外科创债市场现状 - 美国科创债存量余额25731.16亿美元，期限偏中长期，票面利率平均约4.48%，债项评级以中高评级为主，发行主体多为高科技产业 [8] - 日本科创债存量余额1383.41亿美元，期限以中短期为主，票面利率平均约0.86%，债项评级集中于中高评级，发行主体行业传统与高科技融合 [9] - 欧洲科创债存量余额10599.11亿美元，期限分布均衡，票面利率平均约4.08%，债项评级以中等评级居多，发行主体行业以欧洲优势行业为主 [9] 海外与国内科创债对比 - 估值收益率上，欧美科创债整体静态收益水平高于我国约300BP，我国科创债信用利差介于欧美与日本之间；高评级科创债我国与欧美差距缩小；中短端科创债我国与欧美收益空间有差距且久期拉长差距走阔 [11] 我国科创债市场发展潜力 - 我国科创债市场处于初级阶段，有市场体量不大等特点；未来市场体量或快速增长，结构或向成熟海外市场靠拢，助力科创企业发展 [2][11] 行业 工程机械行业4月销售情况 - 4月挖掘机销量22142台，同比+18%，装载机销量11653台，同比+19%；国内4月销售挖掘机12547台，同比+16%，装载机内销7191台，同比增长35% [12] 原因分析 - 国内挖机销量超预期系存量需求更新替换、资金端好转、农村需求高景气；出口温和复苏，中美贸易缓和有望带动全球投资情绪升温 [12][13] 行业趋势 - 挖机率先复苏，非挖筑底企稳，工程机械有望迎来国内外共振；推荐三一重工、中联重科等公司 [3][13] 推荐个股及其他点评 贝壳-W 2025Q1业绩情况 - 实现营业收入233亿元，同比增长42.4%，经调整净利润14亿元，同比基本持平 [14] 业务分析 - 营收稳定增长，毛利率下滑拖累业绩，费用率进一步压降；二手房交易额提升，活跃门店及经纪人规模扩大；新房GTV大幅增长，佣金率同比提升；家装业务稳步发展，贡献利润率逐步提升 [14][15] 盈利预测与投资评级 - 基本维持2025 - 2027年经调整后净利润为97.0/116.2/136.2亿元，对应EPS为1.83元/2.36元/2.91元，对应经调整后PE分别为16.3X/14.4X/12.3X，维持“买入”评级 [4][15]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 5月第3周新房成交环比上升、同比下降，二手房成交环比上升、同比下降；中办、国办印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，建立健全城市更新实施机制，创新完善城市更新体制机制，全面开展城市体检评估，制定实施城市更新专项规划，建立完善规划实施体系 [3][72] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 - 房地产开发：政策层面意识到稳定健康的房地产市场是经济发展转型的必要条件，“止跌回稳”可视作本轮周期的政策拐点，推荐大股东综合实力较强的地方性国企以及优质民企，如华润置地、保利发展、滨江集团，建议关注绿城中国等 [8] - 物业管理：房地产行业边际变化大，弹性大的标的是市场对大股东/关联方开发商经营情况分歧大的公司，中长期投资有市场化外拓能力和服务边界拓宽能力的公司，推荐华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [8] - 房地产经纪：2022年8月以来二手房市场率先复苏且持续好于新房，短期购房者对新房信心不足转向二手房，中长期建议关注中国房屋交易和服务平台龙头企业以及房地产中介区域龙头，推荐贝壳，建议关注我爱我家 [9] 房地产基本面与高频数据 房产市场情况 - 新房销售：上周36城新房成交面积205.1万方，环比+29.6%，同比-12.5%；2025年5月1日至5月16日累计成交381.4万方，同比-2.4%；今年截至5月16日累计成交3684.7万方，同比-1.0%；北京、上海、广州、深圳新房成交面积环比分别为+62%、+61%、+4%、+150% [3][13] - 二手房销售：上周15城二手房成交面积179万方，环比+46.1%，同比-0.1%；2025年5月1日至5月16日累计成交309.6万方，同比+3.6%；今年截至5月16日累计成交3043.8万方，同比+23.1% [3][22] - 库存及去化：13城新房累计库存7770.2万方，环比-0.05%，同比-12.3%；13城新房去化周期为18.0个月，环比变动+0.4个月，同比变动-5.3个月；一线、新一线、二线、三四线城市去化周期为12.9个月、10.3个月、14.7个月、47.3个月，环比分别变动+0.2个月、+0.3个月、+0.3个月、+1.3个月 [3][31] 土地市场情况 - 土地供应：2025年5月12日 - 2025年5月18日百城供应土地数量为470宗，环比+44.2%，同比-4.1%；供应土地建筑面积为2287.1万方，环比+44.3%，同比-9.4%；截至5月18日，2025年累计供应土地数量为8564宗，同比-12.3%，累计供应建筑面积为43039.7万方，同比-14.6% [42][44] - 土地成交：2025年5月12日 - 2025年5月18日百城土地成交建筑面积1259.7万方，环比-29.9%，同比-33.2%；成交楼面价553元/平，环比-59.5%、同比-47.5%；土地溢价率2.0%，环比-5.2%，同比-1.1%；截至5月18日，2025年累计成交土地建筑面积为38329.7万方，同比-7.6% [3][46] 房地产行业融资情况 - 境内信用债发行：上周房地产企业发行信用债合计5支，发行金额合计36亿元，环比-43.3%，同比+0.1%；上周偿还金额29亿元，净融资额为7亿元；2025年至今，房地产企业合计发行信用债227支，合计发行金额1853.8亿元，同比+4.8% [51] 行情回顾 - 上周房地产板块（中信）涨跌幅-0.5%，同期沪深300、万得全A指数涨跌幅分别为1.1%、0.7%，超额收益分别为-1.6%、-1.2%；29个中信行业板块中房地产位列第25 [3][58] - 个股方面：上周上涨个股共44支，较前周减少40支，下跌股数为64支；涨幅居前五的为*ST万方、华夏幸福、*ST中迪、*ST南置、*ST荣控，涨幅分别为22.7%、17.4%、15.3%、14.6%、13.9%；跌幅前五为万通发展、派斯林、城建发展、深圳华强、空港股份，跌幅分别为-11.7%、-6.1%、-5.6%、-4.5%、-4.4% [66] 行业政策跟踪 - 中央层面：中办、国办印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，全面开展城市体检评估，制定实施城市更新专项规划，建立完善规划实施体系；5月15日，自然资源部介绍全国近2100个区县共办理“带押过户”业务50.7万笔，涉及卖方抵押金额6400多亿元，全国2200多个县市实施新建商品房项目“交房即交证”改革，覆盖9万多个项目的800万多套房屋 [69] - 地方层面：5月13日，河南信阳市新出让土地开发的商品房一律实行现房销售；河南省洛阳市修订经济适用住房认购条件，在户籍、年龄、住房、工商注册方面优化；5月15日，沈阳市扩大住房公积金制度覆盖范围，优化政策服务举措 [70][71] 投资建议 - 房地产开发：推荐华润置地、保利发展、滨江集团，建议关注绿城中国等 [3][72] - 物业管理：推荐华润万象生活、绿城服务、保利物业、越秀服务 [3][72] - 房地产经纪：推荐贝壳，建议关注我爱我家 [3][72]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [9] 报告的核心观点 - 自营平台双轮驱动GTV延续较高增速，单季链家与贝联存量房货币化比率均环比提升；盈利短板家装与租赁贡献利润率均同环比提升，费率管控成效卓著放大潜在盈利弹性；鉴于竞争优势、相对稀缺、潜在业绩弹性等，短期仍有望享有估值溢价；中长期角度，经纪业务份额仍有提升空间，家装、租赁可贡献潜在增长，数据资产具备较大价值弹性，后续表现仍值期待 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025Q1报告研究的具体公司实现营收233亿元（+42.4%），归母净利润8.6亿元（+98.2%），经调整归母净利润13.9亿元（+0.1%） [6] 事件评论 - 产能延续扩张势头，新房与租赁业务营收增速亮眼：2025Q1房地产市场热度延续，公司继续产能扩张夯实主业，Q1末门店数量5.7万家（+28.6%），经纪人数量55.0万名（+24.3%），再创历史新高；GTV维持较好增势，2025Q1实现GTV 8437亿元（+34.0%），其中存量房/新房业务分别同比+28.1%/+53.0%至5803/2322亿元，均大幅跑赢行业；分来源来看，Q1贝联存量房与新房GTV增速均高于自营链家；受贝联占比提升、业务结构调整与向平台房东让利等影响，Q1存量房货币化比率同比下行，但链家与贝联单季存量房货币化比率均环比提升；Q1新房货币化比率同比+0.24pct至3.48%，但低于上年Q4水平；最终Q1公司存量房/新房业务营收分别同比+20.0%/+64.2%；家装营收延续较高增速（+22.3%），省心租高速扩张带来租赁营收同比+93.8%（截至2025Q1末公司在管房源量逾50万套，去年末超43万套），最终公司Q1实现营收233亿元（+42.4%） [9] - 营收结构调整等扰动毛利表现，费率管控成效显著：盈利性相对偏弱的新房与租赁业务收入贡献提升，叠加存量房货币化比例下行及固定薪酬成本提升等，2025Q1公司综合毛利率同比-4.5pct至20.7%，实现毛利润同比+17.0%；Q1公司存量房/新房/家装/租赁业务贡献利润率分别同比-2.3/-2.2/+2.8/+2.1pct至38.1%/23.4%/32.6%/6.7%，其中家装与租赁业务盈利性同环比均有提升；经纪门店的扩张也使得门店成本同比+4.6%；费率管控成效显著，销管研三费占比同比-7.0pct至18.1%，其中股份支付薪酬费用的下降使得管理费用同比-7.2%；如若剔除股份支付薪酬费用相关分摊，三费较营收比重仍同比-4.7pct至16.3%；所得税率同比-10.3pct至38.1%，最终公司实现归母净利润8.6亿元（+98.2%）；股份支付薪酬费用与无形资产摊销同比下降，经调整归母净利润13.9亿元（+0.1%） [9] - 在手现金充裕，高度重视股东回报：截至2025Q1末，公司在手现金及现金等价物、短期投资等合计548亿元（去年同期为608亿元），仍保持充裕可动用资金；高度重视股东回报，Q1累计斥资1.39亿美元用于股份回购，回购股份数近2024年末已发行总股本的0.6%；2023、2024年公司也均进行了大手笔的分红与回购，为股东带来较好底线回报 [9] - 扩产能控费用提升远期盈利潜力，稀缺经纪龙头仍有望享有估值溢价：自营平台双轮驱动GTV提升，单季链家与贝联存量房货币化比率均环比提升；盈利短板家装与租赁贡献利润率均同环比提升，费率管控成效卓著放大潜在盈利弹性；预计2025 - 2027年公司经调整的归母净利润为82.5、90.2、100.3亿元，PE为20.2、18.5、16.6X；鉴于竞争优势、相对稀缺、潜在业绩弹性等，短期仍有望享有估值溢价；中长期角度，经纪业务份额仍有提升空间，家装、租赁可贡献潜在增长，数据资产具备较大价值弹性，后续表现仍值期待 [9] 盈利预测 - 报告给出了贝壳2017A - 2027E的盈利预测数据，包括GTV&货币化比率、营业收入、营业成本、毛利、毛利率、营业利润、所得税费用前利润、净利润、归属普通股东净利润、归属经调整净利润等指标及同比变化情况 [10]

财报核心信息回顾 - 2Q23总营收20,204百万人民币，同比增长21%，环比增长3.7% [1] - 二手房业务收入6,050百万人民币，同比增长49%，贡献利润率44.5% [1] - 新房业务收入8,404百万人民币，同比增长42%，贡献利润率27.2% [1] - 其他服务收入2,693百万人民币，同比增长107%，其中家装业务收入1,408百万人民币，同比增长1509% [1] - 毛利率25.5%，同比下降6.4个百分点，销售费用率6.4%，管理费用率8.0% [1] - 非GAAP净利润率21.6%，运营利润率14.7% [1] - 二手房GTV 6,643亿人民币，同比增长78%，新房GTV 2,779亿人民币，同比增长44% [1] - 门店数量41,275家，经纪人数量43.6万，MAU 43.2百万 [1] 战略与技术应用 - 家装业务：项目经理平均每月订单量同比增长156% [2] - 租赁服务：管理超过50万套租赁房源，续约率提升 [2] - AI房屋搜索系统覆盖2个城市，占据首页流量的40% [2] - AI代理工具服务20万经纪人，管理250万客户 [2] - AI房产维护系统被11万经纪人采用，服务40万房主 [2] - AI租赁后支持系统在30个城市测试，租户请求处理率提升125% [3] 市场展望与运营动态 - 一季度二手房市场同比增长16%，政策降低购房门槛刺激需求 [3] - 3月一线城市二手房价格环比持平或微涨，二线城市如杭州、成都需求稳定 [4] - 一季度新房销售面积同比下降0.4%，但春节期间同比增长15% [4] - 4月带看成交比1.8，显示买家兴趣较强但转化率放缓 [4] - 预计二季度二手房交易量同比小幅增长，增速较一季度放缓 [5] - 贸易依赖度高的城市带看表现弱于低依赖城市，但整体无明显分化 [5] - 中长期对市场保持谨慎乐观，政策支持有望提振信心 [5]

业绩概览 - 2025Q1公司实现营业收入233亿元，同比增长42.4%，经调整净利润14亿元，同比基本持平，业绩略超预期 [1] - 2025Q1公司GTV达8437亿元，同比增长34.0%，带动营收稳健增长 [1] - 毛利率同比下降4.5pct至20.7%，主要因存量房业务收入占比下降及固定薪酬成本占比提高 [1] - 销售费率和管理费率同比分别下降2.3pct和4.3pct至7.6%和8.0% [1] 分业务表现 - 二手房业务营收69亿元（+20.0%），交易额5803亿元（+28.1%），活跃门店5.5万家（+29.6%），活跃经纪人49.1万名（+23.0%） [2] - 新房业务营收81亿元（+64.2%），交易额2322亿元（+53.0%），佣金率提升0.2pct至3.5% [2] - 家装业务营收29亿元（+22.3%），贡献利润率提升2.0pct至32.6% [2] - 租赁业务营收51亿元（+93.8%），新兴及其他业务营收3亿元（-50.0%） [1] 行业与公司展望 - 二手房市场有望率先回暖，公司或受益于结构性调整进一步扩大业务规模 [2] - 新房业务通过规模效应和竞争优势实现交易额与佣金率双增，对冲全国销售低迷影响 [2] - 家装业务客户体验和效率改善推动利润率提升 [2] - 公司作为经纪行业产业互联网龙头，未来业绩提升空间来自二手房换手率、新房中介渗透率提高及家装业务协同优势 [3] 盈利预测 - 维持2025-2027年经调整净利润预测为97.0/116.2/136.2亿元，对应EPS为1.83/2.36/2.91元 [3] - 2025年经调整后PE为16.3X，2026年14.4X，2027年12.3X [3]