文｜野马财经 刘俊群 王来春作为立讯精密（002475.SZ）的掌舵人，其创业故事早已广为人知。她在19岁时就辍学进厂，凭 三十年打拼将立讯精密打造成千亿市值的"果链巨头"。她的胞弟王来喜虽名声不及姐姐，却也凭借在立 讯精密长期积累的经验，成功开拓出自己的事业疆土。 姐弟二人分工明确，王来春继续执掌立讯精密，深耕精密制造领域；王来喜则带领立景创新开拓创新科 技赛道。此外，两人又相互帮助，王来春亲自坐镇弟弟公司立景创新董事长之位，同时，立景创新的核 心高管团队中，从董事长到营销、财务、生产等关键岗位，清一色来自立讯精密体系，每位都拥有超过 十年的"立讯系"烙印。 一个家族，两家IPO，"立讯系"的商业版图，正在资本市场掀起新的造富风暴。 01、绑定"果链"，年入279亿冲刺IPO 你的iPhone后置镜头拍出的氛围感照片，或是MacBook前置摄像头里清晰的视频会议画面，很可能都经 过同一家中国公司之手。"精密光学解决方案商"立景创新科技股份有限公司（下称"立景创新"），为众 多消费电子设备装上了"视觉心脏"，产品涵盖摄像头模块、显示模块等。 这家公司几乎无处不在，全球每六台笔记本电脑中，就有一台使用它生产的摄 ...

高管清一色立讯精密"老将"。 作者｜刘俊群 编辑｜刘钦文 2025年的港股IPO赛道，"立讯系"的家族版图扩张大戏正走向高潮。前脚"果链巨头"立讯精密官宣赴港 布局"A+H"，后脚其"兄弟公司"立景创新递交《招股书》，王氏家族的"双IPO"棋局正式落子。 这一切的背后，离不开两位关键人物：从富士康流水线女工逆袭成为"潮汕女首富"的王来春，以及她的 胞弟、立景创新创始人王来喜。 王来春作为立讯精密（002475.SZ）的掌舵人，其创业故事早已广为人知。她在19岁时就辍学进厂，凭 三十年打拼将立讯精密打造成千亿市值的"果链巨头"。她的胞弟王来喜虽名声不及姐姐，却也凭借在立 讯精密长期积累的经验，成功开拓出自己的事业疆土。 姐弟二人分工明确，王来春继续执掌立讯精密，深耕精密制造领域；王来喜则带领立景创新开拓创新科 技赛道。此外，两人又相互帮助，王来春亲自坐镇弟弟公司立景创新董事长之位，同时，立景创新的核 心高管团队中，从董事长到营销、财务、生产等关键岗位，清一色来自立讯精密体系，每位都拥有超过 十年的"立讯系"烙印。 一个家族，两家IPO，"立讯系"的商业版图，正在资本市场掀起新的造富风暴。 01 绑定"果链" 年 ...

公司概况与市场地位 - 立景创新是一家精密光学解决方案提供商，主要面向全球消费电子、汽车电子、智慧办公应用以及智能机器人、XR智能终端、智能眼镜等其他新兴领域的中高端光学模块及系统集成市场 [2] - 按2024年出货量及收入计算，公司在全球消费电子摄像头模块领域位居全球厂商第2名、中国厂商第1名，其中在笔记本电脑、平板电脑摄像头模块上排名全球厂商第1名 [2] - 全球每6台笔记本电脑就有1台搭载立景创新的摄像头模块 [2] 发展历程与扩张策略 - 公司由王来春家族成员王来喜于2018年创立，旨在“组装”另一个类似立讯精密的企业 [2][5] - 公司通过一系列并购实现快速扩张：2018年以3.6亿美元收购光宝科技手机摄像头模组事业部 [5]；2021年完成对高伟电子的收购，切入苹果供应链 [6]；2022年斥资约10亿元收购光宝科技智慧办公应用业务 [8]；2025年3月以约1.73亿元收购柯尼卡美能达光学仪器（上海）有限公司80%股权 [8] - 2022年7月，公司以5.02亿元的交易价格从控股股东手中购入江西吉安生产基地 [10] 财务表现与业务构成 - 公司收入从2022年的127.5亿元增长至2024年的279.1亿元，翻了一倍；2025年上半年收入达141.9亿元，同比增长53.4% [10] - 收入高度依赖子公司高伟电子，其收入贡献占比在2022年至2025年上半年期间介于42.7%至68.9%之间 [10] - 高伟电子是公司利润和现金流的核心来源：2022年至2025年上半年，其净利润占公司净利润比例区间为55%至90.4%，经营活动所得现金占公司比例区间为51.8%至68.75% [11] - 消费电子业务（主要为摄像头模块）单价持续上升，从2022年的47.6元/件升至2025年上半年的71.9元/件 [16] 客户与供应商集中度 - 公司客户集中度高，最大客户（苹果）的收入占比在2022年至2025年上半年期间介于39.9%至67.6%之间 [13] - 供应商集中度亦高，向最大供应商（苹果）的采购金额占比同期介于20.7%至45.9%之间 [13] 资产结构与负债状况 - 公司资产主要由物业、厂房及设备、商誉、存货、贸易及其他应收款项构成，这四项合计总额从2022年的98.7亿元增加至2024年的178.1亿元，占总资产比例区间为68.5%至81.6% [17][18] - 公司杠杆率高于行业平均水平，资产负债率高出行业均值区间为8.7%至19.8% [19] - 有息负债（主要为银行贷款及租赁负债）总额从2022年的约27亿元飙升至2025年上半年的59.5亿元，占总负债比例从43%升至51.3% [22] - 利息支出从2022年的1.3亿元增加至2024年的2.52亿元，2025年上半年为1.1亿元 [23] 现金流与融资情况 - 公司经营活动所得现金能力呈现弱化趋势，收现比（收入/经营活动所得现金）从2022年的0.075下降至2024年的0.031，2025年上半年同比略有上升至0.137 [17] - 公司共获得5轮融资，总投资额约52.4亿元，投资人包括红杉中国、源峰投资、高瓴投资等，但超90%注入资金转为了资本储备 [18] - 招股书出现披露错误，将A轮融资金额错误披露为约1.796万亿元，实际金额约为17.96亿元 [25][26]

公司投资计划 - 三星电子正重新推进在墨西哥建设摄像头模块工厂的计划 此前因政策不确定性而暂停的投资现已重启 [1] - 三星电子于2023年11月在墨西哥设立法人 旨在建设用于汽车的摄像头模块工厂 [3] - 由于美国关税政策变化及贸易协定重新谈判等不确定性增加 三星电子于今年年初暂停了在墨西哥的投资 [3] - 随着关税问题解决及需求增长 公司已重新开始审查投资 [5] 投资驱动因素 - 美国政府于5月决定 适用《美国-墨西哥-加拿大协定》的汽车零部件免征25%的关税 三星电子生产的摄像头模块也能享受此优惠 [5] - 公司因墨西哥投资的最大障碍——关税不确定性已消除 [5] - 北美市场对摄像头模块的需求增长是重启投资的原因之一 [5] - 三星电子目前正向特斯拉等供应摄像头模块 随着与特斯拉的合作关系扩大 此举是为了通过墨西哥工厂尽快构建更稳定的供应链 [5] 产品与市场拓展 - 三星电子计划向人形机器人供应摄像头模块 [6] - 公司已接到相关业务订单 正处于具体化供应量的阶段 [6]

存储芯片市场动态 - 闪迪宣布向所有渠道和消费者客户的产品价格上调10%以上 可能引发新一轮全面涨价 [1] - 存储上游原厂纷纷宣布停产DDR4类产品 导致DDR4与DDR5价格出现倒挂 [1] - DRAM价格指数在不到半年时间内上涨约72% DDR4和LPDDR4X价格自二季度开启涨价潮并将延续至年底 [5] - 受HBM产能挤占和制程切换影响 下半年DDR5和LPDDR5X供应趋于紧张 [5] - 美光宣布逐渐退出移动NAND市场 预计四季度手机NAND价格将小幅上涨 [6] - 美光科技股价大涨7.55% 闪迪股价拉出14%的阳线 两家公司均走出8连阳的暴力拉升节奏 [6] 智能手机市场表现 - 2025年第二季度中国智能手机市场出货量6896万部 同比下降4.0% 结束连续六个季度同比增长 [2] - 2025年第一季度手机出货量同比增长2.8% [2] - 上半年售价600美元以上高端机出货量同比增长9.2% 展现较强韧性 [4] - 一季度全球600美元以上价位段手机出货量同比增长12% [4] - 预计今年全球智能手机出货量12.2亿台 同比微升0.1% [4] - 手机行业进入竞争激烈的存量市场 呈现"前扬后抑"态势 [2] 供应链企业财务表现 - 舜宇光学上半年收入196.52亿元 同比增长4.2% 毛利率19.8% 提升2.6个百分点 [3] - 舜宇光学手机摄像模块出货量同比下降21.0% 但平均销售价格提高20.0% [3] - 丘钛科技上半年营业额88.32亿元 同比增长15.1% 毛利率7.4% 提升2.2个百分点 [3] - 丘钛科技非手机领域摄像头模块销售数量同比增长47.9% [3] - 丘钛科技3200万像素及以上手机摄像头模块销售占比提升 带动平均单价增长27.2% [3] - 丘钛科技指纹识别模块销售数量同比增长59.7% [3] 产品策略与技术创新 - 头部智能手机厂商持续通过差异化创新撬动消费者换机需求 [4] - 相机规格升级仍是重要的换机诱因 影像系统持续升级是产品迭代主战场 [4] - 手机厂商需要尽快从DDR4转向DDR5产品 但需与处理器适配迭代 [9] - 真我计划新增400家售后门店 总数达900家 重点建设线下"销服一体店"和"体验店" [9] - 真我年底新品将进行"旗舰大改款" 注重品牌方向和产品竞争力 [10] 补贴政策影响 - "国补"对高端手机市场显示出更有利的刺激作用 按比例补贴对高端产品销量拉升作用明显 [2] - 每人仅一次使用补贴机会 下半年"国补"对手机消费的刺激将有所放缓 [1] - "国补"未触及行业本质问题 手机行业竞争本质是差异化和极致优质产品 [2]

上游供应链变化 - 闪迪宣布面向所有渠道和消费者客户的产品价格上调10%以上 可能揭开新一轮全面涨价序幕 [1] - 存储上游原厂纷纷宣布停产DDR4类产品 导致其价格一度与DDR5出现倒挂 [1] - 不到半年时间DRAM价格指数上涨约72% DDR4和LPDDR4X价格自二季度开启涨价潮并将延续至今年底 [5] - 受HBM产能挤占叠加新旧制程切换影响 下半年DDR5和LPDDR5X供应趋于紧张 DRAM市场迎来全面涨价行情 [5] - 美光宣布逐渐退出移动NAND市场 预计四季度手机NAND价格将小幅上涨 [6] - 电池相关原材料出现较快上涨 中低端内存在下半年增长较快 [6] 手机市场表现 - 2025年第二季度中国智能手机市场出货量6896万部 同比下降4.0% 结束连续六个季度同比增长 [2] - 今年一季度手机出货增速录得2.8%同比增长 市场呈现"前扬后抑"态势 [2] - 售价在600美元以上的高端机出货量同比增长约9.2% 展现出较强韧性 [4] - 一季度全球600美元以上价位段手机出货量同比增长12% [4] - 预计今年全球智能手机出货量12.2亿台 同比上升0.1% [4] 国补政策影响 - 国补对高端手机市场显示出更有利的刺激作用 因按比例补贴对高端产品销量拉升作用明显 [2] - 国补并未触及手机行业竞争本质 行业竞争本质是差异化和极致优质产品的出现 [2] - 每人仅有一次使用补贴机会 下半年国补对手机消费的刺激将有所放缓 [1] 供应链企业财务表现 - 舜宇光学上半年实现收入196.52亿元 同比增加4.2% 毛利率38.94亿元同比增加20% 毛利率约19.8%同比增加2.6个百分点 [3] - 舜宇光学手机镜头和摄像头模块的平均销售价格均提高20.0%左右 [3] - 丘钛科技上半年实现营业额约88.32亿元 同比增长15.1% 毛利率约为7.4%同比增长约2.2个百分点 [3] - 丘钛科技摄像头模块产品的综合平均单价较同期增长约27.2% [3] - 丘钛科技非手机领域的摄像头模块销售数量同比增长约47.9% [3] 产品策略调整 - 手机厂商持续通过差异化创新撬动消费者换机需求 影像系统持续升级仍是产品迭代主战场 [4] - 相机规格升级依然是重要的换机诱因 [4] - 真我计划新增400家售后门店 共达900家 重点建设线下"销服一体店"和"体验店" [7] - 真我年底新品将进行"旗舰大改款" 重点打造差异化和吸引年轻群体的产品 [7] - 公司已经在规划向DDR5逐步转换 但这需要与处理器适配迭代 [7] 行业竞争态势 - 手机行业进入竞争激烈的存量市场 [2] - 逐渐退潮的低端价位段换机需求以及不明朗的全球地缘政治环境与地方政府政策多变性为市场增长带来挑战 [4] - 头部智能手机厂商持续通过差异化创新撬动消费者换机需求 [4] - 相较于纯性价比 更多用户更在意品牌能否给出极具竞争力的产品 [7]

核心观点 - 丘钛科技上半年业绩表现良好 毛利率创2021年下半年以来新高 净利润同比增长168% 符合盈喜预告 [1] - 安卓智能手机光学防抖与潜望式镜头规格升级趋势 以及超声波指纹模块市场份额提升推动业绩增长 [1] - 非智能手机业务成为关键增长引擎 物联网及汽车模块贡献摄像头模块总营收23.9% [1] - 维持买入评级 目标价从11.6港元上调至16.4港元 [1] 财务表现 - 上半年毛利率达7.4% 创2021年下半年以来新高 [1] - 净利润为3.08亿元 按年增长168% [1] 业务驱动因素 - 受益于安卓智能手机光学防抖与潜望式镜头规格升级趋势 [1] - 与汇顶科技合作的超声波指纹模块持续提升市场份额 [1] - 非智能手机业务如物联网及汽车模块成为关键增长引擎 [1] 未来发展前景 - 公司在零件、模块及整机持续投入 [1] - 预计在汽车、无人机、XR、激光雷达及机器人等领域获得更多领先OEM设计订单 [1]