当《PUBG：Black Budget》（以下简称"黑域撤离"）以"射击搜打撤"的身份进入玩家视野时，它天然背负着一个极高的预期。 原因并不复杂。《PUBG》研发商KRAFTON，毕竟是作为过去十年里深刻影响过射击游戏主流形态，做射击游戏最成功的厂商之一。另一方面，搜打撤 赛道本身，已经完成了第一轮市场筛选。玩家对玩法的理解、对完成度的容忍度，早已不同于"吃鸡"诞生之初。 从《黑域撤离》近期测试释放出的玩家反馈来看，该作的表现与外界预期存在明显落差。它所收获的反馈显得格外现实，并未因为出身而获得宽容。 从形式上来看，它就是标准的搜打撤。但在实际体验上，它仍保留了大量PUBG式的设计习惯。就比如《黑域撤离》中有着吃鸡游戏标志性的"缩圈机 制"，驱动玩家向地图中心靠拢，高级资源也集中在地图中心地带。 游戏有这样的设定，可能是想构建以"打"为核心的搜打撤体验，这也是《PUBG》的核心玩法特色。可从当前的测试反馈来看，这一看似差异化的设定， 其实并没有取得预期中的效果。 在直观反馈上，《黑域撤离》的3C体验存在一定调优空间。作为常年游玩第一人称3D 射击、3D MMO产品的玩家，笔者第一次进入游戏时，居然出现 了"晕 ...

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体互联网行业的投资评级 [1] - 即时零售行业增长放缓但竞争格局趋于稳定，预计行业季度亏损或在第三季度见顶 [2] - 随着双11大促推进，行业竞争焦点转向非食品与传统电商品类，平台的补贴力度、用户留存率及盈利控制能力对四季度业绩至关重要 [2] 即时零售行业竞争格局 - 美团在10月第二周市场份额达68%，较8月提升3个百分点，保持领跑 [3] - 阿里（饿了么）市场份额在10月第二周占22%，较8月下降2个百分点；京东市场份额稳定在10% [3] - 美团1P骑手规模具备优势，但阿里1P骑手与美团的差距从7月的30%缩小至9月的23% [3] - 美团在低线城市平均配送时间32分钟，优势突出；阿里平均配送时间35分钟，落后于美团；京东在部分区域高效履约，但整体覆盖广度待提升 [3] - 京东周度DAU增速达35%，较9月的30%继续提升；阿里DAU增速为10%；美团DAU增速为7%，需激活用户活跃度 [3] 阿里巴巴动态 - 阿里云在迪拜启用第二座数据中心，全球布局扩展至29个地域、92个可用区 [4] - 阿里AI技术加速在中东市场落地，赋能Wio银行、ACCUMED、BYOND Asia等客户实现业务创新 [4][5] - 阿里云与全球数字化转型领导者Atos扩大合作，向中东及亚太客户提供全线产品与AI技术 [5] 腾讯动态 - 腾讯游戏北极光工作室发布自研PvEvP猎杀夺宝FPS新作《灰境行者》，采用Unreal Engine 5打造 [6] - 《灰境行者》以猎杀夺宝为核心，融合PvE与PvP机制，单局节奏控制在20分钟内，首曝即引发广泛关注 [6] 京东动态 - 截至10月20日18时，京东11.11超5.2万个品牌成交额同比增长超300%，超3300个品类成交额同比增长超100% [7] - 消费电子产品中AI相关产品成交额同比增速近200%；家电家居超2000个品牌增长超100% [7] - 京东全球购手机通讯、服饰内衣等品类成交单量同比增长超100%，超2600个进口品牌成交额同比增长超100% [7] - 京东采销直播订单量同比增长超280% [7] 字节跳动动态 - 字节跳动豆包海外版「Cici」在过去三个月登顶印尼、马来西亚、菲律宾等多国谷歌应用商店下载榜前20名 [8] - 「Cici」在墨西哥市场10月份运行超过400组广告，下载量激增是大规模高强度投放的直接结果 [8] - 「Cici」体现中国科技公司出海新策略：利用西方AI模型作为技术内核，隐藏自身品牌以规避风险，发挥移动产品设计和用户增长优势 [8]

台积电 (TSM) - 上调2025财年收入同比增长指引至30%[2]，25Q3总收入达9899.2亿新台币（331亿美元），同比增长30.3%[6] - 未来5年AI相关收入（GPU/ASIC/AI服务器CPU）复合年增长率（CAGR）将超过45%[7] - 25Q3毛利率为59.5%，同比增长1.7个百分点，预计2025/2026财年毛利率分别达58.5%/59.5%[7] - 先进制程（7纳米及以下）贡献本季度收入的74%，其中3nm/5nm制程分别占23%/37%[7] - 目标价上调20%至360美元，维持买入评级，基于DCF估值法（WACC 9.0%，长期增长率3.0%）[9] 宁德时代 (3750) - 2026年Q3营业收入1041.86亿元人民币，同比增长12.90%，归母净利润185.49亿元，同比增长41.21%[14] - Q3毛利率维持在28%左右，同比提升1.2个百分点，受益于高毛利储能业务占比提升及技术降本[15] - 公司货币资金及交易性金融资产合计超3600亿元人民币，在建工程达373亿元，合同负债407亿元[16] - 目标价上调37%至623港元，基于2026年30倍PE估值，较现价有16%上涨空间，维持买入评级[18] 互联网行业 - 即时零售行业竞争趋稳，美团10月第二周市场份额达68%，较8月提升3个百分点[25] - 京东周度DAU增速达35%，为订单增长提供重要支撑；阿里饿了么市场份额降至22%[25] - 阿里云在迪拜启用第二座数据中心，全球布局扩展至29个地域、92个可用区[26]

报告投资评级与核心观点 - 投资策略聚焦于寻找业绩超预期和基本面困境反转的标的 [2][3] - 港股互联网及中概股等海外中国资产短期难有大涨，静态估值在国际环境与三季报事件下显得脆弱，科技巨头的机会在于科技叙事的进展，回调后再出发更健康 [3][17] - 加密货币虚拟资产短期压力较大，缺乏增量叙事，近期回调由零售情绪交易主导 [3][17] - 对跨境互联网券商政策的落地持乐观态度，建议积极寻找相关标的的加仓时机，互金助贷新规的短期冲击不可避免，但赛道刚需程度高，建议关注回调后的极端估值和基本面反转机会 [3][17] - 户外运动穿戴、咖啡龙头、海外电商平台及部分消费品标的三季报超预期概率较高，建议积极参与 [3][17] 消费与互联网行业跟踪 - 教育行业景气略有承压，K12教培因中小机构供给增加导致竞争边际加剧，龙头阿尔法能力趋稳 [5] - 2026年度国考计划招录38119人，较去年39721人略降，但招录年龄条件放宽至38周岁，应届硕博可放宽至43周岁 [5][20] - 奢侈品与博彩景气度与宏观经济高度挂钩，LVMH第三季度销售数据显示所有业务部门趋势改善，中国消费者国内消费恢复至中至高个位数增长，全球消费仅小幅下滑 [5][22][31] - 咖啡行业高景气维持，人均消费量有提升潜力；茶饮行业略有承压，面临平台活动力度下滑、行业淡季及监管整顿低价竞争 [5] - 电商行业略有承压，实物电商社零增速趋缓，双十一大促周期延长，竞争激烈，阿里巴巴与拼多多分别于10月15日和16日开启大促，阿里预售阶段表现良好 [5][36] - 阿里巴巴与蚂蚁集团联合投资9.25亿美元设立香港总部 [43] 平台与科技行业跟踪 - 流媒体平台中的音乐流媒体被视为内需驱动的优质互联网资产，与关税相关性弱，建议持续关注音乐订阅平台 [5][44] - 全球加密货币市值截至10月17日为37647亿美元，较上期下跌2.2%，比特币和以太币价格分别为106444美元和3831.24美元，较上期末分别下跌6.0%和14.0% [47] - 互联网券商盈透证券发布25Q3业绩，净营收16.6亿美元，同比增长21%，净利润11.9亿美元，同比增长42%；嘉信理财25Q3净营收61.4亿美元，同比增长27%，净利润23.6亿美元，同比增长67% [53][56] - 汽车后市场方面，上海和宁波地区汽车置换补贴政策收紧，部分区域汽修厂9月营收下滑30%-40% [5][60] - O2O领域，抖音旗下小荷健康正式成立，完善医疗健康生态，建议关注互联网医疗行业 [5][65] - 前9个月中国汽车产销量分别为2433.3万辆和2436.3万辆，同比增长13.3%和12.9%，新能源汽车产销量均超1100万辆，同比增长超30%，占新车总销量46.1% [60] 传媒行业跟踪 - 随暑期游戏旺季结束及电商旺季到来，游戏行业投放力度或减弱，但后续精品游戏储备丰富 [5] - 申万一级传媒指数本周下跌6.27%，游戏板块跌幅最大 [66] - 吉比特预计2025年前三季度归母净利润为103,200万元到122,300万元，同比增加57%到86%，主要受新上线游戏贡献增量利润驱动 [70][72] - 冰川网络预计2025年前三季度净利润为4.35亿元-5.65亿元，上年同期亏损46,691.30万元，主要因销售费用大幅下降及优化投放策略 [72] - 腾讯曝光射击新游《灰境行者》，B站新作《逃离鸭科夫》在Steam平台畅销榜TOP2，好评率91% [71]

公司新产品发布 - 腾讯游戏北极光工作室于10月15日首曝射击新游《灰境行者》[2] - 《灰境行者》采用UE5引擎，是一款融合克苏鲁恐怖元素的PVEVP猎杀夺宝题材第一人称射击游戏[2] - 玩家在游戏中扮演不同职业的行者，在灰境神秘空间中收集武器、与怪物和玩家对抗并争夺宝藏[2] 公司产品组合与市场表现 - 腾讯旗下《王者荣耀》《三角洲行动》《和平精英》和《金铲铲之战》包揽今年9月中国App Store手游收入榜前四名[4] - 公司多款射击游戏跻身收入榜TOP10，包括《三角洲行动》《和平精英》《穿越火线》《无畏契约：源能行动》[4][8] - 战术射击手游《三角洲行动》9月收入环比大涨78%，并于版本更新当日登顶中国iOS手游畅销榜[8] - 《无畏契约：源能行动》自8月19日上线后保持强劲热度，凭借新皮肤和英雄上线，9月收入环比大涨近120%[8] 公司发展战略 - 公司采取赛马模式，在吃鸡游戏红火的同时，不断在其他射击游戏类型上试错[8] - 公司采取不完全原创的跟风式超越打法，旨在各种品类中寻找吃鸡之后的下一个爆款[8] - 公司手握多个射击类储备项目，包括《穿越火线：虹》《代号：CF0》及代理发行的《战术小队：破晓攻势》[8] 行业趋势与竞争格局 - 第一人称射击赛道主要分为传统大战场模式、吃鸡模式和当红的搜打撤模式，三种类型相互融合[4] - 射击类游戏玩家相对硬核，在整个游戏玩家群体中份额偏低，使得爆款营收能力高度集中在有限几款游戏中[4] - 今年以来，射击游戏赛道不断升温，腾讯被视为该热门品类的绝对王者[4]

公司新产品发布 - 腾讯游戏北极光工作室首曝射击新游《灰境行者》[1] - 《灰境行者》采用UE5引擎，是一款融合克苏鲁恐怖元素的PVEVP“猎杀夺宝”题材第一人称射击游戏[1] - 玩家在游戏中扮演不同职业的行者，在“灰境”空间中收集武器、与怪物和玩家对抗并争夺宝藏[1] 公司产品管线与战略 - 除《灰境行者》外，公司还拥有多个射击类储备项目，包括《穿越火线：虹》、《代号：CF0》及代理发行的《战术小队：破晓攻势》[7] - 公司被分析师认为采取“赛马模式”和“跟风式超越”打法，在多种射击游戏类型上试错，以寻找下一个爆款避免玩家疲劳[7] - 公司旗下北极光工作室曾推出并于2023年停运竞技射击网游《无限法则》，其研发领域涵盖端游、手游及社交游戏[1] 行业与市场表现 - 第一人称射击赛道主要分为传统大战场模式、吃鸡模式和搜打撤模式，三者互相融合[3] - 射击类游戏玩家相对硬核，在整个游戏玩家群体中份额偏低，导致爆款营收能力高度集中在有限几款游戏中[3] - PVEVP玩法结合PvP和“搜打撤”，强调游戏体验的偶遇性和对玩家即时战略的考验[3] 公司财务表现 - 公司旗下《王者荣耀》、《三角洲行动》、《和平精英》和《金铲铲之战》包揽今年9月中国App Store手游收入榜前四名[3] - 公司射击手游《三角洲行动》9月收入环比大涨78%，版本更新当日登顶中国iOS手游畅销榜并连续多日稳居榜首[7] - 公司射击新游《无畏契约：源能行动》自8月19日上线后保持强劲热度，9月收入环比大涨近120%[7]