核心观点 - 甘肃省渭源县通过引入“政府主导+市场化运营”模式及数字化管理系统，有效解决了农村垃圾处理难题，显著改善了农村人居环境，并直接带动了当地旅游业的繁荣和居民收入的增长 [1][2][3][4] 行业与市场发展 - 农村人居环境整治是“十五五”规划的重点方向，政策强调“推进宜居宜业和美乡村建设”和“持续整治提升农村人居环境” [1] - 农村垃圾处理市场存在“三少三难”的普遍痛点：缺少保洁员（清扫难）、缺少垃圾桶（收集难）、缺少清运车（出村难）[1] - 行业解决方案向“全县域覆盖、全流程管控”的体系化、闭环管理方向发展 [1][4] 公司运营与商业模式 - 渭源县引进福州雪品环境科技有限公司，采用“政府主导+市场化运营”模式进行农村垃圾处理 [2] - 公司建立了乡村生态共治指挥中心，实行分级网格化管理，为全县218个行政村、1583个自然村提供服务 [2] - 公司配备了2.68万个垃圾桶和165台各类垃圾清运车以支撑运营 [2] - 运营实现了垃圾收集、转运、处理、利用的闭环管理 [4] 技术与数字化应用 - 公司运维核心是乡村生态共治指挥中心的大屏系统，可实时监控垃圾存储状态、车辆运行线路和垃圾收运情况 [1] - 每辆清运车搭载北斗导航，通过人工智能调度系统，能根据人流量科学安放垃圾桶，并动态优化收运路线，实现精准高效管理 [2] - 数字化系统能根据人流量（如旅游旺季农家乐附近）主动调度清运车辆，及时响应需求 [1] 经营与财务影响 - 环境改善直接促进了当地旅游业发展：渭河源景区2025年累计接待游客超30万人次，同比增长217% [3] - 环境提升带动了商业活力：案例中农家乐经营者的收入在2025年比上一年增加了4万元 [1] - 人居环境“颜值”提升带来了“产值”增长，形成了良性循环 [3]

公司业务与运营模式 - 公司采用“政府主导+市场化运营”模式，负责渭源县农村垃圾处理体系的建设和运营 [2] - 公司建成了乡村生态共治指挥中心，对垃圾处理实行分级网格化管理 [2] - 公司为渭源县218个行政村、1583个自然村配备了2.68万个垃圾桶和165台各类垃圾清运车 [2] 技术应用与解决方案 - 公司运营的每辆清运车均搭载北斗导航系统，实现精准定位与路线追踪 [2] - 通过人工智能调度系统，能够根据人流量科学安放垃圾桶，并动态优化垃圾收运路线 [2] - 指挥中心大屏实时更新垃圾存储状态、车辆运行线路及收运情况，实现全流程数字化管控 [1][2] 项目实施效果 - 垃圾清运服务响应及时性显著提升，解决了以往“三少三难”（缺少保洁员清扫难、缺少垃圾桶收集难、缺少清运车出村难）的困境 [1] - 有效改善了当地餐饮等经营场所的卫生环境，助力商户（如农家乐）生意回暖 [1][3] - 项目促进了当地旅游业发展，2025年渭河源景区累计接待游客超30万人次，同比增长217% [3] 产业链与未来规划 - 公司业务覆盖垃圾收集与转运环节，并计划引进炉渣处理企业，以实现垃圾收集、转运、处理、利用的闭环管理 [4] - 当地政府表示将持续推行网格化布局、规范化收运、数字化赋能、制度化保障，以建设宜居宜业和美乡村 [4]

核心观点 - 报告认为，市场正面临流动性冲击余波，预计将延续波动甚至调整，同时成长科技行情已进入第一次良性调整期，配置上应减少弹性方向，重视稳定和确定性，并积极把握规律性的季节性开工行情 [6] - 报告核心建议是，当前正值最强季节性开工行情的最佳切入时点，应布局高胜率赔率的细分领域和个股组合，同时关注具备中长期涨价趋势且前期未超涨的领域 [4][29] 市场观点：流动性冲击与政策信号 - 下一任美联储主席提名推升了流动性紧缩预期，加剧全球市场波动，叠加临近春节国内微观流动性存在收紧风险，预计市场将延续波动甚至调整 [6] - 截至2月初，全国多省已召开地方两会，大部分省份持平或下调了2026年经济增速预期目标，例如广东从2025年“5%以上”下调为“4.5%-5%”，北京虽维持“5%左右”但删去了“努力争取更好结果”的表述，这或指向2026年总量政策力度与2025年基本持平 [3][12][13] - 地方两会政策可重点关注结构性举措，特别是人工智能（算力基础设施、创新应用、智能网联汽车）、服务消费（创新药、高端医疗器械）、商业航天、机器人等领域 [3][13] 行业配置：成长行情调整与开工机会 - 根据“1市场β抑制+3尾声观测特征”判断，成长产业景气周期第一阶段行情已结束，市场进入第一次良性调整期的概率不断加大，近期代表性个股“易中天寒”（新易盛、中际旭创、天孚通信、寒武纪）出现快速回调，近半个月左右最大回撤在10%-20%左右，验证了这一判断 [4][14][16] - 复盘过去三轮产业景气周期（智能手机、移动互联网、新能源）第一次良性调整期，代表性标的最大调整幅度通常在15%-30%左右，且大概率偏上沿区间 [4][15][17] - 调整节奏上均经历“下跌→反弹→下跌”的过程，在调整初期（第一波下跌）通常体现急跌特性，一般5-10个交易日下跌15-20%，例如新能源时期阳光电源、宁德时代、亿纬锂能在4个交易日内分别急跌15%、16%、20% [15][21] - 在良性调整期尾声（最后一波下跌）有可能出现3-5个交易日下跌10%左右的情形 [4][15] - 当前配置思路应收敛风险偏好，重视稳定性和确定性品种，减少或规避弹性资产及前期强势方向 [29] - **第一条主线是规律性基建开工机会**：过去10年间，每年春节假期到全国两会闭幕的1-1.5个月时间内，都会出现基建开工的季节性机会，其中工程咨询服务、环保设备、环境治理、通用设备、专业工程、非金属材料、金属新材料、专用设备、装修装饰、塑料十大细分领域性价比最高，报告还构建了18只优势个股组合 [29] - **第二条主线是具备中长期涨价趋势且前期未超涨的领域**：主要包括存储（近期受供需扰动价格大涨，涨价周期远未结束）、化工（景气周期刚启动）、机械设备（受益于工程机械景气改善及机器人、商业航天辐射） [29][30] - AI产业链仍是2026年核心主线，但短期行情步入第一次良性调整期，有色金属、储能、军工前期交易热度过高，短期有降温诉求，根据历史情形，第一次良性调整期持续1个月左右，成长风格调整15-20% [30]

公司业绩预告 - 公司预计截至2025年12月31日止年度将录得除税前利润介于约人民币7亿元至约人民币7.1亿元 [1] - 该预测业绩相比截至2024年12月31日止年度的除税前利润约人民币6.55亿元有所增长，增幅区间约为6.9%至8.4% [1] 业绩增长驱动因素 - 公司持续深化提质增效，工程业务毛利率得到提升 [1] - 公司持续加快应收账款回收，并把握国内宽松货币政策环境，使得银行借款余额和利率持续压降，财务费用降低 [1]

空气质量排名与成就 - 福州市在2025年全国168个重点城市环境空气质量排名跃升至第三位，仅次于海口和拉萨，取得有监测数据以来最佳排名 [1] - “十四五”期间，福州市空气质量综合指数逐年改善，并已连续5年稳居全国前5名 [1] 环境治理措施与成效 - 福州市以细颗粒物与臭氧协同控制为主线，精准施策、靶向攻坚，深入打好打赢蓝天保卫战 [1] - 治理成效使“福州蓝”成为城市名片，清新空气成为普惠的民生福祉，回应了群众对美好生态环境的期盼 [1]

玉树州生态环境治理成效 - 玉树州空气质量持续向好并稳居全省前列，大气、水、土壤污染防治协同发力且成效显著 [1] - 玉树州通过多部门协同、跨区域联动、专业化施策推动生态环境质量持续向好，守住“只能变好、不能变坏”的刚性底线 [1] 大气污染防治措施 - 联动州市两级完成45家燃煤锅炉点及20家机动车检测公司的现场核查，并建立问题清单闭环整改机制 [2] - 联合公安部门开展机动车尾气专项执法，依托CMA检测报告实现违法车辆全流程监管 [2] - 邀请北京、宁夏两地环保专家开展技术帮扶，并结合住建部门降尘措施构建全方位治气体系 [2] 水污染防治成果 - 全州累计排查排污口257个，已完成整治234个，整治完成率约为91% [2] - 32个千人以上乡镇级饮用水水源地均完成取水许可证办理及保护区划定 [2] - 地表水、饮用水源地水质达标率均达到100% [2] - 各市县污水处理厂24小时在线监控联通率实现全覆盖 [2] 土壤污染防治进展 - 州直9部门联合印发2025-2027年固体废物专项整治方案，自2025年8月启动以来已开展区域联合行动4次，排查点位41处，整改非法倾倒点3处 [2] - “无废城市”建设持续深化，目前全州无农用地重金属污染，土壤环境保持“净土”状态 [2]

市场整体表现 - 2024年2月4日，环境治理板块整体上涨0.53%，表现强于深证成指(上涨0.21%)，但弱于上证指数(上涨0.85%) [1] - 板块内个股表现分化，涨幅前五的个股为ST京蓝(上涨5.13%)、启迪环境(上涨4.41%)、中创环保(上涨3.31%)、*ST凯瑟(上涨2.99%)和洪城环境(上涨2.81%) [1] - 板块内跌幅最大的个股为联合水务，下跌9.99%，通源环境下跌5.32%，另有8只个股跌幅在1.54%至2.92%之间 [2] 个股交易活跃度 - ST京蓝成交量最大，达174.07万手，成交额4.27亿元，领涨板块 [1] - 惠城环保成交额最高，达5.82亿元，股价上涨2.48% [1] - 东湖高新成交额达6.17亿元，但股价下跌2.20% [2] - 成交量较低的个股包括*ST凯瑟(7999手)和万德斯(8925.3手) [1][2] 板块资金流向 - 环境治理板块整体呈现主力资金净流出4.39亿元，游资资金净流出2018.44万元，但散户资金净流入4.59亿元 [2] - 惠城环保获得主力资金净流入8426.62万元，净占比14.47%，为板块内最高 [3] - 高能环境、清水源、复洁科技、启迪环境分别获得主力资金净流入2968.10万元、2527.19万元、1751.15万元和1214.10万元 [3] - 联合水务因跌停(-9.99%)，其资金流向数据未在提供的前十榜单中显示，可能为主力资金净流出较大的个股之一 [2]

公司业务动态 - 北京建工环境修复股份有限公司与重庆对外建设（集团）有限公司组成联合体，成功中标重庆綦江区历史遗留磷石膏渣场及周边环境综合整治项目（一标段）[3] - 该项目中标金额为4815.22万元[3] - 此次中标是公司在磷石膏治理领域的又一重要突破[1] 项目与行业意义 - 该项目是国家首批超长期特别国债“两重”项目资金支持的重点工程[3] - 该项目是重庆市首例磷石膏综合治理项目，对推动区域生态环境改善具有重要示范意义[3] - 项目的顺利实施将有效消除磷石膏长期堆存带来的环境风险，改善区域生态环境[1] - 项目为重庆市乃至长江上游地区解决同类历史遗留环境问题提供可复制、可推广的治理模式[1] 公司战略与竞争优势 - 公司积极响应国家政策导向，聚焦固废资源化业务方向，深耕磷石膏等工业固废治理赛道[1] - 公司以技术创新为核心驱动力，在核心工艺、专业团队、技术装备、处置能力及市场影响力等方面建立起综合优势[1] - 公司凭借扎实的标杆项目、可观的处理规模、创新的技术体系和广泛的市场布局，在固废资源化领域奠定了坚实的业绩基础[1] - 公司将继续深耕固废资源化业务，积极探索可复制、可推广的固废治理与资源化利用模式[1]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 基于“十五五”规划的政策导向，在宏观与中观的产业图景之上，进一步下沉至微观主体层面，结合发债主体的债券表现和基本面表现两大维度，采用定性+定量相结合的方法构建评估标准，筛选出各产业内综合资质相对较优的发债主体标的供投资者参考 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 "十五五"规划下各重点支持产业内的发债主体建议关注 新型支柱产业 - 综合表现相对占优的30家发债主体存量债券余额大多≥20亿元，最新主体评级以AAA级、AA+级为主，所属地域以山东、广东、安徽等省市为主，企业性质以地方国有企业、中央国有企业等为主，从事行业包括电力、航运港口等，最新发债成本大多在2.28%-2.54%，最新发行债券到期收益率大多在2.25%-2.51%，当前机构持仓以银行、公募基金居多 [9] - 30家发债主体利息保障倍数大多在1.35-3.81倍，现金到期债务比大多在11.91-65.02，现金短债比大多在0.31-1.07，有形净值债务率大多在145.50%-498.97%，偿债能力总体良好；多数主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速分别约在-10.12%-0.29%和-21.00%-22.11%区间 [10] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括水发集团有限公司、安徽省能源集团有限公司等 [11][12] 未来产业 - 综合表现相对占优的20家发债主体存量债券余额多数≥20亿元，最新主体评级以AAA级、AA+级为主，所属地域以北京、江苏、上海等省市为主，企业性质以地方国有企业、中央国有企业、公众企业等为主，从事行业包括光学光电子、半导体等，最新发债成本大多在1.94%-2.70%，最新发行债券到期收益率大多在1.98%-2.56%，当前机构持仓以银行居多 [17] - 20家发债主体利息保障倍数大多在1.05-4.55倍，现金到期债务比大多在-23.53-11.57，现金短债比大多在0.66-2.07，有形净值债务率大多在104.16%-314.54%，偿债能力总体尚可；各主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速跨度较大，分别大多在-2.06%-15.63%区间和-43.24%-166.76%区间 [18] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括北京亦庄国际投资发展有限公司、中国电子信息产业集团有限公司等 [19] 传统产业升级 - 综合表现相对占优的20家发债主体存量债券余额大多≥20亿元，最新主体评级以AAA级、AA+级为主，所属地域以北京、山东、辽宁等省市为主，企业性质以中央国有企业、地方国有企业、民营企业等为主，从事行业包括普钢、工业金属等，最新发债成本大多在2.60%-3.30%，最新发行债券到期收益率大多在2.55%-3.31%，当前机构持仓以银行、券商居多 [22][23] - 20家发债主体利息保障倍数大多在1.08-5.12倍，现金到期债务比大多在2.11-20.71，现金短债比大多在0.43-0.96，有形净值债务率大多在97.85%-437.09%，偿债能力总体良好；各主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速大多分别在-11.58%-11.53%区间和-47.89%-29.65%区间 [23] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括中国冶金科工股份有限公司、山东宏桥新型材料有限公司等 [24] 基础设施建设产业 - 综合表现相对占优的30家发债主体存量债券余额大多≥20亿元，最新主体评级以AAA级、AA+级为主，所属地域以河南、山东、新疆等省市为主，企业性质以地方国有企业为主，从事行业包括基础建设、铁路公路等，最新发债成本大多在2.69%-3.24%，最新发行债券到期收益率大多在2.63%-3.00%，当前机构持仓以银行、券商居多 [28] - 30家发债主体利息保障倍数大多在1.06-1.62倍，现金到期债务比大多在-1.66-9.28，现金短债比大多在0.23-1.06，有形净值债务率大多在94.90%-252.91%，偿债能力总体尚可；各主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速大多分别在-16.10%-29.44%区间和-126.73%-30.22%区间，盈利能力较其他产业类别相对偏弱 [28] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括沈阳地铁集团有限公司、山西路桥建设集团有限公司等 [29][30] 绿色转型相关行业 - 综合表现相对占优的20家发债主体存量债券余额大多≥10亿元，最新主体评级在AAA级、AA+级、AA级均衡分布，所属地域以北京、湖北、浙江等省市为主，企业性质以地方国有企业、中央国有企业为主，从事行业主要为环境治理等，最新发债成本大多在2.27%-2.68%，最新发行债券到期收益率大多在2.19%-2.40%，当前机构持仓以银行、公募基金居多 [34] - 20家发债主体利息保障倍数大多在1.21-2.26倍，现金到期债务比大多在1.56-34.59，现金短债比大多在0.35-1.08，有形净值债务率大多在100%-494.40%，偿债能力总体良好；各主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速大多分别在-7.02%-6.54%区间和-60.19%-56.29%区间 [34] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括北京城市排水集团有限责任公司、武汉市水务集团有限公司等 [35] 民生保障与消费升级产业 - 综合表现相对占优的20家发债主体存量债券余额大多≥10亿元，最新主体评级在AAA级、AA+级、AA级均衡分布，所属地域以陕西、广东、重庆等省市为主，企业性质以地方国有企业、中央国有企业、民营企业等为主，从事行业包括旅游及景区、一般零售等，最新发债成本大多在2.71%-3.36%，最新发行债券到期收益率大多在2.65%-3.32%，当前机构持仓以银行居多 [41] - 20家发债主体利息保障倍数大多在-0.17-2.30倍，现金到期债务比大多在0.49-23.67，现金短债比大多在0.28-0.72，有形净值债务率大多在160.37%-416.79%，偿债能力总体尚可；各主体2025年Q1 - 3总营收和归母净利润同比增速大多分别在-14.61%-3.69%区间和-7.76%-143.84%区间 [41][42] - 债券表现较优且基本面表现尚可的发债主体包括华侨城集团有限公司、山西省文化旅游投资控股集团有限公司等 [43]

核心观点 - 报告核心观点认为，当前信用债净融资额处于历史较高水平，资产荒逻辑已消退[1] 从绝对收益角度看，供给不足和旺盛的配置需求将推动信用债延续修复行情，尽管震荡调整难以避免，但全面走熊的条件不充分，长远看收益率仍在下行通道，逢调整增配的思路可行[1][59] 从相对收益角度看，各期限信用利差压缩空间不足，多数品种配置性价比不高，票息策略宜谨慎，交易思路可适度乐观，择券需关注利率债趋势与个券票息价值[1][59] 一级市场情况 - **发行与到期规模**：2026年1月，信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）共发行1419只，发行金额12,298.56亿元，月环比增长15.92%[11] 信用债净融资额为5,017.93亿元，月环比增加3,460.00亿元[11] - **分品种发行**：企业债发行20.00亿元，月环比增长100.00%，净融资额-187.26亿元[12] 公司债发行3,715.36亿元，月环比增长19.37%，净融资额1,936.55亿元[12] 中期票据发行3,260.85亿元，月环比下降9.19%，净融资额1,352.82亿元[12] 短期融资券发行4,766.13亿元，月环比增长35.70%，净融资额1,980.23亿元[12] 定向工具发行536.22亿元，月环比增长39.72%，净融资额-64.41亿元[12] 仅中期票据发行金额环比减少，其余品种均增加[12] - **发行利率**：交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-5BP至1BP[1][13] 分期限看，1年期变化-5BP至-1BP，3年期变化-4BP至1BP，5年期变化-5BP至0BP，7年期变化-2BP至-1BP[13] 分等级看，重点AAA级及AAA级变化-3BP至-1BP，AA+级变化-4BP至-1BP，AA级变化-2BP至1BP，AA-级变化-5BP至-2BP[13][15] 二级市场情况 - **市场成交量**：2026年1月信用债合计成交37,186.95亿元，月环比下降10.09%[16] 各品种成交金额均减少，其中企业债成交812.14亿元，公司债成交14,277.86亿元，中期票据成交13,676.74亿元，短期融资券成交6,029.26亿元，定向工具成交2,390.95亿元[16] - **信用利差**： - **中短期票据**：多数品种信用利差月度均值环比收窄，仅3年期、5年期AA级及7年期AA+级品种利差走阔[19] 具体看，AAA级1年期利差收窄3.23BP至10.19BP，AA+级7年期利差走阔0.41BP至43.39BP[24] - **企业债**：多数品种信用利差月度均值环比收窄，1年期、5年期利差收窄；3年期中AAA、AA+级收窄，AA、AA-级走阔；7年期中AAA级收窄，其余走阔[27] 具体看，AAA级5年期利差收窄6.32BP至12.84BP，AA+级7年期利差走阔2.02BP至40.38BP[28] - **城投债**：多数品种信用利差月度均值环比收窄，仅5年期AA-级及7年期AA、AA-级品种利差走阔[34] 具体看，AAA级5年期利差收窄7.17BP至17.91BP，AA级7年期利差走阔2.06BP至65.92BP[35] - **期限利差与评级利差**： - **中短期票据**：AA+级3Y-1Y期限利差处于历史低位（17.9%分位数），5Y-3Y处于历史中低分位（26.6%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（35.5%分位数）[43] 3年期评级利差中，(AA-)-(AAA)处于历史最低位（0.0%分位数），(AA)-(AAA)处于历史低位（9.8%分位数），(AA+)-(AAA)处于历史低位（0.9%分位数）[43][48] - **企业债**：AA+级3Y-1Y期限利差处于历史低位（14.0%分位数），5Y-3Y处于历史中低分位（20.0%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（33.0%分位数）[47] 3年期评级利差中，(AA-)-(AAA)处于历史低位（2.7%分位数），(AA)-(AAA)处于历史低位（11.6%分位数），(AA+)-(AAA)处于历史低位（4.7%分位数）[47][49] - **城投债**：AA+级3Y-1Y期限利差处于历史低位（18.5%分位数），5Y-3Y处于历史中低分位（22.3%分位数），7Y-5Y处于历史中位（42.7%分位数）[52] 3年期评级利差中，(AA-)-(AAA)处于历史低位（4.4%分位数），(AA)-(AAA)处于历史低位（3.1%分位数），(AA+)-(AAA)处于历史低位（2.5%分位数）[52][53] 信用评级调整及违约债券统计 - **评级调整**：2026年1月共有13家公司评级（含展望）进行调整，其中下调2家，上调11家[56] 下调公司为瑞茂通供应链管理股份有限公司（从AA/稳定下调至A+/负面）和郑州中瑞实业集团有限公司（从AA+/负面下调至AA-/负面）[57] 上调公司主要为地方国有企业，如淮安市投资控股集团有限公司（从AA+/稳定上调至AAA/稳定）等[57] - **违约与展期**：1月共有2家发行人名下信用债违约，分别为阳光城集团股份有限公司和正荣地产控股有限公司，违约债券余额合计20.00亿元[58] 另有3家发行人名下4只信用债展期，展期时债券余额合计40.25亿元[58] 分行业投资观点 - **房地产债**：中央和地方持续优化房地产政策，推动市场止跌回稳[2][60] 销售复苏进程将影响债券估值，风险偏好较高的资金可考虑提前布局，重点发掘新增融资和销售回暖表现突出的企业[2][61] 配置重点为历史估值稳定、业绩优异的央企、国企，以及有强力担保的优质民企债券，可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企的估值修复交易机会[2][61] - **城投债**：在统筹发展和安全的原则下，城投违约可能性很低，仍可作为信用债重点配置品种[3][61] 在严监管推动融资平台转型的背景下，可关注“实体类”融资平台改革转型的机会[3][61] 票息导向下可适当积极作为，配置策略可优先考虑中短端信用下沉，交易策略可选择中高等级拉久期[3][61]