投资评级 - 报告维持三全食品“优于大市”评级 [3][5] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为17.5/16.6/15.9倍 [3] - 收盘价11.60元，总市值/流通市值10199/7314百万元 [5] 核心观点 - 公司经营稳健但阶段性投入增加，盈利阶段性承压，电商及餐饮渠道持续拓展 [1][3] - 维持此前收入预测，小幅下调利润预测：预计2026-2028年营业总收入71.3/76.7/81.1亿元，同比9.0%/7.5%/5.7% [3] - 预计2026-2028年归母净利润5.8/6.1/6.3亿元（前预测值为6.2/6.6/7.0亿元），同比5.8%/5.1%/4.4% [3] - 预计2026-2028年EPS为0.66/0.69/0.72元 [3] 经营业绩总结 - 2026Q1-Q3实现营业收入54.35亿元，同比+8.70%；归母净利润/扣非归母净利润分别为4.13/2.86亿元，同比分别+4.49%/+5.56% [1] - 2026Q3实现营业收入15.29亿元，同比+6.75%；归母净利润/扣非归母净利润分别为0.49/0.30亿元，同比分别-41.02%/-36.71% [1] - 2026Q3毛利率17.68%，同比-4.66pcts，平均原料成本基本稳定，盈利压力主要体现为竞争投入和组织调整的影响 [2] - 2026Q3销售/管理费用率分别为13.54%/2.56%，同比分别-0.50/-1.04pcts [2] - 2026Q3归母净利率/扣非归母净利率分别为3.18%/1.95%，同比分别-2.58/-1.34pcts [2] - 2026Q3经营活动现金流量净额约3.23亿元，同比+32.60%，现金回笼表现好于当期利润变化 [2] 渠道拓展总结 - 直营渠道受益于定制品规模提升，收入增长的同时盈利有所改善 [1] - 电商渠道优化业务费用投入，降低对达人主播的依赖，在改善成本结构的同时实现收入较快增长 [1] - B端收入整体稳健增长，餐饮大客户渠道表现较好，与核心客户的合作深化、产品组合丰富及响应效率提升共同支撑业务拓展 [1] - 即时零售合作及经销网络渗透有助于增加终端触点，承接不同消费场景的需求 [2] 产品与业务布局总结 - 汤圆、水饺等核心品类保持市场基础，创新类面点丰富传统米面产品供给 [1] - 速冻调制食品通过自动化产线投产及工艺优化，持续拓展丸滑类、烤肠、肉卷等产品 [1] - 定制业务通过柔性生产线和专项组织体系，衔接市场需求、产品研发与生产交付，提高不同客户需求的响应速度，扩大合作产品范围 [2] - 自有品牌继续依靠品类创新和产品迭代，形成与定制业务互补的产品布局 [2] - 肉制品业务围绕丸滑类、烤肠、肉卷等产品丰富供给，结合自动化生产及工艺优化，有望扩大餐饮客户的采购品类并提高既有渠道的销售覆盖 [2] 盈利预测调整总结 - 营业收入2026-2028年预测7130/7667/8106百万元，调整幅度分别为0/-1/0百万元 [15] - 毛利率2026-2028年预测24.0%/24.2%/24.3%，较原预测分别下调0.30%/0.54%/0.46% [15] - 销售费用率2026-2028年预测12.87%/12.72%/12.62%，较原预测分别上调0.10%/0.10%/0.10% [15] - 净利率2026-2028年预测8.09%/7.90%/7.81%，较原预测分别下调0.53%/0.76%/0.84% [15] - 归母净利润2026-2028年预测577/606/633百万元，较原预测分别下调38/58/68百万元 [15] - EPS 2026-2028年预测0.66/0.69/0.72元，较原预测分别下调0.04/0.06/0.08元 [15] 财务指标预测总结 - 营业收入2024/2025实际为6632/6541百万元，同比-6.0%/-1.4%；2026E-2028E同比9.0%/7.5%/5.7% [4] - 净利润2024/2025实际为542/545百万元，同比-27.6%/0.5%；2026E-2028E同比5.8%/5.1%/4.4% [4] - EBIT Margin 2024/2025为7.0%/6.1%，2026E-2028E预测6.3%/6.7%/7.1% [4] - 净资产收益率（ROE）2024/2025为12.3%/11.7%，2026E-2028E预测11.7%/11.6%/11.4% [4] - 市盈率（PE）2024/2025为18.6/18.5倍，2026E-2028E预测17.5/16.6/15.9倍 [4] - EV/EBITDA 2024/2025为23.2/24.9倍，2026E-2028E预测24.0/21.5/19.5倍 [4] - 市净率（PB）2024/2025为2.28/2.16倍，2026E-2028E预测2.04/1.93/1.82倍 [4] 可比公司估值总结 - 三全食品PE-TTM 17.91倍，2026E/2027E PE为17.5/16.6倍，总市值100.75亿元，评级优于大市 [17] - 千味央厨PE-TTM 50.02倍，2026E/2027E PE为41.7/34.0倍，总市值30.30亿元，评级优于大市 [17] - 安井食品PE-TTM 17.53倍，2026E/2027E PE为16.0/13.8倍，总市值272.03亿元，评级优于大市 [17] - 巴比食品PE-TTM 17.65倍，2026E/2027E PE为17.0/15.0倍，总市值50.02亿元，评级优于大市 [17]