作者｜邱晓芬 2025年，手机圈在成本飙升的"超级周期"中迎来残酷洗牌。当零部件成本普涨10%-25%，市场被一道600美金的红线切开：中低端陷入存量塌陷，唯有高端 市场凭借AI与生态逆势扩张。 "透视图"栏目在年终特别策划了"36氪年度总结"系列，用数据透视2025全年趋势，以图片呈现今年商业世界中不可错过的要点。 36氪制图 苹果：不装了，基础款也给"全家桶" 面对国产追击，苹果不再矜持。iPhone 17基础款不再"挤牙膏"，破天荒补齐高刷等核心短板，销量在中国近乎翻番，成为统治10月的绝对主力。哪怕AI迟 到，苹果仍凭基础款的"降维打击"守住了高端大盘。 小米:敢用高端换未来 10 5 - 3.7% 0 2024 Q1 2024 Q2 2024 Q3 2024 Q4 2025 Q1 vivo: 成也中端,危也中端 10 5 2.7% 0 2024 Q2 2024 Q3 2024 Q1 2024 Q4 2025 Q1 数据来源：IDC · "600美元以上"手机市场2024年Q1至2025年Q3的市占率变化 高端将是唯一增长的市场 2026年, 数据来源:IDC 36氪制图 华为：硬刚五年，终夺王位 靠 ...

文章核心观点 - 智能手机新一轮换机潮（由iPhone 17、小米17等旗舰新机及AI升级驱动）正引爆消费电子供应链增长，二手电商作为承接旧机流转和服务换新需求的关键环节显著受益 [3] - 行业在“国补”政策与新机周期双重驱动下呈现“供需同强”的结构性增长机遇，二手电商从配套环节跃升为商品循环的战略节点 [4][5][7] - 平台竞争进入高壁垒的专业化时代，供应链能力、技术标准化和全链路服务网络构成核心优势，推动行业集中度提升并形成良性生态闭环 [11][12][13] - 循环经济理念普及与消费“智性比”提升驱动品类多元化扩张，二手交易从3C产品向奢侈品等高价值品类渗透，打开长期增长空间 [19][20][23] 换机潮驱动行业增长 - 2025年下半年小米17“妙享背屏”推出、iPhone17发布，智能手机引爆换机潮，二手电商成为产业链中最受益环节之一 [3] - 万物新生第三季度总收入51.5亿元，同比增长27.1%；non-GAAP经营利润达1.4亿元，同比增长34.9%，实现持续性全面盈利 [3] - 国家将手机等3C产品纳入“两新”补贴范围，前三季度手机等通信设备零售业销售收入同比增长19.9% [5] - 爱回收在京东实现10%以上的回收和以旧换新渗透率，与京东、苹果、华为等品牌合作，成为品牌方产品生命周期管理的重要一环 [5] - 三季度爱回收官网3C回收订单量同比增长30%，大量成色良好的旧手机进入二手渠道提升平台货品质量 [5] 供需两侧市场动态 - 供给端：国补政策带动换新需求，旗舰新机进一步释放优质存量设备回收需求 [5] - 需求端：消费者将二手交易视为环保意识与消费智慧的理性决策，iPhone17发布会后二手苹果手机搜索量环比增长150%，回收询价量环比上涨210% [6] - 万物新生1P（自营）产品销售收入达47.3亿元，同比增长28.7%；3P（平台）服务收入同比增长11.6%至4.2亿元 [6] - IDC研究显示2025年二手手机出货量预计超过全球新智能手机市场增速 [6] 平台专业化与供应链升级 - 行业从“低门槛买卖”迈入“高壁垒专业回收”时代，平台核心能力在于标准化质检、高效供应链网络及合规翻新能力 [11][12] - 万物新生线下门店达2195家覆盖全国298座城市，上门团队1962人，增强线下履约能力 [12] - 通过AI应用和自动化质检系统实现质检、分级与定价标准化，自研Matrix系统获评“为地球奋斗奖” [13] - 三季度集团1PtoC收入同比增长超70%，占比提升至36.4%；合规翻新产品收入同比增长102%；拍拍寄卖GMV同比增长180% [15][16] - 拍机堂累计注册商家数突破137万，形成良性生态闭环 [16] 品类扩张与循环经济前景 - 循环经济逻辑向多品类扩展，万物新生1009家爱回收门店开通多品类回收服务，箱包、腕表等交易额同比增长95% [19] - 年轻消费者注重品牌成色与保值率，eBay报告显示近九成全球消费者计划维持或增加二手商品支出，Z世代和千禧一代是核心推动力量 [20] - 多品类回收提升门店获客能力，通过跨品类流量复用增强用户复购意愿，形成流量与供应链协同效应 [23] - 全球电子废弃物预计到2030年增至每年8200万吨，中国在绿色消费政策下加速构建资源循环体系 [18]

公司2025年第三季度财务表现 - 手机智能业务单季收入475亿元，同比减少3.1%，环比增加4.4% [1] - IoT与生活消费产品业务单季收入261亿元，同比仅增5.6%，环比大幅下滑33% [1] - 互联网服务业务单季收入94亿元，同比增长10%，环比增长4% [1] - 汽车业务单季收入达299亿元，同比大幅增长200%，环比增长40% [1] - 公允价值变动等非核心收益单季达82亿元，占税前净利润比值接近50%，排除该影响后核心税前净利润增长约12.4% [1] - 折旧费用单季达13亿元，同比增加44%，环比增加8% [2] 各业务板块分析 - 手机消费下滑已成定局，整体不看好 [1] - IoT业务增长严重不及预期，因国补政策退出及市场趋于饱和 [1][4] - 互联网服务业务表现稳定 [1] - 汽车业务受舆论影响巨大，是影响公司整体估值的主要因素 [1][4] - 手机与互联网业务受经济下行及存储涨价影响，估值可能承压 [3] 市场与估值 - 内资近期买入120亿元，但股价仍稳步下滑，显示外资为股价主导力量 [2] - 公司当前市值约1.06万亿港币，其中汽车业务估值约6600亿港币，相当于多家头部新能源车企市值之和 [4] - 传统业务年利润预期在150亿至300亿元之间，整体估值达到5000亿港币已属不错 [4] - 公司估值核心在于汽车业务的新增订单情况，存在从科技股向消费股转变的可能性 [4]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [13] 报告核心观点 - 电子行业在2025年前三季度及第三季度实现强劲增长，主要驱动力为AI产业链高景气度与消费电子创新 [2][5][22] - AI赋能成为行业核心增长轴，北美云厂商tokens消耗量爆发带动算力基础设施需求，同时AI端侧硬件（如AI眼镜、AIPC）快速放量 [22][54] - 国产化进程加速，尤其在半导体、PCB等领域，国产替代与自主可控趋势明确 [6][41][43] - 电子板块盈利能力提升，规模效应与费用管控推动净利率增长，但估值处于历史高位需关注风险 [32][38] 行业整体表现 - 2025年前三季度电子行业营业收入31134.52亿元，同比增长17.15%；归母净利润1587.57亿元，同比增长28.96% [2][5] - 2025Q3单季度营业收入11778.47亿元，同比增长18.91%；归母净利润660.38亿元，同比增长42.48% [2][5][22] - 2025Q3毛利率16.99%（同比-0.11pct），净利率5.61%（同比+0.89pct），期间费用率11.11%（同比-0.86pct） [32] - 细分板块普涨，半导体、消费电子、显示器件、被动元器件、PCB等子板块营收与利润均实现正增长 [34][37] 细分板块总结 半导体 - 2025年前三季度营收6466.09亿元（+9.26%），归母净利润405.91亿元（+27.08%）；Q3单季度营收2312.49亿元（+9.43%），净利润173.78亿元（+53.55%） [6][41] - AI与国产化双轮驱动，制造端稼动率提升，存储供需错配进入大周期起点，功率及模拟板块复苏 [41][43] - 2025Q3毛利率24.37%（同比+1.54pct），净利率7.51%（同比+2.06pct） [48] - 重点公司如寒武纪（Q3营收+1332.52%）、海光信息（Q3营收+69.60%）业绩亮眼 [52] 消费电子 - 2025年前三季度营收7762.64亿元（+21.06%），归母净利润338.11亿元（+28.72%）；Q3单季度营收3070.05亿元（+18.17%），净利润151.47亿元（+33.47%） [7][54] - 创新为主旋律，iPhone 17、小米17新机销量大增，运动相机、AI眼镜等端侧产品需求旺盛 [54][55] - 2025Q3毛利率14.58%（同比+0.55pct），净利率4.93%（同比+0.57pct） [60] - 立讯精密（Q3营收+31.03%）、蓝思科技（Q3营收+19.25%）等龙头公司表现稳健 [63] 显示器件 - 2025年前三季度营收4088.18亿元（+6.51%），归母净利润64.57亿元（+51.68%）；Q3单季度营收1454.74亿元（+8.62%），净利润19.60亿元（+29.50%） [8][71] - 稼动率升至高位，大尺寸TV、车载等领域需求增长，产线折旧末期费用优化 [8][71][79] - 2025Q3毛利率13.03%（同比-1.49pct），但净利率1.35%（同比+0.22pct） [79] - 京东方A（Q3营收+5.81%）、TCL科技（Q3营收+17.69%）龙头地位稳固 [82] 被动元器件 - 2025年前三季度营收400.86亿元（+19.17%），归母净利润45.79亿元（+18.03%）；Q3单季度营收141.60亿元（+17.78%），净利润15.71亿元（+17.32%） [9][85] - AI端侧、汽车电子等新兴需求打开市场空间，行业稳步复苏 [9][85] - 2025Q3毛利率26.89%（同比+0.29pct），净利率11.10%（同比-0.04pct） [90] - 顺络电子（Q3营收+20.21%）、广合科技（Q3营收+44.64%）增长显著 [93] LED - 2025年前三季度营收927.50亿元（+5.83%），但归母净利润25.15亿元（-8.43%）；Q3单季度营收324.24亿元（+8.92%），净利润6.96亿元（-3.64%） [10][96] - 价格企稳，Mini/Micro LED等新兴技术有望突破，但需求复苏缓慢 [10][96] - 2025Q3毛利率20.26%（同比-1.38pct），净利率2.15%（同比-0.28pct） [104] - 三安光电等龙头因产线折旧承压，但新兴赛道布局长期看好 [108] PCB - 2025年前三季度营收2132.40亿元（+25.81%），归母净利润202.30亿元（+65.29%）；Q3单季度营收795.57亿元（+26.94%），净利润80.80亿元（+75.64%） [11][110] - AI基建需求爆发，正交背板、CoWoP等技术升级推动高增长 [11][112] - 2025Q3毛利率23.39%（同比+3.03pct），净利率10.16%（同比+2.82pct） [114] - 胜宏科技（Q3营收+78.95%）、生益科技（Q3营收+55.10%）等产能与技术领先 [118]

消费行为趋势转变 - 消费者从线上转向线下实体门店趋势明显，源于对线上购物“信任危机”及价格不确定性的不满 [1] - 线上投诉量接近6万条，主要问题为价格欺诈、预售价高于现货价、价保申请失败 [1] - 线下门店提供价格确定性和感官真实性，消费者认为“网页参数描述不如亲手摸一下按一下来得踏实” [4] 线下零售策略与价值主张 - 公司推行“真惠补一口价、一补到底”策略，并对全线产品提供价保承诺以消除消费者价格焦虑 [2] - 线下导购角色转变为具备产品技术、家居设计知识的“家电管家”，提供1V1全流程一站式服务 [6] - 门店通过专业服务和真实产品交互构建信任关系，成为更了解消费需求的“蓝朋友” [6] 高端及趋势产品销售表现 - 融合AI功能的家电产品销售占比超过55% [6] - 85英寸及以上大屏电视销售占比超过62% [6] - 多筒分区洗衣机、自清洁除菌空调、嵌入式冰箱等产品销售增速远超品类整体水平 [6] - 购买iPhone 17系列的消费者中超四成选择Pro Max版本，小米17用户中超80%选择512GB及以上大内存版本 [6] 线上线下渠道功能分化 - 家电3C消费线下回流体现消费行为成熟，线上渠道承担标准品、快消品的效率化流通 [8] - 线下渠道肩负为高价值、重体验商品提供“确定性”和“真实感”的新使命 [8]

公司市场表现 - 2025年三季度公司智能手机出货量为990万台，市场份额为14.4%，与OPPO并列市场第五位，这是2025年内首次回归前五阵营[1] - 2024年四季度公司市场份额为13.7%，同比下滑14.9%，2024年全年市场份额为14.9%，同比降幅为8.1%[1] - 市场份额的回升主要得益于中端机型支撑，荣耀X70系列凭借超8000毫安时大容量电池和高性价比在入门级市场表现强势，与400系列共同筑牢销量基本盘[4] 行业竞争环境 - 2025年三季度中国智能手机整体出货量约6846万台，同比微降0.5%，Omdia与Counterpoint的统计则显示同比降幅分别为3%和2.7%[4] - 四季度作为传统旗舰决战期，市场竞争进入白热化，vivo X300、OPPO Find X9、小米17等系列集中发力，iPhone 17系列持续放量，华为新旗舰也预计在该季登场[1][10] - 头部厂商竞争格局胶着，排名差距持续收窄，多数品牌处于出货量同比下滑通道，仅苹果等少数厂商实现逆势增长，市场呈现存量博弈特征[4][10] 公司战略与挑战 - 公司推动“阿尔法战略”，分阶段向全球领先的AI终端生态公司转型，对组织架构进行调整并成立新部门，在生态上推动开放合作以构建智能体平台[1] - 公司寄予厚望的AI转型布局短期内未能有效转化为销量增长动力，四季度发布的旗舰机Magic 8系列主打的“自进化AI原生”概念仍需市场验证[6] - 公司面临存储等核心组件价格持续波动带来的成本压力，此前vivo、OPPO和小米新品均因存储成本上涨而上调起售价200-500元不等[13] 管理层观点与市场分析 - 公司前任CEO赵明指出，在产品长期竞争中，好的产品赢得市场并支持技术迭代以形成正循环，反之则会陷入负循环拖慢发展效率[10] - 业内人士分析认为，公司三季度份额提升更多是行业下行期“下滑更少”的补位结果，而非主动增长，整体销量同比仍下滑[5] - 经济学家指出，四季度“全员冲高”的格局使高端赛道竞争烈度升级，份额争夺直接关乎用户基础稳固与长期市场地位，容错空间被压缩[10][11]

事件概述 - 南京大学仙林校区第九食堂的“渔船海鲜”档口推出每日限量一只、售价999元、重4.2斤的帝王蟹，引发全网热议 [5] - 反对观点认为大学食堂提供高端海鲜可能鼓励奢靡消费和贫富攀比，与勤俭节约精神相悖 [5] - 支持观点则认为高校后勤服务市场化能满足学生多元化需求，且该价格低于市场价，学生可通过拼单方式以人均约200元消费 [5] - 面对争议，南大后勤部门迅速调整了菜式，帝王蟹已从食堂鱼缸中消失 [6] 高校餐饮行业市场分析 - 根据红餐产业研究院发布的《中国高校餐饮研究报告2025》，在校大学生年龄集中在18至25岁，月均餐饮消费支出为1075元 [15] - 高校餐饮市场规模在2025年有望突破6000亿元人民币 [15] - 大学食堂正进行市场化改革，星巴克、海底捞、肯德基等知名品牌进驻校园已成为普遍现象 [15] 公司（南大后勤）运营策略 - 南大后勤部门解释，推出帝王蟹仅为试业推广活动 [15] - 公司持续推出一系列保供稳价举措，包括1分钱暖心早餐、7至10元的小蓝鲸学子套餐、0.4至0.8元的平价素菜等 [15] - 公司通过“您来点菜我来做”等主题美食活动收集师生意见，并将该活动升级为每月在各校区轮流开展的常态化活动 [15] 核心争议与观点 - 争议源于“999元帝王蟹”这一标签被抽离具体语境，忽略了其仅为单个窗口的限量尝试以及食堂大量平价菜品的存在 [17] - 反对声音中存在“滑坡谬误”，将食堂售卖帝王蟹的可能性直接等同于必然导致学生攀比和大学精神沦丧 [19] - 争论本质是将对高校改革、教育公平等宏大议题的情绪投射到了一只帝王蟹上 [20] - 大学后勤服务的核心难点在于平衡坚守普惠底线与满足师生多元化需求，二者并非对立关系 [24] 对消费观念与大学角色的反思 - 攀比的根源在于心而非物，大学的职责是培养学生内心的丰盈与自信，而非打造隔绝现实的“无菌温室” [26] - 南大校训“嚼得菜根，做得大事”的精神内核是艰苦奋斗和志存高远，并非字面意义上的只能消费低价产品 [29] - 大学生作为成年人具备基本价值判断能力，需要的是一个能接触真实社会、学会自主选择的成长场域 [32]

市场整体表现 - 2025年第三季度中国智能手机市场整体销量同比下降2.7% [1] - 消费者需求受暑假和开学季影响持续低迷 [1] - 国家补贴政策对平均售价（ASP）形成持续支撑 [1] - 10月前两周市场出现反弹，整体销量同比增长11%，显示第四季度开局良好 [7] 主要厂商市场份额与销量 - vivo以18.5%的市场份额位居榜首，但销量同比下降5.9% [1] - 荣耀市场份额降至14.4%排名第五，销量同比下降8.1%，为降幅最大品牌 [1][4] - 华为市场份额与去年同期持平为16.4%，销量下滑2.6% [2] - OPPO销量同比增长2.1%，增速在主要厂商中位列第一 [4] - 小米销量同比增长1.1%，为六大厂商中除OPPO外另一正增长品牌 [4] - 苹果市场份额为13.6%略有增长，但销量下滑2% [5] 厂商具体表现与驱动因素 - vivo凭借S30、X200s等中高端机型及Y500、Y300等高性价比入门产品巩固市场地位 [1] - 华为Nova 14系列凭借性能与亲民价格保持良好销售态势，但高端Mate 70和Pura 80系列销量略低于前代 [1][2] - 华为鸿蒙操作系统NEXT应用数量和适配性待提升，影响消费者购买决策 [2] - OPPO Reno 14系列稳定增长，子品牌OnePlus表现突出推动复苏 [4] - 小米在REDMI Note 15、K80系列及新发布的小米17系列（尤其是Pro和Pro Max高端机型）助力下实现增长 [4] - 荣耀面临产品创新、品牌定位及渠道建设等问题，向AI设备生态转型的投入尚未转化为市场竞争力 [4] - 苹果iPhone 17系列表现出色，其定价策略给其他高端安卓品牌带来巨大压力 [5] 市场竞争与展望 - 10月上旬小米成为仅次于苹果的增长速度第二快的主流品牌 [4] - 随着更多旗舰机型发布，预计第四季度市场竞争将更加激烈 [5][7] - 年末厂商加大新品发布力度，未来国产手机品牌格局存在变数 [7]

公司股价表现 - 小米汽车10月交付量超4万辆且YU7交付周期最多缩短十周 推动公司股价在周一止住五连跌并放量上涨3.52% 获北水资金抢筹超10亿港元 [1] - 10月以来公司股价进入单边下跌模式 创下上市以来单月最大跌幅20% 单月市值蒸发2793亿港元 但港股通资金近20日抄底买入超67亿港元 [1] - 9月26日公司股价暴跌超8% 因新品发布会后市场质疑产品创新且短线资金获利了结 当日公司股价年内涨幅已超70% PE(TTM)达38倍处于近三年约60%分位引发高估值担忧 [1] - 10月13日成都SU7高速碰撞失火事件导致公司股价跳空下跌5.71% 市值一日蒸发773亿港元 [1] - 近一个月股价持续受挫后 公司股价较高位回调超20% 但较年初仍有25%涨幅 当前PE(TTM)在28倍左右处于近三年30%分位 估值被认为已具性价比 [3] 汽车业务与安全事件 - 小米汽车10月交付量超4万辆 YU7交付周期再次缩短最多十周 [1] - 10月13日成都SU7高速碰撞失火事件及六个月前的铜陵SU7爆燃事故均出现车门无法打开问题 两次事故使小米汽车陷入安全性质疑与信任危机 [1][2] - 长期来看 多家大行看好汽车业务持续放量 有望成为公司新的利润增长点 [3] 财务预测与业务展望 - 中金预测公司Q3收入同比增长21.46%至1123.57亿元 经调整净利润同比增长68.88%至105.57亿元 [3] - 公司业务分为智能手机 IoT与生活消费产品 互联网服务和智能电动车四大板块 [3] - 在国补退坡背景下手机和IoT业务承压 手机毛利率因存储涨价而有所下滑 多家大行因此下调公司目标价 [3] - 投资者需重点关注Q3财报中手机与IoT毛利率情况 高端化策略效果 以及汽车业务是否持续放量及盈利情况 [3] 市场情绪与催化剂 - 9月25日新品发布会前市场高预期推动股价上涨 发布会后因产品被指与苹果造型相似引发创新性质疑 导致资金获利了结 [1] - 公司将于11月18日公布Q3财报 其表现被视为能否逆转股价颓势的关键 [3]

港股市场近期概况 - 港股市场在第三季度前成交量较高，曾达到3000亿港元，但近期大市成交量回落至约2000亿港元水平 [1] - 市场情绪转向谨慎，投资者倾向于观望，等待企业业绩公布后再决定入市策略，与上半年踊跃入市的氛围形成转变 [1] - 盈富基金（02800）进入成交榜前三，反映出市场可能缺乏明确方向，资金转向指数类产品如ETF [1] 指数衍生工具市场动态 - 近期指数工具成为市场焦点，恒生指数每日高低波幅约有七八十点，为相关产品提供交易机会 [2] - 恒指牛熊证的收回价距离现指数约两三百点，杠杆可高达约60倍，指数波动一百多点即可获利 [2] - 为满足市场需求，发行商增加了指数类产品的供应，在恒指每几十点甚至几点附近都设有牛证或熊证产品 [2][4] - 指数产品发行每日参考三个价格：前日收市价、中午12点收市价及下午4点收市价，以确保产品贴近市场 [3] 个股窝轮及牛熊证资金流向 - 小米集团（01810）股价从55港元下跌至42-43港元低位，但其认购证在过去五个交易日录得3300万港元资金流入，单日流入600万港元，在个股产品中排名第一 [6] - 小米认购证产品代码15276，行使价57.88港元，2025年4月底到期，杠杆约6倍；认沽证产品代码17907，行使价39.88港元，2025年2月底到期，杠杆约6倍 [7] - 比亚迪股份（01211）股价从高位120港元跌至97.1港元，有资金开始关注其认购证，但流入态势不及小米明显 [9] - 比亚迪认购证产品代码17318，行使价110.1港元，2025年4月底到期，杠杆约5.5倍；认沽证产品代码21596，行使价74.83港元，2025年3月初到期，杠杆约7倍 [9] - 泡泡玛特（09992）股价从高位回落至215港元附近，其窝轮市场资金流向呈现分歧，好仓与淡仓均有资金操作 [11] - 泡泡玛特认购证产品代码20661，行使价298港元，2025年3月中到期，杠杆约5倍；认沽证产品代码20663，行使价接近200港元，2025年2月中到期，杠杆约4倍 [12] 传统金融板块表现 - 建设银行（00939）股价在10月份从约7.1港元上涨至8港元以上，反映出资金可能从高增长板块轮动至传统经济及收息股 [14] - 以建行为首的中资银行股及保险股在10月份表现亮眼，石油股等传统板块同样受到关注 [14][15] - 建行认购证产品代码20261，行使价9.08港元，2025年3月初到期，因是1:1工具，杠杆高达约12倍 [16] 窝轮产品设计与投资者服务 - 个股窝轮的换股比率（如10:1或50:1）是根据发行时正股价格决定，股价高时可能发行10:1产品，股价低时可能发行50:1产品 [8] - 通常1:1工具的杠杆高于10:1工具，10:1工具的杠杆又高于50:1工具，投资者选择时需平衡行使价、杠杆与到期日 [8] - 发行商提供渠道供投资者提出特定产品需求，投资者可透过电话热线反馈对特定行使价或收回价产品的需求 [5] - 发行商强调其市场中立立场，同时提供牛证和熊证产品，旨在满足不同市场预期下的投资者部署需求 [2][4]