行业与公司 * **行业**：Web 3（加密货币/区块链）行业 [1] * **公司/标的**：香港Web 3相关上市公司，例如OYO集团、什克（已纳入恒生综合指数）[6] 核心观点与论据 * **长期看好Web 3赛道，大趋势难以逆转**：尽管短期面临挑战，但Web 3与AI融合、机构化、香港提速等长期发展方向明确，赛道正处筑底阶段，见底节奏可能提速[1][3][8][9][23] * **币圈当前景气度低迷，面临传统资本市场虹吸效应**：比特币长时间在6万至7万美元水平盘整，后续可能挑战55000甚至50000美元；资金和人才正从币圈流向传统资本圈[2] * **AI与Web 3加速融合是核心趋势**：AI分流了币圈的资金和注意力，部分技术人才转向纯AI赛道或探索AI与Web 3结合（如AI agent、AI辅助运营）；AI加Web 3是未来产业链创新的重要方向[3][4][11][12][14][20] * **行业正从散户主导转向机构化、合规化发展**：监管介入加深推动机构化进程，告别野蛮生长阶段；未来将是“牌照的生意”，合规能力和信用背书成为关键优势；产业发展将重点围绕支付、交易、合规、风控四个方向[5][14][15][21][25] * **香港在全球Web 3发展中地位关键且正在提速**：香港是发展Web 3业务的核心场所；3月将发放首批稳定币发行人牌照，是重要发展节点；港府计划通过空投消费券等方式推广港币稳定币本地应用；同时，香港线下OTC柜台已全面停止出售美元稳定币（如USDT、USDC），为推广港币稳定币铺路[4][6][7][15][16][17][18][22][26][29] * **Web 3正被视为新一代金融基础设施**：在机构化背景下，Web 3不再是无边界的创新试验场，而是与传统监管融合发展的新一代金融基建[15][21] * **全球Web 3格局可能呈现中美两极**：从产业链和市场规模看，中美两国最有机会做大Web 3；该领域是大国博弈的前沿，具有战略高度[23][25][26] 其他重要信息 * **市场情绪与会议氛围**：受币圈熊市影响，香港Web 3共识大会整体氛围偏冷清，热点相对匮乏，散户存在感明显减少，但传统金融机构和海外项目方参与度很高[10][11][14] * **潜在热点方向**：除了AI加Web 3，预测市场也被认为是未来产业链关注度高的创新方向[11][20] * **政策与监管动态**：2月初，国内发布针对虚拟货币及RWA（真实世界资产）的法案，境内虚拟货币活动仍被禁止，但允许符合条件的主体在报备后于海外参与RWA融资，这被视为配合香港发展Web 3的监管准备[19] * **短期观测指标**： * **港股通纳入**：关注已纳入恒生综合指数的Web 3标的（如OYO集团、什克）能否进入港股通，可作为短期监管态度的风向标[6][27] * **3月稳定币发牌**：关注哪些机构获得首批牌照，以及牌照发放后港币稳定币在香港本土市场的接受度和应用渗透表现[17][22][29] * **周期判断**：按常规4年超级周期逻辑，行业底部可能在今年年底出现，但受多因素加速推动，底部夯实及向上趋势可能提前至上半年[8][9]

稳定币的本质与功能 - 稳定币是数字金融的基础设施，承担链上"价值尺度"和"支付工具"角色，类似现金功能 [10] - 主流稳定币与法币锚定，也有以黄金等大宗商品为基础的产品 [10] - 在DeFi生态中，稳定币功能已从支付扩展到借贷和抵押，成为底层支撑 [11] 真实资产（RWA）与稳定币稳健性 - 稳定币稳健性核心取决于底层资产质量，技术透明性无法掩盖资产缺陷 [3][11] - 数字化程度高的基础设施资产（如充电桩、绿色能源）因数据可实时验证，更适合代币化 [11] - 产权模糊或收益不明确的资产（如艺术品）上链仅改变形式，无法提升金融稳健性 [11] - RDA（真实数据资产）是RWA延伸，需解决数据确权与定价问题才能形成市场 [12] 香港《稳定币管理条例》特点 - 要求所有交易通过受监管交易所完成，禁止钱包间直接点对点转账 [3][17] - 每笔交易需满足严格KYC和KYT要求，牺牲去中心化特性换取合规性 [3][17] - 监管尺度偏严，旨在避免类似USDT吸引灰色资金的风险 [3][25] 科技企业布局稳定币的动机 - 京东、蚂蚁等企业通过稳定币提升跨境支付效率，缩短结算周期 [16] - 稳定币发行方可利用用户兑换的法币进行利差套利，USDT母公司2024年净利润达130亿美元 [16] - 网络效应是关键挑战，USDT已形成全球"链上美元"生态，港币稳定币需突破美元惯性 [16] 全球稳定币竞争格局 - 美元稳定币主导市场，依托离岸美元体系的高流动性和国债市场 [18] - 非美元稳定币（如港币、欧元）受限于离岸市场规模，多处于实验阶段 [18] - 未来可能出现以黄金、大宗商品、碳排放配额等稀缺RWA为锚的稳定币 [19] 稳定币对金融体系的系统性影响 - 科技企业通过稳定币获得"货币创造"能力，挑战央行和商业银行的传统角色 [4][30] - 在DeFi中稳定币兼具抵押物和贷款媒介功能，形成算法驱动的"新型银行"模式 [29] - 可能引发存款结构集中化风险，类似硅谷银行流动性危机 [29] 监管与创新的平衡路径 - 欧盟MiCA法案规则先行但抑制创新，英美允许创新后置监管 [23] - 中国可融合大陆法与普通法体系，在创新领域保持宽松，共识领域严格监管 [24] - 香港"货币桥"项目代表央行主导模式，与美国市场驱动的USDT路径形成对比 [28] 稳定币未来发展方向 - 理想架构是央行发行CBDC作为基础货币，企业发行稳定币并持有CBDC准备金 [26] - 需建立针对科技企业的金融风险管理制度，如准备金、最后贷款人机制 [27] - 小额交易可保留隐私，大额交易触发监管，在匿名与合规间寻找平衡 [31][32]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：宏观经济、大宗商品和战略原材料、房地产、金融市场、贸易 - **公司**：未明确提及具体公司，但涉及到稀土行业国企、中资银行，香港房地产开发企业如恒基、新鸿基、新世界、九龙仓 纪要提到的核心观点和论据 政治局会议及经济政策 - **会议基调**：7月政治局会议或维持温和观察基调，暂不进行明确政策调整或刺激加码，因上半年实际GDP达标，决策层更看重半年度和季度经济报告，且中美关税暂缓期到8月结束，需保留政策灵活性[3][5][6] - **后续政策**：若三季度同比GDP增速从量的角度回落到4.5%以下，秋季（9月底或10月）可能加码财政政策，新增政策额外财政补充预算规模或在5000亿 - 1万亿左右，主要支持重点基建和科创投资[6][32] 中美经济形势及市场表现 - **中国经济**：二季度实际GDP同比增速约5%，上半年累计增速5.2%，出口方面6月对美出口或因关税暂缓期和备货需求改善，但整体港口集装箱吞吐量同比下滑，预计三季度是观察关税影响关键时点，名义出口可能向零逼近，四季度或转负；内需方面，上半年消费品以旧换新和财政政策前置发力支撑经济，但存量债务压力下效应短暂，房地产市场近两月放缓，地方财政收入不及预算，刚性支出增速较高[3][21][22][27][28][29] - **美国经济**：短线美股震荡中接近新高，虽面临政治和政策不确定性，但地缘政治事件通常对其有利，除非油价同比可持续大幅上涨；美联储政策预期支撑市场，预计今年不降息，明年3月开始连续降息175个基点，因关税对通胀传导有滞后性，三季度核心PCE环比折年率或达4.5%，且通胀有粘性[7][8][9][33][34] 人民币稳定币 - **背景**：北京关注人民币和港币稳定币，因担心美元稳定币强化美元在支付结算里的霸权地位，当前美元稳定币占据全球稳定币交易量的99.9%，且另类结算量上升[12][13] - **目的**：中国推稳定币旨在用于跨境贸易结算，减少对SWIFT传统美元主导支付体系的依赖，可结合稀土等战略物资出口管控试点，启动网络效应，增强金融自主性[14][15][16] 稀土行业 - **海外重建供应链**：欧美明确要在非中国地区重建稀土供应链，矿端有多个新项目从2026 - 2030年陆续投产，但中重稀土海外供应目前极少；永磁项目全球有8个，今年年底部分项目投产，但规模小，成本高，且技术受中国管控[41][42][43][45][46][47] - **中国稀土牌**：到2030年海外或有一定量供应，但与中国庞大供应体系相比仍较小，技术也未必先进，中国稀土牌还能打一段时间，可防止地缘政治和贸易壁垒无序升级，避免中立国家一边倒站队[58][61] 香港房地产市场 - **市场现状**：香港房价可能已见底，预计今年持平，一手市场成交量或增5%，内地买家增多，新盘去化率好，市场情绪提升[64][65][66] - **乐观原因**：房价落后于恒生指数，历史上会追上来；租金上升，租金回报率高于按揭利率，推动需求；房价下降后可负担性改善；土地供应减少[66][67] - **企业建议**：看好恒基和新鸿基，不建议新世界和九龙仓，前者基本面和新盘情况较好，后者存在资不抵债、现金流和经营环境等问题[70][71][72] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中国出口方面，6月对美出口因关税暂缓期和备货需求或同比大幅收窄甚至转正，但对其他经济体出口回落，后续出口走势需关注关税影响和全球贸易周期调整[21] - 美国市场受地缘政治事件和美联储政策预期支撑，虽预计未来降息，但当前通胀有粘性，关税对通胀传导有滞后性[7][8][9][33][34] - 稀土出口审批中，若不能证明进口量全部用于民用，可能被商务部拒绝，可重新申请并补充文件[53][54] - 香港房地产市场出清进程出现边际亮点，如优才和移民带来增量、去化率高、房贷和租金回报率倒挂、房价可负担性改善等[74]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：宏观经济、金融市场、房地产、贸易、加密货币、稀土 - **公司**：恒基地产、新鸿基地产、新世界发展、九龙仓集团 纪要提到的核心观点和论据 中国宏观经济 - **上半年经济表现**：2025 年上半年经济增速超 5%，虽面临通缩但官方推新政策迫切感不强；二季度宏观经济实际同比增速超 5%，出口暂未大幅下滑，消费品以旧换新政策带动部分商品高销售增速[1][2][10] - **政治局会议政策预期**：7 月下旬政治局会议基调或温和观察，暂不做明确政策调整或刺激加码；8 月中美贸易暂停键结束后再考虑新增政策；预计秋季（9 月底或 10 月）出台新政策[1][2] - **出口情况**：上半年对欧盟和日本出口亮眼，受益于欧盟景气反弹和人民币贬值；6 月对美出口同比大幅收窄或转正，因关税暂缓期和年末备货需求释放，但对其他经济体出口回落；预计三季度后对美出口或重回低位，对其他经济体出口维持较高增速[3][13][14] - **内需情况**：上半年内需亮点为消费品以旧换新政策带动增速可观，债务置换前置改善地方政府融资状况；财政脉冲支撑经济增长，但存量债务压力使流量增量效应短暂[15] - **房地产市场**：近两个月房地产市场放缓，下沉市场出清路径长，价格调整空间大，去杠杆螺旋未触底；地方政府土地出让金和流转税收入不及预算，刚性支出维持高增速[16] - **三季度 GDP 预期**：三季度 GDP 面临更大下行压力，实际增长率或回落至 4.5%以下；决策层或在观察 7、8 月数据后出台新一轮政策宽松，补充预算规模 5000 亿 - 1 万亿，支持基建和科创投资[17][18] 美国金融市场 - **市场表现**：短线美股震荡创新高，虽长线美国经济例外论退坡，但资产从一枝独秀走向全球多元化共存是慢变量过程[4] - **背后原因**：油价同比降 20%，无输入性通胀压力；美联储今年不降息，未来两年可能降息 175 个基点，预期支撑市场；关税短期通胀、中长期通缩约束，财政刺激边际效应递减，美元贬值 10%左右，债券收益率下降推动美股[4] 稳定币与货币结算体系 - **进展**：北京重视稳定币话题，香港测试港币稳定币试点；美元通过 SWIFT 结算体系占主导，稳定币 USDT、USDC 占全球交易量 99.9%，中国希望通过稳定币挑战美元霸权，推动人民币和港币国际支付应用[5] - **中国态度**：对加密货币持谨慎态度，推行稳定币用于跨境贸易结算，减少对 SWIFT 美元体系依赖；通过人民币锚定合规稳定币，实现战略物资出口数字化、可控化、智能化，增强金融自主性[1][7] 稀土产业 - **重要性**：是未来产业升级重要组成部分，人形机器人、电动车、AI 设备需大量稀土；2050 年全球机器人产业对关键矿物需求预计达 8000 亿美元；中国占据全球 88%稀土供应、93%石墨供应和 75%铝金链市场，是推动人民币稳定币结算试点重要拼图[9] - **供应链发展趋势**：未来全球稀土供应链将逐步脱离中国控制，2027 - 2030 年将有 13 个新项目投产，包括 8 个重稀土项目；但海外项目规模小，成本难与中国竞争[21] - **中国限制措施**：2023 年起不允许出口稀土相关技术和设备，严格控制掌握永磁技术人员出境，从源头控制稀土技术[22] 香港房地产市场 - **住宅市场趋势**：房价可能见底，2025 年上半年仅跌 1 个百分点，过去三个月稳定，预计全年持平，一手市场成交量预计增 5%；内地买家贡献显著，新盘推售情况良好[28] - **回暖因素**：恒生指数上涨房价未涨，房价可能追涨；2023 年以来租金上涨约 15%；租金回报率高于按揭利率 1 - 2 个百分点，推动需求；购房可负担性恢复至 15 年前水平；土地供应减少，开发企业减少投递和去库存[29] - **长期利好因素**：供不应求市场结构、人口重新增长、内地新人才增加；开发企业估值处周期低位，资产负债表去杠杆化明显，股息率较高[30] - **投资潜力企业**：恒基地产资本开支减少，上半年高端产品表现好，政府加快北都农地回收进度有助发展，股息率达 6.5%；新鸿基地产半需求长期存在，上半年新盘销售好，下半年有新盘待推，经常收入达 60%，分红稳定[31] - **谨慎企业**：新世界发展面临资不抵债及现金流问题；九龙仓集团经营环境困难，内地零售及写字楼表现受宏观经济影响[32] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 可编程支付适用于资源出口、供应链支付、跨境对冲等场景，中国可将稀土出口管控与人民币稳定币结算试点结合，构建非美元支付路径[1][8] - 消费品以旧换新政策发改委 7 月下达第三批资金，要求地方政府使用资金节奏平稳，反映决策层关注需求政策局限性[16] - 美国公开市场委员会使 7 月降息概率升至 29%，9 月高达 90%，但美联储主席表态静观其变，今年不降息，明年 3 月开始连续降息 175 个基点，与市场预期偏离[19] - 中美贸易谈判关键变量是 7 月 9 日美国处理多国 90 天暂缓期后关税变化，暂缓期截止 8 月 12 日，期间稀土是重要博弈环节，中国尝试出口管制并暂时恢复供应让步[20] - 目前中国恢复部分稀土出口许可，优先供给美、欧、日、韩客户，小国家如印度难获充足供应；电机产品不受限制，汽车厂可进口电机替代永磁材料[24] - 到 2030 年后各国或加快矿山开发审批流程，但实际投产时间可能打折，战略上各国将推动自身矿山开发减少对中国依赖[25][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 全球经济保持上行方向，下半年进入冲顶期，以伊停火提振全球风险偏好，中美达成阶段性框架协议稳定全球经济预期 [71][72][75] - 美股4月后反弹主要由散户买入，机构撤退，对冲基金空单创新高；看多中国权益资产，A股有望转入趋势上涨行情，恒生科技ETF有望受益于全球金融资产再配置；居民部门储蓄资金向高股息板块转移，银行ETF连续创新高；5月中国50年期国债发飞，长久期国债承压，国内收益率曲线平坦化不可持续；原油6月脉冲上涨大概率是第一波；黄金处于技术性调整，区间波动为主；看好人民币 [78][86][89][91] 各部分内容总结 全球经济形势 - 受对等关税冲击，全球制造业PMI在4月、5月收缩；5月12日中美达成大幅降低对等关税协议，对等关税降至10%，另外加征的24%对等关税90天后再议，美国以芬太尼为由对华加征的20%关税另行商讨；中美伦敦谈判达成原则性框架协议 [7][11] - 花旗报告显示全球大资金集体“去美国化”，减少美股、美债、美元配置，增配欧洲、亚洲股市、黄金和非美货币，机构对美股意见不统一但整体配置降至中性，欧洲、日本股市被上调，新兴市场股市超配；机构减持美债、日债，加仓英国、德国、意大利国债和新兴市场当地债券；外汇市场上美元继续被减配，欧元、日元被加仓 [12][13][14] - 美国银行报告显示全球央行自3月底以来抛售480亿美元美债，外国投资者在美联储逆回购工具中的持仓减少约150亿美元，资金流向反映各国官方进行美元持仓多元化配置，外国需求减弱或使美国国债市场稳定性面临考验 [15][16] - 美国国会通过《天才法案》允许发行美元稳定币，亚马逊、沃尔玛准备发行，香港、欧盟等也有相关动作，稳定币替代美元贸易结算功能加速美元信用瓦解，中美博弈稳定币背景下人民币加速国际化、中国资产加速国际化 [17][18][20] 美国经济情况 - 5月美国制造业价格快速上涨、服务业价格上涨提速，零售和食品销售额7154亿美元处于高位且当月同比3.3%，消费旺盛 [23][26] - 4月美国货物进口额2779亿美元恢复常态，消费品进口金额698亿美元恢复常态且同比增速5.2%，中间品进口金额519亿美元受关税影响环比大降，资本品进口金额905亿美元仅低于3月且当月同比增速18.2%显示制造业加速回流；4月商品贸易逆差当月值大幅下降至874亿美元，服务出口当月值988亿美元创年内新高 [29][32][35][38][41][44] - 5月美国核心CPI同比增速2.8%、环比增0.2%，市场预期美联储9月开始降息；5月美国PPI同比2.6%、环比0.1% [47][50] - 4月美国职位空缺数739万个上升，雇佣数创一年来新高，劳动力市场趋于紧张；5月美国非农业企时薪36.24美元，当月同比增速3.9% [53][56] - 4月美国批发商库存同比增速2.3%、制造商库存同比增速0.9%，处于主动补库存状态 [59] 其他地区经济情况 - 5月中国制造业固投当月值2.93万亿元，当月同比增速7.8%，持续在新兴产业和未来产业大规模投资 [62][65][68] - 欧元区制造业PMI数据有波动，欧洲央行已降息8次，德国大规模武装扩军30%推动欧洲制造业景气度回升 [66][74] - 印度制造业和服务业PMI数据显示其经济有一定活力 [69] 大类资产表现 - 美国“大漂亮”减税方案在众议院通过，30年期美债收益率一度越过5%；日本通胀上升，40年期、30年期日债收益率大幅上升 [80][83] - 原油6月脉冲上涨大概率是第一波，黄金处于技术性调整，区间波动为主 [96][99] - 人民币有望迎来贸易、资本项下双顺差 [102]

金融科技与虚拟资产牌照突破 - 国泰君安国际获香港证监会批准升级为可提供加密货币及稳定币交易服务的证券机构，标志着中资券商首次获得虚拟资产交易全牌照 [2] - 牌照推动业务模式从传统经纪向数字资产+咨询+跨境支付全面拓展，东方财富、国盛金控等多股涨停，港股弘业期货涨超30% [4] - 金融科技"新三重逻辑"驱动：虚拟资产政策突破+数据要素改革+AI驱动的证券IT新周期启动，央行研究新阶段金融科技发展规划 [5] 市场技术面与政策催化 - 创业板指数站上2100点，恒生指数稳固24000点关口，技术面突破叠加六部门5000亿元养老与服务消费再贷款工具等政策利好 [3] - 军工板块因阅兵预期领涨，计算机、固态电池、无人驾驶等高成长领域受资金青睐，非银金融板块受益于资本市场改革 [3] - 六部门19项促消费举措带动服务消费、教育、本地生活等板块复苏，券商作为"牛市旗手"情绪与基本面双轮驱动 [3][5] 稳定币与金融开放趋势 - 港币稳定币作为金融开放突破口增强市场对金融数字化期待，但当前行情属政策催化预期炒作，A股多数公司无实际业务支撑 [5] - 稳定币基于区块链实现秒级跨境支付，当前99%锚定美元加速全球美元化，港币稳定币是中国体系试水需监管突破 [5] - IMF指出数字货币支付等技术推动金融普惠，数字支付、跨境清算、区块链基础设施提供商将占据全球变革核心地位 [6] 债券与银行资本动态 - 中国金融条件指数-1 9略偏紧但持稳，债券收益率全面下行信用利差收窄，中高评级中短久期信用债配置吸引力提升 [6][7] - 国有大行5200亿元定增由财政部全额认购，支持银行补资本稳金融，后续或加快信贷投放利好城投、基建等领域企业债 [7] - 银行间流动性结构性趋紧但整体充裕，货币利率小幅上行，市场风险偏好回升资金向债市流入 [6][7]