报告公司投资评级 - 买入（首次）[5] 报告的核心观点 - 万润股份作为平台型新材料龙头，虽短期受沸石及医药业务影响业绩承压，但随着前期布局的OLED成品材料、PI材料、半导体制造材料、高性能聚合物等新材料逐步落地释放增量，中长期成长可期[3][10] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月25日公司发布2024年报，2024年实现营收36.93亿元，同比-14.22%；归母净利润2.46亿元，同比-67.72%；加权平均净资产收益率3.53%，同比减少8.00个百分点；销售毛利率39.81%，同比减少2.68个百分点；销售净利率10.38%，同比减少10.10个百分点。2024Q4实现营收9.31亿元，同比-17.62%，环比+15.43%；归母净利润-0.50亿元，同环比由盈转亏[1] - 4月25日公司发布2025年一季报，2025Q1实现营收8.61亿元，同比-8.17%，环比-7.46%；归母净利润0.80亿元，同比-18.76%，环比+260.81%；平均净资产收益率1.13%，同比减少0.26个百分点，环比增加1.84个百分点；销售毛利率37.57%，同比减少4.00个百分点，环比减少1.42个百分点；销售净利率12.59%，同比减少1.64个百分点，环比增加13.65个百分点[1] 点评 - 2024年公司业绩同比回落，一方面受下游需求变化影响，沸石系列环保材料等产品订单减少致营收减少、毛利率下降；另一方面，部分2023年阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求变化，医药产品业务业绩回落。2024年功能性材料营收30.19亿元，同比-10.30%，毛利率39.96%，同比下滑3.95个百分点；生命科学与医药产品营收6.29亿元，同比-28.65%，毛利率38.16%，同比增加1.94个百分点。2025Q1归母净利润环比增加1.30亿元，其中毛利润环比减少0.39亿元，资产减值损失环比减少1.43亿元，研发费用环比减少0.24亿元[2] - 公司作为国内OLED材料龙头发展稳健，子公司九目化学OLED升华前材料业务保持业内领先，子公司三月科技多个自主知识产权的OLED成品材料通过下游客户验证并实现供应，2024年营收1.43亿元，同比+31.43%。同时公司积极布局聚酰亚胺材料、半导体制造材料等领域，三月科技相关聚酰亚胺成品材料已在下游面板厂实现供应，热塑性聚酰亚胺材料也已实现销售。此外，公司积极开发其他高性能聚合物产品，PEEK完成前期研发和中试工作，正推进下游推广验证；高温尼龙（PA46）处于实验室开发及验证阶段[3] - 公司是全球领先的柴油车用沸石系列环保材料供应商，2024年受部分地区市场需求下降影响经营承压。但在非车用沸石分子筛方面，成功开发不同种类产品，可用于多个领域，2024年已在石油化工催化裂化、VOCs治理领域实现销售。2025年3月与中国石化催化剂有限公司签订合作书，随着非车用领域持续开拓及与客户深度绑定，沸石材料业务有望逐步企稳回升[9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.88/4.85/6.05亿元，EPS分别为0.42/0.52/0.65元，现价对应PE为26.57/21.21/17.00倍。基于公司新材料产品效益持续释放，看好中长期成长，给予“买入”评级[10] 财务摘要 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,693|4,053|4,672|5,396| |(+/-) (%)|-14.22%|9.73%|15.29%|15.48%| |归母净利润（百万元）|246|388|485|605| |(+/-) (%)|-67.72%|57.35%|25.27%|24.72%| |每股收益(元)|0.26|0.42|0.52|0.65| |P/E|41.80|26.57|21.21|17.00|[12] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对公司2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项内容，同时给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率及每股指标、估值比率等数据[13]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比大幅下降，2025年一季度收入和归母净利润同比仍下降但归母净利润扭亏为盈 [3] - 主营产品订单量下跌挤压盈利空间，公司采取提质增效和拓展应用领域策略应对，研发投入增加短期内压缩利润空间 [4][5] - 公司持续深化产业合作，与中石化合作有望实现优势互补，与多方成立的合资公司有助于深化产业布局 [6][7] - 关税调整为公司显示材料产品带来进口替代新机遇，有望加速国产替代 [8] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.75、4.99、5.15亿元，同比增速分别为52.2%、33.3%、3.1%，对应PE分别为26、20、19倍，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年4月28日，收盘价10.51元，近12个月最高/最低为14.99/7.70元，总股本930百万股，流通股本909百万股，流通股比例97.78%，总市值98亿元，流通市值96亿元 [1] 业绩情况 - 2024年实现营业收入36.93亿元，同比-14.22%；归母净利润2.46亿元，同比-67.72%；扣非归母净利润2.02亿元，同比-71.87% [3] - 2024年第四季度营业收入9.31亿元，同比-17.62%/环比+15.51%；归母净利润-0.50亿元，同比-126.48%/环比-161.73%；扣非归母净利润-0.54亿元，同比-134.96%/环比-190.00% [3] - 2025年一季度收入8.61亿元，同比-8.17%/环比-7.52%；归母净利润0.8亿元，同比-18.76%/环比+1.3亿元，扭亏为盈；扣非归母净利润0.76亿元，同比-14.14%/环比+1.3亿元，扭亏为盈 [3] 业绩承压原因 - 沸石系列环保材料订单减少，境外销售营收同比下降11.70%，车用沸石系列环保材料在北美需求下降，公司盈利空间受挤压 [4] - 2023年部分阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求变化，MP公司所属行业下游需求减少，加剧业绩承压 [4] - 2024年研发费用4.23亿元，同比增长16.01%，成本增加压缩利润空间，且计提资产减值1.45亿元加剧业绩下滑 [5] 应对策略与发展机遇 - 采取提质增效巩固现有产品竞争力，拓展产品应用领域，发力石油化工催化裂化及吸附领域沸石分子筛市场 [4] - 与中石化签署《项目合作意向书》，结合双方优势，有望在催化裂化和吸附领域实现技术突破，提升产品市场覆盖率 [6] - 与京东方、德邦科技、业达经济发展集团有限公司成立的合资公司已运营，聚焦电子专用材料研发与销售，有望带来新增长点 [7] - 2025年4月关税调整，我国对美国进口商品关税提高，进口显示材料成本增加，公司作为国内显示材料重要企业，有望加速国产替代 [8] 财务指标预测 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3693|3881|4789|4932| |收入同比（%）|-14.2|5.1|23.4|3.0| |归属母公司净利润（百万元）|246|375|499|515| |净利润同比（%）|-67.7|52.2|33.3|3.1| |毛利率（%）|39.8|40.8|41.1|41.9| |ROE（%）|3.5|5.1|6.3|6.1| |每股收益（元）|0.26|0.40|0.54|0.55| | P/E |46.15|26.08|19.57|18.99| | P/B |1.59|1.32|1.24|1.16| | EV/EBITDA |13.37|9.77|7.90|7.49| [10]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 万润股份2024年业绩短期承压，2025年1季度业绩环比扭亏，OLED业务发展良好，公司积极布局新产品拓展新增长点，核心业务稳定且前景好，维持“强烈推荐”评级 [3][4][5] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入36.93亿元，YoY -14.22%，归母净利润2.46亿元，YoY -67.72%，综合毛利率同比下滑2.68个百分点至39.81% [3] - 2025年1季度实现营业收入8.61亿元，YoY -8.17%，归母净利润0.80亿元，YoY -18.76%，环比2024年第4季度扭亏，毛利率为35.57%，同比下滑4个百分点、环比下滑1.42个百分点，净利率为12.59%，同比下滑1.64个百分点，较2024年报整体水平改善2.21个百分点 [4] 各业务板块表现 - 功能性材料板块2024年营收同比下滑10.30%至30.19亿元，沸石系列环保材料受部分地区市场需求下降影响销量减少，但仍保持全球领先的柴油车用沸石系列环保材料供应商地位 [3] - 生命科学与医药产品板块2024年营收同比下滑28.65%至6.29亿元，主因部分2023年阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求变化影响医药产品业务 [3] OLED业务情况 - 子公司三月科技多个自主知识产权的OLED成品材料通过多家下游客户验证并实现供应，九目化学的OLED升华前材料业务保持业内领先供应商地位 [4] - 三月科技“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”、九目化学“九目化学生产基地A04项目”和“九目化学生产基地A05项目”均积极推进 [4] 新产品布局情况 - 积极布局聚酰亚胺材料、半导体制造材料等其他电子信息材料领域，PEI、TPI、PI - 5218等产品已实现销售，聚醚醚酮（PEEK）及高温尼龙（PA46）等产品研发处于前期阶段 [5] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年净利润分别为3.56、4.04和4.62亿元，对应EPS分别为0.38、0.43和0.50元，当前股价对应P/E值分别为28、24和21倍 [5] 公司简介 - 主要从事环保材料、电子信息材料、新能源材料和生命科学与医药四个领域产品的研发、生产和销售，显示材料包括高端液晶单体材料和中间体材料、OLED成品材料等，环保材料包括模板剂、沸石系列环保材料 [8] 交易数据 - 52周股价区间13.66 - 7.75元，总市值98.76亿元，流通市值96.57亿元，总股本/流通A股92,997/92,997万股，流通B股/H股-/-万股，52周日均换手率3.72 [8] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4,305.32|3,693.26|4,028.88|4,329.96|4,625.13| |增长率（%）|-15.26%|-14.22%|9.09%|7.47%|6.82%| |归母净利润（百万元）|763.01|246.28|356.40|404.05|462.08| |增长率（%）|5.78%|-67.72%|44.72%|13.37%|14.36%| |净资产收益率（%）|10.91%|3.51%|4.90%|5.36%|5.89%| |每股收益（元）|0.82|0.26|0.38|0.43|0.50| |PE|13|40|28|24|21| |PB|1.41|1.41|1.36|1.31|1.26| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年沸石销量减少、资产减值计提影响业绩，2025Q1营收因需求待修复下滑，蓬莱项目预计25H1投产，虽下调2025 - 2026年盈利预测但维持“买入”评级 [5][6][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本9.30亿股，总市值98.76亿元，一年最低/最高价为7.70/14.99元，近3月换手率107.17% [1] 收益表现 - 1M相对收益-2.66%、绝对收益-5.93%；3M相对收益4.74%、绝对收益4.53%；1Y相对收益-11.26%、绝对收益-6.76% [4] 公司业绩 - 2024年营收36.93亿元，同比减14.22%；归母净利润2.46亿元，同比减67.72%；扣非后归母净利润2.02亿元，同比减71.87%。2024Q4营收9.31亿元，同比减17.62%，环比增15.43%；归母净利润-4967万元，同比减126%，环比减162% [5] - 2025Q1营收8.61亿元，同比减8.17%，环比减7.46%；归母净利润7987万元，同比减18.76%，环比扭亏为盈 [5] 业务分析 - 2024年功能性材料业务营收30.2亿元，同比减10.3%，毛利率降4.0pct至40.0%；生命科学与医药产品业务营收6.29亿元，同比减28.7%，毛利率升1.9pct至38.2% [6] - 2024年研发费用同比增16.0%至4.23亿元，研发费用率升3.0pct至11.5%；计提资产减值损失1.45亿元，含1.05亿元存货跌价准备和4008万元商誉减值准备 [6] - 25Q1毛利率同比降4.0pct至37.6% [6] 产品开发与产能建设 - 显示材料方面，液晶材料工艺与产能结构优化，三月科技OLED成品材料通过验证并供应，九目化学OLED升华前材料业务稳健 [7] - 新能源材料方面，电解液添加剂和钙钛矿太阳能电池相关材料已供应，晶硅光伏胶膜材料2023年开发完成，钙钛矿光伏胶膜材料在开发 [7] - 其他新材料方面，热塑性PI材料部分牌号已销售，PEEK材料推进下游验证，高温尼龙（PA46）产品在实验室开发验证 [7] - “中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”预计2025年上半年逐步投入使用，建成后功能性材料产能显著提升 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.65（前值6.55）/4.55（前值7.76）/5.15亿元 [8] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行预测 [11][12] 主要指标预测 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标对2023 - 2027年相关指标进行预测 [13][14]