受益于AI 加持，B 端业务实现稳健增长 2025Q3，公司智能识别文字B 端业务实现营收2060.06 万元，同比+19.64%，主要系Textin 及旗下AI Agent 产品DocFlow 等收入提升，推动智能文字识别B 端业务持续增长；公司商业大数据B 端业务实现 营收3856.28 万元，同比+10.52%，主要系启信慧眼持续丰富AI模块，拓展应用场景，优化使用效率与 用户体验，推动商业大数据B端业务稳定增长。 事件 公司25Q3 收入增长加速。2025 年前三季度，公司实现营收13.03亿元，同比+24.22%；归母净利润3.51 亿元，同比+14.55%。单Q3，公司实现营收4.60 亿元，同比+27.49%（25Q1、Q2 同比+20.93%、 23.94%）；归母净利润9813.89 万元，同比+33.97%。 加大销售与研发力度，AI 赋能C 端海外加速商业化2025 年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、 研发费用率分别为31.81%、4.69%、25.40%，同比+2.83pct、-0.50pct、+0.06pct。 研发与销售保障下，公司智能文字识别C 端业务在海外取得突破性进展。 ...

报告投资评级 - 股票投资评级为“增持”，系首次覆盖 [2] 核心观点 - 报告认为合合信息收入增长逐季加速，AI技术正加速其海外商业化进程 [5] - 公司用户结构呈现“海外月活占优、国内创收主导”特征，未来海外市场有望借助AI功能迭代与精准推广，加速用户付费转化，打开较大增长空间 [8] 公司业绩与运营 - **2025年前三季度业绩**：实现营收13.03亿元，同比增长24.22%；归母净利润3.51亿元，同比增长14.55% [5] - **2025年第三季度业绩**：单季实现营收4.60亿元，同比增长27.49%，增速较Q1（+20.93%）、Q2（+23.94%）进一步加速；归母净利润9813.89万元，同比增长33.97% [5] - **费用投入**：2025年前三季度，销售费用率为31.81%，同比提升2.83个百分点；研发费用率为25.40%，同比微增0.06个百分点；管理费用率为4.69%，同比下降0.50个百分点 [6] - **用户增长**：截至2025年9月30日，公司主要C端产品月活用户数量达1.89亿，同比增长12.50% [6] 业务分项表现 - **智能文字识别C端业务**：2025年第三季度实现营收3.85亿元，同比增长32.40%，主要得益于产品功能迭代、技术创新及海外版AI功能增加，加快了海外商业化转换 [6] - **智能文字识别B端业务**：2025年第三季度实现营收2060.06万元，同比增长19.64%，增长主要由Textin及AI Agent产品DocFlow等驱动 [7] - **商业大数据B端业务**：2025年第三季度实现营收3856.28万元，同比增长10.52%，增长源于启信慧眼持续丰富AI模块、拓展应用场景、优化效率与体验 [7] 资本运作与战略 - 公司于2025年6月公告拟在港股IPO，融资资金有望用于提升产品性能及有效推广海外市场 [6] 财务预测 - **营收预测**：预计2025-2027年营收分别为18.13亿元、23.73亿元、28.52亿元，同比增长26.08%、30.90%、20.15% [8] - **归母净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为4.81亿元、5.97亿元、7.46亿元，同比增长20.20%、23.95%、24.96% [8] - **每股收益（EPS）预测**：预计2025-2027年EPS分别为3.44元、4.26元、5.33元 [10] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2024年的84.3%稳步提升至2027年的86.1%；净资产收益率（ROE）预计从2024年的15.1%提升至2027年的20.9% [13] 估值指标 - **基于预测的市盈率（P/E）**：预计2025-2027年P/E分别为64.56倍、52.08倍、41.68倍 [10] - **基于预测的市净率（P/B）**：预计2025-2027年P/B分别为10.73倍、9.73倍、8.71倍 [10]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][5][6] - 目标市值434亿元，基于2026年69倍市盈率 [5][6][108] - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.95亿元、6.27亿元、7.83亿元，同比增速分别为23.7%、26.5%、25.0% [4][5][6] 核心业务与市场地位 - 合合信息为智能文字识别与商业大数据领军者，B/C端产品双轮驱动 [5][18] - 2024年智能文字识别收入10.9亿元，同比增长20.5%，其中C端APP扫描全能王收入9.82亿元，营收占比达68.5% [5][24] - 2024年商业大数据收入2.1亿元，同比增长15.3%，其中B端场景收入1.5亿元，营收占比10.4% [5][24] - 核心技术OCR具备18年研发经验，平均识别率行业领先，名片全能王常规多语言名片识别率均值99.43%，扫描全能王常规印刷体识别率均值99.77% [5][43] 财务表现与增长预测 - 公司2022-2024年营业收入分别为9.89亿元、11.87亿元、14.38亿元，同比增长22.7%、20.0%、21.2% [5][28] - 2022-2024年归母净利润分别为2.84亿元、3.23亿元、4.01亿元，同比增长96.4%、13.9%、23.9% [5][28] - 毛利率维持高位且稳定，2022-2024年整体毛利率分别为83.7%、84.3%、84.3% [5][31] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.0亿元、22.5亿元、28.3亿元，同比增速分别为25.1%、25.2%、25.6% [4][5][6] 产品与技术优势 - C端核心产品扫描全能王为全球用户规模最大的图像文本处理AI产品，截至2023年总用户数达11.42亿，月活1.28亿，付费渗透率提升至5.28% [5][34][80] - 智能文字识别技术壁垒高，其第一性原理（确定性复原）与大模型（概率性生成）存在本质区别，在多模态大模型时代难以被替代 [5][65][73] - 公司构建算法-算力-数据三大底层平台（天枢、天璇、天玑），布局多模态推理决策Agent [5][24] 增长催化剂与战略布局 - C端产品出海空间广阔，2024年境外收入达4.7亿元，占比32%，部分发展中国家付费渗透率有较大提升空间 [5][25][92][93] - B端产品从项目制向标准化转型，推出TextIn和启信慧眼等标准化SaaS+行业解决方案 [5][94][98] - 大模型和MCP（模型上下文协议）带来新机遇，公司TextIn MCP工具可被AI应用自动集成，拓宽获客路径 [5][99] - 筹划发行H股于港交所上市，以推进全球化战略布局，转化海外海量用户蓄水池 [5][25]

行业与公司 * 行业为人工智能与大数据行业，具体涉及文字识别（OCR）、智能文档处理及商业大数据服务[2] * 公司为合合信息，是一家专注于智能文字识别与商业大数据服务的AI企业[2][6] 核心业务与产品 * **C端核心产品**：包括扫描全能王、名片全能王、启信宝三款APP，构成公司主要收入来源，占整体收入约70%-80%[2][6] * **B端核心业务**：分为智能识别（主要产品为Taxin）和商业大数据（主要产品为启信慧眼）两大领域，为企业提供数字化解决方案和商业决策辅助[2][17] * **技术发展**：技术从传统OCR向多模态发展，并融入大模型能力，产品拓展至教育、健身管理等多个领域[4] 财务表现 * **营收与利润增长**：公司营收从2022年的9.88亿元增长至2024年的14.38亿元，归母净利润从2022年的2.8亿元增长至2024年的4亿元[2][8] 2025年前三季度营收13亿元，同比增长24%，归母净利润3.51亿元，同比增长15%[2][9] * **毛利率与费用率**：毛利率稳定在84%以上，2025年上半年提升至86.29%[2][11] 销售费用率从2022年的27%升至2025年上半年的30.9%，管理费用率从2022年的6.17%降至2025年上半年的4.7%，研发费用率保持稳定[11] * **未来预测**：预计2025-2027年营收分别为18亿、22.4亿、27.7亿元，归母净利润分别为4.7亿、6亿、7.3亿元[3][7][22] 市场与用户 * **用户规模与付费**：C端产品月活跃用户数达1.7亿，付费用户数743万，付费转化率从2022年的3.7%提升至2023年的5%以上[2][12][13] * **核心产品表现**：扫描全能王是核心收入来源，2022-2024年收入分别为6.33亿、8.09亿、9.28亿元，占总收入约60%-65%[2][6][14] * **海外市场**：海外收入占比30%，在巴西、印尼等市场有巨大增长潜力，海外商业化加速推动业绩逐季增长[2][5][15] 竞争优势与发展前景 * **技术优势**：Taxin文字识别准确率高达99.7%，支持50多种语言；启信慧眼覆盖3.4亿家企业，拥有超过2000亿条实时数据[19][21] * **市场空间**：中国智能识别市场规模预计从2023年的10.6亿美元增长至2030年的30.9亿美元，复合增长率16%以上[15] * **港股上市**：公司已向港交所提交上市申请，预计明年上市，有望提升国际品牌影响力并助力海外业务拓展[15][16] * **估值水平**：截至11月28日，公司2025-2027年PE分别为61倍、41倍、39倍，估值相对同业较低[23][24] 其他重要信息 * 公司三季度现金流量净额同比增长40%，预计高成长趋势将延续[5] * 股东减持进展已过半，对股价压力基本消除[5] * 管理层技术背景深厚，创始人郑立新持股比例达30%，控股地位稳固[8]

公司概况与业绩表现 - 公司是行业领先的AI及大数据企业，依托智能文字识别核心技术（OCR技术）[1] - 公司C端主打扫描全能王、名片全能王、启信宝等核心APP，B端围绕客户需求提供智能识别解决方案，目前C端业务为主要收入来源[1] - 2022至2024年，公司实现营业总收入9.88亿元、11.87亿元、14.38亿元，分别同比增长22.67%、20.04%、21.21%[1] - 2022至2024年，公司实现归母净利润2.84亿元、3.23亿元、4.01亿元，分别同比增长96.37%、13.91%、23.93%[1] C端业务分析 - 截至2025年上半年，公司C端全球用户月活1.81亿，累计付费用户852.55万[1] - C端产品中，扫描全能王为营收主要来源，份额全球领先；名片全能王知名度高；启信宝助力公司发力商业大数据[1] - C端业务具备技术持续领先，卡位场景入口等优势[1] - 长期角度，公司产品在海外具备高份额、强影响力，目前海外收入占比较低，未来具备极大成长空间[1] B端业务分析 - 公司B端业务主要涵盖智能文字识别及商业大数据两方面[2] - 智能文字识别方面，公司打造一站式智能文档平台TextIn，提供通用文字识别、卡证类识别、文字识别训练平台等核心产品，可供开发者按次调用各种识别功能[2] - 商业大数据方面，公司提供企业数据API、企业数据库、启信慧眼等产品[2] - 重点产品启信慧眼定位商业数据驱动智能决策的企业级AI产品线，凭借对客户场景理解提供标准化产品，助力公司打开商业大数据企业市场[2]

核心观点 - 中国股市已进入击球区 2025年12月至2026年2月是政策、流动性、基本面向上共振的窗口期 建议增持中国市场并做多跨年行情 [1] - 市场风险大幅释放 主要股指调整幅度已与历次牛市主线回调相当 上证回撤5%、创业板指高点回调12%、科创50指下跌近20%、恒生科技下跌22% 恐慌抛售促使交易风险释放 [12] - 预计2026年全A非金融将首次出现双位数盈利增长至10.6% 传统领域尾部风险降低和新兴领域扩张提供改观线索 [13] - 投资主线看好科技成长、大金融和消费三大方向 主题推荐包括商业航天、AI应用、机器人和内需消费 [14] 策略观点 - 年末经济工作会议临近 考虑到增长现实走弱和十五五开年经济增速的重要性 政策窗口期有望建立新预期 [12] - 资本市场改革加快纵深 中金公司合并和11月21日16只硬科技ETF迅速获批体现监管层稳定市场的决心 [12] - 过去造成股市估值折价的因素已消解 包括担忧中美冲突、经济能见度下降和资产负债收缩 2025年以来对外更自信、对内更稳定 人民币资产逐步企稳 [13] - 传统领域经营预期弱化和高收益金融资产消解 "刚兑"思维历史性打破 资产管理需求井喷 2026年增量入市规模有望超出共识 [13] 行业及公司观点 科技成长 - AI模型进展加快 谷歌发布Gemini 3模型 在LMArena排行榜以1501分登顶 并在多个基准测试刷新行业标准 [17] - 英伟达25Q3收入570亿美元 同比+62% 数据中心Q3营收512亿美元 同比+66% 再次确认2025/26财年数据中心产品需求超5000亿美元预期 [18] - 推荐港股互联网、传媒、计算机、算力以及制造业出海如电力设备、机械设备 [14] - 腾讯控股25Q3营收1929亿元 同比+15.4% 经调整净利润706亿元 同比+18.0% 国际游戏收入同比+43.4% [20][21] - 阿里巴巴4Q25FY淘天客户管理收入同比+12% 云智能集团总收入同比+18% AI相关产品收入连续7个季度三位数增长 [24][26] - 中际旭创25Q3营收102.16亿元 同比+56.83% 归母净利润31.37亿元 同比+124.98% Q3单季度毛利率42.79% 同比+9.16个百分点 [45] - 合合信息2025年1-6月营业收入8.43亿元 同比增长23% 毛利率维持在80%以上 发布AI agent跨平台云资源智能管理终端 [55][56] 大金融 - 资本市场改革纵深有望重振风偏 银行中期分红提前 12月风格或攻守易势 推荐券商和保险 [14] - 华泰证券预计2025-2027年EPS分别为1.9、2.0、2.1元 2025年预测PE为11倍 [8] - 中国平安预计2025-2027年EPS分别为7.9、8.2、8.8元 2025年预测PE为7倍 [8] - 招商银行预计2025-2027年EPS分别为5.7、6.0、6.3元 2025年预测PE为8倍 财富管理业务表现靓丽 不良生成率进一步改善 [8][13] 消费 - 消费板块调整三年后 估值与持仓处于低位 宏观尾部风险降低与潜在增量政策 结构性机会将出现 [14] - 推荐低股价、低库存、动销好转的消费股 包括食品、饮料、农林牧渔、酒店、免税等 [14] - 首旅酒店预计2025-2027年EPS分别为0.8、0.8、0.9元 2025年预测PE为20倍 降幅收窄环比改善 开店提速受益回暖 [8][10] - 携程集团预计2025-2027年EPS分别为44.6、29.1、32.4元 2025年预测PE为12倍 国内业绩稳健 海外延续高增 [8][10] - 燕京啤酒预计2025-2027年EPS分别为0.6、0.7、0.8元 2025年预测PE为21倍 结构提升、成本优化 盈利继续突破 [8][11] 高端制造与周期 - 人形机器人产业加速 优必选2025年全年订单总金额达13亿元 舍弗勒太仓建设数智工厂 [59] - 长盈精密人形机器人产品料号达400个以上 涉及多种材料和加工工艺 参股天机智能和国森科 全面布局机器人核心部件 [62] - 恒立液压25Q1-3营业收入77.90亿元 同比+12.31% 线性驱动器项目快速放量 开发50余款新产品 涵盖精密丝杠、直线导轨、电动缸等 [64][65] - 博盈特焊切入AI电力基建 越南工厂投产承接北美HRSG需求 全球双金属复合管市场2030年有望增至55.09亿美元 [68][69] - 紫金矿业预计2025-2027年EPS分别为1.5、1.8、2.0元 2025年预测PE为19倍 [8] - 航亚科技是航发压气机叶片和转动件结构件先进制造商 预计2025-2027年EPS分别为0.71、0.94、1.21元 增速44.7%、32.0%、29.4% [83]

投资评级 - 报告对合合信息的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 目标价为239元，相较于2025年11月19日的当前价207.50元，存在约15%的上涨空间 [4] 核心观点 - 公司业绩增长提速，AI赋能与全球化构成双轮驱动 [2] - 技术与产品力构建公司护城河，AI能力持续提升 [8] 财务表现与预测 - 2025年前三季度业绩：实现营业收入13.03亿元，同比增长24.22%；归母净利润3.51亿元，同比增长14.55% [2] - 2025年第三季度单季业绩：营收4.60亿元，同比增长27.49%；归母净利润1.16亿元，同比增长34.93% [2] - 未来业绩预测：预计2025-2027年归母净利润分别为5.02亿元、6.09亿元、7.33亿元，对应增速为25.2%、21.5%、20.2% [4][8] - 盈利能力：2025年第三季度销售毛利率维持在86.62%的高位，销售净利率达25.13% [8] - 估值指标：基于2025年11月18日收盘价，对应2025-2027年市盈率分别为58倍、48倍、40倍 [4] 业务分项表现 - **C端业务**：智能文字识别产品C端第三季度收入达3.85亿元，同比增长32.40% [8] - **用户数据**：截至三季度末，主要C端产品月活用户达1.89亿，同比增长12.50%；累计付费用户数达926.98万，同比增长35.18% [8] - **B端业务**：智能文字识别B端业务第三季度单季收入达2060.06万元，同比增长19.64%；商业大数据B端业务收入达3856.28万元，同比增长10.52% [8] - **海外拓展**：海外版产品开发更多AI功能，加快商业化转换进度；若H股成功上市有望进一步强化全球品牌背书 [8] 运营与投入 - **研发投入**：2025年第三季度研发投入合计1.30亿元，研发费用占营业收入比例为28.13% [8] - **费用管理**：2025年前三季度销售费用率为31.81%，整体费用率维持稳定 [8] - **公司市值**：总股本1.4亿股，总市值290.50亿元，流通市值200.59亿元 [5]

投资评级与目标 - 投资评级为"买入"，属于首次覆盖 [1] - 报告给出目标价，其昨日收盘价为219.51元 [1] 核心业绩表现 - 2025年前三季度累计营业收入13.03亿元，同比增长24.22% [3] - 2025年前三季度归母净利润3.51亿元，同比增长14.55% [3] - 2025年第三季度单季营收4.60亿元，同比增长27.49% [4] - 2025年第三季度单季归母净利润1.16亿元，同比增长34.93% [4] - 2025年第三季度毛利率为86.6%，同比提升3.2个百分点 [4] - 2025年第三季度净利率为25.1%，同比提升1.4个百分点 [4] C端业务表现 - 智能文字识别C端收入3.85亿元，同比增长32.40% [4] - 商业大数据C端产品（启信宝）收入同比下降10.24% [4] - 截至2025年第三季度末，三款主要C端产品月活用户1.89亿，较2024年同期增长12.5% [4] - 截至2025年第三季度末，累计付费用户数达927万，同比增长35.18% [4] B端业务表现 - 智能文字识别B端收入2060万元，同比增长19.64% [5] - 商业大数据B端业务收入同比增长10.52% [5] 费用情况 - 2025年第三季度销售费用率33.49%，同比+0.1个百分点 [4] - 2025年第三季度管理费用率4.68%，同比-0.94个百分点 [4] - 2025年第三季度研发费用率25.19%，同比-1.74个百分点 [4] 未来盈利预测 - 预计2025年营业收入17.63亿元，归母净利润4.62亿元 [5] - 预计2026年营业收入21.75亿元，归母净利润5.73亿元 [5] - 预计2027年营业收入26.69亿元，归母净利润7.09亿元 [5] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为22.61%、23.32%、22.72% [6] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为15.35%、24.12%、23.63% [6] 关键财务指标预测 - 预计2025-2027年毛利率分别为85.92%、86.03%、86.06% [10] - 预计2025-2027年销售净利率分别为26.20%、26.37%、26.57% [10] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为16.02%、18.08%、20.10% [10]

行业竞争格局演变 - 商业大数据B端市场的竞争正从单纯的数据覆盖升级为数据质量、AI技术和场景落地的综合较量 [1] - 企业级用户需求从信息检索转向深度融合业务场景的智能决策支持 [1] - 市场参与者众多但能解决客户实际痛点的产品正逐渐脱颖而出 [1] 公司产品核心优势 - 启信慧眼已完成从传统查询工具向智能决策平台的升级通过AI寻源拓客和AI风险解读等功能实现从数据洞察到行动建议的完整闭环 [1] - 用户使用自然语言描述需求系统可在秒级内输出精准分析结果将传统需数天的企业寻源周期大幅压缩 [1] - 产品通过模块化设计和MCP接口技术实现开箱即用满足大型企业系统集成需求并降低中小企业使用门槛 [2] 公司数据与技术壁垒 - 构建了覆盖境内3.4亿家企业的全量实时数据库包含工商司法产业链等超2000亿条动态数据 [2] - 产业链数据库覆盖32个行业大类500余个产业链专题为AI决策提供支撑 [2] - 依托母公司18年AI技术积累具备多源异构数据融合、语义理解和推理预测三大核心技术能智能处理非结构化数据 [2] - 通过确定性数据源和参数约束技术有效保障输出结果的准确性和可靠性应对AI幻觉问题 [2] 产品市场应用与成效 - 世界风险地图可实时监控全球220多个国家的181类风险指标帮助企业在自然灾害政策变动等事件中快速响应 [2] - 已为制造金融医药等上千家头部企业提供服务日均风险扫描量超2000万次累计为客户拦截风险损失预估超200亿元 [2] - 应用AI功能后企业寻源拓客效率平均提升30%-50%风控响应从滞后天数缩短至分钟级 [3] - 产品已获56家世界500强企业采用在智能风控和供应链管理等场景中持续释放价值 [3] 行业发展趋势与公司定位 - 随着国家数据局数字中国建设2025年行动方案的推进数据要素市场化进程加速 [3] - 商业大数据市场的未来属于能将技术能力转化为业务增量的平台 [3] - 公司实现从人找数到数助人的转变定位是成为企业内部的智能决策伙伴让数据从资产变为行动力 [3]

投资评级 - 对合合信息的投资评级为“优于大市” [1][3][15] 核心观点 - 公司收入呈现逐季加速增长态势，主要得益于持续聚焦AI功能研发投入和产品创新，以及深化全球化布局 [1][7] - C端扫描王产品保持快速增长，付费用户高增长，海外市场空间广阔 [1][2][3] - 公司即将登陆港交所，有望进一步加强海外市场投入，当前海外收入约占公司总收入的三分之一，未来发展空间广阔 [3] - 公司推出“多模态文本智能技术”方案，将技术处理对象从传统文档延伸至视频、自然场景等多种媒介，大幅拓宽应用场景 [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司收入13.03亿元，同比增长22.51%，归母净利润3.51亿元，同比增长14.55% [1][7] - 2025年单三季度公司收入4.60亿元，同比增长27.49%，归母净利润1.16亿元，同比增长34.93%，增速较前三季度整体水平进一步提升 [1][7] - 分业务看，三季度智能文字识别C端收入3.85亿元，同比增长32.40%，B端收入0.21亿元，同比增长19.64% [2] - 三季度商业大数据C端收入0.14亿元，同比下降10.24%，B端收入0.39亿元，同比增长10.52% [2] - 截至三季度，公司主要C端产品月活用户数量为1.89亿，同比增长12.50%，付费用户达到926.98万，同比增长35.18% [2] - 公司三季度合同负债达到5.57亿元，同比环比均重回增长通道 [2] - 2025年前三季度，公司销售、管理、研发费用同比分别增长36.36%、12.32%、24.51% [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年收入分别为17.57亿元、21.61亿元、26.48亿元 [3][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.86亿元、5.95亿元、7.25亿元 [3][4] - 对应当前股价，预计2025-2027年市盈率（PE）分别为51倍、41倍、34倍 [3][4][15]