投资评级 - 投资评级为买入（维持）[1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为公司Q3净利环比高增，草甘膦景气度提升[1] - 2025年前三季度营收237.81亿元，同比增长7.8%；归母净利润13.18亿元，同比增长0.3%[4] - 2025年第三季度单季营收91.61亿元，同比增长6.0%，环比增长23.9%；归母净利润5.92亿元，同比增长16.2%，环比大幅增长42.1%[4] 主营业务分析 - 2025年1-9月，特种化学品、农药、肥料、有机硅系列营收分别为39.4亿元、39.6亿元、32.4亿元、20.8亿元，同比变化分别为-0.7%、-1.0%、+8.2%、+11.7%[5] - 草甘膦市场均价为26546元/吨，中国FOB价为3782美元/吨，对比2025年第一季度分别上涨14%和17%[5] - 磷肥出口溢价显著，Q3磷酸一铵、磷酸二铵出口价分别为4920元/吨、3526元/吨，大幅高于国内均价[5] 资源储备与产业链布局 - 公司通过收购桥沟矿业50%股权，将持有的磷矿资源储量由3.95亿吨提升至5.8亿吨[6] - 公司正推进兴山区域矿山资源整合扩能以及杨柳东磷矿探矿工作，预计2025年年底完成探矿[6] - 磷矿石供需偏紧、景气高位维稳，公司通过完善磷化工上下游一体化产业链条提升竞争优势[6] 新材料与新能源业务进展 - 新能源产品中，磷酸铁产品自3月开始满产满销并实现扭亏为盈，磷酸铁锂自6月份开始实现千吨级稳定供货[7] - 特种化学品方面，2025年以来陆续投产5000吨/年磷化剂、3000吨/年乙硫醇、100万米/年有机硅皮革、15万平方米/年有机硅泡棉等项目[7][8] - 在建项目包括2万吨/年数据储存元器件专用次磷酸钠、3.5万吨/年磷系阻燃剂、1万吨/年润滑油级五硫化二磷等，预计投产后将成为新利润增长点[8] - 有机硅单体设计产能为60万吨/年，配套下游产品超过30万吨/年，公司投建10万吨/年工业硅项目以系统提升业务竞争力[8] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.25亿元、20.78亿元、23.66亿元[9] - 对应2025-2027年的市盈率（PE）分别为17倍、15倍、13倍[9] - 预计2025-2027年营业收入分别为308.47亿元、318.27亿元、330.86亿元，同比增长8.6%、3.2%、4.0%[11] - 预计2025-2027年毛利率分别为17.0%、17.9%、18.7%[11]

行业现状与政策目标 - 中国是全球最大的石化化工产品生产国和消费国，行业经济总量大且产业关联度高 [2] - 行业面临优化供给结构的压力，企业盈利能力承压，发展方式需从规模扩张转向提高效益 [2][3] - 工信部等七部门提出《工作方案》，目标为2025-2026年行业增加值年均增长5%以上，并推动经济效益企稳回升和科技创新能力增强 [2] 行业财务表现与结构矛盾 - 前三季度行业呈现营收增长但增速放缓、盈利水平承压的态势 [3] - 前8个月，化学原料与制品行业实现营收5.95万亿元，同比增长0.9%，但增速持续回落；实现利润总额2461亿元，利润率为4.14%，降至历史低位 [3] - 行业存在基础化工品产能过剩与高端产品供给不足并存的突出结构性矛盾 [3][6] 企业战略转型与案例 - 湖北宜化通过资产重组将新疆宜化股权从39.403%提升至75%，构建“煤—电—化”一体化循环经济模式以降低原材料成本 [4] - 湖北宜化聚焦园区化布局，20万吨精制磷酸、65万吨磷铵等项目投产，实现从量变到质变的提升 [4] - 坤彩科技通过全球首创的萃取法氯化钛白工艺切入钛白粉赛道，产品纯度达99.9%，并计划建设60万吨钛白粉产能及配套30万吨烧碱项目 [4][5][7] 子行业分化与高端化发展 - 化工行业结构性分化明显，以稀土永磁、PEEK为代表的新材料子行业在半导体、机器人等新兴需求拉动下表现强劲，而部分基础化工品承压 [6] - 兴发集团从传统磷化工转型，加码磷化剂、乙硫醇、有机硅皮革等特种化学品，并在建数据储存元器件专用次磷酸钠等高端产品 [6] - 新兴领域如人形机器人的核心部件依赖PEEK、超高分子量聚乙烯纤维等高性能特种材料，驱动行业高端化转型 [8] 科技创新与研发投入 - 《工作方案》将增强产业科技创新能力列为核心目标，并着力优化中试项目管理以破解成果转化堵点 [9] - 湖北宜化构筑创新生态，专利数量提升至470余项 [9] - 卫星化学前三季度研发费用达12.44亿元，计划近年投入研发100亿元；兴福电子前三季度研发投入为6396.8万元，同比增长19.72%，占营业收入比重为6.02% [10] - 坤彩科技为攻克萃取法氯化钛白工艺，研发投入期长达13年 [10]

泉果基金调研概况 - 泉果基金于2025年7月14日至29日调研兴发集团 该基金管理规模163.96亿元 旗下6只基金由5位基金经理管理 近一年最佳基金产品泉果旭源三年持有期混合A收益29.74% [1] 草甘膦市场行情 - 草甘膦价格较一季度上涨超2000元/吨 主要因行业库存低位、南美出口旺季(6-8月)产能饱和及孟山都破产传闻提振市场 [1] - 价格低位运行后存在强烈修复需求 当前企业接单良好且库存压力小 内外贸客户拿货积极 预计涨势延续 [1] 肥料出口与配额 - 二季度肥料出口量超7万吨 二期出口配额暂未下发 公司将积极争取后续配额并保障国内磷肥市场供应稳定 [2] 磷矿产能规划 - 当前磷矿石年开采产能585万吨/年 未来五年计划实现产能倍增 [3] - 参股子公司宜安联合拥有磷矿储量3.15亿吨 设计产能400万吨/年 预计2025年内建成投产 [3] - 控股及联营公司拥有磷矿储量4.77亿吨 其中桥沟磷矿已取得200万吨/年采矿权 力争下半年启动建设 [3] - 与万华化学合资公司拥有磷矿资源量1.56亿吨 预计年内完成探矿并推进开采 [3] - 推进兴山区域资源整合 并通过并购等方式获取更多优质资源 [3] 特种化学品业务 - 新投产有机硅皮革100万米/年、泡棉15万平/年、乙硫醇3000吨/年及磷化剂5000吨/年 市场表现良好 [4] - 新产品销量环比持续增长 生产调试优化和客户导入推进中 预期盈利表现提升 [4] 新能源业务进展 - 磷酸铁项目自2025年3月起满产满销 产品质量和成本控制居行业第一梯队 [5][6] - 磷酸铁锂于6月起实现千吨级稳定供货 导入行业前十电芯厂 预计下半年产能利用率显著提升 [6] - 磷酸二氢锂已实现头部企业稳定供货 三代半产品性能达行业先进水平 [6] - 提前布局第四代高压实型及第五代超高压实型磷酸铁锂研发 并取得积极进展 [6] 有机硅业务数据 - DMC年产能约30万吨 价格每上涨1000元/吨预计年利润增厚约3亿元 具体需综合考虑成本及市场策略 [6] 股东信息 - 截至2025年7月18日公司股东总户数为59,812户 [7]

报告公司投资评级 - 首次覆盖兴发集团，给予“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 兴发集团2025年一季度营收同比增长4.94%、环比增长13.90%，归母净利润同比下降18.61%、环比增长8.19%；新增产能有望释放推动业绩增长，且有望维持高分红水平，投资性价比彰显 [1][8] 各部分总结 公司业务发展 - 2025年第一季度公司扣非归母净利润同比降36.16%，主因有机硅、农药系列产品价格下跌、盈利能力减弱及非经常性损益增加 [2] - 公司黄磷产能超16万吨/年，居行业前列；黑磷系列产品已供应相关企业和科研院所，建成100公斤级黑磷放大试验装置，生产成本下降，商业化进程加快；现有阻燃剂产能3.2万吨/年，持股51%的远安兴华磷化工3.5万吨/年磷系阻燃剂项目有序推进 [2] - 2025年公司有机硅皮革等精细化学品将有新增产能投放市场，参股的400万吨/年湖北宜安麻坪磷矿预计投产，打造新利润增长点 [2] 股东增持 - 2025年1月公司第二大股东浙江金帆达发布2.2 - 4.4亿元增持计划，目前已增持过半，计划有序推进 [2] 费用率情况 - 2025Q1公司销售费用率0.79%，同比降0.32pct、环比降0.90pct；管理费用率4.35%，同比升0.05pct、环比降4.48pct；财务费用率1.38%，同比升0.09pct、环比升0.20pct；研发费用率3.05%，同比降0.03pct、环比降2.36pct [3] 股息率情况 - 公司2024年现金分红11.03亿元，每股派现1元，分红比例68.89%，对应股息率4.61%；公司将聚焦主责主业，提升核心竞争力，重视投资者回报，持续提供常态化、较高水平现金分红 [4][7] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为16.28、18.67、21.38亿元，当前股价对应PE分别为14.0、12.2、10.7倍 [8] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|28,396|30,078|31,705|33,288| |增长率（%）|1.0%|5.9%|5.4%|5.0%| |归母净利润（百万元）|1,601|1,628|1,867|2,138| |增长率（%）|16.1%|1.6%|14.7%|14.5%| |摊薄每股收益（元）|1.45|1.48|1.69|1.94| |ROE（%）|7.0%|6.9%|7.7%|8.5%|[10] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产总计（百万元）|47,776|49,046|50,195|51,426| |负债合计（百万元）|24,894|25,521|25,930|26,316| |所有者权益（百万元）|22,882|23,526|24,264|25,110| |营业收入（百万元）|28,396|30,078|31,705|33,288| |净利润（百万元）|1,619|1,645|1,887|2,162| |归母净利润（百万元）|1,601|1,628|1,867|2,138| |经营活动现金净流量（百万元）|1,589|3,928|4,038|4,208| |投资活动现金净流量（百万元）|-2,039|2,020|1,981|1,887| |筹资活动现金净流量（百万元）|3,381|-1,002|-1,149|-1,316| |现金流量净额（百万元）|2,931|4,946|4,870|4,779| |营业收入增长率（%）|1.0%|5.9%|5.4%|5.0%| |归母净利润增长率（%）|16.1%|1.6%|14.7%|14.5%| |毛利率（%）|19.5%|19.2%|19.4%|19.8%| |净利率（%）|5.7%|5.5%|6.0%|6.5%| |ROE（%）|7.0%|6.9%|7.7%|8.5%| |资产负债率（%）|52.1%|52.0%|51.7%|51.2%| |总资产周转率|0.6|0.6|0.6|0.6| |应收账款周转率|16.7|16.7|16.7|16.7| |存货周转率|6.5|6.5|6.5|6.5| |EPS（元/股）|1.45|1.48|1.69|1.94| |P/E|14.2|14.0|12.2|10.7| |P/S|0.8|0.8|0.7|0.7| |P/B|1.1|1.0|1.0|1.0|[11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖兴发集团，给予“买入”投资评级 [1][8] 报告的核心观点 - 兴发集团2025年一季度营收同比增长4.94%、环比增长13.90%，归母净利润同比下降18.61%、环比增长8.19%；新增产能有望释放推动业绩增长，且有望维持高分红水平，投资性价比彰显 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业务发展 - 参股400万吨/年磷矿新项目2025年投产，将成新利润增长点；2025Q1扣非归母净利润同比降36.16%，因有机硅、农药产品价格下跌、盈利能力减弱及非经常性损益增加 [2] - 黄磷产能超16万吨/年居行业前列；黑磷系列产品已供应相关企业和科研院所，建成100公斤级放大试验装置，成本下降、商业化进程加快；现有阻燃剂产能3.2万吨/年，持股51%的3.5万吨/年磷系阻燃剂项目有序推进 [2] - 2025年有机硅皮革等精细化学品有新增产能投放市场 [2] 费用率情况 - 2025Q1销售费用率0.79%，同比降0.32pct、环比降0.90pct；管理费用率4.35%，同比升0.05pct、环比降4.48pct；财务费用率1.38%，同比升0.09pct、环比升0.20pct；研发费用率3.05%，同比降0.03pct、环比降2.36pct [3] 股息情况 - 2024年现金分红11.03亿元，每股派现1元，分红比例68.89%，股息率4.61%；公司将聚焦主责主业提升竞争力，重视投资者回报，持续提供常态化、较高水平现金分红 [4][7] 盈利预测 - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为16.28、18.67、21.38亿元，当前股价对应PE分别为14.0、12.2、10.7倍 [8] 财务数据预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|28,396|30,078|31,705|33,288| |增长率（%）|1.0%|5.9%|5.4%|5.0%| |归母净利润（百万元）|1,601|1,628|1,867|2,138| |增长率（%）|16.1%|1.6%|14.7%|14.5%| |摊薄每股收益（元）|1.45|1.48|1.69|1.94| |ROE（%）|7.0%|6.9%|7.7%|8.5%|[10] 资产负债表、利润表、现金流量表等预测 - 报告给出2024A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表详细数据及主要财务指标，如营业收入、营业成本、净利润等数据及成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等指标情况 [11]