投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][3] 核心观点 - 公司饲料销量延续增长，分拆上市助力公司海外发展，维持"买入"评级 [3] - 公司饲料销量延续增长吨利改善，海外饲料销量增长动能强劲持续成长 [4] - 分拆海大控股港股上市有助于提升其融资能力及公司整体估值水平 [5] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收96094亿元，同比增长1324%，归母净利润4142亿元，同比增长1431% [3] - 2025年第三季度营收37263亿元，同比增长1443%，归母净利润1504亿元，同比增长034% [3] - 2025年前三季度毛利率1113%，同比下降020个百分点，净利率454%，同比上升007个百分点 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为5148亿元/5739亿元/6172亿元，对应EPS为309元/345元/371元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为191倍/171倍/159倍 [3] 饲料业务 - 2025年前三季度饲料业务总销量同比增长440万吨，同比增长24% [4] - 水产料、猪料、禽料销量分别同比增长90万吨、170万吨、180万吨 [4] - 预计2025年全年国内饲料销量同比增长20%，海外销量同比增长40% [4] - 2025年第三季度受益于产品结构变化，饲料单吨净利同比提升10元/吨 [4] 生猪养殖业务 - 2025年第三季度公司实现生猪出栏约150万头，预计2025年全年生猪出栏640-650万头 [4] - 2025年第三季度公司生猪综合养殖成本约13元/公斤，其中自繁自养成本122-124元/公斤 [4] - 预计2026年第一季度自繁自养成本将降至12元/公斤 [4] 分拆上市与海外发展 - 2025年10月17日公司公告拟分拆控股子公司海大控股至港交所主板上市 [5] - 分拆前公司将把下属境外与饲料、种苗和动保产品生产经营相关的子公司股权重组至海大控股旗下 [5] - 海大控股未来将聚焦在亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区独立经营饲料、种苗和动保业务 [5] - 2024年海大控股模拟合并净利润755亿元，同比增长42% [5] - 分拆上市有助于提升海大控股融资能力及公司整体估值水平，其财务状况和盈利能力仍将反映在公司合并报表中 [5]

2025年第三季度业绩 - 公司实现归母净利润15.04亿元，同比增长0.34% [1] - 公司实现扣非净利润15.23亿元，同比增长2.49% [1] - 业绩符合预期，饲料主业销量实现较好增长 [1] 未来战略与展望 - 公司战略目标为2030年饲料销售总量达到5150万吨 [1] - 公司将稳步提升国内产能利用率和市场份额 [1] - 公司将进一步加快海外饲料业务的拓展，目标清晰且可兑现度高 [1] 业务进展与资本运作 - 公司生猪养殖业务稳健推进 [1] - 公司拟将控股子公司海大控股分拆至香港联交所主板上市 [1] - 分拆上市旨在助力公司海外业务快速发展 [1]

板块整体表现 - 饲料板块在10月21日整体上涨1.83%，表现优于上证指数（上涨1.36%）和深证成指（上涨2.06%）[1] - 板块内多数个股录得上涨，其中天马科技以4.04%的涨幅领涨，收盘价为14.95元[1] - 板块当日成交活跃，领涨股天马科技成交量为21.26万手，成交额达3.12亿元[1] 领涨个股表现 - 天马科技涨幅最大为4.04%，海大集团上涨2.80%至59.02元，播恩集团上涨2.49%至12.78元[1] - 路斯股份和正虹科技分别上涨2.44%和2.41%，收盘价分别为18.04元和7.23元[1] - 部分个股如金新农和傲农生物小幅下跌，跌幅分别为0.21%和0.20%[2] 板块资金流向 - 饲料板块整体呈现主力资金净流出1.51亿元，游资资金净流出2135.89万元[2] - 散户资金为板块提供支撑，当日净流入1.73亿元[2] - 个股资金流向分化明显，大北农主力净流出1551.73万元，而乖宝宠物主力净流入710.58万元[3] 个股资金流向详情 - 邦基科技、禾丰股份和路德环境主力净流出占比居前，分别达9.95%、16.91%和18.91%[3] - 播恩集团和正虹科技的散户资金净流入占比显著，分别为13.65%和5.69%[3] - 傲农生物尽管股价微跌0.20%，但散户资金净流入966.78万元，占比3.92%[2][3]

海大集团分拆海外业务上市 - 公司计划将旗下境外饲料、种苗及动保业务整合至子公司海大国际控股有限公司，并推动其赴香港联交所主板上市 [1][2] - 分拆后公司仍将保持对海大控股的绝对控股权，承诺至少五年内持股比例不低于75%，本次发行股份数量不超过发行后总股本的25% [2] - 此举旨在拓宽国际融资渠道，借助港股优势加速境外扩张，提升国际竞争力，并助力实现2030年海外饲料销量720万吨的目标 [2] 海外业务增长表现 - 公司海外饲料销量快速增长，2023年达171万吨同比增长24%，2024年提升至236万吨同比增长约40%，2025年上半年外销量同比增长约40% [4] - 境外市场收入显著提升，2023年为109.35亿元，2024年增至143.39亿元，占营业收入比重从9.42%提升至12.51% [4] - 2025年上半年境外收入为82.18亿元，同比增长10.87%，占营收比重达13.97%，增速居各区域之首 [4] 公司整体财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营收960.94亿元，同比增长13.24%，归母净利润为41.42亿元，同比增长14.31% [6] - 第三季度单季营收为372.63亿元，同比增长14.43%，归母净利润为15.04亿元，同比增长0.34% [6] - 尽管生猪养殖盈利收窄，但国内外水产饲料和国内猪料销量高增长带动三季度主业盈利增长，估算饲料外销量同比增长15%—20% [6] 饲料行业出海趋势 - 在国内饲料行业竞争加剧的背景下，开发海外市场成为饲料龙头企业的普遍选择，海外市场正成为新的竞技场 [1][8] - 新希望作为率先出海代表，1999年即在越南设厂，目前已在多国建立产业链，计划未来3—5年在海外实现300万—400万吨新增产能 [8] - 后布局者如粤海饲料等也已进入越南市场，2023年签约“越南粤海饲料有限公司10万吨高档水产生产线项目” [8] 海大集团海外战略布局 - 公司海外布局从越南起步，东南亚是重点区域，2024年越南是海外销售绝对量最大区域，销量增速为25%—30%，印尼是第二大国家，销量增速超40% [8] - 新成立的海大控股将聚焦亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区，避开竞争激烈的东亚红海市场 [1][9] - 公司看好非洲和拉丁美洲增长潜力，认为这些地区竞争程度小于国内，符合其产品定位 [9]

股价与交易表现 - 10月20日公司股价微涨0.13%，成交额为3657.18万元 [1] - 当日融资买入391.38万元，融资偿还349.84万元，实现融资净买入41.54万元 [1] - 截至10月20日，公司融资融券余额合计为1.40亿元，其中融资余额1.39亿元，占流通市值的1.92% [1] 融资融券情况 - 公司当前融资余额处于近一年90%分位水平，处于高位 [1] - 10月20日融券偿还2100股，融券卖出5600股，卖出金额4.45万元 [1] - 融券余量为10.98万股，融券余额87.18万元，同样超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司基本业务 - 公司主营业务包括饲料及饲料原料贸易、肉禽业务、生猪业务，并涉猎动物药品、养殖设备、宠物医疗等 [1] - 主营业务收入构成为：禽产业38.68%，饲料产品35.89%，饲料原料13.84%，猪产业9.47%，其他2.12% [1] 股东与股权结构 - 截至6月30日，公司股东户数为2.16万，较上期减少6.86% [2] - 人均流通股为42164股，较上期增加6.55% [2] - 香港中央结算有限公司为第十大流通股东，持股3208.25万股，相比上期增加795.17万股 [3] 财务业绩 - 2025年1-6月公司实现营业收入174.07亿元，同比增长16.27% [2] - 2025年1-6月公司归母净利润为2.33亿元，同比增长784.44% [2] 分红记录 - 公司A股上市后累计派现10.07亿元 [3] - 近三年公司累计派现1.58亿元 [3]

分拆上市核心举措 - 公司计划将境外饲料、种苗及动保业务整合至子公司海大国际控股有限公司，并推动其赴香港联交所主板上市 [1] - 分拆后公司仍保持对海大控股的绝对控股权，承诺至少五年内持股比例不低于75%，发行股份数量不超过发行后总股本的25% [2] - 分拆上市旨在拓宽国际融资渠道，借助港股优势加速境外扩张，提升品牌影响力与竞争力，优化资本结构，并支持完成2030年海外饲料销量720万吨的目标 [2] 海外业务增长表现 - 公司海外饲料销量快速提升，2023年达171万吨同比增长24%，2024年提升至236万吨同比增长约40%，2025年上半年外销量同比增长约40% [4] - 境外市场收入显著增长，2023年为109.35亿元，2024年为143.39亿元，2025年上半年为82.18亿元同比增长10.87%，占营收比重从9.42%提升至13.97% [4] - 2024年年报将“国际化”列为未来核心战略，已布局区域可支撑完成2030年720万吨海外目标 [5] 行业出海战略布局 - 除公司外，新希望、粤海饲料等头部企业也在加速出海，海外市场成为新的竞技场 [1] - 新希望作为率先出海代表，1999年在越南设厂，计划未来3-5年在海外实现300万-400万吨新增产能 [7] - 公司从越南起步，东南亚为重点区域，2024年对越南饲料销售增速为25%-30%，印尼销量增速超40% [7] 新兴市场战略转向 - 海大控股未来将聚焦亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区，避开竞争激烈的东亚市场 [8] - 公司看好非洲及拉丁美洲增长潜力，认为这些地区饲料竞争激烈程度小于国内 [8] - 非洲人口快速增长、城市化加速，饲料供给缺口显著；拉丁美洲畜牧业基础良好，对高质量饲料需求旺盛 [8]

分拆上市核心信息 - 海大集团计划将控股子公司海大国际控股有限公司分拆至香港联交所主板上市 [1] - 海大控股成立于2025年9月17日，成立仅一个月即计划分拆，旨在成为海外业务核心经营主体 [1][3] - 分拆完成后，海大集团承诺长期保持对海大控股的绝对控股权，上市后5年内持股比例不低于75% [7] 海大控股业务与财务概况 - 海大控股未来将聚焦在亚洲（不含东亚）、非洲和拉丁美洲三个地区独立经营饲料、种苗和动保业务 [5] - 2022至2024年模拟合并营业收入分别为70.6亿元、90.97亿元和117.04亿元，净利润分别为2.9亿元、5.3亿元和7.5亿元 [6] - 2022至2024年末模拟合并资产总额分别为43.8亿元、51.95亿元和64.0亿元，净资产分别为12.0亿元、30.0亿元和38.3亿元 [6] 海大集团近期业绩 - 2025年前三季度实现营业总收入960.94亿元，同比增长13.24%，归母净利润41.42亿元，同比增长14.31% [3][8] - 第三季度营业收入372.63亿元，同比增长14.43%，但归母净利润仅微增0.34%至15.04亿元，盈利增速有放缓趋势 [8] - 前三季度销售毛利率11.13%，销售净利率4.54%，较2024年同期的4.47%略有提升 [8] 海外市场战略与布局 - 海外业务已成为坚实的业绩基础，公司目标将海外饲料销量占比从2024年的13%提升至20%以上 [3][10] - 已在越南、埃及、印尼等10余个国家落地"全产业链+技术服务"模式，越南和印尼是核心基本盘市场 [10] - 将重点发力非洲和拉丁美洲新市场，泰国、厄瓜多尔新生产基地正在建设中 [11] 分拆上市的战略动因 - 国内饲料市场集中度已提升至65%，TOP20企业竞争激烈，而海外新兴市场仍处于增量阶段 [3] - 分拆上市旨在突破融资约束，借助国际资本市场资源加快境外业务发展，提升公司整体盈利能力 [7] - 公司资产总计508.16亿元，负债合计242.82亿元，财务结构稳健，为分拆及扩张提供支撑 [9]

行业投资评级 - 维持农林牧渔行业“推荐”评级 [1][9] 核心观点 - 生猪行业进入调控期，政策具有持续性，看好低成本头部猪企的价值重估机会 [1][16] - 家禽板块基本面有望改善，需关注周期边际变化 [2][27] - 动保行业竞争格局有望优化，非洲猪瘟疫苗临床试验推进是关键进展 [3][35] - 宠物经济持续火热，国产品牌处于快速发展阶段 [9][55] - 转基因种子商业化进程持续推进，饲料行业集中度有望提升 [7][8][46] 生猪板块 - 政策调控持续深化，旨在使猪价恢复合理区间，调控模式预计为“调控-加码-修正” [1][16] - 短期猪价仍面临下行压力，因下半年出栏量可能增加及大猪库存有待消化 [1][16] - 2025年8月末能繁母猪存栏4038万头，环比下降0.1% [15] - 2025年8月规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量3350万头，同比增加29.6% [15] - 投资机会主要来自低成本企业的业绩兑现和分红提升带来的价值重估，首推牧原股份、温氏股份 [1][16] 家禽板块 - 2025年9月白羽鸡祖代更新量为13.68万套，2025年1-9月累计祖代更新80.33万套 [2][27] - 2024年祖代雏鸡更新150.07万套，其中进口占比45%，自繁占比55%；2025年前三季度进口占比下降至41%，自繁占比升至59% [2][27] - 进口种源来自法国，品种包括哈伯德、AA、罗斯祖代 [2][27] - 2025年10月18日白羽鸡商品代鸡苗价格3.40元/只，毛鸡价格3.40元/斤，鸡肉综合售价8572元/吨 [25] - 推荐圣农发展、立华股份 [2][27] 动保板块 - 行业竞争格局有望改善，农业农村部支持优化兽药产业结构，鼓励创新与淘汰落后产能 [3][35] - 非洲猪瘟亚单位疫苗取得临床批件，临床试验时间约5-6个月，是商业化进程的关键环节 [3][35] - 基于格局改善和疫苗进展，推荐科前生物、瑞普生物 [3][35] 种植板块 - 2025年10月17日全国玉米现货价2181元/吨，周环比下降1.5%；全国小麦现货均价2452元/吨，周环比上升0.3% [39] - 2025年10月17日全国猪粮比价为4.95 [39] - 2025年8月进口谷物及谷物粉160万吨，同比下降41.4%，其中玉米进口量同比下降90.7% [39] - 转基因种子商业化利好研发领先企业，建议关注苏垦农发、隆平高科、登海种业 [7][44] 饲料板块 - 2025年10月17日育肥猪配合饲料价格3.34元/公斤，月环比下降10元/吨 [45] - 2025年8月全国工业饲料产量2936万吨，环比增长3.7%，同比增长3.8% [45] - 饲料中玉米用量占比32.9%，豆粕用量占比14.3% [45] - 行业集中度有望持续提升，推荐海大集团 [8][46] 宠物板块 - 2024年中国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3002亿元，同比增长7.5% [55] - 宠物猫消费市场规模1445亿元，同比增长10.7%，增速高于宠物犬市场 [55] - 2024年宠物犬猫数量1.24亿只，单只犬年消费2961元，单只猫年消费2020元 [55] - 2025年9月部分国产品牌增长强劲，如乖宝宠物旗下弗列加特同比增85% [55] - 推荐宠物食品板块的乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份，以及宠物医疗板块的瑞普生物 [9][56] 行业表现与重点公司 - 截至2025年10月17日，农林牧渔行业近1月表现-5.1%，近3月表现6.7%，近12月表现19.7% [4] - 报告列出了12家重点公司的盈利预测与估值，投资评级均为“买入” [10][64]

投资评级 - 对公司的投资评级为“买入”（维持）[1][2] 核心观点 - 公司是国内饲料龙头，持续推进核心能力建设、规模扩张及国际化战略，竞争优势有望不断增强 [2] - 公司2025年前三季度业绩符合预期，收入保持较快增长，主要得益于饲料销量保持较快增长 [1][6] - 公司饲料产品力在海外市场具有很强的竞争力，并已提前布局种苗、动保产业以匹配未来竞争需要 [6] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现总营业收入960.94亿元，同比增长13.24% [1] - 2025年前三季度实现归母净利润41.42亿元，同比增长14.31% [1] - 2025年前三季度实现扣非后归母净利润41.77亿元，同比增长18.71% [1] - 2025年第三季度单季实现营业总收入372.63亿元，同比增长14.43% [6] - 2025年第三季度单季实现归母净利润15.04亿元，同比增长0.34%，净利润增速回落主要受投资收益下降拖累 [6] 盈利能力分析 - 2025年前三季度综合毛利率同比下降0.2个百分点至11.13% [6] - 2025年前三季度期间费用率同比下降0.33个百分点至5.94% [6] - 销售费用率同比下降0.06个百分点至2.33%，管理费用率同比下降0.12个百分点至3.4%，财务费用率同比下降0.15个百分点至0.21% [6] - 受益于费用率下降，净利率同比提升0.07个百分点至4.54% [6] 国际化战略进展 - 在东南亚地区，以越南、印尼为核心，积极拓展孟加拉国、柬埔寨、缅甸等市场 [6] - 在非洲，以埃及为桥头堡，逐步向东非、中非延伸，积极开拓尼日利亚、坦桑尼亚、乌干达等市场 [6] - 在南美洲，以厄瓜多尔为根据地，准备开拓巴西、智利等周边国家 [6] - 海外市场竞争激烈程度小于国内，公司饲料产品力在海外市场具有很强的竞争力 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年每股收益（EPS）为3.07元，对应市盈率（PE）为20倍 [2][7] - 预计公司2026年每股收益（EPS）为3.47元，对应市盈率（PE）为18倍 [2][7] - 预测2025年营业总收入为1,292.20亿元，2026年为1,444.83亿元 [7] - 预测2025年归母净利润为51.01亿元，2026年为57.74亿元 [7]

公司产能布局与扩张策略 - 公司目前畜禽料产能布局较为完善 [1] - 未来公司倾向于以轻资产模式进行产能扩张 [1]