投资评级 - 报告对三一重工给予“买入”投资评级，且评级变动为“维持” [5] 核心观点 - 报告认为公司具备多维度核心优势与长期发展潜力，短期盈利规模与质量同步提升，中期在西藏市场双轮驱动，长期港股上市协同三大核心战略，助力其强化全球竞争力 [9][10] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入657.41亿元，同比增长13.56%；实现归母净利润71.36亿元，同比增长46.58%；扣非归母净利润71.06亿元，同比增长53.55% [9] - 第三季度单季营业收入为212.07亿元，同比增长10.73%，环比下降9.70%；归母净利润为19.19亿元，同比增长48.18%，环比下降30.08% [9] - 前三季度销售毛利率及净利率分别为27.62%及11.01%，同比分别提升0.70个百分点和2.41个百分点；第三季度单季毛利率及净利率分别为27.99%及9.21% [9] - 2025年前三季度销售、管理、财务、研发费用率分别为6.86%、2.89%、-0.95%、5.15%，同比变化+0.12、-0.54、-1.43、-1.50个百分点，财务费用率大幅下降主要因费用值为-6.22亿元，同比变化-324.09% [9] 未来业绩预测 - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为891.39亿元、1,029.48亿元、1,163.45亿元，同比增长14.61%、15.49%、13.01% [4][11] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为89.62亿元、116.58亿元、129.96亿元，同比增长49.99%、30.08%、11.48% [4][10][11] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.98元、1.28元、1.43元，对应市盈率（P/E）分别为22.06倍、16.96倍、15.21倍 [4][10] 战略布局与市场拓展 - 公司在西藏市场形成战略与实践双重布局，与藏建集团签署战略合作协议，并在雅鲁藏布江下游水电工程中以成套电动设备深度参与 [9] - 公司于2025年10月28日在香港交易所主板正式挂牌上市，成功构建A+H双平台上市格局，旨在深化“全球化、数智化、低碳化”三大核心战略 [9][10] 估值与投资建议 - 基于业绩预测，报告参考行业2025年平均市盈率，给予公司合理股价区间为19.88-23.86元，当前股价为21.13元 [6][10]

国内市场需求 - 国内挖掘机销售展现出强劲韧性 9月小挖和中挖内销量同比增速分别为29%和6% [1][2] - 国内需求回暖主要受益于存量设备进入更新周期 上一轮挖机上行周期为2015-2023年 按照挖机平均8至10年使用寿命计算 当前正处于存量设备的集中更换期 [2] - 雅鲁藏布江下游水电站项目和新藏铁路等大型项目有望提升国内工程机械总需求 公司深度参与雅江水电站等项目 [1][2] 海外市场表现 - 公司海外收入持续保持强劲增长 2025年上半年海外收入达263.02亿元 同比增长11.72% 占公司总收入58.7% [3] - 9月大挖出口销量同比增速高达94% 体现出海外矿用设备的旺盛需求 印尼、非洲等地区需求保持高景气 [3] - 公司全球化运营能力领跑行业 2022年至2024年海外收入复合年增长率高达15.2% [3] 产品与技术发展 - 公司坚定推进电动化研发并取得显著成果 2025年电动化战略再升级 深度聚焦细分场景 [1][4] - 2025年三月公司面向全球发布第五代电动装载机爆款产品 包括SW956E、SW960E、SW966E等型号 额定载重量从5.8吨到6.8吨不等 [4] - 公司正强化矿业机械板块以承接旺盛的海外矿业需求 2024年12月首台400吨矿用正铲液压挖掘机SY4000H下线 填补超大吨位挖机型谱空白 [4] 财务预测与市场地位 - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为89.44亿元、119.75亿元和155.91亿元 对应EPS分别为0.98元、1.32元和1.71元 [5] - 按2020年至2024年核心工程机械产品累计收入计算 公司是全球第三、中国最大的工程机械企业 [3] - 2020年至2024年 公司挖掘机累计销量全球第一 混凝土机械累计收入全球第一 [3]

公司新能源业务进展 - 三一重工港股IPO已通过聆讯，计划筹集资金约107亿元人民币[4] - 2024年公司有40余款新能源产品成功上市，其电动挖掘机、电动搅拌机、电动自卸车等产品按2024年销量计算均位列国内第一[4] - 公司新能源产品涵盖挖掘机、装载机、泵车、搅拌车、起重机等多个品类[4] - 2025年上半年三一集团共销售12915辆新能源重卡，市场占比达16.20%[5] - 公司在工信部新车公告中每月申报的新车数量均位居前列[6] - 公司新能源重卡续航能力大幅提升，一款纯电半挂牵引车续航突破700公里，配套国轩高科882.585kWh磷酸铁锂电池包[7] 行业电动化趋势 - 工程机械电动化率显著加快，以电动装载机为例，2025年上半年销量达13953台，同比增长172.8%，渗透率提升至21.5%，半年内电动化渗透率增长11.1个百分点[4] - 高工产研预测，到2030年中国工程机械行业整体电动化渗透率将超过50%[4] - 2025年上半年国内新能源重卡销售约7.9万辆，带动重卡动力电池装机量约31.7GWh，同比增长230%[6] - 重卡细分赛道有望承接电动化第三波浪潮，未来将有更多元电池技术完成配套[9] 电池技术合作与创新 - 三一重工与宁德时代合作发布"砼行"电动搅拌车，针对搅拌车特殊工况实现电池损耗小、衰减慢、低温性能好、充电快等特性[5] - 公司电池供应商包括宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、瑞浦兰钧等，配套范围涵盖纯电/混动、充电/换电等不同新能源细分领域[7] - 公司向半固态、钠电等新型电池拓展，孚能科技半固态电池已获得公司项目定点[8] - 希倍动力46Ah高功率钠电池已在三一工程重卡上完成装车，完成5500公里路试，成为全球首款钠电混动重型商用车，低温环境下放电效率达95%[8]

三一集团印度尼西亚市场拓展 - 三一集团在印度尼西亚矿业展与本地多家头部企业达成合作 现场签约总金额超20亿元人民币[1] - 展会展出全系列矿山设备与智能制造成果 覆盖矿用挖掘机 矿卡及矿用平地机等关键品类[1] - 矿用挖掘机与宽体车具有高扭矩动力系统与节能设计 电动自卸车 电动牵引车 电动装载机组成零排放"蓝色装备军团"[2] 三一集团印度尼西亚市场布局 - 自2008年布局印度尼西亚市场 通过建立本地化生产基地和组建专业服务团队实现销售额不断增长[2] - 目前已跻身印度尼西亚工程机械市场头部阵营 成为当地矿企采购首选品牌[2] - 印度尼西亚矿业公司采购负责人认可三一集团设备性能与售后响应 表示产品和服务紧密贴合当地需求[2] 印度尼西亚市场行业前景 - 印度尼西亚矿山设备市场正经历从"量的扩张"到"质的提升"转型[4] - 湖南大学专家指出中国企业需把握三大机遇：智能化设备升级改造 本土化产业链整合 精准捕捉当地政策红利[4] - 印度尼西亚有望成为全球最大矿山设备新兴市场 深度本土化的中国企业将发挥重要作用[4] 行业数据统计 - 文章包含挖掘机销量数据统计 涵盖2021-2025年月度数据[4][5][7] - 包含装载机销量数据统计 涵盖2021-2025年月度数据[7] - 包含小松作业小时数统计(2023-2025年)和央视挖掘机指数统计(2023-2025年)[8]

公司业务动态 - 三一集团在印度尼西亚矿业展上与本地多家头部企业达成合作 现场签约总金额超20亿元人民币 [1] - 公司携全系列矿山设备与智能制造成果参展 覆盖矿用挖掘机 矿卡及矿用平地机等关键品类 [1] - 展出的矿山设备精准匹配矿业工程开采 运输 施工全链条需求 矿用挖掘机与宽体车具有高扭矩动力系统与节能设计 电动自卸车 电动牵引车 电动装载机组成零排放的蓝色装备军团 [1] 市场地位与本地化战略 - 自2008年以来布局印度尼西亚市场 通过建立本地化生产基地和组建专业服务团队 目前已跻身当地工程机械市场头部阵营 成为矿企采购首选品牌 [2] - 印度尼西亚大型矿业公司采购负责人表示 三一集团产品实力强 设备性能和售后响应紧密贴合当地矿业需求 [2] - 公司工作人员强调将持续以更贴合本地需求的产品与服务助力印度尼西亚基础设施建设和矿业可持续发展 [2] 行业机遇与市场前景 - 印度尼西亚矿山设备市场正经历从量的扩张到质的提升的转型 这一趋势值得中国企业高度重视 [2] - 中国企业需把握三大机遇 加快智能化设备升级改造 推动本土化产业链整合 精准捕捉当地政策红利 [2] - 未来五年印度尼西亚有望成为全球最大的矿山设备新兴市场 深度本土化的中国企业有望发挥更重要作用 [2]

核心观点 - 三一重工新能源产品销售额快速增长 2022年27亿元 2023年32.76亿元 2024年40.25亿元 增速保持20%以上 [3][4][5] - 公司环境维度表现突出 清洁能源使用量从2021年509.9万千瓦时提升至2024年7607.2万千瓦时 使用比例达13.8% [6] - 治理维度存在短板 董事会多元化不足 女性董事占比仅10% 独立董事比例33.3% [7][8] 新能源业务发展 - 电动产品技术路线涵盖纯电/混动/氢燃料 累计获得电动化专利697项 [4] - 2023年电动产品收入31.46亿元 氢能源收入1.3亿元 [5] - 2024年上市40余款电动产品 销量突破6200台 [5] 生产绿色化进程 - 节能降耗项目节约能源费用从2022年5777.6万元提升至2023年1.12亿元 [6] - 清洁能源使用比例从2022年1.88%提升至2024年13.8% [6] 公司治理结构 - 董事会9名董事中含3名独立董事和1名女性董事 [7] - 董事会成员平均任期14.67年 在机械行业525家企业中排名第一 [7] - 研发人员数量从2023年8057人减少至2024年5867人 30岁以下人员增加1500多人 [9] 研发投入变化 - 研发投入总额占营业收入比例从2023年8.33%下降至2024年7.06% [9] - 30至40岁研发人员减少3700多人 从4769人降至980人 [9] 港股IPO影响 - 赴港IPO将促使公司提高治理透明度和规范化水平 [10] - 港交所新规要求董事每年完成至少2小时ESG专项培训 [10] - 要求董事会将气候目标纳入核心战略并披露具体路径 [11] 行业背景 - 中国单位GDP能耗比"十三五"末降低11.6% [4] - 主要资源产出率比"十三五"末提高12% [4] - 可再生能源发电占比达三分之一 每3度电中就有1度是绿电 [4]

财务业绩 - 2025年上半年公司实现营收445.34亿元 同比增长14.96% [1] - 净利润52.16亿元 同比增长46% [1] - 净利率回升至11.65% 同比上升2.5个百分点 [2] - 中期拟每股派发0.31元 合计派发26.14亿元 占归母净利润50.11% [2] 收入结构 - 海外收入263.02亿元 同比增长11.72% 占总营收比重60.26% [1] - 海外业务毛利率31.18% 同比提升1.04个百分点 较国内毛利率高出9.08个百分点 [1] - 非洲区域营收36.3亿元 同比增长40.48% [2] - 亚澳区域营收114.55亿元 同比增长16.3% [2] - 欧洲区域营收61.52亿元 同比增长0.66% [2] - 美洲区域营收50.65亿元 同比增长1.36% [2] 市场与行业 - 工程机械行业延续复苏态势 [1] - 国内挖掘机销量12.05万台 同比增长16.8% 其中国内销量增22.9% 出口增10.2% [2] - 雅鲁藏布江水电工程总投资约1.2万亿元正式开工 预计支撑行业国内需求 [3] - 公司电动设备参与重大基建项目 包括电动挖掘机、自卸车等成套设备 [3] 运营能力 - 建立覆盖400多家海外子公司、合资公司及代理商的渠道体系 [2] - 海外人员本地化率近70% [2] - 构建7个国内总仓、5个海外区域中心仓及近1000个海外配件仓库的全球仓储网络 [2] 增长驱动因素 - 国内需求受超长期国债发行、设备更新政策及新能源转型加速驱动 [1] - 海外市场在矿产开发、能源基建领域需求保持高景气度 [1] - 海外销售快速增长及降本增效措施推进提升盈利能力 [2]

财务表现 - 2025年上半年营收445.34亿元 同比增长14.96% [1] - 净利润52.16亿元 同比增长46% [1] - 净利率回升至11.65% 同比上升2.5个百分点 [2] - 中期拟每股派发0.31元 合计派发26.14亿元 占归母净利润50.11% [2] 业务驱动因素 - 国内销售增长受超长期国债发行、设备更新政策及新能源转型加速驱动 [1] - 海外收入263.02亿元 同比增长11.72% 占总营收比重60.26% [1] - 海外业务毛利率31.18% 同比提升1.04个百分点 较国内高9.08个百分点 [1] 区域市场表现 - 非洲区域营收36.3亿元 同比增长40.48% [2] - 亚澳区域营收114.55亿元 同比增长16.3% [2] - 欧洲区域营收61.52亿元 同比增长0.66% [2] - 美洲区域营收50.65亿元 同比增长1.36% [2] 行业动态 - 工程机械行业延续复苏态势 [1] - 上半年国内挖掘机销量12.05万台 同比增长16.8% 其中国内销量增22.9% 出口增10.2% [2] - 雅鲁藏布江水电工程总投资约1.2万亿元开工 预计支撑行业国内需求 [3] 公司战略与能力 - 建立覆盖400多家海外子公司、合资公司及代理商的渠道体系 [2] - 海外人员本地化率近70% [2] - 构建7个国内总仓、5个海外区域中心仓及近1000个海外配件仓库的全球网络 [2] - 为墨脱水电站建设提供电动挖掘机、自卸车等成套电动设备 [3]

雅江水电项目驱动电动化需求 - 雅江水电工程总投资1.2万亿人民币，预计催生1200亿至1800亿元工程机械需求，占项目总投资10%-15% [1] - 高原极端施工条件（高海拔、强震带、长隧洞）及环保要求推动新能源与无人化装备优先应用，实际设备需求价值可能更高 [1] - 三一集团电动设备（挖掘机、自卸车等）和柳工电动装载机已投入雅江项目，施工过程强调"绿色革命" [1] 电动工程机械的经济性与技术优势 - 电动矿卡在雅江地形中通过能量回收系统转化30%势能为电能，降低能耗并延长续航 [2] - 极限工况下可实现"零能耗"运营，形成"电动矿卡+换电设施+绿电供应+无人驾驶"的闭环生态系统 [2] - 装载机纯电动技术路线成熟，挖掘机与矿卡领域仍探索柴油增程、甲醇增程等混合动力方案 [3] 电动化市场渗透率与增长 - 2025年上半年中国电动装载机销量13953台，同比增速173.84%，渗透率21.54%，5吨级为主流 [3] - 挖掘机电动化进程较慢，2025年上半年电动挖掘机销量仅140台，但同比增速超150% [3] - 2024年新能源矿卡销量增长超70%，渗透率超13%，电池技术示范效应显著 [3] 产业链重构与全球合作 - 三一集团与宁德时代、徐工与比亚迪建立电芯合资工厂，跨界合作成行业常态 [4] - 必和必拓与宁德时代、比亚迪合作开发矿山电动化解决方案，覆盖快充技术及电池回收 [4] - 中国工程机械产业集群（长沙、徐州）面临产业链协同不足问题，需联动光伏、储能产业 [4] 市场集中度与未来潜力 - 2023年中国工程机械前四大企业市占率达68.4%，电动化领域前五家企业市占率超75% [6] - 雅江项目验证的"零碳运力体系"有望推广至西部山区、"一带一路"及海外极端矿区 [6] - 电动化终极目标是通过智能化技术全面超越柴油时代，雅江项目被视为转型起点 [6]

雅鲁藏布江水电站项目 - 项目总投资1.2万亿元人民币，建设5个大坝形成梯级电站，装机容量6000万-8100万千瓦（相当于3个三峡电站）[1] - 预计年发电量3000亿度，年售电收入750亿元，每年为西藏贡献超200亿元财政收入[1] - 项目具有战略意义，涉及能源安全、生态保护及地缘政治竞争，可能为"藏水入疆"计划铺路[1] 工程机械行业机遇 - 国盛证券测算显示1.2万亿元总投资中15%为装备投资，对应1800亿元工程机械需求[5] - 水电站主要使用中大吨位设备，净利率假设10%则利润空间达180亿元，远超四大主机厂2024年国内利润总和（40亿元）[5][6] - 三一重工、柳工等企业已深度参与，提供电动挖掘机、装载机等成套设备[2][4][5] 行业数据与趋势 - 2024年三一重工、徐工机械、中联重科、柳工四家国内收入合计不足1200亿元，雅江项目需求显著高于当前规模[5] - 工程机械行业复苏信号显现，包括电动化转型（如柳工电动装载机）、国四标准切换等热点[11][15] - 挖掘机出口数据同比大涨70%，但内销连续13个月下滑，行业周期转折点受关注[12][14] 企业动态 - 柳工为雅江项目提供双轮铣、振冲碎石桩机等核心设备，电动化产品已提前投入施工[4][5] - 三一重工电动化设备（挖掘机、自卸车等）成套亮相开工仪式[2] - 头部企业新能源布局加速，如徐工机械副总裁呼吁支持工程机械新能源化[15]