投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 内蒙新产能贡献显著 业绩同比大幅增长 2025H1实现营业收入228.20亿元 同比增长35.05% 归母扣非净利润55.79亿元 同比增长58.67% [4][5] - 主要产品聚烯烃产量240.46万吨 同比增长96.64% 其中内蒙项目生产聚烯烃116.35万吨 占总产量48.39% [5] - 烯烃产能达520万吨/年 规模跃居我国煤制烯烃行业第一位 [5] - 在建项目进展顺利 宁东四期烯烃项目已于2025年4月开工 计划2026年底投产 新疆及内蒙二期烯烃项目前期工作积极推进 [5] 财务表现 - 2025H1实现每股收益0.7797元 拟每股派现0.28元 分红占归母净利润35.62% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为1.57/1.89/2.01元 对应PE为10.35/8.59/8.08倍 [6][7] - 预计2025年营业收入486.01亿元 同比增长47.35% 归母净利润115.22亿元 同比增长81.81% [7] - 毛利率预计从2024年33.15%提升至2027年36.05% 销售净利率从19.22%提升至24.58% [10] 产能与项目进展 - 内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目已全面达产 [5] - 宁东四期烯烃项目设备订货率达80% 土建基础施工完成80% 主体框架施工完成35% [5] - 经营性现金流预计从2024年89.98亿元增长至2025年248.94亿元 [11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025年Q2业绩符合预期 内蒙一期项目全面达产贡献主要业绩增量 [1][7] - 聚烯烃价差持续修复 煤炭价格下行改善盈利能力 [5][7] - 新疆准东400万吨煤制烯烃项目取得重大进展 打开中长期成长空间 [7] 财务表现 - 2025H1实现营业收入228.20亿元（YoY+35.05%） 归母净利润57.18亿元（YoY+73.02%）[7] - 2025Q2实现营业收入120.49亿元（YoY+38.97% QoQ+11.87%） 归母净利润32.81亿元（YoY+74.17% QoQ+34.64%）[7] - 2025Q2销售毛利率达37.97%（QoQ+2.61pct） 销售净利率达27.23%（QoQ+4.61pct）[5] - 2025年半年度拟每股派现0.28元 合计派发现金红利20.36亿元 占H1净利润35.62%[7] 产销数据 - 2025H1聚乙烯销量115.29万吨（同比+57.79万吨） 聚丙烯销量111.79万吨（同比+54.57万吨）[7] - 2025Q2聚乙烯销量63.82万吨（同比+35.86万吨） 聚丙烯销量62.64万吨（同比+32.18万吨）[7] - 2025H1聚乙烯均价6731元/吨（同比-5.30%） 聚丙烯均价6423元/吨（同比-3.67%）[7] - 2025Q2焦炭均价942元/吨（同比-32.05% 环比-12.76%）[7] 成本控制 - 2025H1气化原料煤采购均价447元/吨（同比-20.45%） 炼焦精煤763元/吨（同比-31.61%）[7] - 内蒙项目采用DMTO-Ⅲ技术 单套装置烯烃产能规模提升至100万吨/年[7] - 内蒙项目预计单吨盈利提升500元以上[7] 项目进展 - 内蒙一期300万吨煤制烯烃项目2025年5月上旬全面达产 采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺[7] - 宁东四期烯烃项目2025年4月开工 计划2026年底投产 截至7月底设备订货率达80%[7] - 新疆准东400万吨煤制烯烃项目取得环评 安评等支持性文件专家评审意见[7] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为135.23亿元 150.52亿元 160.41亿元[6][7] - 对应每股收益1.84元 2.05元 2.19元[6] - 当前市值对应PE分别为9倍 8倍 7倍[6][7]

核心财务表现 - 25H1营业收入228.2亿元，同比增长35.0% [1] - 25H1归母净利润57.2亿元，同比增长73.0% [1] - 25H1扣非归母净利润55.8亿元，同比增长58.7% [1] - 2025Q2营业收入120.5亿元，同比增长39.0% [1] - 2025Q2归母净利润32.8亿元，同比增长74.2% [1] - 2025Q2扣非归母净利润29.8亿元，同比增长46.6% [1] 产能与产量数据 - 25H1聚烯烃（含EVA）产量240.46万吨，同比增长96.64% [1] - 25H1焦炭产量341.80万吨，同比基本持平 [1] - 内蒙260万吨/年煤制烯烃项目上半年生产聚烯烃116.35万吨，占总产量48.39% [1] - 公司烯烃产能达520万吨/年，规模居国内煤制烯烃行业首位 [2] 新项目投产与技术优势 - 内蒙煤制烯烃项目配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃，为全球单厂规模最大煤制烯烃项目 [1] - 项目采用DMTO-Ⅲ技术，设备国产化率超98%，大幅降低生产成本 [2] - 10万吨/年醋酸乙烯项目投产实现EVA原料自主供应 [2] - OCC装置实现一次性开车成功且产品指标合格 [2] 在建及储备项目进展 - 宁东四期烯烃项目2025年4月开工，设计到图率24%，设备订货率80% [2] - 土建基础施工完成80%，主体框架施工完成35%，计划2026年底投产 [2] - 新疆烯烃项目与内蒙二期烯烃项目前期工作积极推进 [2] 业绩预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为118.12亿元、129.95亿元和141.06亿元 [3] - 基于2025年12倍PE估值，对应目标价19.32元 [3]

财务业绩 - 上半年营业收入228.19亿元 同比增长35.05% [1] - 归母净利润57.17亿元 同比增长73.02% 增幅远超营收增速 [1] - 每股收益0.78元 同比增长73.33% [1] - 经营性现金流量净额79.89亿元 同比增长92.74% [1] - 有息负债率降至38.34% 远低于行业平均水平 形成高现金流+低负债财务结构 [1] - 半年度分红预案拟每股派现0.28元 合计派发20.36亿元 占归母净利润35.62% [3] 产能与生产 - 聚烯烃产品产量240.46万吨 同比大幅增长96.64% [2] - 内蒙古项目产出聚烯烃116万吨 占总产量48.39% [2] - 内蒙古300万吨煤制烯烃项目为全球单厂规模最大煤制烯烃项目 [2] - 项目连续稳定生产超4800小时 日均生产聚烯烃9000吨 [2] - 创造气化装置等"五个全球最大"和空分装置等"三个全国最大"单套产能纪录 [2] 成本与技术优势 - 成功应用DMTO-Ⅲ技术 成本控制能力行业领先 [2] - 煤炭价格低于1000元/吨且原油价格超60美元/桶时 煤制烯烃工艺显现显著盈利优势 [2] - 万元产值综合能耗同比下降15.34% [2] - 荣获宁夏"用水定额先进值企业"和宁东基地"节能工作先进集体"称号 [2] 研发与产品创新 - 研发费用4.3亿元 同比增长7.98% [3] - 申报专利261件 授权76件 [3] - 焦炭领域新增3个新产品 [3] - 聚烯烃产品5502S和V30G通过FDA和ROHS认证 [3] 数字化与智能化建设 - 以人工智能为核心整合工业互联网、大数据、5G等新一代信息技术 [3] - 构建"宝丰AI工业大脑平台" [3] - "AI驱动的煤基新材料数智融合智能工厂"获评宁夏首批先进级智能工厂 [3] 可持续发展 - 首次获得ESG评级AA级 反映资本市场对可持续发展能力的高度认可 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 内蒙一期项目全面达产带来显著量增 烯烃板块盈利改善主要受益于煤炭价格下行 [1][4][5] - 2025年H1营收228.20亿元(同比+35.05%) 归母净利润57.18亿元(同比+73.02%) [4] - Q2单季度营收120.49亿元(同比+38.97% 环比+11.87%) 归母净利润32.81亿元(同比+74.17% 环比+34.64%) [4] - 烯烃板块毛利率42.84%(环比+4.22 pct) [5] - 预计2025-2027年归母净利润133.05/162.42/182.55亿元 对应PE 8.95/7.33/6.52倍 [7][9] 经营表现分析 - 聚烯烃产量/销量环比+24.56/+25.86万吨 EVA产量/销量环比+0.58/+1.53万吨 [5] - 焦炭产量/销量环比-0.18/+0.41万吨 [5] - 产品均价环比变化:焦炭-12.76% 聚乙烯-7.52% 聚丙烯-2.69% [5] - 原料采购价格环比变化:气化原料煤-17.24% 动力煤-16.26% 焦化精煤-15.73% [5] 项目进展 - 内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目全面达产 [6] - 10万吨/年醋酸乙烯项目按期建成 OCC装置一次性开车成功 [6] - 宁东四期烯烃项目2025年4月开工 设计到图率24% 设备订货率80% 土建基础施工完成80% 计划2026年底投产 [6] - 新疆烯烃项目 内蒙二期烯烃项目前期工作积极推进 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营收548.65/673.08/698.56亿元(同比+66.3%/+22.7%/+3.8%) [9] - 预计毛利率37.7%/37.1%/39.3% ROE 24.1%/22.7%/20.3% [9] - 每股收益1.81/2.21/2.49元 每股净资产7.54/9.76/12.25元 [9]

公司业绩预告 - 2025年上半年预计实现归母净利润54-59亿元 同比增长63 4%-78 5% [3] - Q2单季度预计实现归母净利润29 6-34 6亿元 同比增长57 3%-83 8% 环比增长21 6%-42 1% [3] 业绩驱动因素 - 内蒙古烯烃项目2025年3月完全投产带动烯烃销量同比大幅增长 [4] - Q2焦炭 聚乙烯 聚丙烯市场均价分别为1226元/吨 7565元/吨 7479元/吨 同比分别-34% -11% -5% 环比分别-11% -10% -1% [4] 产能扩张情况 - 内蒙古3×100万吨/年烯烃项目2024年11月至2025年3月陆续投产 烯烃产能由220万吨/年增至520万吨/年 [5] - 新项目采用23项国产化领先技术装置 煤制烯烃产能占全国总产能1542万吨/年的34% [5] - 宁东四期50万吨/年烯烃项目推进中 采用绿电电解水制氢氧直供煤化工的新模式 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2025H1业绩符合预期，内蒙一期达产盈利持续提升创新高，维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年7月14日收盘价15.84元，一年内最高/最低19.07/13.85元，市净率2.6，股息率9.03%，流通A股市值116,160百万元 [2] - 2025年3月31日每股净资产6.20元，资产负债率50.63%，总股本/流通A股7,333/7,333百万 [2] 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为32,983、55,372、56,490、59,240百万元，同比增长率分别为13.2%、67.9%、2.0%、4.9% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为6,338、13,523、15,052、16,041百万元，同比增长率分别为12.2%、113.4%、11.3%、6.6% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为0.87、1.84、2.05、2.19元/股，毛利率分别为33.1%、36.0%、39.0%、39.6% [6] - 2024 - 2027E ROE分别为14.7%、24.6%、23.3%、21.5%，市盈率分别为18、9、8、7 [6] 公司公告与业绩情况 - 公司发布2025年中报业绩预告，预计2025H1归母净利润54 - 59亿元，同比增长63.39% - 78.52%，扣非归母净利润53 - 58亿元，同比增长50.74% - 64.96% [7] - 以预告中枢值计，2025Q2归母净利润32.13亿元，同比增长70.58%，环比增长31.87%，扣非归母净利润29.53亿元，同比增长45.15%，环比增长13.69% [7] 盈利增长原因 - 内蒙项目逐步投产放量+烯烃价差修复，单季度盈利创历史新高。2025Q2聚乙烯、聚丙烯、动力煤均价分别同比-13.11%、-4.59%、-23.11%，环比-10.06%、-4.19%、-12.14% [7] - 2025年5月内蒙一期300万吨煤制烯烃项目全面达产，二季度聚烯烃产销显著增加 [7] 内蒙一期项目优势 - 采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能300万吨/年，投产后公司烯烃产能达520万吨/年，跃居我国煤制烯烃行业第一位 [7] - 地处富煤区，原料采购运距短，销售运距更短，销售运输成本略低 [7] - 采用DMTO - Ⅲ技术，单套装置烯烃产能规模提升，规模效应使单吨烯烃投资额及折旧成本、人工成本下降 [7] - 应用多项自主知识产权先进技术和设备，实现设备进口替代和智能化水平升级 [7] 新疆项目情况 - 新疆准东400万吨煤制烯烃项目取得环评、安评等支持性文件专家评审意见，打开中长期成长空间 [7] - 项目包括4×280万吨/年甲醇、4×100万吨/年甲醇制烯烃等多套装置 [7] - 新疆煤制烯烃最大优势是低价原料煤炭，预计单吨盈利进一步提升 [7] 财务摘要 - 展示了2023A - 2027E营业总收入、营业成本、各项费用、利润等财务指标的具体数据 [9]

强制性用水定额国家标准发布 - 宁夏水利科学研究院首次牵头编制的《黄河流域高耗水工业用水定额第3部分：煤制烯烃》国家标准正式发布并于2025年6月1日起实施 [1] - 该标准是我国首批针对黄河流域制定的高耗水行业强制性国家标准，填补了流域层面工业节水强制性标准的空白 [1] - 标准规定了煤制烯烃强制性用水定额的计算方法、指标值和管理要求，明确了用水量的计算范围及主要用水环节 [1] 标准具体内容 - 用水量计算范围包括地表水、地下水、城镇供水管网、外购蒸汽和热水等常规水源，以及再生水、矿井水、集蓄雨水等非常规水源（非常规水量按0.8折算） [2] - 新建或改扩建煤制烯烃企业每吨产品用水量不超过12立方米 [2] - 现有生产企业每吨产品用水量不超过21立方米，并给予36个月过渡期进行改造 [2] 标准实施意义 - 标志着黄河流域煤制烯烃产业用水管控从指导性标准向强制性约束升级 [2] - 将直接应用于取水许可、计划用水、节水评价等管理制度，实现"有标可依、超标限产" [1] - 对落实水资源刚性约束制度、强化用水定额管理、提升水资源节约集约利用水平具有重要作用 [2]

回购计划 - 公司拟在12个月内耗资10亿至20亿元回购股份，回购价格不超过22.80元/股，预计可回购4386万至8772万股，占总股本0.6%至1.2% [1][2] - 回购股份将全部用于员工持股计划或股权激励，旨在促进股价与内在价值匹配，增强市场信心 [2] - 首次回购于2025年5月15日实施，回购110万股，支付金额1757.73万元 [3] 财务表现 - 2025年第一季度营业收入107.71亿元，同比增长30.92%，净利润24.37亿元，同比增长71.49% [1][5] - 2024年全年营业收入329.83亿元，同比增长13.21%，净利润63.38亿元，同比增长12.16% [5] - 截至2024年底，公司总资产896亿元，净资产430亿元，流动资产48亿元 [2] 产能扩张 - 内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目快速推进，投产后公司烯烃总产能将达520万吨/年，成为国内煤制烯烃行业第一 [1][4][5] - 项目第一系列100万吨/年生产线已于2024年11月试生产，第二系列100万吨/年生产线于2025年1月试生产，第三系列计划2025年3月试生产 [4] 债务情况 - 截至2025年3月底，公司长期借款227.2亿元，同比增加42.27%，一年内到期流动负债70.63亿元，同比增长57.42% [5] - 货币资金46.46亿元，面临一定偿债压力 [5] 股价表现 - 股价自2025年3月26日的17.66元/股下跌至5月15日的15.99元/股 [3]

偿债压力与流动性 - 2024年末公司有息负债金额310.31亿元，其中短期借款7.60亿元，一年内到期的非流动负债63.6亿元，流动负债远超流动资产金额达164.65亿元 [1] - 2024年度分配股利、利润或偿付利息支付的现金32.06亿元，同比增长107.51%，现金分红比例47.44%，较2023年增长11.24个百分点 [1] - 公司预计2025年经营活动产生的现金流量净额约173-185亿元，足以覆盖到期债务及资本支出 [1] - 2024年末公司货币资金余额24.77亿元，扣除受限资金2.57亿元后可用货币资金22.20亿元，未使用的银行授信额度58亿元 [2] 固定资产与在建工程 - 2024年末固定资产和在建工程合计占总资产比例高达81.88%，其中在建工程账面余额301.26亿元，同比增长111.64%，固定资产账面余额432.16亿元，同比增长28.33% [3] - 宁东三期烯烃项目产能100万吨/年，2025年一季度产能利用率111.06%；内蒙古烯烃项目产能300万吨/年，利用率86.46% [5] - 烯烃产品在公司主要业务收入中的比例由41%增加至59%，在营业利润中的比例由35%增加至60% [5] - 马莲台煤矿安全技术改造项目预算增加3.86亿元，主要因地质条件复杂及安全设备投入增加 [16] 商誉与资产减值 - 商誉价值11.24亿元为收购宁夏东毅环保科技形成，2024年末商誉资产组可收回金额15.28亿元，账面价值13.72亿元，未计提减值 [24][26] - 丁家梁煤矿账面余额25.76亿元，工程建设进度93.86%，预计2026年1月投产，已取得采矿许可证 [27] - 甲醇价格预测参考Scotiabank、BMO Capital Markets等机构报告，永续增长率基于Oxford Economics对CPI的预测 [24][25] 预付款项与股权投资 - 2024年末预付账款账面余额2.66亿元，其他非流动资产中预付工程设备款6.92亿元，预付股权投资款1.41亿元 [19] - 预付股权投资款为购买宁夏红墩子煤业40%股权及枣泉电厂49%股权，因枣泉电厂股权变更争议暂计入其他非流动资产 [23] - 前十大预付款供应商与公司均为正常交易，不存在资金流入关联方情形 [20]