项目进展 - 九绵高速最后一座隧道蒲南隧道双幅顺利贯通，标志着主线实现贯通，为今年全线建成通车奠定基础 [1] - 蒲南隧道是九绵高速最后一处控制性工程，位于阿坝州九寨沟县勿角镇蒲南村，地处大熊猫国家公园 [1] - 隧道为分离式长隧道，左洞长2747米、右洞长2719米，穿越断层破碎带、浅埋段、富水段等复杂地质区域 [1] 工程技术 - 项目团队通过已贯通的隧道右洞增加施工作业面，施工高峰段实现6个掌子面同时施工 [1] - 采用"短进尺、弱爆破、强支护"工艺和"分段式深孔注浆预加固"技术突破涌泥段施工难题 [1] - 隧道施工中面临暴雨泥石流断道、突水涌泥等多重挑战 [1] 项目概况 - 九绵高速由蜀道集团投资建设，全长约244公里 [2] - 是G85线银川至昆明高速公路平凉至绵阳联络线的重要路段 [2] - 四川省内唯一一条交通运输部绿色公路典型示范工程 [2] 交通影响 - 建成通车后成都至九寨沟的车程将从原来的8小时缩短至4小时 [1][2] - 将成为向西连接甘肃、青海、新疆的高速公路出川大通道 [2] - 是四川省在建难度最大的高速公路之一 [1][2]

报告公司投资评级 - 强推（维持）[2] 报告的核心观点 - 市场对报告研究的具体公司仍存在较大预期差，公司“大集团、小公司”逻辑不变，可视为少有的成长性红利资产，维持“强推”评级[6][10] 根据相关目录分别进行总结 行业比较：四川成渝的资产质量怎么样 - 路产区位优势明显，通行费收入呈现弱周期：公司专注公路主业，路网以成都为核心呈放射状，辖下高速收费里程约858公里，是省内经济、文旅交流必要通道；近3年通行费CAGR 11%，仅次于招商公路排名主要公路公司第2名，体现弱周期性和韧性[13][15][16] - 路产整体盈利能力位居行业前列：2024年通行费毛利率59.6%，仅次于粤高速和皖通高速；自2021年并入蜀道集团后，通行费毛利率连续提升；近年业绩增速行业前列，2024年归母净利14.59亿元，同比增长22.91%，行业第二；25Q1归母净利润4.56亿元，同比增长16.61%，创上市以来一季度最高业绩水平[21][24] 市值管理积极作为，分红意愿和能力兼备 - 省国资、大股东重视，上市公司积极作为：四川省国资委印发意见推动上市公司高质量发展，支持市值管理；蜀道集团重视、支持成渝公司开展市值管理、资本运作；上市公司2023年提出谋划市值管理，2024年公告三年股东回报规划，提高现金分红比例至60%以上，2024年股息率达5.05%，排名行业第一[30][32][35] - 开支或已过高峰期，自由现金流回正：过去几年资本开支主要用于成乐高速改扩建和天邛高速建设，目前均已接近尾声，2024年资本开支规模30.4亿，同比下降35.8%，25Q1同比下降18.37%；2024年自由现金流回正为6.52亿，预计将持续增长，意味着具有更强和持续的内生现金分红能力[42][43][46] 业绩增长的支撑1：财务费用或显著下降，成长期路产业绩或加速增长 - 遂广遂西利息支出或显著下降：2025年公司以5年LPR为锚的长期借款利率或至少下降0.6%；遂广遂西公司拟申请银团贷款再融资，预计执行利率为现行5年期LPR下浮至少65BP；假设银团贷款金额为60亿，贷款利率跟随LPR下浮0.7个百分点，2025年预计能节省利息支出4200万元[53][55][56] - 债务置换+利率下降，二绕西高速利息支出或显著下降：截至2022年9月30日，二绕西长期借款金额合计118亿元，利息支出较大；2024年12月成渝公司提前归还21亿元平安资管计划；预计2025年二绕西高速利息支出或节省1.62亿元，增厚净利润[62][63] 业绩增长的支撑2：二绕西7年业绩承诺，中长期利润弹性大 - 7年业绩承诺，或构成业绩增长确定性：2023年公司收购二绕西100%股权，蜀道集团及公司约定2023 - 2029年为业绩承诺期；2023 - 2025年净利润累计不低于23117.78万元，2023 - 2026年累计不低于47694.75万元等；2023 - 2024年二绕西合计实现净利润4269.55万元，2025年至少贡献18848.23万元新增净利润（假设补偿支付体现在2025年报表）[66][67][68] - 一绕限货或增加二绕流量，长期利润空间大：成都绕城高速限货政策收紧，或迫使货车转向第二绕城高速，增加其货车通行量；二绕西是成都跨区域货运动脉之一，在短途货运上功能重要且难以替代，未来货车流量有望增长；2025 - 30年二绕西高速日均车流量将以6.5%的复合增速增长，通行费收入将以7.3%的速度增长[77][79][80] 被低估的成长潜力：大集团、'小'公司的经典逻辑 - 背靠蜀道集团资源优势：经典“大集团、'小'公司”：四川省经营性公路资产证券化率为19.86%，或代表未来省属公路平台仍有较大整合空间；截至2023年末，蜀道集团通车高速公路75条，通车里程达7241.07公里，通行费收入267.93亿元，上市公司通行费收入仅占集团的17.7%；2023 - 2024年蜀道集团支持上市公司收购路产，资源整合持续进行[86][88][89] - 参考皖通高速，有望实现“市值 - 分红 - 资产”良性资产互动：公司与皖通高速均有较高资产证券化率空间，且均为“A + H”股上市公司，发展路径或相似；2021年以来，皖通高速通过提高分红比例和收购集团资产，收入规模、股价及PB不断提升，四川成渝未来有望对标实现良性资产互动[92][93] 投资建议 - 盈利预测：维持2025 - 2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为15.8、17.1、18.4亿元，对应EPS分别为0.52、0.56及0.6元，对应PE分别为11、10、10倍[99] - 投资建议：“大集团、小公司”逻辑不变，公司提高分红比例重视投资者回报，可视为成长性红利资产[100] - 目标价：以预期A股股息率4%为定价，对应目标价7.75元，预期较现价35%空间；以预期H股股息率5.5%为定价，对应目标价6.01港元，预期较现价39%空间，强调“强推”评级[101]

报告公司投资评级 - 强推（维持）[2] 报告的核心观点 - 市场对报告研究的具体公司仍存在较大预期差，公司“大集团、小公司”逻辑不变，可视为少有的成长性红利资产，维持“强推”评级 [6][10] 各部分总结 行业比较：四川成渝的资产质量怎么样 - 路产区位优势明显，通行费收入呈现弱周期，路网以成都为核心呈放射状，辖下高速收费里程约 858 公里，近 3 年通行费 CAGR11%，排名主要公路公司第 2 名 [13][15][16] - 路产整体盈利能力位居行业前列，2024 年通行费毛利率 59.6%，仅次于粤高速和皖通高速，近年业绩增速行业前列，2024 年归母净利 14.59 亿元，同比增长 22.91%，25Q1 归母净利润 4.56 亿元，同比增长 16.61% [21][24] 市值管理积极作为，分红意愿和能力兼备 - 省国资、大股东重视，上市公司积极作为，四川省国资委印发意见支持市值管理，蜀道集团支持公司开展相关工作，公司 2023 年提高分红比例至 60%以上，2024 年保持，股息率达 5.05%，为 A 股唯一股息率 5%以上公路标的 [30][33][39] - 开支或已过高峰期，自由现金流回正，成乐高速改扩建接近尾声，天邛高速已建成通车，2024 年资本开支规模 30.4 亿，同比下降 35.8%，25Q1 同比下降 18.37%，2024 年自由现金流回正为 6.52 亿 [42][43][46] 业绩增长的支撑 1：财务费用或显著下降，成长期路产业绩或加速增长 - 遂广遂西利息支出或显著下降，2025 年公司以 5 年 LPR 为锚的长期借款利率或至少下降 0.6%，遂广遂西公司拟申请银团贷款再融资，预计节省利息支出 4200 万元 [53][55][56] - 债务置换 + 利率下降，二绕西高速利息支出或显著下降，预计 2025 年二绕西高速节省 1.62 亿元利息支出，增厚净利润，25Q1 财务费用节省近 6000 万元，同比下降 27% [63][65] 业绩增长的支撑 2：二绕西 7 年业绩承诺，中长期利润弹性大 - 7 年业绩承诺，或构成业绩增长确定性，公司 2023 年收购二绕西 100%股权，蜀道集团有业绩承诺，2025 年二绕西高速至少贡献 1.88 亿新增净利润，为未来 5 年业绩提供增长支撑 [66][68][72] - 一绕限货或增加二绕流量，长期利润空间大，成都绕城高速限货政策收紧或增加二绕货车通行量，二绕西在成都短途货运中功能重要，预计 2025 - 30 年日均车流量以 6.5%的复合增速增长，通行费收入以 7.3%的速度增长 [77][79][81] 被低估的成长潜力：大集团、'小'公司的经典逻辑 - 背靠蜀道集团资源优势：经典“大集团、'小'公司”，四川省经营性公路资产证券化率 19.86%较低，蜀道集团路产资源丰富，2023 年支持公司收购二绕西高速，资源整合持续推进 [86][88][89] - 参考皖通高速，有望实现“市值 - 分红 - 资产”良性资产互动，公司与皖通高速有相似性，皖通高速 2021 年以来通过提高分红比例和收购集团资产，收入规模、股价及 PB 不断提升，公司未来有望对标实现良性互动 [92][93][95] 投资建议 - 盈利预测，维持 2025 - 27 年盈利预测为 15.8、17.1、18.4 亿元，对应 EPS 分别为 0.52、0.56 及 0.6 元，对应 PE 分别为 11、10、10 倍 [10][99] - 投资建议，“大集团、小公司”逻辑不变，公司可视为成长性红利资产 [100] - 目标价，以预期 A 股股息率 4%定价，对应目标价 7.75 元，预期较现价 35%空间；以预期 H 股股息率 5.5%定价，对应目标价 6.01 港元，预期较现价 39%空间，强调“强推”评级 [10][101]

公司活动信息 - 活动类别为业绩说明会 [1] - 参与人员为通过全景路演平台参与“2024 年度海南辖区上市公司业绩说明会暨投资者集体接待日”的所有投资者 [1] - 活动时间为 2025 年 5 月 13 日下午 14:00 - 17:00 [1] - 活动地点为全景网平台 https://rs.p5w.net [1] - 上市公司接待人员包括董事长陈泰锋、副总经理（主管会计工作负责人）胡东、副总经理及董事会秘书宋岚、董事会办公室总经理及证券事务代表谭佳莹、财务会计部总经理郭冬玉 [1] 公司业务发展 车路云一体化项目 - 公司是海南省智能网联汽车“车路云一体化”应用试点示范项目承建单位，正强化顶层设计和统筹谋划，创新机制，调研探索商业化条件，开展阶段性应用落地 [1][4] - 目前处于前期研究阶段，将按规定履行决策审议和信息披露义务 [2] 产业布局 - 聚焦“大交通”产业体系，打造科技型综合交通服务集团，发展新质生产力，做强主业 [3][4] - 考察低空经济相关产业项目，寻求战略合作，探索“交通 + 低空”布局 [4] - 陵水海底智算中心运作正常，是数智化转型重要项目，未来发挥交通资源优势，研究推进新质生产力 [4] 业务项目情况 - 琼海嘉浪雅居项目可售面积 9.48 万平米，2025 年 2 月开盘销售，具体情况见后续定期报告 [4] 行业发展前景 - 《海南省“十四五”综合交通运输规划》提出，到 2025 年力争全省交通基础设施建设投资五年累计突破 2200 亿元 [2] - 海南自由贸易港封关及 G98 环岛高速公路大三亚段扩容工程等项目开工，为公司公路代建、管养、检测、交通材料等业务提供市场，助力构建交通运输综合产业体系 [2] 公司未来规划 利润增长点 - 聚焦“大交通”产业体系，补链强链，提升存量业务质效，推进房地产和文旅业务销售，培育新质生产力，探索“交通 +”业务模式，深化内部改革 [2] 市值管理与盈利能力提升 - 聚焦“大交通”产业体系，打造科技型综合交通集团，发展新质生产力，加强市值管理，实现国有资产保值增值，为投资者创造价值 [3][4] 其他问题回复 - 公司将关注控股股东海南省交通投资控股有限公司增持股份情况并及时披露 [2] - 海南交投重组后，公司将与其协同发展，构建现代综合交通运输体系，关注定期报告或临时公告 [2]

龙江交通 - 股东穗甬控股计划减持不超过3947.64万股，占总股本3% [1] - 公司主营业务为高速公路收费运营管理 [1] - 所属行业为交通运输–铁路公路–高速公路 [1] 双一科技 - 拟以1800万澳元加股权收购调整价格收购Marky Industries Pty Ltd 100%股权及特定资产 [1] - 公司主营业务为复合材料研发、生产、销售和服务 [1] - 所属行业为电力设备–风电设备–风电零部件 [1] 哈空调 - 控股股东获中信银行不超过3200万元贷款承诺用于增持股份 [1] - 公司主营业务为高、中、低压空冷器设计、制造和销售 [2] - 所属行业为机械设备–通用设备–制冷空调设备 [2] 兆威机电 - 股东清墨投资拟减持不超过360.31万股，占总股本1.50% [2] - 公司主营业务为微型传动系统、微型驱动系统研发、生产和销售 [2] - 所属行业为电力设备–电机Ⅱ–电机Ⅲ [2] 中文在线 - 董事及高管拟合计减持不超过87.71万股，占总股本0.1203% [2] - 公司主营业务为数字阅读产品、数字出版运营服务和数字内容增值服务 [2] - 所属行业为传媒–出版–大众出版 [3] 力鼎光电 - 股东拟减持不超过1221.13万股，占总股本3.00% [4] - 公司主营业务为光学镜头设计、生产和销售 [4] - 所属行业为计算机–计算机设备–安防设备 [4] *ST鹏博 - 总经理高明华辞职 [4] - 公司主营业务为互联网接入及其相关增值服务 [4] - 所属行业为通信–通信服务–电信运营商 [5] 路维光电 - 股东国投创业基金拟减持不超过193.33万股，占总股本1.00% [5] - 公司主营业务为掩膜版研发、生产和销售 [6] - 所属行业为电子–半导体–半导体材料 [7] 捷佳伟创 - 控股股东及一致行动人拟合计减持不超过250万股，占总股本0.72% [7] - 公司主营业务为太阳能电池设备研发、生产和销售 [8] - 所属行业为电力设备–光伏设备–光伏加工设备 [9] 兖矿能源 - 或将不再取得高地资源控制权 [9] - 公司主营业务为煤炭业务、煤化工业务及电力业务 [10] - 所属行业为煤炭–煤炭开采–动力煤 [11] 永东股份 - 股东东方富海拟减持不超过473.38万股，占总股本1.26% [11] - 公司主营业务为炭黑产品、煤焦油精细加工产品研发和生产 [12] - 所属行业为基础化工–橡胶–炭黑 [12] 三七互娱 - 拟每10股派现2.1元 [12] - 公司主营业务为手机游戏和网页游戏研发、发行和运营 [12] - 所属行业为传媒–游戏Ⅱ–游戏Ⅲ [13] 盐湖股份 - 拟3亿美元收购高地资源普通股，成为其最大股东 [13] - 公司主营业务为钾肥和锂盐开发、生产和销售 [14] - 所属行业为基础化工–农化制品–钾肥 [14] 海南海药 - 股东云南国际信托拟减持不超过3892.1万股，占总股本3% [14] - 公司主营业务为药品研发、生产和销售 [15] - 所属行业为医药生物–化学制药–化学制剂 [16] 立方制药 - 拟转让迈诺威2.2184%股权，转让价格2218.37万元 [16] - 公司主营业务为医药工业及医药商业 [17] - 所属行业为医药生物–化学制药–化学制剂 [18] 致欧科技 - 3股东拟合计减持不超过1199.86万股，占总股本2.99% [18] - 公司主营业务为自有品牌家居类产品研发、设计和销售 [18] - 所属行业为轻工制造–家居用品–成品家居 [19] 普利退 - 向深交所申请复核终止上市决定 [19] - 公司主营业务为药物研发、注册、生产和销售 [20] - 所属行业为医药生物–化学制药–化学制剂 [20] 赛摩智能 - 股东厉达拟减持不超过1606.59万股，占总股本3% [20] - 公司主营业务为智能装备、自动化、信息、新能源光伏智能装备业务 [20] - 所属行业为机械设备–通用设备–仪器仪表 [21] 熵基科技 - 筹划收购龙之源55%股权并取得其控股权 [21] - 公司主营业务为智慧身份核验、智慧出入口管理、智慧办公产品及解决方案 [21] - 所属行业为计算机–计算机设备–安防设备 [22] 南京化纤 - 拟购买南京工艺装备制造股份有限公司100%股份，转型高端装备制造 [22] - 公司主营业务为粘胶短纤、莱赛尔纤维等化学纤维制造 [22] - 所属行业为基础化工–化学纤维–粘胶 [23] 北京利尔 - 拟以2亿元认购上海阵量11.43%股权 [23] - 公司主营业务为工业用高温材料及冶金炉料辅料研发设计、生产制造等 [23] - 所属行业为建筑材料–装修建材–耐火材料 [24]

泸石高速项目概况 - 泸石高速全长96 511公里 概算总投资约174 08亿元 是甘孜州第二条高速公路 [1][3] - 项目起于泸定县伞岗坪 止于石棉县大杉树 连接雅康 雅西两条高速公路 [3] - 泸定段将于今年再通45公里 全线力争2026年建成通车 [1][3] 隧道工程进展 - 海螺沟特长隧道全长4080米 地处泸定 得妥两大活跃断裂带之间 施工中遭遇突泥 涌水等地质灾害10余次 [1] - 胜利特长隧道右线长5290米 左线长5345米 穿越川西横断山脉及贡嘎山生态保护区 [1][2] - 两座隧道双幅贯通 标志着泸石高速泸定段建设进入通车倒计时 [1] 施工技术亮点 - 采用超前地质预报和智能监测系统 精准锁定风险区域 [2] - 创新采用"拱锚一体化台车"等智能装备 实现机械化换人 [2] - 胜利特长隧道采用巷道式通风系统 解决长距离通风难题 [2] 生态环保措施 - 施工产生的洞渣经检测合格后全部用于主线构造物的混凝土 [3] - 生产废水通过压滤机过滤净化后用于主线洒水降尘 [3] - 所有泥浆经环保处理转化为路基填料 [3] 项目社会效益 - 通车后泸定至石棉车程从3小时缩短至约1小时 [1][3] - 王岗坪互通至大杉树枢纽互通33公里已于2024年12月31日通车试运营 [3] - 项目建成后将形成"藏彝走廊"交通要道 [1][3]

公司通行费收入 - 2025年4月份通行费总收入为3.48亿元 [1] - 京港澳高速公路郑州至漯河段收入最高，达1.57亿元 [1] - 京港澳高速公路漯河至驻马店段收入3531.07万元 [1] - 郑栾高速公路郑州至尧山段收入5813.79万元 [1] - 郑州至民权高速公路收入4034.67万元 [1] - 德上高速公路永城段收入854.01万元 [1] - 商丘至登封高速公路收入4868.05万元 [1]

营收与利润情况 - 2025年一季度公司营业收入下降约10%，主因类金融业务板块收入下降 [1] - 2024年度公司主营收入同比下降超60%，归属于上市公司股东的净利润同比增长43.26%，扣除非经常性损益的净利润为8.27亿，同比增长34.63% [2] - 2024年度公司实现营业收入16.92亿元，同比下降63.91%，若上年同期扣除确认的轨道PPP建设服务收入，2024年收入同比下降1.80% [3] - 2024年高速公路通行费收入13.23亿元，占总营业收入的78.19%；租赁及保理业务收入2.56亿元，占总营业收入的15.16%；新能源汽车充换电公司主营业务收入合计0.86亿元，占总营业收入的5.10% [3] 业务板块问题 - 充电桩业务未赢利，受公交业务缩减、市场竞争加剧影响 [1] - 公司退出地铁一号线后，将以交通基础设施和新能源产业为投资重点 [2] 高速公路业务规划 - 正在实施莞深高速及龙林高速改扩建工程，关注其他优质高速公路收购机会，探索省内及集团系统内优质路产资源 [2][4] - 莞深高速改扩建工程总投资177.48亿元，资本金内部收益率为5.69%，贷款利率下降能一定程度节约成本，但具体金额不确定 [2] - 莞深高速改扩建期间车流预计受一定负面影响，2025年一季度车流量与上年同期基本持平 [3] 资产配置与运营 - 2024年末总资产同比下降40.86%，主因退出一号线建设公司 [3] - 公司将聚焦主责主业，沿产业链延伸布局，投资并购优质资产，处置低效资产，结合降本增效提升运营效率，完善风险管控体系 [3] 未来盈利驱动因素 - 莞深高速改扩建完成后，高速公路通行费收入预计大幅增长 [3] - 对外投资单位东莞证券、虎门大桥等每年贡献稳定利润约2亿元 [3] - 新能源汽车充换电业务通过降本增效提升经营效益，积极寻找优质资产并购机会提升盈利能力 [3] 行业发展前景 - 高速公路作为现代化基础设施体系战略支点，预期投资规模将持续扩大，发展前景广阔 [4] - 至2024年底，东莞新能源车保有量约31.31万辆，同比增长46.81%，充电需求处于释放阶段，充电业务发展空间大 [4]

云南省高速公路融合发展政策解读 政策背景与现状 - 云南省高速公路里程达10758公里，居全国第2位，覆盖124个县（市、区），为经济社会发展提供支撑 [1] - 受地形地貌影响，高速公路桥隧比高、单公里造价高、投资大、回收周期长，部分项目经营压力大 [1] - 高速公路与沿线产业、资源融合不足，经济效益有待提升 [1] 存量高速公路盘活措施 - 鼓励盘活低效资产，开发沿线资源，专业化、市场化实施"高速+"项目 [1] - 支持经营单位发挥主体作用，引导民间资本参与"高速+"项目建设运营 [1] 新建/改扩建高速公路规划 - 鼓励在可研报告中设立融合发展专篇，整体谋划、并行审批（核准、备案） [1] - 沿线政府需做好土地综合利用专项规划与国土空间规划衔接 [1] 融合发展路径 - 支持"高速+工业""高速+文旅""高速+光伏""高速+物流""高速+石材""高速+数智"等模式 [2] - "高速+文旅"：引导服务区、收费站发挥景区出入口功能，打造路域新景区 [2] - "高速+物流"：依托口岸、园区建设物流枢纽，发展"线外物流"；依托服务区建设物流基地，发展"线内物流" [2] - "高速+数智"：依法采集分析数据，推动数据资产入表，整合客货流数据为决策提供指标 [2] 政策实施目标 - 2025年6月底前推出一批"高速+"项目，总结推广经验 [2] - 全面提升高速公路项目综合经济效益，实现可持续发展 [2]

高速服务区转型升级趋势 - 呈坎服务区从传统中转站升级为短途游目的地，增设酒店、休闲广场等设施，实现与5A级景区互联互通[1][5][7] - 改造后服务区到景区距离从25公里缩短至1.5公里，节省半小时车程[5][7] - "五一"期间车流量达9万辆次同比增长40%，带动景区客流增长50%[16] 交旅融合创新模式 - 呈坎服务区打造"快进慢游"体系，形成"服务区引流-景区消费-周边住宿"闭环效应[7][9][16] - 增设非遗体验项目如徽戏表演、炒茶技艺等，吸引研学游群体[13][14] - 临沂服务区设置非遗花灯制作摊位，端午节将举办包粽子活动[26][28][30] 特色主题服务区案例 - 临沂服务区建筑面积3万平方米，采用山势造型设计，"五一"车流量7.5万辆次同比增长36%[19][21][30] - 长沙湾服务区以蓝鲸造型为地标，举办渔歌展演活动，构建"交通+农文旅商"融合模式[33][35][37] - 山东高速推出婚庆主题、泰山文化主题等差异化服务区[32] 硬件服务升级方向 - 临沂服务区配备星级标准卫生间与智能引导系统，设置司机专属休息区[24] - 呈坎服务区新增互通立交和自助缴费系统，实现东西区与景区无缝衔接[5][7] - 休闲广场提供炊具租赁和食材采购服务，满足聚餐需求[10][11]