投资评级 - 维持"推荐"评级 预计25-27年归母净利润分别为18.0亿元/20.8亿元/23.5亿元 同比增速15.9%/15.3%/13.2% 对应PE分别为18X/16X/14X [4][6] 核心财务表现 - 25H1营收53.62亿元同比+7.21% 归母净利润7.99亿元同比+13.80% 扣非净利润7.7亿元同比+13.49% [1] - 25Q2营收30.03亿元同比+6.49% 归母净利润4.08亿元同比+2.36% 扣非净利润3.92亿元同比+1.21% [1] - 25H1毛利率73.38%同比+3.56pct 归母净利率14.89%同比+0.86pct [3] - 每10股派发现金红利8元 合计派发现金股利3.15亿元 [1] 业务结构分析 - 护肤类营收41.99亿元同比+0.20% 占比78.40% 美容彩妆类营收8.37亿元同比+25.79% 占比15.63% [2] - 洗护类营收3.20亿元同比+131.25% 占比5.97% 线上渠道营收51.09亿元同比+9.17% 占比95.39% [2] - 主品牌珀莱雅营收39.79亿元同比-0.08% 彩棠营收7.05亿元同比+21.11% Off&Relax营收2.79亿元同比+102.52% [4] 费用结构 - 25H1销售费用率49.59%同比+2.81pct 管理费用率3.31%同比-0.23pct 研发费用率1.77%同比-0.12pct [3] - 销售费用增长主要系形象宣传推广费增加 [3] 盈利预测 - 预计25年营收118.89亿元同比+10.3% 26年128.16亿元同比+7.8% 27年136.49亿元同比+6.5% [6][8] - 预计25年毛利率73.80% 26年74.30% 27年74.80% [8] - 预计25年净利润率15.14% 26年16.19% 27年17.21% [8] 战略动向 - 公司计划赴港上市以持续推进海外业务及国际化战略 [1] - 主推双抗系列/防晒系列/能量系列/光学美白系列/源力系列等多品类大单品建设 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标估值112.65元 [3][6][12] 核心观点 - 中报展现多品牌经营韧性 主品牌收入基本持平 彩棠同比增长21% OR洗护品牌实现103%高增长 原色波塔增长80% [11] - 毛利率同比提升3.56个百分点 归母净利率稳步提升 [11] - 经营活动净现金同比增长95% 存货周转天数减少14天 中期每股分红0.8元 [11] - 拟发行H股推动品牌出海与海外并购 拉开国际化新篇章 [2][11] 财务预测 - 2025-2027年预计每股收益分别为4.44元/5.13元/5.88元（原预测4.56元/5.36元/6.06元） [3][12] - 2025-2027年营业收入预计为117.84亿元/129.26亿元/141.56亿元 同比增长9.3%/9.7%/9.5% [4] - 2025-2027年归母净利润预计为17.58亿元/20.32亿元/23.30亿元 同比增长13.3%/15.6%/14.6% [4] - 毛利率持续改善 预计从71.4%提升至73.6% 净利率从14.4%提升至16.5% [4] 估值分析 - DCF估值采用10%的WACC和3%的永续增长率假设 [13][15] - 当前股价91.99元较目标价112.65元存在22.4%上行空间 [6] - 2025年预测市盈率20.7倍 市净率4.9倍 [4] 业务亮点 - 三大研发中心（杭州/上海/欧洲）聚焦原料端开发与数智化研发体系 [11] - 红宝石系列、双抗系列持续升级 新推防晒系列/源力系列/能量系列形成增长接力 [11] - 资产负债率从27.1%降至15.7% 流动比率从4.63提升至8.48 [17]

财务表现 - 2025年上半年营业收入53.62亿元，同比增长7.21% [8] - 归属于上市公司股东的净利润7.99亿元，同比增长11.43% [8] - 扣除非经常性损益的净利润7.71亿元，同比增长13.49% [8] - 经营活动产生的现金流量净额12.93亿元，同比大幅增长95.34% [8] - 基本每股收益2.02元/股，同比增长13.48% [8] 分红方案 - 拟每10股派发现金股利8.00元（含税） [2] - 以2025年6月30日总股本396,247,646股计算，预计派发现金股利总额3.15亿元 [2] - 不进行资本公积金转增股本，不送红股 [2] 业务结构 - 主营业务收入53.56亿元，同比增长7.24% [19] - 按渠道分：线上收入51.09亿元（占比95.39%），其中直营39.05亿元，分销12.04亿元 [19] - 线下收入2.47亿元（占比4.61%），其中化妆品专营店1.70亿元，其他0.77亿元 [19] - 按品牌分：PROYA品牌收入39.79亿元（占比74.27%），TIMAGE品牌7.05亿元（占比13.17%），Off&Relax品牌2.79亿元（占比5.22%），HAPSODE品牌1.66亿元（占比3.11%） [19] - 按品类分：护肤类收入41.99亿元（占比78.40%），美容彩妆类8.37亿元（占比15.63%），洗护类3.20亿元（占比5.97%） [19] 品牌发展 - PROYA品牌定位科技护肤，针对年轻白领女性，价格区间200-500元 [13] - TIMAGE品牌定位专业彩妆师品牌，主打"中国妆，自然美"概念，价格区间150-300元 [14] - Off&Relax品牌定位亚洲头皮健康护理专家，价格区间150-200元 [15] - HAPSODE品牌定位年轻肌肤功效护肤，针对18-24岁Z世代消费者，价格区间50-200元 [14] - INSBAHA品牌定位新兴彩妆品牌，围绕"自我"核心理念，价格区间40-130元 [15] 研发创新 - 拥有杭州龙坞研发中心、上海研发中心和欧洲创新中心三大研发基地 [83] - 2025年上半年新增专利申请35项，其中发明专利19项，实用新型专利1项，外观设计专利15项 [83] - 获得授权专利15项，其中发明专利1项，实用新型专利5项，外观设计专利9项 [83] - 截至报告期末累计拥有专利240项，其中发明专利124项，实用新型专利22项，外观设计专利94项 [83] - 四项技术获浙江省科学技术成果登记认证 [85] 渠道运营 - 线上渠道主要通过天猫、抖音、京东、快手、拼多多等平台开展直营和分销业务 [16] - 线下渠道主要通过经销商覆盖化妆品专营店、百货商场和新兴商场多品牌集合店 [16] - 618大促期间PROYA天猫旗舰店GMV位列天猫美妆第3名 [38] - PROYA抖音GMV位列抖音美妆第2名，上半年排名第2 [40] - PROYA京东GMV位列京东美妆第5名，国货美妆第1名 [43] 营销活动 - PROYA签约刘亦菲为全球防晒代言人，微博话题阅读量超1亿 [30] - TIMAGE与茉酸奶联名推出"见山见轻"主题活动，覆盖全国1500+门店 [52] - Off&Relax宣布林一为首位品牌代言人，TVC播放量超6000万 [62] - HAPSODE与热门IP"狸普朋友"联名推出"快乐更出格"主题活动 [73] - INSBAHA与Hello Kitty联名推出朋克摇滚风格彩妆系列 [80] 生产模式 - 以自主生产为主，OEM生产为辅 [17] - 护肤产品以自主生产为主，彩妆产品采用自主生产和OEM生产相结合 [17] - 拥有自建护肤和彩妆工厂 [17] 供应链管理 - 推进供应链数字化和信息系统建设，利用飞书协作平台实现部门横向纵向打通 [92] - 入选国家级数字化转型升级标杆项目，促进产业链上下游协同 [92] - 湖州生产基地开展冷加工工艺技术研发，优化能源和碳管理平台 [93] - 获得能源管理体系认证证书 [93] 组织建设 - 建立内部创业机制，推行"百万英雄计划"全员改善活动 [94] - 实施国际化和年轻化人才战略，完善领导力素质模型 [95] - 推进SAP升级重构项目，建立统一的数据和流程治理体系 [96] - 启动产品生命周期管理(PLM)项目，加强产品端到端支持 [96]