财务表现 - 2025年第一季度营收44.27亿元（人民币，下同），同比增长18.9% [2] - 净利润同比下降28.92%至4.17亿元，调整后净利润率从16.6%降至13.3% [2][3] - 销售成本同比增长17.2%至24.69亿元，毛利增长21.1%至19.58亿元 [3][4] 成本压力 - 销售及分销开支同比激增46.7%至10.21亿元，主要因直营店投资和收购永辉超市贷款利息 [3][4] - 一般及行政开支增长26.6%至2.42亿元 [3] - 海外直营店相关开支同比飙升71.4%，导致单店成本高企且毛利率极低 [5] 海外扩张 - 海外门店总数达3213家，同比净增617家，其中北美门店数量翻倍至375家 [5][6] - 区域分布：亚洲（中国除外）1663家、北美375家、拉丁美洲646家、欧洲301家 [6] - 面临关税政策变化及跨区域运营复杂性挑战 [6] 国内市场挑战 - 同店销售出现中个位数同比下滑，反映经营效率下降 [6] - "低价"策略优势减弱，消费升级导致商品品质需求提升 [6] - 竞争对手挤压市场份额，行业竞争白热化 [6] 潮玩业务TOPTOY - 营收同比增长59%至3.4亿元，但IP原创能力弱于泡泡玛特 [7] - 采用大IP联名模式，2024年授权费用支出达4.21亿元，较2022年增长136% [7] - 2024年推出40余起IP衍生品联名活动，涉及三丽鸥、蛋仔派对等 [7] 资产负债 - 负债总额从77.65亿元暴增至155.08亿元，近乎翻倍 [7][8] - 资产负债率从42.85%攀升至59.22% [7] - 权益及负债总额增长44.5%至261.86亿元 [8]

无印良品定价策略与消费者反馈 - 核心观点：无印良品在中国市场因定价过高引发消费者质疑，同时面临产品质量与竞品围剿的双重挑战，公司通过降价、扩张门店及推出低价子品牌试图挽回市场 定价争议 - 新款商品定价接近消费者心理价位的两倍，涵盖服饰、鞋帽、食品、家居等品类，社交平台普遍吐槽"价格应是日元单位"[3][5] - 典型高价案例：木制垃圾桶售价158元，被调侃"唯一缺点是缺钱"[12] - 中日价差仍存：2025年4月对比显示日本售价约为中国7折（如速食咖喱日本17.48元 vs 中国24元）[19][21][22] 产品质量问题 - 消费者投诉品控缺陷：短袖开线、衣服起球、实木桌子自然开裂，客服处理态度消极[12][14] - 监管处罚记录：2023-2025年因销售不合格产品被罚4次，涉及剪刀、香薰机、短袖等，最高单次罚款超3万元[17][18] 市场策略调整 - 降价行动：2014年起连续十余次调价，2019年最大降幅达50%，目标实现中日同价，但实际仍存在30%价差[19][22] - 门店扩张：2024财年净增47家中国门店至408家，5-6月密集新开17家，保持一线城市重心[22][24] - 下沉市场布局：计划2025年推出"无印良品500"低价小型店，70%商品定价低于25元人民币，面积仅为常规店1/6[22] 中国市场重要性 - 财务贡献：2024财年中国营收1182亿日元（约56.28亿元），占全球近20%，2024年9-12月同店销售连续4个月增长[24] - 战略地位：中国为最大海外市场，门店数量仅次于日本，近年开设全球首家农场概念店及北京旗舰店强化本地化[24][26] - 对比欧美困境：2020年美国子公司濒临破产负债6400万美元，日系简约风格在欧美接受度有限[25] 竞争环境挑战 - 本土平替冲击：网易严选、名创优品等以极致性价比抢占市场，名创优品导致无印良品2017年起在华销售负增长[28] - 品牌定位矛盾：消费者将"无印良品"视为风格而非品牌，网购平台同款垃圾桶价格仅20元（vs无印良品158元）[29][32] - 核心矛盾：需平衡降价策略与高端品牌形象，避免陷入低价混战[33]

核心观点 - 无印良品在中国市场因定价过高引发消费者集体质疑，社交平台出现大量关于价格与心理预期不符的吐槽 [1][7] - 公司虽尝试通过降价策略缩小中日价差，但实际对比显示日本售价仍比中国低30%左右 [13][14] - 中国市场对无印良品全球战略至关重要，2024财年中国营收占比达20%，但面临本土平价品牌的激烈竞争 [15][18] 价格争议 - 消费者普遍反映新款商品定价接近心理预期价位的两倍，典型例子包括158元的木制垃圾桶 [7] - 部分商品存在品控问题，如短袖开线、衣服起球、实木桌子开裂等质量问题 [7] - 2023-2025年间因销售不合格产品被上海市场监管部门处罚4次，涉及剪刀、香薰机、短袖等产品 [11][12] 价格调整策略 - 2014年起在中国实施十余次降价，2019年最大降幅达50%，目标是与日本市场同价 [13] - 2023年公司宣称中日价差已基本消除，但实际对比显示日本售价仍为中国市场的70%（如咖喱食品日本17.48元 vs 中国24元） [13][14] - 计划2024年夏季在中国推出"无印良品500"低价店，主打500日元（约25元）以下商品，面积仅为常规店的1/6 [14] 中国市场表现 - 2024财年中国门店净增47家达408家，2024年5-6月单月新开17家门店 [14] - 2024年9-12月中国区同店销售额连续4个月同比增长，2024财年中国营收达1182亿日元（56.28亿元）占全球20% [15] - 2025财年Q1（2024年9-11月）母公司良品计划销售额同比增21.3%至1976亿日元（94.09亿元），营业利润增58.2% [15] 竞争环境 - 面临网易严选、名创优品等本土平价品牌的围剿，同类产品价格仅为无印良品的1/5（如20元 vs 100元的垃圾桶） [18][19] - 名创优品等竞品凭借极致性价比抢占市场，导致无印良品2017年起在华销售出现负增长 [18] - 消费者将"无印风格"与品牌本身分离，更倾向选择价格更低的同类风格产品 [19] 战略调整 - 在中国开设全球首家农场概念店（2023年）和商品最全旗舰店（2024年）强化本地化 [15] - 因美国市场表现不佳（2020年子公司负债6400万美元），战略重心转向亚洲尤其是中国市场 [15][16] - 需平衡价格与品牌定位的矛盾，避免陷入与本土品牌的低价竞争 [18][19]

股价表现与市场反应 - 名创优品美股股价单日大跌17.6%至18.29美元/股，市值较年初蒸发超20亿美元 [1] - 港股股价单日跌幅达18.2%，市值缩水近百亿港元，低于其收购的永辉超市当日市值 [1] - 高盛下调美股目标价至23.4美元，预计经调整营业利润同比下滑5%；摩根大通目标价降至21美元；中金预计2025-2026年经调整净利润分别减少14%、8% [1] 一季度财务表现 - 总收入44.27亿元，同比增长18.9%；期内利润4.17亿元，同比锐减28.9%；经调整净利润5.87亿元，低于2024年同期的6.17亿元 [2] - 毛利率提升0.8个百分点至44.2%，主要受益于海外市场和潮玩子品牌TOP TOY的快速发展 [2] - 经调整净利润退回2023年第二季度水平，创近七个季度新低 [2] 费用控制与扩张策略 - 销售及分销开支10.21亿元，同比增长46.7%，占当期毛利52.2%；销售费用率达23.1%，同比提高4.4% [4] - 海外直营店数量从281家增至548家，TOP TOY直营店从17家增至40家，同比增速超135% [4] - 租金、折旧摊销及人工成本合计同比飙升71.4%，重资产模式拖累利润 [4] 品牌升级与IP战略 - 推进"小改大、老换新"战略，新开门店平均面积约300平方米，裁撤低效店铺 [5] - 开设MINISO LAND IP联名集合店，定位从生活家居零售商转型为IP设计特色零售集团 [5] - IP授权费用同比增长39.6%，超150个IP库主要通过授权获得 [6] 国内增长瓶颈与海外扩张 - 国内门店首次环比缩减，内地直营店数量同比减少31.0%，合伙人及代理门店净减少106家 [7] - 内地收入24.94亿元，同比仅增长9.1%，同店销售额持续下滑 [11] - 海外新增门店数占比达71.9%，成为主要增长驱动力 [7] TOP TOY业务表现与挑战 - TOP TOY门店总数达280家，同比增75.0%；单季收入从9500万元增至3.40亿元，年复合增长率53.0% [12] - 2021-2023年累计亏损1.26亿元，2024年扭亏为盈实现9242.80万元利润 [14] - 依赖授权IP缺乏独特性，内部资源分配矛盾，考虑分拆赴港上市募资3亿美元 [14] 资本运作与财务压力 - 发行5.5亿美元可转债，50%用于股票回购，50%用于海外扩张及品牌建设 [6] - 收购永辉超市29.4%股份耗资62.7亿元，几乎掏空账面流动资金 [6] - 财务成本增至4900万元，为2024年同期的1.96倍，主要因可转债及贷款利息增加 [6]

展会概况 - 2025宁波出口跨境电商博览会于5月28日至30日举办，展区面积达7万平方米，汇聚2500家外贸工厂、36个跨境电商平台和190家服务企业 [1] - 展会吸引了来自全球30多个国家和地区的外商到场采购，现场人流密集，洽谈氛围热烈 [1][6] 产品多元化与创新 - 参展商涵盖大家居、宠物及婴童、电子及照明、五金工具及汽车用品、日用品及礼品等5大领域，形成"大件更全、小件更精"的供应链矩阵 [2] - 木语文化针对不同市场需求提供定制化服务，例如日本市场偏好卡通IP木质玩具，欧洲青睐维京人形象产品 [2] - 宁波青云休闲用品有限公司钢结构鸡笼产品出口订单显著增长，月均订单量突破1万套，主要因美国家庭自养自足需求上升 [2] - 樱奇厨具从贴牌代工转向自主品牌运营，其中高端燃气烧烤炉产品凭借钣金件加工、喷涂及搪瓷工艺技术优势难以被替代 [3] - 傲利智能沙发植入电摇助眠、语音控制等创新功能，去年推出的智能沙发新品数月内收获10个柜出口订单 [3] 供应链与海外布局 - 樱奇厨具通过海外仓备货策略规避关税影响，并积极拓展俄罗斯、中东市场 [4] - 傲利智能在菲律宾设立工厂承担30%产能，计划进一步扩充产能并考察其他海外设厂地点 [4] - 马来西亚工厂组团参展，展示美式家具、板式家具等品类，提供"本土设计+源头生产"跨境供应链资源 [5] - 物流模式创新，企业采用海外仓一件代发或半托管服务实现就近备货和快速响应 [5] 营销与渠道拓展 - 展会邀请全球百万级网红与中国卖家面对面沟通，帮助链接海外社交媒体红人 [5] - 越南BAOBAO Express组织百人采购团参会，部分贸易商已与工厂达成初步合作意向 [6]

机构：国联民生证券 研究员：邓文慧/曹晶 事件 20.9%/19.7%/20.2%；经调净利润分别为28.56/36.77/45.61 亿元， 对应增速分别为 4.97%/28.74%/24.04%；经调净利润对应PE 分别为14X/11X/9X。鉴于公司供应链优势及IP转化能力强 化，全球化战略持续推进，维持"增持"评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；市场竞争加剧；海外市场开发不及预期。 名创优品发布截至2025 年3 月31 日止3 个月的未经审计季度财务业绩。2025Q1公司实现收入44.3 亿 元，同比增长18.9%，毛利率为44.2%，同比增长0.8pct,实现经调整净利润5.9 亿元，同比下滑4.8%。 国内同店呈现改善趋势，门店网络战略精细化伴随消费环境的改变，名创中国积极应对，追求高质量的 发展，将同店提升确立为战略核心。从业绩兑现看，年初至今公司同店销售呈现显著改善，2025Q1 在 去年同期高基数基础上下降中个位数，较2024Q4、2024Q3 降幅大幅收窄，且五一期间实现转正。拆分 量价看，Q1 客单价与去年同期持平，同店下滑主要源于客流量中低个位数下降，但Q2 以来客单和客流 量均有改 ...

天眼查App显示，近日，南昌米灿电子有限公司成立，法定代表人为熊飞鹏，注册资本500万人民币， 南昌晨阔跃贸易有限公司、南昌亿米亨企业管理有限公司持股。 序号股东名称持股比例1南昌晨阔跃贸易有限公司60%2南昌亿米亨企业管理有限公司40% 来源：金融界 企业名称南昌米灿电子有限公司法定代表人熊飞鹏注册资本500万人民币国标行业居民服务、修理和其 他服务业>机动车、电子产品和日用产品修理业>其他日用产品修理业地址江西省南昌市西湖区抚生南 路666号南昌大悦城购物中心1层L1-19、L1-20号商铺企业类型其他有限责任公司营业期限2025-5-28至 无固定期限登记机关南昌市西湖区市场监督管理局 经营范围含电子产品销售，新能源汽车换电设施销售，新能源汽车电附件销售，汽车销售，汽车拖车、 求援、清障服务，汽车零配件零售，智能车载设备销售，轮胎销售，通讯设备修理，机动车修理和维 护，旧货销售，电车销售，通用设备修理，通讯设备销售，卫星移动通信终端销售，移动通信设备销 售，移动终端设备销售，光通信设备销售，通信设备销售，计算机软硬件及辅助设备批发，计算机软硬 件及辅助设备零售，计算机及办公设备维修，办公设备销售，音响设 ...

核心观点 - 无印良品因定价过高和产品质量问题引发消费者质疑，面临品牌定位与市场接受度的矛盾 [3][5][9][10] - 公司通过连续降价、加速门店扩张和推出低价小型店铺策略应对中国市场挑战，但中日价差仍存在（日本约为中国价格的7折）[15][16] - 中国市场对无印良品至关重要，2024财年中国营收占比近20%，同店销售额连续4个月增长，公司持续加码本地化探索 [18][19][20] - 行业竞争加剧，面临网易严选、名创优品等平价替代品牌的围剿，2017年起在华销售增长乏力 [22][23] 定价策略与消费者反馈 - 新款商品定价接近消费者心理价位的翻倍，典型如158元木制垃圾桶引发吐槽 [9] - 部分消费者认可产品力优势，但整体定价处于同类中等偏上水平 [5] - 2014年起连续十余次降价，2019年最大降幅近50%，目标是与日本市场同价 [15] - 实际价差仍存：速食咖喱中国售价24元 vs 日本17.48元（约7折）[15] 产品质量与监管问题 - 消费者投诉产品品控问题（短袖开线、衣服起球、实木桌开裂）[10] - 2025年5月因销售不合格不锈钢剪刀等产品被罚款3万元，过去两年累计被处罚4次 [13][14] 中国市场战略 - 2024财年净增47家门店至408家，单月最高新增17家，维持一线城市重仓策略 [16] - 计划推出"无印良品500"低价小型店铺，70%商品定价低于25元，面积仅为常规店1/6 [16] - 2024财年中国区营收达1182亿日元（约56.28亿元），占全球营收近20% [18] - 本地化举措包括开设全球首家农场概念店和北京旗舰店 [18] 行业竞争环境 - 名创优品等竞品以极致性价比抢占市场，导致无印良品2017年起销售负增长 [23] - 网购平台同款商品价格仅为无印良品的1/5（20元 vs 100元）[24] - 品牌面临定位矛盾：日本定位中低端返璞归真，中国被质疑"失去初心" [22][23]

核心观点 - 无印良品在中国市场面临定价过高和品控不佳的双重挑战，消费者对其价格敏感度持续上升，同时产品质量问题频发[4][5][6][9][14] - 公司采取降价策略和推出低价小型店铺（无印良品500）以应对市场压力，但中日价格差异仍存在（中国售价约为日本1.4倍）[17][18][19][21][22] - 中国市场对公司至关重要，2024财年中国区营收达1182亿日元（约56.28亿元），占全球营收近20%，门店数量增至408家[25][26] - 面临网易严选、名创优品等本土竞品的激烈竞争，这些品牌以更低价格提供类似风格产品，对无印良品市场份额形成挤压[28][29][30][33] 价格策略 - 2014年起连续十余次降价，2019年最大降幅接近50%，目标是与日本市场同价[17][18] - 实际价格差距仍存在：日本购买价格约为中国7折（如速食咖喱日本17.48元vs中国24元）[19][21] - 计划推出单价25元左右的"无印良品500"小型店铺，面积仅为常规店1/6，70%商品低于500日元[22][23] 市场表现 - 2024年9-11月中国区同店销售额连续4个月增长，Q1全球销售额1976亿日元（+21.3%），营业利润增长58.2%[25] - 2022财年上半年中国大陆同店销售额下降6.6%，经营利润下跌19.4%，净利润暴跌27.5%[26] - 截至2024年8月财年末中国门店净增47家至408家，2023年5-6月单月新开17家[22] 产品问题 - 两年内因不合格产品被处罚4次，涉及不锈钢剪刀、香薰机、T恤等产品，最近一次罚款超3万元[14][15] - 消费者投诉集中在服饰开线起球、家居开裂等质量问题，品控与高价定位不匹配[5][6][9] 竞争环境 - 面临网易严选、名创优品、NOME等本土品牌的低价竞争，同类产品价格仅为无印良品1/5（如20元vs158元垃圾桶）[5][30] - 名创优品等竞品凭借亲民价格快速扩张，导致无印良品2017年起在华销售增长乏力[28][29] - 网购平台出现大量"无印风格"工厂产品，消费者对品牌忠诚度下降[30][33]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入44.3亿元，同比增长18.9%；毛利率为44.2%，同比增加0.8pct；经营利润7.1亿元，同比下降4.05%；经调整净利润5.9亿元，同比下降4.9%；经调整净利润率为13.3%，同比下降3.3pct [5] - 预计2025/2026/2027年公司收入205.4/244.3/282.8亿元，同比增长21%/19%/16%；预计经调整净利润为27.6/33.5/40.6亿元，同比增长1%/21%/21% [6] - 国内业务高质量发展，同店日销有望持续改善；海外业务高速增长，前置性投入使得短期内利润率承压 [9] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16,994|20,544|24,433|28,276| |收入同比（%）|23|21|19|16| |调整后净利润（百万元）|2,721|2,761|3,352|4,060| |调整后净利润同比（%）|15|1|21|21| |每股收益（元）|2.2|2.2|2.7|3.2| |P/E|17.0|16.8|13.8|11.4| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|11,656|17,334|21,630|26,742| |非流动资产|6,465|6,384|6,405|6,430| |资产总计|18,120|23,718|28,035|33,172| |流动负债|5,727|6,139|6,839|7,798| |非流动负债|2,037|2,051|2,063|2,075| |负债合计|7,765|8,190|8,903|9,873| |普通股股东权益|10,315|15,487|19,092|23,259| |少数股东权益|41|41|41|41| |权益合计|10,356|15,528|19,132|23,300| |负债和股东权益|18,120|23,718|28,035|33,172| [10] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|16,994|20,544|24,433|28,276| |增长率（%）|23|21|19|16| |营业成本|-9,357|-11,028|-12,860|-14,699| |%销售收入|-55|-54|-53|-52| |毛利|7,637|9,516|11,573|13,577| |其他收入|22|19|23|27| |销售费用|-3,520|-5,096|-6,308|-7,220| |管理费用|-932|-1,174|-1,295|-1,499| |财务费用|-93|-215|-195|-283| |其他|108|120|152|178| |营业利润|3,316|3,386|4,146|5,064| |%销售收入|20|16|17|18| |财务收入|119|195|199|246| |财务成本|-93|-215|-195|-283| |权益性投资损益|4|0|1|2| |其他|2|-91|0|0| |除税前利润|3,348|3,275|4,151|5,028| |%销售收入|20|16|17|18| |所得税|-712|-793|-943|-1,088| |净利润|2,635|2,482|3,208|3,940| |%销售收入|16|12|13|14| |归属母公司净利润|2,618|2,451|3,151|3,862| |%销售收入|15|12|13|14| |少数股东权益|18|31|57|79| |%销售收入|0|0|0|0| |经调整归母净利润|2,721|2,761|3,352|4,060| |%销售收入|16|13|14|14| [10][11] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金净流量|1,982|3,710|2,618|5,201| |投资活动现金流|-255|-308|-366|-424| |筹资活动现金流|131|235|373|246| |现金净流量|1,859|3,637|2,624|5,023| |期初现金|6,415|8,274|11,911|14,535| |期末现金|8,274|11,911|14,535|19,558| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |ROE（%）|26.3|17.8|17.5|17.4| |总资产收益率（%）|15.0|11.6|12.0|12.2| |投入资本收益率（%）|20.6|15.8|16.0|16.5| |营业总收入增长率（%）|22.8|20.9|18.9|15.7| |经调整净利润增长率（%）|15.4|1.5|21.4|21.1| |总资产增长率（%）|25.1|30.9|18.2|18.3| |应收款项周转天数|9.12|9.12|9.12|9.12| |应付款项周转天数|4.63|4.63|4.63|4.63| |存货周转天数|4.01|4.01|4.01|4.01| |总资产周转率（%）|94|87|89|87| |资产负债率（%）|43|35|32|30| |流动比率|2.0|2.8|3.1|3.3| [11]