古装剧内容创作新趋势 - 古装剧主角正经历“去奋斗化”变革，从意气风发、天命所归转向“混吃等死”、“咸鱼文学”风格，取代“逆天改命”成为新方向 [1] - 具体案例如《书卷一梦》中懒散角色宋一梦、《暗河传》中摸鱼偷懒的苏喆、《师兄太稳健》男主“苟住不浪”的安逸想法 [1] - 这一变化源于现实“996”压力，古装剧成为情绪宣泄出口，观众更倾向与“咸鱼仙子”、“佛系游医”等角色体验松弛、有趣且能自我救赎的生活 [3] 角色设定与观众情绪共鸣 - 新式角色分为“虐菜型咸鱼”和“穿越型咸鱼”，前者日常躺平但关键时刻轻松翻盘，后者以现代摸鱼哲学与古代卷王思维制造错位喜感 [5][8] - 此类设定底层逻辑类似男频故事或快穿女频故事，强调低能耗叙事，突出反差与瞬间爆发爽点，减少复杂铺垫 [5][8] - 平台方如腾讯视频提出“反宏大、反焦虑”内容策略，明确观众偏好积极情绪价值，需减少痛苦议题，满足快乐和爽感需求 [10] 创作平衡与市场接受度 - 创作需平衡喜剧底色与现实共振，角色设定需有连贯性与深度，避免仅靠设定博眼球，例如《仙台有树》通过角色行为探讨修仙意义 [9] - “反内卷”不等于“摆烂”，角色成长节奏发生变化，用温柔代替焦虑、鼓励式成长取代打压式磨炼，需在松弛与紧凑间找到平衡 [15] - 男性咸鱼角色易被理解为洒脱或反英雄，女性角色则易被误读为失去斗志，市场需突破“双强”模式，赋予女性更多元活法 [17] 长剧叙事优势与行业影响 - 长剧提供“情绪留白”优势，与短视频高强度刺激形成对比，“快乐咸鱼”角色成为情绪调频，帮助观众缓解焦虑 [16] - 古装剧从追求史诗感转向生活感，例如《卿卿日常》《田耕记》等轻松题材接受度提升，《人间烟火花小厨》票房突破一亿印证“返乡文学”吸引力 [13][15] - 平台内容布局依循情绪赛道划分，如腾讯视频提出“爱燃智议+传奇”五大类型，旨在满足不同人群情绪需求 [10]

公司近况与战略 - 公司于2025年10月28日举办以“声鸣远扬，生态焕新”为主题的秋季招商大会 [1] - 发布湖南卫视、芒果TV 2025-2026年核心内容资源，包括80余部重磅大剧和70余部重点综艺，以及晚会、短剧、微综等项目 [1] - 公司致力于构筑新价值坐标系，从内容电商、潮玩衍生等多维度布局全链路生态，并积极顺应数智时代趋势 [2] 剧集内容规划 - 4Q25至2026年储备剧集包括《咸鱼飞升》《玉茗茶骨》《太平年》《良陈美景》等作品 [2] - 公司2026年或继续重视对精品剧集的投入，深化与产业链头部公司合作 [2] - 会员业务收入有望健康增长，剧集内容成本投入或趋于稳定 [2] - 随着广电新规进一步细化，公司有望更精准发力头部内容投入，会员业务中长期具备发展空间 [2] 综艺内容规划 - 重点综艺《声鸣远扬2025》预选赛于10月28日晚正式上线播出，总冠名商为德芙，预选赛集中播出期为10月28-30日及11月4-6日，总决赛计划自11月9日起直播 [3] - 储备综艺还包括《声生不息·华流季》《乘风2026》《歌手2026》《有勇气来岛》《再见朋友》等 [3] - 重点综艺有望带来更多流量，良好的节目口碑或为广告追加与后续招商奠定基础，从而带来广告收入弹性 [3] 财务预测与估值 - 维持2025年净利润预测为11.0亿元，2026年净利润预测为17.4亿元 [4] - 现价对应48.7倍2025年市盈率和30.8倍2026年市盈率 [4] - 维持35元目标价，对应38倍2026年市盈率，较现价有21.8%的上行空间 [4]

投资评级与目标价 - 报告对芒果超媒的投资评级为“增持” [4][6] - 基于26年32倍市盈率，目标价为30.08元，当前股价为28.82元 [4][6] 盈利预测与财务表现 - 预计公司25年至27年归母净利润分别为12.16亿元、17.54亿元、19.40亿元，其中26年预测净利润同比增长44.3% [4][5] - 预计25年营业收入为126.98亿元，同比下降9.8%，但26年将回升至141.68亿元，同比增长11.6% [5][10] - 预计毛利率将从25年的27.0%回升至26年的29.0%和27年的29.5% [5][10] - 25年第三季度营收为31亿元，同比下降7%，归母净利润为2.5亿元，同比下降33.5% [9] 业务运营与增长驱动 - 广告业务呈现回暖态势，上半年广告收入同比下滑8%，但第三季度已实现同比增长 [9] - 25年第三季度公司平均月活用户达2.7亿，同比增长5%，由《锦绣芳华》、《锦月如歌》等剧集驱动 [9] - 微短剧战略加速推进，启动“AIGC微短剧创作者生态计划”，开放120+短剧剧本、AI工具并提供资金流量扶持 [9] - 全新素人选秀音综《声鸣远扬》于10月28日首播，设有三大赛道，有望成为新的头部支撑型项目 [9] - 第四季度预期上线头部项目《水龙吟》，后续储备《咸鱼飞升》、《野狗骨头》等项目 [9] - 热门综艺IP矩阵持续延展，如《花儿与少年》、《披荆斩棘》、《密室大逃脱》等系列化管线贡献主要流量 [4][9]

投资评级与基础数据 - 报告对芒果超媒的投资评级为“强烈推荐”，并予以维持 [2][7] - 当前股价为28.82元，公司总市值为53.9十亿元，流通市值为29.4十亿元 [2] - 公司总股本为1871百万股，其中已上市流通股为1022百万股 [2] 2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入90.63亿元，同比下降11.82%；归母净利润10.16亿元，同比下降29.67% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入30.99亿元，同比下降6.58%；归母净利润2.52亿元，同比下降33.47% [1] - 营业收入下降主要系公司战略收缩传统电商板块业务所致，核心平台芒果TV营业收入同比基本持平 [6] - 利润下滑主要因公司持续加大芒果TV优质内容投入和研发投入，导致互联网视频业务成本上升，毛利率同比下降2.24个百分点至26.91% [6] - 公司前三季度销售/管理/研发费用率分别同比上升2.81/0.80/0.67个百分点 [6] - 公司经营性现金流表现强劲，前三季度经营性现金流量净额为6.74亿元，同比增长307.14%；9月末资金储备规模超130亿元 [6] 核心业务运营亮点 - 在优质内容带动下，1-9月芒果TV用户月活均值同比增长约11.08% [6] - 广告业务呈现回暖态势，2025年第三季度广告收入实现同比增长 [6] - 公司独播综艺《花儿与少年同心季》、《密室大逃脱第七季》等位列2025年第三季度全网综艺累计有效播放榜前10 [6] - 2025年第三季度芒果TV上新国产长剧6部，其中《锦月如歌》、《锦绣芳华》等表现良好 [6] 未来内容储备与战略布局 - 第四季度内容储备丰富，全国性选拔类综艺《声鸣远扬》于10月28日首播，音综《声生不息·华流季》等多档热门综艺将于第四季度上线 [6] - 储备剧集包括《水龙吟》、《咸鱼飞升》等，其中《水龙吟》已于10月24日开播，上线三天芒果播放量破2亿 [6] - 公司加速微短剧战略布局，启动“千部IP联合创制生态计划”，合作方可获得项目制作成本最高50%的平台投资及额外奖励 [6] - 公司已与阅文、喜马拉雅等头部版权文学平台及优秀编剧开展IP和剧本合作 [6] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入有望达到129.5亿元、137.3亿元、144.2亿元 [7] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为13.1亿元、18.5亿元、22.5亿元 [7] - 对应的2025-2027年市盈率分别为41.3倍、29.1倍、23.9倍 [7] - 报告提及国家广播电视总局出台的若干举措预计将利好行业优质影视内容制作供给 [7]

投资评级与目标价 - 报告对芒果超媒的投资评级为“买入-A” [3][4] - 报告给出公司6个月目标价为33.95元，相较于2025年10月24日股价28.88元，存在约17.5%的上涨空间 [3][4] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年第三季度单季度收入为30.99亿元，同比下降6.58%；归母净利润为2.52亿元，同比下降33.47% [1] - 2025年前三季度累计收入为90.63亿元，同比下降11.82%；累计归母净利润为10.16亿元，同比下降29.67% [1] - 短期业绩承压主要由于战略收缩传统电商业务，但核心业务同比基本持平，其中广告业务已显现回暖修复迹象 [1] - 利润端承压也源于公司加大对优质内容和研发的投入，导致成本费用上升：2025Q3毛利率为27.59%，同比下降2.19个百分点；销售、管理、研发费用率分别同比提升3.96、1.57、0.95个百分点 [1] 未来增长催化剂 - 公司重磅综艺节目《声鸣远扬2025》已于2025年第四季度启动，联合多家一线卫视和视频平台打造，具备成为现象级爆款的潜力，有望显著拉动当季广告及会员收入增长 [2] - 公司在储备《水龙吟》、《咸鱼飞升》等近百部长剧内容 [2] - 国家广电总局在2025年8月出台政策支持丰富电视大屏内容供给，优化审查机制，公司储备剧集内容有望借此加快上线节奏，强化平台内容供给能力 [2] 盈利预测与估值 - 报告调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为134.85亿元、148.30亿元、168.97亿元 [3] - 预计同期归母净利润分别为16.88亿元、18.13亿元、21.67亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.90元、0.97元、1.16元 [3][8] - 估值方面，基于公司作为头部内容平台的地位及丰富的内容储备，报告给予其2026年35倍市盈率（PE） [3] - 根据预测，公司净利润率将从2024年的9.7%逐步恢复至2027年的12.8% [8]

财务表现 - 25Q2营业收入30.6亿元同比下滑16% 归母净利润3.85亿元同比下滑35%低于预期 [1] - 25H1营业收入59.6亿元同比下滑14% 归母净利润7.6亿元同比下滑28% [1] - 芒果TV互联网视频业务25H1收入同比下滑1.5% 营业成本同比增加12%主要因内容制作成本上升 [2] - 三费绝对值同比增3% 成本费用仍处于控制状态 [2] 业务板块表现 - 会员收入25H1达25亿元同比微增 Q1受《国色芳华》等剧集带动增长 Q2因内容平淡出现下滑 [2] - 广告收入25H1为16亿元同比下滑8% 《歌手》节目网端主导为Q2提供部分增量 [2] - 运营商业务25H1收入8亿元同比增长约7% 已呈现企稳态势 [2] - 内容电商25H1收入4.5亿元同比下滑67% 快乐购和小芒均下滑 但毛利率提升16个百分点至19% 小芒25H1实现盈利 [2] 行业与监管环境 - 国家广播电视总局实施《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》 解决内容题材及审查流程核心矛盾 [3] - 新规推动库存剧释放减少存货减值压力 审查流程改进提高资金周转和剧集ROI [3] - 内容创新题材多元化与海外引进带动优质内容需求回升 [3] 发展机遇与战略 - 储备《水龙吟》《咸鱼飞升》《野狗骨头》等剧集 歌唱节目《声鸣远扬》已启动报名 [3] - 小芒探索IP开发变现模式 芒果出海持续取得进展 [3] - 长视频行业竞争格局改善 若宏观复苏广告业务具备较大弹性 [3] 业绩预测与估值 - 下调25-27年归母净利润预测至14.22/19.03/22.97亿元（原预测18.21/22.54/25.53亿元） [4] - 参照Netflix26年PE39x与爱奇艺26年PE16x 行业平均PE28x 给予公司25年目标PE35x [4] - 对应目标市值666亿元 较2025/8/25收盘价存在31%上涨空间 [4]

剧集业务 - 公司2025年储备剧集数量较多，包括《刑侦现场》、《无声的回响》、《平凡英雄》、《合成令》、《高兴》、《火星孤儿》、《造城者》、《猎心》、《咸鱼飞升》等近十部剧集，其中多部头部剧集已获芒果TV等平台推荐 [2][3] - 公司将原计划投资影片《太空春运》的8544万元资金变更至剧集《咸鱼飞升》，显示对该剧的重视 [3] - 2024年公司剧集收入超过4亿元，2025年若储备剧集顺利上映，剧集收入有望实现同比增长 [3] 电影业务 - 公司储备影片包括《敦煌英雄》、《沙海之门》、《前程似锦》、《躺平俱乐部》、《X的故事》等，已完成摄制进入后期制作及报审阶段，有望在2025年内上映 [4] - 电影业务表现不及预期，《雄狮少年2》等多部院线影片票房不佳拖累业绩，导致2025-2027年EPS预测下调至0.15/0.19/0.22元（原预测2025/2026年为0.47/0.55元） [2] 文旅业务 - 文旅业务在已运营的"永兴坊"、"长安十二时辰"、"襄阳管家巷"三个景区基础上，新签约江苏周庄、桂林腊山、襄阳铁佛寺、大良清晖园、安阳魁星阁等项目 [4] - 文旅业务有望成为公司影视内容外的重要增长点，提供稳定收入 [2][4] 市场活动 - 2025年5月15日芒果超媒"芒果领鲜大会"上，公司剧集《咸鱼飞升》、《明月录》、《猎心》、《火星孤儿》等获得推介 [2]