投资评级 - 长城汽车A股评级为"强推"，目标价33.7元，对应2025年20倍PE [2][8] - 长城汽车H股评级为"强推"，目标价27.6港元，对应2025年15倍PE [8] 核心财务表现 - 2025年上半年营收923亿元，同比增长1%，归母净利润63.37亿元，同比下降10% [2] - 2Q25营收523亿元，同比增长8%，环比增长31%，归母净利润45.9亿元，同比增长19%，环比增长162% [8] - 2Q25净利率8.8%，同比提升0.8个百分点，环比提升4.4个百分点 [8] - 2Q25整车批发量31.3万辆，同比增长10%，环比增长22% [8] 单车数据表现 - 2Q25全口径平均售价16.7万元，同比下降0.4万元，环比上升1.1万元 [8] - 2Q25单车毛利3.1万元，同比下降0.5万元，环比上升0.4万元 [8] - 2Q25单车净利1.5万元，同比上升0.1万元，环比上升0.8万元 [8] 品牌与车型表现 - WEY品牌2Q25销量同比增长106%，环比增长59%，6-7月连续两个月销量过万 [8] - 坦克品牌5-7月连续三个月销量过2万，2025款坦克300上市后连续4个月过万 [8] - 全新坦克500上市2小时锁单超过1.2万辆 [8] - 哈弗二代枭龙MAX5月销量破8000台，猛龙6月销量破万 [8] 财务预测调整 - 2025年归母净利润预测从156亿元下调至144亿元，同比增长14% [8] - 2026年归母净利润预测从180亿元下调至166亿元，同比增长15% [8] - 2027年归母净利润预测从203亿元下调至184亿元，同比增长11% [8] - 2025-2027年营收预测分别为2207.53亿元、2557.64亿元、2929.75亿元 [4] 估值指标 - 当前股价25.85元，对应2025年15倍PE，2026年13倍PE，2027年12倍PE [4] - 当前市净率2.5倍，预计2025-2027年逐步降至2.0倍 [4] - 总市值2212.49亿元，流通市值1605.09亿元 [5]

财务业绩 - 营业总收入923.35亿元 同比增长0.99% [1] - 归母净利润63.37亿元 同比减少10.21% [1] - 基本每股收益0.74元 [1] 销售表现 - 上半年累计销售568,852辆 同比增长2.52% [1] - 新能源车型销售160,435辆 同比增长23.64% [1] - 哈弗品牌累计销售323,702辆 同比增长8.89% [2] - 坦克品牌累计销量104,129辆 达成全球超70万辆里程碑 [3] 品牌与技术战略 - 哈弗品牌以Hi4智能四驱电混技术/Coffee OS 3智能座舱/Coffee Pilot Plus智能辅助驾驶为核心技术支撑 [2] - 坦克品牌推行"四全战略" 覆盖全车型/全动力/全场景/全球化布局 [3] - Hi4 2.0完成29项关键优化 Coffee Pilot Plus实现城市NOA/高速NOA/全场景融合泊车 [2] - 坦克500搭载智能辅助驾驶与智慧座舱 配备冰箱彩电大沙发 [3] 产品与市场表现 - 二代枭龙MAX凭时尚造型+Hi4技术获得市场认可 [2] - 猛龙双动力版本月销过万 稳居新能源方盒子SUV销冠 [2] - 二代哈弗H9获2025环塔拉力赛T2.1组别冠军 [2] - 坦克车队获2025环塔拉力赛T2.E新能源组总冠军 [3] 全球化发展 - 哈弗品牌将深化全球化布局 加速Hi4技术平台化输出 [2] - 坦克品牌销售网络覆盖澳大利亚/墨西哥/中东/东盟/南非等30+国家和地区 [3] - 公司致力打造多方共赢的发展平台 坚持长期主义与高质量发展 [1]

产品与技术 - 公司发布首款超豪华跑车，搭载自主研发4.0TV8双涡轮增压混动系统，综合功率1000马力，0-100km/h加速低于2.5秒，对标法拉利SF90等国际顶级超跑 [1] - 公司坚持多动力路径协同发展，自主研发Hi4智能四驱电混技术体系，形成覆盖标准版、性能版、泛越野、强越野及商用车的全场景解决方案 [2] - 新能源车型销售9.79万辆，同比增长33.7%，环比增长56.4%，新车型如坦克300、哈弗二代枭龙MAX、魏牌全新高山带动销量增长 [2] 财务表现 - 2025年第二季度营收523.48亿元，同比增长7.78%，环比增长30.81%，创历史最佳第二季度营收表现 [1] - 二季度净利润45.86亿元，同比增长19.46%，环比增长161.91%，创历史最佳单季度净利润表现 [1] - 累计销量31.30万辆，同比增长10.07%，环比增长21.87%，创历史最佳第二季度销售表现 [2] 全球化战略 - 公司实现从"产品出海"到"生态出海"的跨越，海外销售渠道超1400家，海外总销量突破200万辆 [2] - 2025年第二季度海外新车销售10.68万辆，持续稳步增长 [2] - 发布"ONEGWM"全球战略，整合全球资源，深化本地化运营，提升品牌知名度和美誉度 [3] - 在巴西获GreatPlacetoWork认证，并与巴西总统卢拉就进一步深耕市场达成共识 [3] 行业与市场 - 行业告别补贴红利后，技术底蕴成为分水岭，混合动力成为过渡主流，高效内燃机与电驱动系统的协同创新是未来5-10年的技术竞争焦点 [2] - 公司在重点市场采取差异化产品策略，新兴市场突出性价比，成熟市场强调技术溢价，有效规避同质化竞争 [4] - 超豪华跑车将作为公司全球化进程中的新名片，进一步提升品牌全球影响力 [4]

长城汽车投资元戎启行 - 长城汽车相关主体公司计划向元戎启行投资8亿—10亿元人民币，相当大一笔资金将用于购买算力卡 [1] - 元戎启行成立于2019年2月，专注于高阶智能驾驶技术研发与商业化应用，其智驾方案量产上车已超2万台 [1] - 2024年11月元戎启行获得由长城汽车独家领投的C1轮1亿美元融资 [1] - 元戎启行第六大股东保定讯奇科技的上一层控制主体间接持股长城汽车22.11%的股份 [1] 元戎启行VLA模型技术进展 - 元戎启行VLA模型将在2025年三季度量产，支持激光雷达与纯视觉方案，具备"思维链"推理能力 [2] - 长城魏牌将在三季度推出一款对标理想L9的旗舰SUV，搭载元戎启行VLA模型，基于英伟达Thor-U芯片开发 [2] - VLA模型核心优势在于可解释性，能向用户展现系统推理过程 [2] - 理想汽车和小鹏汽车已分别推出或计划推送VLA相关技术 [2] 英伟达Thor芯片的影响 - 元戎启行VLA模型基于英伟达Thor芯片，算力达2000 TFLOPS（Orin的8倍），但量产多次延迟可能影响上车时间 [3] - 行业人士预测Thor芯片SOP时间可能延迟至2026年 [3] 长城汽车智能驾驶战略调整 - 长城汽车因毫末智行发展遇困（城市NOA多次跳票、核心团队离职）更重视与元戎启行合作 [3] - 长城汽车通过资本纽带将元戎启行深度纳入智能驾驶技术体系，实现技术自主可控 [3] - 2024年初元戎启行推出国内首个不依赖高精地图的"端到端"智驾方案DeepRoute IO [4] - 魏牌蓝山、高山车型的智驾版本采用元戎启行算法，蓝山车型热销带动元戎启行热度 [4] - 长城汽车同时引入卓驭科技（原大疆车载）为平价车型开发智驾方案，应用于哈弗、欧拉等车型 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 行业销量淡季叠加外部影响，公司一季度净利润下滑，但新车周期即将开启且智能化赋能，2025年国内和海外市场有望推动销量增长，虽下调收入和归母净利润预测，但维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月7日收盘价23.28元，一年内最高/最低33.34/21.55元，市净率2.4，息率1.29，流通A股市值144,551百万元，上证指数3,342.67，深证成指10,104.13 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产9.61元，资产负债率61.11%，总股本8,560百万股，流通A股6,209百万股，流通B股无，H股2,319百万股 [2] 投资要点 - 2025年4月26日公司发布一季报，2025Q1总销量25.68万辆，同比-7%，环比-32%；总收入400亿元，同比-7%，环比-33%；归母净利润17.51亿元，同比-46%，环比-23%；扣非归母净利润14.69亿元，同比-27%，环比+8% [5] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|202,195|40,019|212,720|252,818|299,293| |同比增长率（%）|16.7|-6.6|5.2|18.9|18.4| |归母净利润（百万元）|12,692|1,751|12,841|15,056|20,970| |同比增长率（%）|80.8|-45.6|1.2|17.3|39.3| |每股收益（元/股）|1.49|0.21|1.50|1.76|2.45| |毛利率（%）|19.5|17.8|19.2|19.1|19.6| |ROE（%）|16.1|2.1|14.5|14.5|16.9| |市盈率|16|/|16|13|10| [6] 公司情况分析 - 行业方面，2024年底以旧换新补贴政策到期刺激消费者集中置换车辆，透支2025年行业需求；公司方面，一季度新上市车型未大规模交付，国内销量16.59万辆较弱，海外销量9.09万辆，占比同比+1.70pct，环比+1.43pct，受销量下滑和俄罗斯加征报废税影响，25Q1毛利率17.84%，同比-2.2pct，环比+1.3pct，净利率4.38%，同比-3.15pct，环比+0.6pct [7] - 4月16日哈弗二代枭龙MAX上市，24小时大订16368台；4月21日全新版高山开启预售，24小时订单突破7848辆，改款车型销量提升，且智驾维度加大投入，蓝山智驾版搭载智驾系统可实现全场景NOA，叠加新车周期开启，销量有望增长 [7] - 国内多品牌新车及改款推出，老车型改款增量可期，智驾赋能提升品牌口碑和用户覆盖度，预计国内销量增长；海外巴西工厂投产在即，多款车型推向海外，本地化生产可规避俄罗斯报废税影响，海外销量将迎来增量 [7] 盈利预测及估值 - 下调2025 - 2027年收入预测由2435/2862/3289亿元至2127/2528/2993亿元，对应归母净利润预测由157/186/217亿元下调至128/151/210亿元，选取赛力斯、比亚迪、长安汽车为可比公司，给长城2025年19倍目标PE，较目前涨幅空间23%，维持“买入”评级 [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|173,212|202,195|212,720|252,818|299,293| |营业成本|141,772|162,747|171,902|204,562|240,657| |税金及附加|5,986|7,409|7,658|8,849|10,475| |主营业务利润|25,454|32,039|33,160|39,407|48,161| |销售费用|7,286|7,830|8,296|9,607|11,373| |管理费用|4,735|4,756|4,893|5,562|6,584| |研发费用|8,054|9,284|9,785|11,377|13,468| |财务费用|-126|91|61|219|95| |经营性利润|5,505|10,078|10,125|12,642|16,641| |信用减值损失|-62|-22|0|0|0| |资产减值损失|-488|-751|0|0|0| |投资收益及其他|2,273|4,570|4,000|4,000|4,000| |营业利润|7,201|13,921|14,130|16,648|20,645| |营业外净收入|623|363|325|325|325| |利润总额|7,824|14,283|14,455|16,973|20,970| |所得税|801|1,591|1,615|1,917|0| |净利润|7,023|12,692|12,841|15,056|20,970| |少数股东损益|1|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|7,022|12,692|12,841|15,056|20,970| [10]

品牌与产品展示 - 公司携哈弗、魏牌新能源、坦克SUV、欧拉、长城炮、长城灵魂摩托六大品牌近40款车型亮相2025上海车展 [1] - 发布全新品牌标识GWM，象征"Great Wall Motor"与品牌精神"Go with more" [1] - 哈弗二代枭龙MAX上市24小时大订16368台 [3] - 哈弗猛龙以"天圆地方"设计理念诠释新能源全场景价值 [3] - 欧拉闪电猫旅行版搭载激光雷达，实现高速与城市NOA，后备箱开口宽度同级领先 [3] - 魏牌全新高山预售24小时订单突破7848辆，全系标配Hi4性能版与Coffee Pilot Ultra辅助驾驶系统 [3] - 魏牌全新蓝山推出三款新色，搭载Coffee OS 3.2智慧空间系统及冷暖双用冰箱 [3] - 坦克300虎克版专为极限越野场景打造 [3] - 山海炮Hi4-T全球预售，预售价22.88万元起，搭载越野超级混动架构Hi4-T [3] - 长城灵魂摩托S2000GL"腾云瑞狮"限量版全球首发，搭载8缸水平对置发动机与8挡双离合变速器，全球限量1台 [3] 智能化与技术创新 - 公司2011年前瞻布局智能化，打造九州超算中心与端到端智驾大模型SEE [5] - 新一代辅助驾驶系统Coffee Pilot Ultra实现无高精地图全场景覆盖 [5] - Coffee OS 3智慧空间系统提供"五好"体验，全场景NOA覆盖国内路况 [5] - Hi4-T架构融合"强越野+新能源"，Hi4-Z架构搭载2.0T/3.0T发动机与全球最短变速器，电池包电量达59.05千瓦·时 [5] - 自主研发4.0T V8发动机、3.0T V6动力总成及灵魂摩托8缸发动机亮相 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 行业需求弱且公司新车周期未到，销量表现不佳；新车周期将开启，智能化同步赋能；2025年国内海外齐发力，销量有望增长；维持2024 - 2026年收入和归母净利润预测不变，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月4日收盘价25.08元，一年内最高/最低33.34/21.55元，市净率2.8，息率1.20，流通A股市值155,342百万元，上证指数/深证成指3,324.21/10,679.44 [1] 基础数据 - 2024年9月30日每股净资产9.01元，资产负债率62.16%，总股本/流通A股8,563/6,194百万，流通B股/H股 -/2,319百万 [1] 投资要点 - 2025年2月总销量7.79万辆，同比+9.65%，环比-3.77%，海外销量3.11万辆，同比+1.57%，环比+10.89%；分品牌看，哈弗销量4.33万辆，同比-3.20%，环比-10.82%；魏牌销量3643辆，同比+37.52%，环比-27.24%；皮卡销量1.73万辆，同比+65.04%，环比+40.11%；欧拉销量1898辆，同比-36.86%，环比-13.45%；坦克销量1.18万辆，同比+15.72%，环比-8.43% [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024Q1 - 3|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|173,212|142,254|193,085|243,546|286,234| |同比增长率（%）|26.1|19.0|11.5|26.1|17.5| |归母净利润（百万元）|7,022|10,428|12,472|15,676|18,601| |同比增长率（%）|-15.1|108.8|77.6|25.7|18.7| |每股收益（元/股）|0.82|1.23|1.46|1.83|2.17| |毛利率（%）|18.7|20.8|20.5|20.4|20.5| |ROE（%）|10.3|13.5|15.5|16.3|16.2| |市盈率|31|/|17|14|12| [5] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|137,340|173,212|193,085|243,546|286,234| |其中：营业收入|137,340|173,212|193,085|243,546|286,234| |减：营业成本|110,739|140,773|153,594|193,969|227,546| |减：税金及附加|5,121|5,986|6,673|8,417|9,892| |主营业务利润|21,480|26,453|32,818|41,160|48,796| |减：销售费用|5,876|8,285|9,461|11,325|13,453| |减：管理费用|4,893|4,735|5,490|6,576|7,442| |减：研发费用|6,445|8,054|8,882|11,203|13,453| |减：财务费用|-2,488|-126|-525|-905|-1,298| |经营性利润|6,754|5,505|9,510|12,961|15,746| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-26|-62|20|60|38| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-337|-488|207|0|0| |加：投资收益及其他|1,521|2,273|4,000|4,000|4,000| |营业利润|7,967|7,201|13,396|16,931|20,094| |加：营业外净收入|840|623|642|750|911| |利润总额|8,807|7,824|14,038|17,681|21,005| |减：所得税|554|801|1,565|2,002|2,401| |净利润|8,253|7,023|12,474|15,679|18,604| |少数股东损益|-13|1|2|3|3| |归属于母公司所有者的净利润|8,266|7,022|12,472|15,676|18,601| [10]