行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为“强于大市”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告为IP海外复盘系列之三，聚焦于游戏巨头任天堂，旨在从其发展历程中为中国IP产业提供借鉴 [4][5] - IP潮玩行业的商业模式可分为“造星”（IP平台化）和“追星”（IP商业化）两类，海外成熟公司多为平台化公司，而中国IP产业起步较晚，目前两种模式的公司均存在发展机会 [9][76] - 相关投资标的包括泡泡玛特、布鲁可、名创优品等 [10] 公司概况：任天堂 - 任天堂已从纸牌工厂转变为市值超过1000亿美元的游戏巨头，游戏玩家数量达到1.28亿 [5][16] - 公司以硬件为基础、软件为核心竞争力，业务覆盖游戏平台、移动和IP以及其他三大板块，其中游戏平台业务收入占比超过90% [5][23] - 公司通过动漫、卡牌、手游、主题乐园、电影等方式深挖原创游戏IP商业价值，实现多元化发展 [5][16] 发展历史 - **1889-1962年**：公司乘纸牌行业复苏东风起家，从手工作坊成长为现代企业并成功上市 [6][32][36] - **1963-1977年**：纸牌业务受冲击，公司探索新方向，横井军平开发的“超级怪手”等电子玩具为后续游戏机业务奠定基础 [6][41] - **1977-2000s年**：凭借电子玩具经验切入游戏领域，推出Famicom（销量近6200万台）和Game Boy（销量超1.18亿台）等经典主机，并诞生《超级马里奥兄弟》（销量超4000万套）、《宝可梦红/绿》等经典游戏 [6][43][46] - **2000s-2020s年**：面对玩家减少，推行“扩大游戏人口”战略，NDS（搭载《成年人的脑锻炼》等游戏）和Wii（搭载《Wii Sports》，销量8290万套）大获成功，2017年推出的Switch截至2025年6月销量达1.53亿台，软件销量超14亿套 [6][49][51][52] 跨界传播与IP运营 - **马里奥IP**：商业价值约380亿美元，电子游戏是其主要形式（价值320亿美元）系列游戏全球累计销量已超过9.5亿套 通过高频游戏上新、2023年与照明娱乐合作的票房达13.3亿美元的电影、日本环球影城主题乐园及与乐高、优衣库等品牌的跨界联动实现IP扩圈 [53][56][59][60] - **宝可梦IP**：商业价值全球排名第一，约1470亿美元，其中周边衍生产品占比70%（1030亿美元） 构建了以游戏为本体、动漫和卡牌为两翼的协同生态，并通过《宝可梦GO》等手游、品牌授权、世界锦标赛等活动形成多层次、跨媒体的商业矩阵 [65][68][71][72] 财务分析 - 公司营收和利润波动与最新一代硬件产品及配套软件的受欢迎程度紧密相关，例如Switch的成功显著拉升了公司业绩 [23] - 采用“剃须刀式”商业模式，硬件销售占比下降，高利润率的软件销售占比持续上升，第一方软件占比保持在70%以上，推动毛利率和净利率呈稳定上升趋势 [24] - 分地区收入结构稳定，美洲市场占比超40%，日本和欧洲市场各占20%-25% [27] 投资建议与标的 - IP潮玩行业处于发展早期，无论是具备IP打造能力的平台化公司（如泡泡玛特），还是从事IP商业化的公司（如布鲁可）均有机会 [9][76] - 重点公司包括：泡泡玛特（9992.HK，投资评级“买入”，总市值3666亿港元）、布鲁可（300590.SZ，投资评级“买入”，总市值269亿港元）、名创优品（9896.HK，未评级，总市值554亿港元） [10][11]

事件概述 - 小米公司在9月25日发布全新小米17系列产品 [1] - 商品介绍中使用的游戏画面被网友发现高度相似任天堂出品的《塞尔达传说》 [1] - 图片下方标注为"某大型开放世界游戏" [1] 争议焦点 - 网友质疑《塞尔达传说》作为任天堂独占游戏，仅可在任天堂游戏机运行，出现在小米手机商品介绍中的合适性 [1] - 该争议引发公众对产品宣传素材合规性的关注 [1] 公司应对措施 - 截至9月26日发稿前，小米商城中的相关疑似图片已被替换 [1] - 但在其他网购平台店铺中，相关图片仍未替换 [1]

任天堂的竞争力分析 - 公司成立于1889年，最初并非从事电子游戏业务，后转型为全球知名电子游戏公司 [2] - 游戏画质虽不如竞争对手，但凭借创新设计理念保持市场领先地位 [3] - 代表角色马里奥采用反主流设计理念，由创意总监宫本茂主导开发 [3] - 《塞尔达传说》开创开放世界游戏先河，通过道具隐藏设计促进玩家互动 [3] - Switch主机通过《舞力全开》等游戏实现全年龄段覆盖，吸引非传统游戏用户 [3][4] - 前社长岩田聪曾反对手游氪金模式，但公司目前仍运营多款手游产品 [4] 椰子水价格与供应链 - 1升瓶装100%椰子水售价9.9元，低于新鲜椰青（10元/300ml）的换算价格 [4] - 中国年消耗椰子超40亿颗，海南仅供应2亿颗，大部分依赖进口 [5] - 运输损耗率3%-8%，瓶装加工可降低损耗成本 [5] - 低价策略背后存在原料采购或加工环节的未公开成本优化手段 [5] 零食行业创新趋势 - 味蕾与嗅觉受体差异使新口味开发成为技术挑战 [6] - 1954年爱尔兰Tayto公司首创奶酪洋葱味薯片，突破传统盐调味局限 [7] - 雀巢KitKat通过地域化口味创新（如北海道草莓味）打开日本市场 [7] 播客产品信息 - 「Knock Knock 世界」为声动活泼与十分之一联合出品，定位青少年全球视野培养 [9] - 更新频率为每周一三五6:00，单期时长10分钟，年费365元 [9][11][12] - 第一季覆盖2025年3月至2026年3月，支持多平台订阅 [9][17]

腾讯游戏组织架构调整 - 撤销原育碧合作部，成立全新K9合作部，由原K1助理总经理陈侃接手，直接向腾讯集团高级副总裁马晓轶汇报 [1] - 拆掉育碧、EA、动视等合作线的原有结构打散、重编、再归拢，预示着代理引进为主的旧模式正让位于更具主导性、更深嵌入的合作体系 [1] - 数月前腾讯曾以11.6亿欧元入股育碧新成立的核心IP子公司，如今再设K9合作部，将育碧纳入"长青工程"试验体系 [3] 腾讯与育碧合作战略 - 腾讯不再满足于传统代理发行角色，而是介入更深层链条，把育碧核心IP推上"长青化"轨道 [4] - 腾讯以11.6亿欧元获得育碧核心IP子公司25%股份，用长线运营逻辑接管育碧日益沉降的IP风险 [7] - 合作本质是腾讯全球化焦虑与育碧"中年危机"的互补，育碧IP具备强重启能力但运营乏力 [13] 游戏IP长青化挑战 - 真正长青不是状态而是对抗，需对抗内容自然沉降和创作惯性 [4] - 育碧陷入"清单式开放世界"困境，如《刺客信条》系列底层结构多年未变 [5] - 全球游戏产业正重新理解内容生命周期，需对抗惯性和创作疲劳 [7] 腾讯游戏运营优势 - 国内如《王者荣耀》通过高频更新、衍生内容和生态构建延长生命周期 [9] - 腾讯擅长让产品始终在线、可变，强运营能力全球领先 [16] - 游戏表现不佳时会果断调整团队以恢复创造力，维持长青 [16] 腾讯全球化布局 - 2025年Q1腾讯游戏收入595亿元，国际市场贡献166亿元同比增长23% [10] - 海外营收仍落后国内，需打造穿透文化差异的全球长青IP [10] - 全球游戏产业秩序趋于封闭，优质独立IP已成稀缺资源 [11] 育碧转型动向 - 开始拥抱曾抗拒的多人玩法、高频更新、免费入口和社交机制 [17] - 《彩虹六号》国服将于2026年春季测试，合作进入实质性阶段 [19] - 育碧态度积极，正系统性吸收腾讯的运营逻辑 [17]

产品设计 - Switch 2延续红色包装盒设计 包装内容物紧凑 [2] - 新机型尺寸增大至7.9英寸(原7英寸) 厚度变化不大 [4] - 机身采用镂空支架设计 稳固性适中 [8] - Joy-Con 2手柄升级磁吸设计 拆卸更方便且防误装 [10] - 新手柄体积增大 摇杆按键手感优化 解决漂移问题 [11] 显示性能 - LCD屏幕显示效果媲美OLED 支持HDR和高刷新率 [7] - 4K版游戏画面显著提升 如《塞尔达传说》达60帧 [17] - 掌机模式1080P/30帧运行3A大作 如《霍格沃茨之遗》 [19] - 显示性能超越PS4水平 接近SteamDeck掌机 [21] 游戏体验 - 首发独占《马力欧赛车世界》采用开放世界设计 [14][16] - 老游戏4K升级版需50元解锁 画质飞跃提升 [17] - 3A移植作品掌机模式表现优于原Switch版 [19] - 游戏开发规格接近临界值 与PS5体验差距缩小 [22] 续航表现 - 高性能游戏续航约2小时 如半小时耗电25% [24] - 续航时间较前代4小时明显缩短 [24] 目标用户 - 适合现有Switch单一设备用户升级 [25] - 吸引任天堂独占游戏忠实粉丝 [25] - 提供高性能掌机性价比解决方案 [25]

公司市值与市场表现 - 公司市值突破1000亿美元 成为日本市值第七大公司 [1] - 股价持续增长并创历史新高 主要受Switch 2上市预期及行业周期影响 [1] - 前9个月经营收益锐减 总销售收入9562亿日元(同比下降31.4%) 营业利润2475亿日元(同比减少46.7%) [2] Switch 2产品升级与预售情况 - 屏幕升级至7.9英寸 支持1080P/120Hz/HDR 主机模式实现4K输出 [1] - 日本市场首批预售申请达220万份 [1] - 中国代订服务火热 代订价格100-500元 某链接获2.1万次浏览 [1] - 分析师预计首发备货600万-800万台 或成行业最大规模首发之一 [2] 定价策略与成本压力 - 港版售价约3100元人民币 美版约3250元人民币 较初代Switch涨价50% [2] - 配套游戏价格涨至69.99-79.99美元 实体版《马里奥赛车》售价494元人民币 [3] - 美国新关税政策可能导致售价突破399美元 较现款溢价33% [3] 供应链与生产布局 - 硬件生产以中国和越南为主 中国承担全球大部分组装任务 [4] - 自2019年起在越南设厂以分散对中国供应链依赖 [4] 行业分析与战略方向 - 娱乐产业规模化消费趋势推动市值走高 [4] - 需关注新科技转型与消费趋势变化 加强内容创新以保持领跑地位 [4]