核心观点 - 金蝶国际市值首次超越用友网络 达到504亿港元（约461亿元人民币） 而用友网络市值为454.8亿元人民币 标志着两家公司竞争格局出现转折点 [1] - 两家公司持续三十余年的竞争推动了中国企业管理软件产业的发展 挤压了外资品牌的市场空间 保障了中国企业的数据安全和自主可控 [1] - 当前两家公司正同步推进AI转型和全球化扩张 进入新的发展阶段 [2][24][26] 竞争格局 - 用友网络在大型企业客户市场占据优势 2025年上半年营收35.8亿元 其中大型企业业务收入23.18亿元 服务中国500强企业382家（占比76.4%）[6] - 金蝶国际在中小企业和标准化产品领域保持优势 2025年上半年营收31.92亿元 其中面向大客户的云业务收入8.45亿元（相当于用友的三分之一）[7][8] - 双方采用错位竞争策略 用友侧重大型企业 金蝶侧重中小企业 形成互补格局 [8] 发展历程 - 两家公司均成立于1990年前后（用友1988年 金蝶1993年） 创始人都曾辞去公职下海创业 [10] - 都从财务软件起步（用友的UFO报表软件 金蝶的财务软件）后同步转向ERP领域 形成"北用友 南金蝶"的市场格局 [11][12] - 2012年同步启动云转型 金蝶2014年通过"砸服务器"事件表明转型决心 [14] 云转型影响 - 云服务采用订阅付费模式 替代传统一次性授权收费 导致短期收入承压和财务亏损 [15][18] - 金蝶2020-2024年连续四年亏损 加上2025年上半年亏损9773.8万元 累计亏损超14亿元 [18] - 用友2024年亏损超20亿元 加上2025年上半年亏损9.45亿元 两年半累计亏损近40亿元 [18] - 研发和销售费用持续增加：2024年用友研发投入21.22亿元 销售费用26.22亿元；金蝶研发投入15.14亿元 销售费用21.85亿元 [21] 业务质量指标 - 客户续费率保持高位：用友大型企业客户续费率95.4% 中型企业94%；金蝶大型企业云订阅续费率108% 中型企业94% [22] - 高续费率证明产品力满足市场需求 支撑长期收入转化 [23] AI转型进展 - 金蝶2025年3月宣布云转型完成 全面转向AI转型 5月正式定位为"企业管理AI公司" [24] - 用友2025年7月提出将推动中国企业软件与大模型的深度融合 [24] - 金蝶推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI产品 上半年AI合同金额超1.5亿元 AI助手活跃用户17万家 [26] - 用友AI项目已签约鞍山钢铁、佰工钢铁、港华集团等首批客户 并与双良集团、巴斯夫等合作项目上线 [26] 全球化扩张 - 用友2003年启动全球化 2025年上半年海外收入同比增长24.9% 签约金额增长42.5% 重点拓展亚太、美洲、欧洲及中东市场 [27] - 金蝶重点开拓东南亚和中东市场 上半年签约259家中企出海和海外本土企业 2025年2月设立卡塔尔公司进军中东市场 [29] 行业影响 - 中国ERP软件市场规模从2016年209.7亿元增长至2024年505.3亿元（复合增速11.62%） 预计2025年达545.3亿元 [14] - 两家公司阻挡了国外软件巨头在中国市场的发展 保障了国企、央企的数据安全 避免了行业陷入低价低质竞争 [30]

公司业务与产品 - 金蝶国际是国内ERP领域龙头企业 从传统财务软件起家 逐步扩展到ERP系统 再转型至云服务和AI化[3] - 公司产品线覆盖大中小型企业 大型企业产品金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚占云服务业务近30% 2025上半年收入8.5亿元 订阅收入占比约33%[2][8][10] 中型企业产品金蝶云·星空是公司基本盘 占云服务业务超40% 订阅制收入增长19% 续费率94%[2][12] 小微企业产品星辰与金斗云业务占比约25%-30% 续费率分别为93%和88%[12] - 公司提出EBC概念 强调企业多模块协同工作能力 支持中台化平台化能力 将项目经验沉淀为标准产品[5] 财务表现 - 2024年总收入超60亿元 传统ERP产品贡献11亿元占比18% 云服务业务贡献82%[2][11] - 2025上半年订阅收入16.8亿元 占总收入53% 订阅模式成为主要增长动力[2][11] - 预计2025年实现盈亏平衡 2024年亏损1.4亿元 其中近1亿元为非经常性损益 2025年中报已实现减亏 预计年底盈利 经营性现金流2025年预计超10亿元[4][21] AI技术发展 - 推出Agent平台2.0版本及五款AI产品 包括财务领域"金要财报" 智能问答工具"数问数Chatbi" 差旅合同智能体等[14] - 2025上半年AI合同金额达1.5亿元 表现超预期[2][14] - AI与ERP结合可提供数据分析 数据可视化及预测分析 通过自然语言交互自动执行流程任务 提高工作流自动化水平[16] - 公司服务150多万家客户 覆盖多个行业 积累深厚行业知识 能针对痛点场景开发有效AI解决方案[17] 市场机遇与行业趋势 - 全球ERP市场规模600-800亿美元 年均增长率约10% 中国市场规模600-1000亿元人民币 增速超10%[2][18] - 国产替代需求增加 大型央国企逐步从SAP和Oracle切换至国产ERP系统如金蝶 过程需多年分阶段进行[18][19] - 云化ERP相比传统本地部署模式具有灵活性可拓展性更强 经济成本效益更高 与技术迭代和创新融合紧密等优势[13] - 各大厂商如SAP Oracle 金蝶 用友和浪潮等积极推进云转型 云业务收入占比已达较高水平 但大型企业云服务中私有云模式仍占主导[15] 海外业务与全球化 - 海外业务表现出色 尤其在东南亚市场 ERP市场潜力巨大 增速可能超过国内市场[4][22][23] - 公司具备强大全球化能力 通过产品本地化改造 多币种支持 合规运营及数据安全等措施提升产品竞争力[23] - 紧随中国企业出海步伐 针对不同市场需求进行调整优化[23] 估值水平 - 公司估值约为7倍PS 与美国SaaS软件相比仍有提升空间 对标美国SAP约10倍PS[24] - 未来估值提升关键在于2025年实现盈亏平衡 业务升级 AI贡献增加及海外拓展[4][24] - AI应用在企业场景中如带来直接效益增长或业务分成性收入 将支撑估值提升[24]

财务表现 - 公司2025年上半年实现收入31.92亿元，同比增长11.2%，其中云服务收入26.73亿元（占比83.7%），同比增长11.9% [1] - 云订阅服务年经常性收入（ARR）为37.3亿元，同比增长18.5% [1] - 归属母公司股东净亏损0.98亿元，同比减亏55%，净亏损率3.1%，同比降低4.5个百分点 [1][2] - 经营性现金流净额1822万元，同比下降89% [1] - 毛利率提升2.4个百分点至65.6%，云订阅业务毛利率提升0.9个百分点达96.2% [2] 业务结构 - 云订阅收入占比提升至82.6%，相比2024年同期的62.6% [1] - 大型企业云业务（金蝶云·星瀚）收入增速41.1%，净金额留存率为108% [1] - 中型企业云业务（金蝶云·星空）收入增速19%，留存率为94% [1] - 小微企业云业务（金蝶云·星辰）收入增速23.8%，留存率为93% [1] 经营效率 - 经营费率合计降低5个百分点，销售费率/管理费率/研发费率分别同比-3.1/+2.1/-3.8个百分点 [2] - 人均单产29万元 [2] - 经营质量提升，盈利与现金流趋势改善 [2] 未来展望 - 公司业绩会指引2024-2026年收入三年CAGR为15-20%，订阅ARR三年CAGR为30% [3] - 预计2025-2027年收入71.23/81.38/93.82亿元 [3] - 调整2025-2027年归母净利润为1.45/4.0/6.33亿元 [3] - 云服务的经营亏损率显著缩窄 [3]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，合理估值区间18-22港元[5][7] 核心财务表现 - 2025H1收入31.92亿元（同比+11.2%），云服务收入占比83.7%（26.73亿元，同比+11.9%）[1][8] - 云订阅ARR达37.3亿元（同比+18.5%），订阅收入占比提升至82.6%（2024H1为62.6%）[1][8] - 归母净亏损收窄至0.98亿元（同比减亏55%），净亏损率降至3.1%（同比-4.5pct）[1][2] - 毛利率提升2.4pct至65.6%，云订阅业务毛利率达96.2%[2][18] 分业务表现 - **大型企业云（星瀚）**：收入8.45亿元（同比+34.3%），订阅收入2.76亿元（同比+41.1%），净金额留存率108%[17] - **中型企业云（星空）**：订阅收入7.4亿元（同比+19%），留存率94%，客户数4.6万家[17] - **小微企业云（星辰）**：订阅收入5.38亿元（同比+23.8%），客户数8.5万家（同比+35%），留存率93%[17] 经营效率与现金流 - 经营现金流1822万元（同比改善89%），人均单产29万元[2][18] - 销售/管理/研发费率分别优化-3.1pct/+2.1pct/-3.8pct，员工人数同比下降9%[2][19] AI战略进展 - 推出苍穹AI Agent 2.0及6款智能体应用（如ChatBI、BOSS助理），目标2030年AI收入占比30%[26][31] - 已落地河钢集团AI管理平台、创思工贸智能决策系统，小微企业财税AI效率提升40-80%[30] - 与火山引擎、阿里云等合作强化AI研发，获数字中国创新大赛一等奖[30] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年收入预测至71.23/81.38/93.82亿元（幅度2%/3%/3%）[33] - 上调2025-2027年归母净利润至1.45/4.0/6.33亿元（前值1.3/3.19/5.62亿元）[37] - 预计2025年经营性现金流超10亿元，毛利率持续提升至67-69%[36][37] 行业与增长逻辑 - 云转型成效显著：2014-2024年云服务CAGR达47.3%，合同负债同比+24.7%[18] - 全球化布局加速：2025年重点拓展东南亚市场，2026年推出本地化产品包[36] - 宏观压力下仍保持15-20%收入CAGR指引，云订阅ARR三年CAGR目标30%[33][31]

财务业绩 - 报告期内公司收入达人民币31.92亿元，同比增长11.2% [1] - 云服务收入为人民币26.73亿元，同比增长11.9%，云订阅收入达人民币16.84亿元，同比增长22.1% [1] - 毛利率提升2.4个百分点至65.6%，亏损同比收窄55.1%至人民币0.98亿元 [1] - 云订阅ARR达人民币37.3亿元，同比增长18.5%，云订阅合同负债同比增长24.7% [1] 产品表现 - 苍穹与星瀚产品合计收入人民币8.45亿元，同比增长34.3%，其中云订阅收入人民币2.76亿元，同比增长41.1%，NDR为108% [2] - 星空产品客户数达4.6万家，同比增长9.5%，新签518家专精特新企业，云订阅收入人民币7.40亿元，同比增长19.0%，NDR为94% [2] - 星辰与精斗云客户数分别达8.5万和38.6万，同比增长35.1%和15.0%，小微产品云订阅收入人民币5.37亿元，同比增长23.8%，NDR分别为93%和88% [3] 市场地位 - 公司在SaaS ERP、财务云等细分领域位列中国市场第一，连续21年蝉联成长型企业应用软件市占率第一 [2] - 成为首家入选Gartner《离散制造业PLM软件市场指南》的中国厂商，在高生产力aPaaS领域排名中国第一及全球前十 [2] 人工智能布局 - AI合同签约金额超人民币1.5亿元，推出苍穹AI Agent平台2.0及多款AI智能体产品 [3] - 签约海信集团、通威股份等重点客户，与火山引擎、阿里云、华为云深化AI合作 [3] 全球化进展 - 在东南亚、中东市场签约259家中企出海及海外本土企业，涵盖现代服务、装备制造等行业 [4] - 为新加坡企业SKYWIN提供大宗贸易数字化解决方案，实现期现货全链路协同及资金集中化管理 [4] 战略方向 - 公司明确"AI优先、订阅优先、全球化"核心战略，目标2030年成为全球领先的企业管理AI公司 [4]

财务表现 - 2025年上半年公司收入31.92亿元人民币，同比增长11.2% [1] - 毛利率同比提升2.4个百分点至65.6% [1] - 公司权益持有人当期应占亏损0.98亿元人民币，同比持续缩窄 [1] - 经营性现金流预计2025年全年超10亿元人民币 [1][2] - 云订阅收入16.84亿元人民币，同比增长22.1%，毛利率96.2%同比提升0.9个百分点 [2] - "产品、实施及其他"收入15.08亿元人民币，同比微增1.2% [2] 业务结构 - 云订阅业务收入占比52.8%，目标提升至80%-90% [8] - 大型企业市场云订阅收入2.76亿元人民币，同比增长41.1% [7] - 成长型企业市场云订阅收入7.4亿元人民币，同比增长19% [7] - 小微企业市场云订阅收入5.37亿元人民币，同比增长23.8% [7] 运营效率 - 人均创收同比提升19.4% [1] - 销售及推广费用率、研发费用率同比下降 [3] - 行政费用率同比上升2.1个百分点至10.8%，主要因人员优化和离职补偿支出增加 [3] - 现有员工规模约1.1万人，计划保持稳定或略有减少 [4] AI战略 - 2025年上半年AI合同签约金额超1.5亿元人民币 [5] - 目标2030年AI收入占比达30%以上 [1][5] - 已推出苍穹AI Agent平台2.0及多个AI原生智能体 [5] - AI人才引进是人员结构优化重点方向 [1][3] 行业展望 - "AI+SaaS"被视为未来十年黄金发展期 [1] - AI将推动SaaS应用，SaaS数据积累反哺AI发展 [5] - 大型企业对SaaS和AI的认知深化带来市场空间 [8] - 海外市场将成为大型企业客户增长来源 [8]

财务表现 - 2025年上半年收入31.92亿元，同比增长11.2% [1] - 毛利率同比提升2.4个百分点至65.6% [1] - 权益持有人应占亏损0.98亿元，同比持续缩窄 [1] - 经营性现金流预计2025年超10亿元 [1][2] - 云订阅收入16.84亿元，同比增长22.1%，毛利率96.2% [2] - "产品、实施及其他"收入15.08亿元，同比微增1.2% [2] 业务结构 - 云订阅业务收入占比52.8%，目标提升至80%-90% [7] - 大型企业市场云订阅收入2.76亿元，同比增长41.1% [7] - 成长型企业市场云订阅收入7.4亿元，同比增长19% [7] - 小微企业市场云订阅收入5.37亿元，同比增长23.8% [7] 运营效率 - 人均创收同比提升19.4% [1] - 销售及推广费用率、研发费用率同比下降 [3] - 行政费用率同比上升2.1个百分点至10.8% [3] - 现有员工约1.1万人，计划保持规模或略有减少 [4] AI战略 - 2030年AI收入占比目标达30%以上 [5][6] - 2025年上半年AI合同签约金额超1.5亿元 [6] - 已推出苍穹AI Agent平台2.0及多个AI原生智能体 [5] - AI落地面临数据质量、复合型人才短缺、商业变革阻力等挑战 [6] 管理层展望 - 2025年将实现盈利 [1][2] - "AI+SaaS"将迎来黄金十年 [1] - 未来10年"AI+管理"将成为企业核心竞争力 [5] - 大型企业市场和海外市场是未来增长重点 [7]

业绩表现 - 2025年上半年公司收入约人民币31.92亿元，同比增长11.2% [1] - 云服务收入约人民币26.73亿元，同比增长11.9% [1] - 首次披露AI合同金额，2025年上半年超人民币1.5亿元 [1] 产品与市场表现 大型企业市场 - 金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚新签304家客户，合计收入约人民币8.45亿元，同比增长34.3% [2] - 云订阅收入约人民币2.76亿元，同比增长41.1%，净金额续费率（NDR）为108% [2] 成长型企业市场 - 金蝶云·星空客户数达4.6万家，同比增长9.5%，新签518家国家级与省级专精特新企业 [2] - 云订阅收入约人民币7.4亿元，同比增长19%，净金额续费率（NDR）为94% [2] 小微企业市场 - 金蝶云·星辰和金蝶精斗云客户数分别达8.5万和38.6万，同比增长35.1%和15% [2] - 小微产品合计云订阅收入约人民币5.37亿元，同比增长23.8%，净金额续费率（NDR）分别为93%和88% [2] AI战略与商业化 - 公司以"AI优先"为核心战略，将AI技术深度融入所有SaaS产品、服务和运营流程 [1] - 已推出或布局AI原生智能体应用，包括经典业务场景智能体、运营与财务类智能体 [1] - 预计2030年AI收入占比将达到公司总收入的30% [3] 全球化布局 - 业务覆盖172个国家和地区，支持14种语言，服务超1000家海外客户 [3] - 2025年初升级国际化战略，在马来西亚、新加坡、卡塔尔、越南、印尼、泰国等地注册分公司 [3] 财务展望 - 2025年预计实现盈利，经营性现金流预计超人民币10亿元 [3] - 公司加大AI投资，优化经营结构，引进更多产品经理和AI人才 [3]

财务表现 - 截至2025年6月30日六个月收入31.92亿元人民币 同比增长11.2% [1] - 云服务收入26.73亿元人民币 同比增长11.9% [1] - 云订阅收入16.84亿元人民币 同比增长22.1% [1] - 毛利率65.6% 同比改善2.4个百分点 [1] - 公司权益持有人应占亏损0.98亿元人民币 同比缩窄55.1% [1] - 云订阅服务年经常性收入37.3亿元人民币 同比增长18.5% [1] - 云订阅服务合同负债同比增长24.7% [1] 产品业务 - 金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚收入8.45亿元人民币 同比增长34.3% [2] - 金蝶云·苍穹和金蝶云·星瀚云订阅收入2.76亿元人民币 同比增长41.1% [2] - 净金额续费率108% [2] - 报告期内新签304家客户 包括吉利控股 蒙牛集团 茅台技开 中国医药等行业领军企业 [2] - 与中国航空集团 东风汽车 云南能投 山西焦煤等重点合作项目完成上线 [2] 战略发展 - 在大型企业市场实现高价值国产化替代 集团型企业双层ERP 央国企穿透式监管与司库管理等核心需求突破 [2] - 坚持AI优先 订阅优先 全球化核心战略 [2] - 融合AI技术和管理智慧 目标2030年成长为全球领先的企业管理AI公司 [2]

核心财务表现 - 收入达人民币31.92亿元 同比增长11.2% 云服务收入26.73亿元 同比增长11.9% 云订阅收入16.84亿元 同比增长22.1% [1] - 毛利率改善2.4个百分点至65.6% 公司权益持有人亏损0.98亿元 同比缩窄55.1% [1] - 云订阅年经常性收入（ARR）达人民币37.3亿元 同比增长18.5% 云订阅合同负债同比增长24.7% [1] 市场地位与行业认可 - 蝉联IDC中国成长型企业应用软件市场占有率第一21年 在SaaS ERP、财务云、司库管理云等细分领域位列中国市场第一 [2] - 入选Gartner《离散制造业PLM软件市场指南》 高生产力aPaaS领域排名中国第一且全球TOP10中唯一亚太厂商 [2] - 获Gartner生成式AI模型中国市场TOP10 唯一入选AI代码助手报告的中国企业管理软件厂商 获吴文俊人工智能科学技术奖一等奖 [2] 大型企业云业务进展 - 金蝶云·苍穹与星瀚收入8.45亿元 同比增长34.3% 云订阅收入2.76亿元 同比增长41.1% 净金额续费率108% [3] - 新签304家大型客户包括吉利控股、蒙牛集团、茅台技开、中国医药等 完成中国航空集团、东风汽车等重点项目上线 [3] 成长型企业云业务表现 - 金蝶云·星空客户数达4.6万家 同比增长9.5% 新签518家专精特新企业 [3] - 云订阅收入7.40亿元 同比增长19.0% 净金额续费率94% [3] 小微企业云业务增长 - 金蝶云·星辰客户数8.5万 同比增长35.1% 金蝶精斗云客户数38.6万 同比增长15.0% [4] - 小微产品云订阅收入5.37亿元 同比增长23.8% 净金额续费率分别为93%和88% [4] AI技术应用与创新 - AI合同签约金额超人民币1.5亿元 推出苍穹AI Agent平台2.0及多款智能体产品 [5] - 签约海信集团、通威股份等重点客户 河钢集团共建"AI+管理创新中心" 创思工贸决策效率提升100% [5] - 小微产品AI助手活跃用户17万家 记账效率提升80% 开票效率提升40% 报税效率提升60% [5] 战略合作与全球化 - 与火山引擎、阿里云、华为云提升AI研发效率及大模型性能 [6] - 海外市场签约259家中企出海及本土企业 覆盖新加坡、越南、中东等地 提供本地化应用及语言包 [7] - 与渣打银行、汇丰银行、德意志银行合作智能司库服务及跨境支付 [7] 战略方向 - 坚持"AI优先、订阅优先、全球化"核心战略 目标2030年成为全球领先的企业管理AI公司 [8]