行业趋势 - 实景演出已成为文旅市场新宠，带动冷门景区从亏损数千万到年营收数十亿的转变 [2] - 体验经济时代，游客追求沉浸式文化体验，实景演出满足多重感官需求 [6] - 2024年中国实景演出市场规模达127.3亿元，较2019年增长89%，旅游演艺占比71.2%，贡献90.6亿元营收 [13] 成功案例 - 开封清明上河园通过《东京梦华》实景演出，从年收入几百万提升至2024年营收10亿元，接待游客800万人 [3][5] - 西安《长安十二时辰》项目融合商业空间与影视IP，游客平均停留4小时，1.5亿投入成本在一年半内回收 [10][12] - 拉萨《文成公主》、杭州宋城千古情等演出带动景区游客量突破1000万人次，成为城市旅游经济核心驱动力 [6] 商业模式 - 极致化在地性：深度挖掘文化IP，构建沉浸式体验空间（如清明上河园复刻《清明上河图》） [7] - 创新表现手法：结合无人机、水幕投影、AR/VR等技术（如《东京梦华》700名演员+全息投影） [7] - 可持续运营：差异化竞争形成商业闭环（如《长安十二时辰》全时段运营模式） [7][10] 经济效应 - 成熟演出项目可创造1:7经济带动效应，每1元门票拉动周边7元消费（如开封五一假期文旅收入49.27亿元，同比增长10.03%） [5][13] - 二次消费毛利率高于门票，优化景区盈利结构（如《长安十二时辰》餐饮、换装等二销收入） [12][13] - 地方政府将实景演出纳入文旅规划，提供政策支持以放大乘数效应 [13] 投资特点 - 高投入慢回报：项目投资动辄上亿（如《只有河南》斥资60亿），回本周期3-5年 [8] - 行业护城河：重投入特性筛选竞争者，培育期后进入盈利爆发期（如清明上河园30年建设周期） [8][9]

文旅行业表现 - 山东省重点监测的200家旅游景区"五一"假期累计接待游客2561 6万人次 同比增长8 2% 营业收入12 5亿元人民币 同比增长8 3% [1] - 德州乐陵影视城"五一"开城迎客 开放电视剧《国色芳华》取景地"锦绣唐园"和电影《唐探1900》取景地"唐人街主题园区" 植入近百场演艺 NPC互动等产品 [1] - 乐陵影视城"五一"期间共接待游客23 61万人次 带动德州市景区 商圈接待游客超90万人次 [1] 演艺市场创新 - 泰安《中华泰山·封禅大典》大型实景演出升级改版 引入数字化灯光设备及整套灯光操控系统 突出科技与传统的深度交融 [1] - 临沂"跟着团长打县城"旅游体验项目还原1941年抗战时期情景 每场演出吸引千余名游客参与 [2] - 济南大型国风实景秀《梦回西楼》融合非遗 国风和现代科技元素 以双线叙事呈现大宋史诗 [2] 文旅活动丰富度 - 济南市属艺术院团开展儿童剧 京剧 吕剧 杂技等各类惠民演出60余场 [2] - 山东省会大剧院推出话剧《门第》 互动演艺《大真探赵赶鹅》等12部佳作 [2] - 开心麻花剧场上演《乌龙山伯爵》等经典喜剧 提供"演艺+文旅"体验 [2] 惠民政策实施 - "好客山东·齐鲁1号"旅游列车5天运送旅客万余人次 平均客座率80%以上 [2] - 游客携车票可享受沿线170多家4A级以上景区 340多家星级饭店和旅游民宿的优惠政策 [2] - 山东各级文旅部门 企事业单位组织志愿者队伍参与交通引导 景区服务等工作 [2]

旅游行业 - 天津市东丽区蔡园子农场举办捞鱼比赛吸引游客参与 [1] - 吉林省敦化市北山公园革命烈士纪念塔成为红色文化体验地 [3] - 长春市南湖公园景区湖中划船项目受游客青睐 [4] - 河南林州太行大峡谷绿水青山成为假期热门目的地 [4] - 河南安阳殷墟博物馆甲骨文展区吸引游客驻足 [5] - 哈尔滨市南岗新华书店亲子阅读活动受欢迎 [5] - 北京通州北运河畔露营休闲项目满足市民亲近自然需求 [7] - 广西三江侗族自治县程阳八寨景区民族服装体验项目受游客喜爱 [7] - 山西省太原市晋源区稻田公园儿童娱乐设施吸引家庭游客 [9] - 河北省秦皇岛市卢龙县左右山谷景区成为新兴旅游目的地 [9] - 山东省莒南县坪上镇厉家寨樱桃科技示范园采摘活动吸引游客 [11] - 吉林省长白山北景区春雪景观吸引全国游客 [12] - 陕西省西安市西安湖露营聚餐成为休闲新方式 [12] - 贵阳市花画小镇景区花海打卡项目受欢迎 [13] - 安顺市普定县猫洞村三岔河戏水项目吸引游客 [13] - 上海千古情单日连演8场创旅游演艺新纪录 [14] - 上海北外滩成为城市地标打卡地 [14] - 河南南阳世界月季大观园赏花活动吸引游客 [16] - 雄安辛玛动物乐园数百亩规模迎来家庭出游热潮 [16] 文化娱乐行业 - 西藏拉萨市城关区岗堆小区举办特色藏式婚礼活动 [11] - 《上海千古情》演艺项目融合海派风情与复古潮流 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8][12] 报告的核心观点 - 看好公司聚焦演艺主业，老项目升级改造提升接待能力和经济效益，新项目逐步培育成熟且不断新增签约，搭建中长期稳健成长新动能，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为12.15/13.63/14.77亿，对应PE分别为21/18/17X [2][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入24.17亿元，同比增长25.49%；实现归母净利润10.49亿元，同比扭亏为盈 [2][6] - 2025年一季度公司实现营业收入5.61亿元，同比增长0.26%；实现归母净利润2.46亿元，同比下降2.18% [2][6] 分业务表现 - 2024年公司文化艺术业 - 现场演出及旅游服务业收入同比分别增长17.5%/76.79%，现场演出主要增长来源为西安千古情与广东千古情 [12] 盈利能力 - 2024年公司净利率同比转正达44.47%，毛利率同比增长1.26pct至67.61%，期间费用率同比增长1.32pct至13.34%，销售费用提升主要系各景区广告投入同比增加 [12] - 2025年一季度公司毛利率与净利率双降，分别同比 - 0.66/-0.53pct至68.09%/45.1%，期间费用率同比 + 0.93pct至14.64%，销售费用因景区广告投入增加而增长 [12] 项目建设 - 2024年公司继续推进杭州乐园、三亚千古情、宋城景区等提升改造项目 [12] - 2025年公司新签约轻资产项目丝路千古情，预计于2026年7月开业，叠加西塘千古情项目建设，业绩有望新增长 [12] 财务报表及预测指标 - 给出2024A、2025E、2026E、2027E的利润表、资产负债表、现金流量表及基本指标等数据，如预计2025 - 2027年营业总收入分别为26.7亿、29.39亿、31.56亿等 [17]

财务表现 - 公司2024年实现营业收入24.17亿元，同比+25.49%，归母净利润10.49亿元，同比扭亏，扣非净利润10.32亿元，同比扭亏 [1] - 2025Q1营业收入5.61亿元，同比+0.26%，归母净利润2.46亿元，同比-2.18%，扣非净利润2.40亿元，同比-3.88%，扣非净利率44.55%，同比-1.84pct [1] - 2024Q4毛利率46.39%，同比+6.82pct，销售/管理/研发/财务费用占比分别为4.28%/7.00%/1.50%/-3.72%，同比+1.86pct/-5.52pct/-1.61pct/+7.84pct [2] 业务分项 - 2024年杭州宋城旅游区/丽江宋城旅游区/电子商务手续费/广东千古情景区/桂林宋城旅游区收入分别为5.95/2.85/2.74/2.50/2.00亿元，同比-3.76%/-10.13%/+56.56%/-/-7.12% [1] - 广东千古情开业首年盈利，核心演出《广东千古情》演出1,386场，单日最高10场 [1] - 《西安千古情》开启双剧院模式，单日最高17场，容纳近6,000人 [1] - 三峡千古情景区开业百天收入破亿元，拉动宜都旅游总收入增长超40% [2] 运营与战略 - 销售费用增加系广告投入同比增加，采用立体营销范式提升市场份额 [2] - 签署"丝路千古情"轻资产项目协议，行业地位进一步提升 [2] - 佛山、上海等新项目开业贡献成长，轻资产项目持续推进 [3] 行业展望 - 文旅行业景气度提升，公司座位数扩容，上座率有望持续增长 [3] - 团客加速复苏，散客提振盈利 [3] - 预计2025-2027年营业收入27.39/30.79/33.32亿元，同比+13.30%/+12.41%/+8.23%，归母净利润11.86/13.46/14.66亿元，同比+13.07%/+13.52%/+8.91% [3]

业绩表现 - 2024年实现营收24.17亿/yoy+25.49%，归母净利10.49亿/同比扭亏 [1] - 若不考虑花房集团投资收益及减值损失，24年净利润10.39亿/同口径yoy+25.24% [1] - 1Q25营收5.61亿/yoy+0.26%，归母净利2.46亿/yoy-2.18% [1] - 24年现金分红5.25亿/yoy+100.2%，分红率50.01% [1] 项目运营 - 24年现场演艺（9大景区）营收19.59亿/yoy+17.5% [2] - 杭州/三亚/丽江老项目营收同比-3/-9/-10% [2] - 佛山项目首年盈利，营收2.56亿/占比10.59%，演出1386场 [2] - 西安项目双剧院模式营收14.5亿/yoy+178.02% [2] - 桂林/上海项目收入同比+7.94%/+18.25% [2] - 毛利率67.61%/yoy+1.26pct，杭州/丽江/广东景区毛利率分别为64%/76.4%/60.94% [2] 轻资产布局 - 在营轻资产项目含炭河古城、宜春明月千古情等，24年7月开业的三峡千古情确认服务费逾1.6亿 [3] - 25年1月签订丝路千古情项目，预计26年7月开业，后续服务费2.6亿 [3] - 轻资产拉动24年旅游服务收入同比+76.79% [3] - 1Q25销售/管理费率同比+2.3/-1.5pct [3] 目标价与评级 - 下调25-26年EPS 15/12%至0.44/0.51元，新引入27年EPS0.55元 [4] - 给予25年25倍PE，目标价10.88元（前值13元） [4]

财务表现 - 2024年营收24.17亿元，同比增长25%，归母净利润10.49亿元，同比扭亏，扣非归母净利润10.32亿元，同比扭亏[1] - 2024Q4营收4.04亿元，同比增长31%，归母净利润0.41亿元，同比扭亏，扣非归母净利润0.39亿元，同比扭亏[1] - 2025Q1营收5.61亿元，同比增长0.3%，归母净利润2.46亿元，同比下降2%，扣非归母净利润2.40亿元，同比下降4%[1] - 2024年现金分红5.2亿元，分红率提高至50%[1] 项目运营 - 2024年存量项目收入表现分化：杭州/三亚/丽江/九寨/桂林/张家界收入分别为6.37/1.76/2.91/0.96/2.05/0.37亿元，同比变化-2.7%/-8.7%/-9.7%/+8.4%/+7.9%/-46.5%，桂林项目团客优化，九寨项目受益于高铁开通[2] - 2024年新项目西安/上海/广东收入1.45/1.16/2.56亿元，同比增长6.0%/4.8%/10.6%，归母净利润0.35/0.92/-0.16亿元，新项目贡献增量[2] - 2024年电子商务手续费/设计策划费收入2.73/1.85亿元，同比增长56.6%/118.6%[2] - 2025年1月签约青岛轻资产项目，一揽子费用总计2.6亿元，Q1确认5000万元管理费收入[2] 战略规划 - 公司将加强精细化运营，迭代升级内容，发挥经营弹性[2] - 对成熟项目持续拓展业务边界，扩大客群覆盖，深挖市场空间[2] - 对新项目扩大品牌营销，抢占市场份额，激活增长潜力[2] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年归母净利润预测分别为11.4/13.2/14.2亿元（原2025/2026年预测为13.1/15.0亿元）[3] - 对应2025-2027年PE估值为23/20/18倍[3]

武夷山茶文化与旅游产业 - 武夷山是世界文化与自然双重遗产和万里茶道起点 拥有14.8万亩茶园和12万涉茶人员 约占当地总人口一半 [3][11] - 《印象大红袍》演出15年来已演出超6370场 接待885多万名观众 2024年演出达518场 [3][11][13] - 演出创新采用15块电影银幕矩阵 360度旋转观众席 融合传统民乐与现代交响 再现制茶斗茶等场景 [3][12] 《印象大红袍》运营模式 - 艺术团拥有200余名兼职演员 来自导游 外卖员等不同职业 按场次轮流上阵确保演出持续性 [3][6][8] - 演出带动当地100多家茶厂受益 茶叶全产业链总产值从2018年21.42亿元增至2024年150亿元 [11] - 2024年武夷山旅游接待人数达3302万人次 游客从观光游转向"品岩茶 赏印象 泡温泉"深度游 [11] 产业带动效应 - 演出推动茶旅融合发展 形成"登天游 坐竹筏 赏印象"经典旅游线路 [3][11] - 五一假期演出将达每晚4-5场 近期咨询量激增 上百人提前预订游玩攻略 [13] - 通过群众演员演绎真实茶人生活 既保持艺术性又接地气 持续15年创新节目形式 [6][8][12]

核心观点 - 公司2024年业绩实现高增长，营收24.17亿元（同比+25.49%），归母净利润10.49亿元（同比扭亏为盈），主要因23年基数较低及新项目爬坡迅速 [2][3] - 存量项目表现分化，杭州、三亚、丽江项目营收和毛利率下滑，九寨和桂林项目小幅增长；新项目如广东佛山、三峡千古情、西安双剧院模式表现优异 [3] - 25Q1营收5.61亿元（同比+0.26%），归母净利润2.46亿元（同比-2.18%），主要因广告营销投入增加，但轻资产项目"丝路千古情"已确认服务费5000万元 [4] - 轻资产扩张持续推进，新项目签约及培育项目爬坡为中长期增长提供潜力 [3][4] 财务表现 - 24年扣非归母净利润10.32亿元，分红比例达50%（每10股派2元，合计5.25亿元） [3] - 25-27年预测EPS为0.45/0.50/0.55元，对应PE 21.3/19.3/17.5倍 [5] - 多家机构预测25年净利润中位数为12.63亿元（范围11.37-13.30亿元） [8] 项目动态 - 广东佛山项目开业首年盈利，《广东千古情》演出1386场；三峡千古情百天收入破亿元；西安项目双剧院模式单日17场创纪录 [3] - 上海项目24年减亏，但成本费用仍较高；轻资产项目"丝路千古情"预计2026年7月开业 [3][4] 机构评级 - 90天内6家机构评级（5家买入，1家增持），目标均价10.43元 [8] - 东北证券预测25年净利润13.30亿元（PE 18.78倍），近三年预测准确度均值39.04% [6][8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 花房事件结束后公司重新振作主业，受益文旅景气度，整体座位数不断扩容，上座率有望持续提升，佛山、上海等新项目开业贡献成长，轻资产项目持续推进，扩张加速，团客加速复苏，散客提振盈利，预计公司2025 - 2027年实现营业收入27.39/30.79/33.32亿元，同比+13.30%/+12.41%/+8.23%，实现归母净利润11.86/13.46/14.66亿元，同比+13.07%/+13.52%/+8.91%，对应PE21X/19X/17X，维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024年实现营业收入24.17亿元，同比+25.49%，归母净利润10.49亿元，同比扭亏，扣非净利润10.32亿元，同比扭亏；2025Q1实现营业收入5.61亿元，同比+0.26%，归母净利润2.46亿元，同比 - 2.18%，归母扣非净利润2.40亿元，同比 - 3.88%，扣非归母净利率44.55%，同比 - 1.84pct[5] - 主营项目有所分化，新项目表现亮眼，2024年杭州宋城旅游区/丽江宋城旅游区/电子商务手续费/广东千古情景区/桂林宋城旅游区分别收入5.95/2.85/2.74/2.50/2.00亿元，同比 - 3.76%/-10.13%/+56.56%/-/-7.12%，广东千古情开业首年盈利，《西安千古情》开启双剧院模式创纪录[5] - 场次提升摊薄固定成本，营销投入有所加大，2024Q4毛利率为46.39%，同比+6.82pct，销售/管理/研发/财务费用分别占比4.28%/7.00%/1.50%/-3.72%，同比+1.86pct/-5.52pct/-1.61pct/+7.84pct，销售费用增加系广告投入同比增加所致[5] - 轻资产加码扩张，新项目有望落地，三峡千古情景区开业百天收入破亿元，拉动宜都旅游总收入可比口径增长超40%、全产业链增长数十亿元，签署“丝路千古情”项目合作协议[5] 三大报表预测值 - 资产负债表方面，2024 - 2027E流动资产、现金、交易性金融资产等项目有不同变化，非流动资产、负债合计等也有相应变动[6] - 利润表方面，2024 - 2027E营业收入、营业成本、营业税金及附加等项目呈现一定增长趋势，归属母公司净利润也逐年增加[6] - 现金流量表方面，2024 - 2027E经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流有不同表现，现金净增加额也有相应变化[6] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在2024 - 2027E有不同程度的变化[6] - 每股指标和估值比率方面，每股收益、每股经营现金、每股净资产等指标逐年上升，P/E、P/B、EV/EBITDA等估值比率逐年下降[6]