国际货币体系现状与美元霸权 - 法国经济学家Jacques Rueff用"裁缝与顾客"比喻当前国际货币体系：美国通过贸易逆差向全球提供美元流动性，其他国家则积累美元资产作为"借条"[1][2] - 美国净债务持续积累可能引发国际收支危机，2025年一季度GDP环比年率萎缩0.5%，关税政策加剧经济压力[3][4] - 美元指数2025年上半年累计下跌10.79%，创1973年以来最差表现，7月4日跌破97关口[4][5] 特里芬难题与体系缺陷 - "特里芬难题"持续存在：储备货币需通过贸易逆差提供流动性，但长期逆差会削弱货币信用[6] - 现行体系三大不稳定性：主权货币国政策内外失衡、财政风险外溢、货币工具化武器化[8] - 美联储2020-2023年政策剧烈波动导致全球金融市场动荡，新兴市场爆发债务危机[8][9] 去美元化趋势与储备货币多元化 - 美元在全球外汇储备占比从1999年71%降至2024Q1的57.4%，创近30年新低[9][10] - 欧元占比约20%，人民币占比2.8%创历史新高，未来可能形成多货币并存的储备体系[10] - 欧元面临财政不统一风险，人民币受资本项目未完全开放限制[10][11] 人民币国际化推进路径 - 资本项目自由化是人民币成为国际储备货币的前提条件，需分步骤推进[11][12] - 三大核心举措：优化CIPS系统（已覆盖19国）、扩大货币互换协议（已签32国）、丰富离岸人民币产品[15][16] - 数字化创新方案：在香港试点离岸人民币稳定币，逐步拓展至自贸区，先跨境支付后金融投资[17][18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 香港离岸人民币存款重回万亿规模，跨境贸易结算有关的人民币汇款环比高增；5月美元指数先升后降，人民币汇率波动走升、在 - 离岸汇率月度均值转正，4月结售汇顺差扩大，预计人民币汇率短期延续偏强波动；5月无离岸人民币国债、央票发行，离岸人民币流动性充裕，各利差有不同表现；在 - 离岸掉期点差倒挂幅度延续收窄，港交所衍生品交投数据反映看涨人民币汇率的力量仍强；离岸人民币债券融资额延续回落，境外机构在银行间债券市场托管规模升至近7个月最高水平 [2][3] 各部分总结 4月香港离岸人民币存款及汇款情况 - 截至2025年4月末，香港人民币存款规模为10308.95亿元，环比增加7.4%，同比回落5.3% [5] - 跨境贸易结算有关的人民币汇款总额为13621.44亿元，环比大幅增加15.0%，同比增加8.4% [5] - 4月人民币RTGS清算额高位回落至58.5万亿元，环比跌12.7%，同比跌8.1% [5] 5月美元指数与人民币汇率情况 - 5月美元指数先升后降，均值为100.1，较4月均值跌0.56%，月末报99.44，较4月末跌0.20%；6月12日盘中最低跌至97.6，以伊冲突后企稳 [7][8] - 5月人民币汇率波动走升，USDCNY、USDCNH月度均值分别升1.29%、1.31%，月末分别收报7.1953、7.2065，较上月末分别升0.93%、0.86%；在 - 离岸汇率月度均值转正为23.5BP，较上月均值升50.6BP [9] - 4月结售汇顺差扩大至58.9亿美元，结汇率回升至64%，3月银行代客远期结汇签约额环比升18.5%，远期结汇率升至8.6%；5月美元兑人民币即期询价日均成交量环比升13.2% [11] - 短期内，积极货币财政政策支持内生经济动能回升，叠加美元指数承压，预计人民币汇率延续偏强波动 [4][11] 5月利率情况 - 5月无离岸人民币国债、央票发行，离岸人民币流动性充裕，CNH HIBOR波动小幅回落；港元利率回落，离岸人民币 - 港元利率均值走阔；内地流动性充裕，SHIBOR延续回落，离 - 在岸人民币利差均值整体收窄 [3][14] - 往后看，临近季末，SHIBOR波动性或阶段性加大；离岸人民币流动性充裕，CHN HIBOR料延续低位波动；香港银行体系总结余水平仍较高，但港股分红季等因素有望推动HKD HIBOR从低位走升，大幅走升概率不大 [3][17] 5月衍生品与掉期点情况 - 5月在、离岸人民币掉期点均值走势分化，在 - 离岸掉期点差倒挂幅度延续收窄，5月均值为 - 193.1BP，较上月均值收窄139.1BP [19][20] - 港交所人民币期货交易量减、持仓量增、结算价转强，期权市场延续看涨人民币汇率，反映市场对人民币汇率预期乐观 [22][23] 5月债券市场情况 - 5月离岸人民币债券融资额延续阶段回落，发行75只，融资总额为292.7亿元，环比减少17%，同比减少65% [25] - 4月境外机构在银行间债券市场托管规模升至近7个月最高水平，托管余额为4.44万亿，环比增加2.2%，债券“北向通”托管量环比增加6.6% [27][28] - 4月“债券北向通”成交额环比升1.0%，持有国债占比39%，持有政金债占比36%较上月减少2个百分点 [28] - 预期人民币汇率仍有走强动能，短期密集发行离岸人民币国债概率偏低，但人民币债券配置和交易吸引力有望持续提升 [3][28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国外汇改革构建起市场主导定价与宏观审慎管理并重的动态均衡汇率体系，境内外人民币市场各有特点且不断发展，人民币国际化进程在挑战与机遇中推进，汇率走势受多种因素综合影响 [14][123] 根据相关目录分别进行总结 外汇改革与机制 - 中国外汇改革经历多阶段渐进式演化，包括完善中间价机制、引入逆周期因子、LPR改革、跨境融资宏观审慎调节参数调整等，构建起动态均衡汇率体系 [14][15] - 人民币汇率中间价由“收盘价 + 一篮子变化”形成，逆周期因子引导做市机构报价，提升中间价稳定性和引导功能，改革后中间价形成机制更市场化 [21][24] - LPR改革将原有贷款基准利率体系替换为以市场为基础、由MLF引导的贷款报价机制，打通传导路径，贷款利率更真实反映政策与市场变化 [27][30] - 跨境融资宏观审慎调节参数上调，旨在提高企业和金融机构跨境融资额度，缓解人民币贬值压力，稳定汇率预期 [32] 境内人民币外汇市场 - 人民币外汇市场分为银行对客户市场和银行间市场，银行间市场流动性集中、交易量远超零售市场，2024年银行间外汇交易量达35.2万亿美元，是零售市场的5.9倍 [41] - 银行间外汇衍生品市场自2005年引入交易，掉期交易占比最高，即期市场卖出外汇略超买入，远期市场卖出外汇占据主导，短期合约主导市场 [62][66][81] - 外汇风险准备金率根据人民币汇率预期进行调整，以加强宏观审慎管理 [84] 离岸人民币市场 - 离岸人民币市场长期资金通过跨境贸易结算供应，短期通过市场融资等方式获得流动性，确保市场充裕 [87] - 离岸人民币市场起步后快速发展，主要产品包括CNH即期、人民币离岸不可交割远期等，市场参与者多元化，非金融机构投资者占比增加，离岸与在岸汇率差距缩小 [92][94][101] 跨境投资制度 - QFII和RQFII制度不断发展，2019年取消投资额度限制，2020年合二为一，统一制度框架，投资范围逐步放开 [106] - QDII制度于2006年启动，允许境内机构在核定额度内投资海外市场，投资范围不断拓宽，2020年启动新一轮额度发放 [108][111] 人民币国际化 - 人民币国际化经历贸易结算、投资与金融开放、提升全球影响力三个阶段，通过推动大宗商品人民币计价、扩大金融市场开放、强化周边与“一带一路”人民币结算等战略转型 [112][113][122] - CIPS在人民币跨境结算中作用增强，2024年全年处理业务约822万笔、金额175万亿元，人民币在全球支付中占比4.33%，保持第四大支付货币地位 [127][132] 人民币汇率走势 - 短期人民币汇率走势由资金供需、市场预期、政策与外部环境共同决定，流动性决定市场供需，预期决定波动幅度，政策主导趋势方向 [140] - 人民币汇率受国际收支、利率平价、相对经济强度三大因素影响，同向时利好基本面，反之则易震荡或贬值 [194] - 中国国际收支长期保持“经常账户盈余 + 资本与金融账户赤字”，贸易政策不确定性影响经常账户和资本流动，比传统贸易差额更有效 [202][207] - 相对经济强度理论认为汇率反映两国经济相对强弱，花旗经济意外指数能反映市场对未来经济的信心，影响汇率走势 [212][213] 市场现状与展望 - 美国经济就业好坏参半、通胀回升、维持韧性，中国经济结构分化，1 - 2月部分指标有变化，3月景气度企稳回升 [217][219]