报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予增持评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司受行业低迷影响营收和利润下滑，2025年一季度营收增长、亏损大幅收窄，随着水产品价格回升，看好今年饲料销量大幅回暖 [1][2] - 公司积极应对行业低谷，新品推广成效显著，加强应收账款管控，坏账计提有望改善 [2][3] - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为2.5亿、3.3亿、4.3亿元，对应EPS分别为0.4、0.5、0.6元，看好其长期成长性 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收59.12亿元，同比-13.98%，归母净利润-0.85亿元，同比转亏；2025年一季度实现营收9.33亿元，同比+9.58%，归母净利润-0.25亿元，亏损大幅度收窄 [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为73.09亿、83.71亿、95.28亿元，同比增长23.64%、14.52%、13.82%；归属母公司净利润分别为2.52亿、3.31亿、4.27亿元 [3][4] 业务情况 - 2024年受水产品市场低迷及极端天气影响，水产饲料需求下降，公司饲料销量78.71万吨，同比下降9.6%；通过研发创新、新品开发、营销管理变革等应对，罗非鱼料等品种同比增长15% - 40% [2] - 2025年围绕目标促进销量增长，一季度饲料销量11.74万吨，同比增长12.2%，随着水产品价格回升，饲料需求有望提升 [2] 应收账款 - 2024年行业低迷致部分客户养殖受损，公司应收账款余额大，计提信用减值损失3.14亿元；公司强化风控、优化客户结构、加大催收力度，2025年一季度坏账准备计提同比下降87.85% [3] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年净利润2.5/3.3/4.3亿元，对应EPS分别0.4/0.5/0.6元，对应PE估值分别23.3/17.8/13.8倍 [3] 股价表现 - 2025年5月6日收盘价8.36元，12个月股价区间6.20 - 10.22元，总市值58.52亿元 [5] - 1个月、3个月、12个月绝对收益分别为-7%、-3%、-4%，相对收益分别为-6%、-2%、-8% [8]

一季度经营业绩 - 一季度饲料产品销量 11.74 万吨，同比增长 12.2% [1] - 一季度营收 9.33 亿元，同比增长 9.58% [1] - 一季度末合同负债 2.95 亿，同比 2024 年一季度末 2.11 亿增幅 39.81%，对比 2024 年末的 1.66 亿增幅 77.71% [3] - 一季度末应收账款余额 12.21 亿元，2024 年一季度 12.74 亿元，同比下降 4.14%，相对 2023 年一季度 13.44 亿元下降幅度达 9.15%，且自 2023 年四季度至 2025 年一季度末连续 6 个季度同比下滑 [3] - 2025 年一季度销售期间费用率从 2024 年一季度的 11.49%降至 10.22%，过去两年销售费用收入占比、管理费用收入占比整体呈下降趋势 [5] 收入增长动力 - 2025 年一季度初启动战春行动，激发业务人员积极性，管理干部和业务人员走访市场频率提高，开发优秀客户数量倍增 [1] - 2025 年一季度持续举办多场“粤海创富行”交流会、订货会，建立“粤海村”，投放惠农福利政策，带动养殖户成为示范户，提高公司品牌知名度和产品销量 [2] - 多年打磨出的“三高三低”技术战略、“四重保障”体系，提高饲料转化与利用率，降低养殖成本，产品质量稳定领先，提高市场竞争力 [2] 应对原材料价格波动措施 - 精准营养设计，根据蛋白质氨基酸营养平衡理论，合理搭配原料、补充外源氨基酸，解决“蛋白虚高”问题，降低养殖成本，保持产品质量稳定 [2] - 原料替代与工艺升级，推行精准生产管理，生产指标标准化，推进原材料技术替代进程，精进产品配方技术，结合先进膨化工艺提升饲料营养消化利用率，降低生产成本 [2] - 2025 年深化措施，力争实现生长速度提高 10%、饲料系数降低 10%、损耗降低 50%的产品质量目标 [2] 新产品市场反馈 - 2024 年推出东星斑饲料、甲鱼饲料、鳜鱼饲料、鲟鱼饲料等新产品，获得较好市场口碑，为 2025 年“大增倍增”目标奠定基础 [3] 水产品价格上涨影响 - 2025 年一季度启动战春行动，经营业绩增长，饲料产品销量增加 [3] 应收账款管理 - 2024 年强化销售过程管控，推进金融服务平台（授信体系）建设，对客户进行“四有”评估，实行财务、业务双线评估客户信用额度，合理授信，严控赊销额度，加强资金回收管理 [3] - 2025 年一季度下游客户回款情况向好 [3] - 未来优化授信体系，加强与金融机构合作，推行无担保贷款，提升产品质量，协助养殖户提高养殖效益，加强应收账款回收管理 [4] 研发合作进展 - 拥有多个研发平台和中试基地、养殖示范基地、水产动物病害检测中心，为技术开发提供强大支撑 [4] - 2024 年在科研创新与成果转化领域取得显著成效，荣获多项省部级殊荣，入选科技成果转化优秀实践案例 [4] 预制菜业务情况 - 2024 年食品板块销售额逾 1.1 亿元，2025 年一季度月均销售超 2000 万元 [5] - 通过网络平台和知名网络 IP 引流销售，已在五大热门电商平台开设粤海悦官方网店，与知名网络 IP 合作推广产品，推出“线上水产年货节” [5][6] - 2025 年完善电商产品种类，加大电商品牌与销售推进，加强与知名 IP 合作，打造“湛品”名片，如条件合适可考虑与知名明星合作 [5][6] 战略合作意义 - 湛江粤海水产有限公司依托母公司技术积累，构建金鲳鱼完整产业链，“粤海悦”品牌产品受消费者喜爱 [5] - 通过“助力湛品出圈”战略，推动“粤海悦”成为标杆品牌，实现从饲料生产商向全产业链服务商转型，提升综合竞争力 [5] 费用率下降原因 - 近年持续深化经营管理变革，减少管理层级，优化组织结构及薪酬与绩效考核体系，提高人效，强化绩效考核与全面预算管理，降低期间费用 [6]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入59.12亿元，归母净利润-8539.20万元 [1] - 2025年一季度公司实现营业收入9.33亿元，同比增长9.58%，归母净利润-2466.87元，亏损有所收窄 [1] 业绩承压原因 - 水产行业下游养殖水产品市场持续低迷，部分水产品销售价格下行且呈波动性 [1] - 鱼粉、豆粕等主要原材料价格波动较大，水产饲料行业成本压力转移不畅 [1] - 极端天气、病害等不利因素影响 [1] 公司应对策略 - 积极布局豆粕减量替代工作，开启"低蛋白日粮技术"研发 [1] - 经多年实践打磨出"三高三低"技术战略 [1] "三高三低"技术战略 - 精准营养设计：根据蛋白质氨基酸营养平衡理论，通过不同原料合理搭配实现蛋白水平下降 [2] - 原料替代与工艺升级双管齐下：持续投入产品技术研发，推进原材料技术替代，精进产品配方技术 [2] - 构建四重保障体系：从技术框架搭建到市场反馈机制，形成闭环质量管控 [2] 技术应用成效 - 草鲫鱼混养场景：采用低蛋白鱼料后吨产突破1500斤，鱼虾内脏更健康、出肉率更高、发病率更低 [3] - 对虾、加州鲈、泥鳅养殖领域：吨产高达2000斤 [3] 2025年产品质量目标 - 对比市场主流品牌，生长速度提高10%、饲料系数降低10%、损耗减少50% [3]

公司业务与行业地位 - 公司主要从事水产饲料研发、生产及销售，以特种水产饲料为主，产品覆盖虾料、海鲈鱼料、金鲳鱼料等，特种水产饲料销量占比70%左右，位居行业前3位 [4][5][8] - 除饲料外，公司布局水产动保产品、预制菜产业，包括淡晒金鲳鱼干、免浆黑鱼片等，子公司广东粤海生物通过国家农业部GMP认证 [6][7] - 销售网络覆盖华南、华东、华中及越南等地，设立30余家子公司，华南地区营收占比70% [8] 行业现状与发展趋势 - 中国是全球第一大饲料生产国，年产量超3亿吨，水产饲料占比约0.23亿吨（占全球40%以上） [10] - 2024年行业受极端天气、病害等影响，全国水产饲料产量2262万吨，同比下降3.5%，饲料工业总产值同比下降10% [11] - 长期来看，水产品消费需求持续增长，预计2034年总消费量达8306万吨，年均增长1.2%，政策推动渔业高质量发展和深远海养殖 [12] 财务与经营数据 - 2024年计提资产减值准备合计3.43亿元，其中应收账款坏账准备2.74亿元，存货跌价准备2861.6万元，减少利润总额3.43亿元 [16][17][18][22] - 2024年合并报表净利润亏损8539万元，母公司亏损3434万元，未分配利润累计12.14亿元，不进行利润分配 [25][27] - 2024年股份回购金额6767万元（不含交易费用），视同现金分红 [29] 荣誉与社会责任 - 2024年公司获"中国水产名片十大卓越贡献奖"、"饲料行业领军企业"等多项荣誉，子公司海南粤海被评为"水产饲料智能标杆工厂" [9] - 推进"粤海村"创富工程，建设超50个服务站，通过技术帮扶提升养殖户盈利能力，并开展公益捐助、乡村振兴等项目 [9] 2025年第一季度财务变动 - 货币资金减少33.13%，应收票据增加30%，预付款项增长179.12%，主要因原料采购及票据结算变化 [34] - 合同负债增长77.73%因预收货款增加，应付职工薪酬减少41.12%因奖金发放 [34] - 投资活动现金流净额增长68.61%因理财投资减少，筹资活动现金流净额下降67.86%因借款减少 [34]