报告公司投资评级 - 维持买入评级 [4][6][11] 报告的核心观点 - 25Q1业绩短期承压，Q2业绩有望边际改善，预计25Q1业绩为全年低点，后续营收盈利有望改善；25年公司将加大市场投入并推高性价比产品，预计肉制品吨利低于24年但仍处历史高位 [10] - 实施销售体系改革，进行专业化运作，部分渠道和区域已现积极变化，期待改革势能进一步释放 [10] - 维持高分红比例，高股息提供安全边际，25Q1业绩承压致估值回落，当前股息率5.43% [10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 结合25Q1业绩，下调收入、毛利率，上调费用率，预计25 - 27年EPS为1.37、1.50、1.55元（原25年预测为1.97元） [4][11] - 参考可比公司25年PE倍数，给予公司25年24倍PE，对应目标价32.88元/股 [4][11] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|59,893|59,561|61,825|65,846|68,378| |同比增长(%)|-4.3%|-0.6%|3.8%|6.5%|3.8%| |营业利润(百万元)|6,637|6,659|6,325|6,964|7,179| |同比增长(%)|-7.1%|0.3%|-5.0%|10.1%|3.1%| |归属母公司净利润(百万元)|5,053|4,989|4,730|5,207|5,368| |同比增长(%)|-10.1%|-1.3%|-5.2%|10.1%|3.1%| |每股收益（元）|1.46|1.44|1.37|1.50|1.55| |毛利率(%)|17.1%|17.7%|16.5%|16.8%|16.6%| |净利率(%)|8.4%|8.4%|7.6%|7.9%|7.9%| |净资产收益率(%)|23.7%|23.8%|21.4%|22.0%|21.9%| |市盈率|16.9|17.1|18.1|16.4|15.9| |市净率|4.1|4.0|3.7|3.5|3.4| [5] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/5/19|2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |华统股份|002840|10.56|0.09|0.41|0.55|1.09|116.43|25.86|19.12|9.71| |煌上煌|002695|10.49|0.07|0.14|0.18|0.22|145.49|74.03|57.54|48.10| |光明肉业|600073|7.92|0.23|0.40|0.48|0.53|34.38|19.97|16.67|14.81| |龙大美食|002726|6.00|0.02|0.11|0.18|0.22|300.00|54.10|33.39|27.06| |牧原股份|002714|39.23|3.27|3.50|4.06|5.42|11.98|11.20|9.67|7.24| |温氏股份|300498|16.49|1.39|1.39|1.56|2.05|11.89|11.88|10.55|8.04| |巨星农牧|603477|20.07|1.02|1.14|1.64|2.75|19.74|17.53|12.25|7.29| |唐人神|002567|4.84|0.25|0.38|0.53|0.71|19.52|12.88|9.13|6.83| |调整后平均| | | | | | |57.92|23.70|16.94|12.36| [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表展示了2023A - 2027E的财务数据预测，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [14] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [14]

纪要涉及的公司 双汇发展[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **一季度业绩表现**：肉类外销量766,000吨，同比降2%；营业总收入143亿元，同比基本持平；利润15.3亿元，同比降12.7%。生鲜品业务收入70亿元，同比增6.1%，经营利润1.2亿元，同比增24.7%；肉制品业务营收55.8亿元，同比降17.8%，利润14.8亿元，同比降21.7%，下滑因终端消费不足、新渠道未补传统渠道下降及客户去库存[2][4] - **业务措施** - **生鲜品业务**：扩大客户群体、增加网络和网点、扩充销售渠道，加强业务对接，动态调整产品结构，聚焦特约店和驻地市场开发，升级终端服务[2][5] - **肉制品业务**：开拓新渠道，提高市场运作质量，丰富品牌矩阵，加快直播电商和O2O业务发展；采取销售机构改革等八项措施应对销量下滑[2][6][8] - **养殖业**：加强生产过程管理，提高生产指标，降低完全成本[6] - **业绩预期** - **二季度**：生猪屠宰量、国产肉销量及禽产品销量同比增长，肉制品产销量止跌回升，整体产销规模、收入和盈利同比正增长[2][7] - **全年**：量利稳中有增，下半年弥补一季度下降量；养鸡和养猪业务有望盈利，养鸡预计全年增利5亿以上[2][7][15] - **新渠道表现与规划** - **一季度表现**：新渠道终端出货量同比增21.8%，线上业务GMV同比增8.9%，但无法完全弥补传统渠道下降[2][10] - **规划**：针对潜力新渠道设专门团队专业化运作，两到三年将新渠道占比从12%提高到20%-30%[13][14] - **养殖业务情况**：一季度养鸡和养猪同比明显减亏，因成本控制指标改善；预计全年出栏60万头猪，净增利近2亿，出栏2.5亿只鸡，同比增利3亿多，两者合计增利超5亿[14][15][16] - **中美贸易战影响**：美国进口猪肉关税增加，进口量基本停滞，但对公司整体利润及肉制品成本影响有限，因进口产品毛利率、净利率低且多为副产品[3][16] - **肉制品领域改革成效**：总部销售部门完成调整，一季度增629个新客户，实施网点倍增计划，全国销售跑赢3.1个百分点；高性价比产品4月底上市，预计5、6月贡献销量；重点渠道运作良好，新渠道整体增长约18%，但无法弥补传统渠道下降[11][12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司将传统渠道定义为线下KA商超、BC类超市终端、农贸市场及自建网点，新渠道包括会员超市、连锁便利店、休闲零食、电商及特通渠道，目前传统渠道占比80 - 90%，新渠道占比十几%[12] - 公司推行引进飞书等数字化工具、一物一码系统、BCC一体化销售模式及精准激励业务人员等措施提升客户经营管理水平，部分一季度显效，部分二季度及之后显效[10] - 公司将肉制品分为高温、低温、速冻和零食四个板块，速冻和零食板块目前占比约5%，预计年底达8%[16][17]

会议基本信息 - 会议时间为2025年4月29日，形式为电话会议 [2] - 参与单位有申万宏源、中金公司、南方基金等40余人 [2] - 公司接待人员有董事长万宏伟、董事兼总裁马相杰等 [2] 2025年第一季度经营情况 总体情况 - 肉类外销量76.6万吨，同比下降1.9%；营业总收入143亿元，同比持平；利润总额15.3亿元，同比下降12.7% [4] 业务板块情况 - 生鲜品业务：营业收入70亿元，同比增长6.1%；经营利润1.2亿元，同比增长24.7% [4] - 肉制品业务：营业收入55.8亿元，同比下降17.8%；经营利润14.8亿元，同比下降21.7%；新渠道终端出库量同比增长21.8%；线上业务GMV同比增长8.9% [4] - 其他业务：养猪业、禽产业规模同比提升，养殖成绩改善，完全成本下降，利润减亏 [5][6] 下一步重点工作 - 推进网点开发，落地市场专业化创新方案 [6] - 生鲜品做好“六个结合”，聚焦特约店及驻地市场开发 [6] - 肉制品发挥专业化优势，开拓新渠道，丰富品牌矩阵 [6] - 加强养猪业、禽产业生产管理，降低成本 [6] - 推进数字化项目，赋能经营管理 [6] 交流主要内容 一季度肉制品销量下降原因 - 消费市场疲软，终端销售拉动不足 [7] - 经销商和终端客户去库存影响 [8] - 对渠道变化应对不足，新渠道增长未弥补传统渠道下降 [8] 促进肉制品销量提升措施 - 推进销售机构改革，加强市场专业化运作 [9] - 抓好立体化客户网络建设，扩大客户群体 [9] - 加强网点开发，扩大市场网络 [9] - 强化市场调研，精准开发产品 [9] - 加强渠道精细化管理，深化渠道运作 [9] - 加大市场投入，精准参与竞争 [9] - 抓好数字化推广应用，赋能市场销售 [9] - 精准激励业务人员，激发队伍活力 [10] 全年肉制品吨利展望 - 预计2025年肉制品吨利低于2024年，但仍处历史高位 [11] 一季度上游产业经营情况及全年展望 - 一季度生猪、肉鸡出栏量同比增长，养殖成本同比下降，经营减亏 [12] - 全年有望继续改善经营成绩 [12] 目前生猪养殖成本情况 - 目前养殖成本高于行业平均水平，预计四季度降至行业平均水平 [13] 目前肉制品终端库存情况 - 联盟商库存环比年初、对比同期均下降，处于良性状态，为近几年低位 [14]

业绩总结 - 2025年一季度公司营业收入594,666,085.42元[2][5] - 生鲜品营收272,260,456.29元，占比45.78%[2] - 调理品营收301,132,559.44元，占比50.64%[2] - 批发零售渠道营收208,895,041.96元，占比35.13%[3] - 海外出口渠道营收182,708,221.06元，占比30.72%[3] - 线上区域营收16,999,649.19元，占比2.86%[5] - 国外区域营收182,708,221.06元，占比30.72%[5] - 省内区域营收199,938,837.93元，占比33.62%[5] - 省外区域营收195,019,377.24元，占比32.80%[5] - 毛鸡营收19,417,891.60元，占比3.27%[2]

业绩总结 - 2024年公司营业收入25.14亿元[2][7] - 生鲜品营收11.91亿元，占比47.38%[2] - 调理品营收11.80亿元，占比46.93%[2] 渠道与区域营收 - 批发零售渠道营收10.19亿元，占比40.54%[4] - 海外出口渠道营收6.54亿元，占比26.01%[4][7] - 省内区域营收9.70亿元，占比38.58%[7]