行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但针对不同细分领域给出了具体的投资建议 [27][28] 核心观点 * 海南离岛免税市场在封关后迎来“开门红”，销售数据表现强劲，看好全年增长持续 [1][11] * 社会消费品零售总额增速回暖，服务消费（特别是餐饮）成为增长亮点，但复苏呈现结构性差异 [2][13] * 结构性投资机会凸显，悦己消费（如金银珠宝、服装鞋帽）与下沉市场（乡村零售）成为核心增长极 [2][16] * 多个细分行业景气度出现分化，其中旅游维持高景气，餐饮拐点向上，酒店、电商、职业教育等板块呈现底部企稳迹象 [4] 分目录总结 一、核心观点及公司动态 * **免税行业**：自封关至3月24日，海南离岛免税销售金额达156.20亿元，购物人数196.84万人次，购物件数1195.86万件，同比分别增长27.64%、22.25%、12.05% [1][11] * 分地区看，三亚免税购物金额98.93亿元，同比增长30.28%；海口免税销售金额69.39亿元，同比增长28.3% [11] * **酒店行业**：锦江酒店2025年第四季度经营数据边际改善，境内有限服务型酒店RevPAR为240.77元，同比增长0.14%，实现同比转正 [1][12] * 公司2025年全年扣非后净利润为9.45亿元，同比增长75.19%；主业利润为14.61亿元，同比增长31.37% [12] 二、行业数据追踪 * **整体社零**：2026年1-2月社零总额为86079亿元，同比增长2.8%，增速较上年12月提升1.9个百分点 [2][13] * **服务消费**：1-2月服务零售额同比增长5.6%，增速高于商品零售；餐饮收入为10264亿元，同比增长4.8%，占社零总额比重达11.9% [2][13] * **结构性亮点**： * 必选消费：粮油食品零售额同比增长10.2% [2][16] * 可选消费：金银珠宝、服装鞋帽零售额分别增长13.0%、10.4% [2][16] * 线上零售：累计同比增长9.2% [2][16] * 下沉市场：乡村零售额当月增速为3.2%，快于城镇0.5个百分点 [2][16] 三、行情回顾 * **大盘与板块**：上周（2026/03/23-03/27）商贸零售(申万)板块下跌1.10%，在9个申万大消费一级行业中涨幅排名第4位 [3][20] * **个股表现**： * 涨幅前五：狮头股份(+24.10%)、南京商旅(+11.29%)、吉峰科技(+8.81%)、新迅达(+7.80%)、若羽臣(+6.43%)，主要受资产重组、文旅政策、消费电商修复等因素驱动 [3][26] * 跌幅前五：浙江东日(-10.04%)、居然智家(-9.49%)、全新好(-5.56%)、供销大集(-5.34%)，主要系前期题材退潮等因素所致 [3][26] 四、投资建议 * **免税**：短期折扣缩减与货币升值有望驱动利润率增长；中期高端消费复苏与日本旅游回流逻辑不变，增长可期 [5][27] * **黄金珠宝**： * 持续推荐**老铺黄金**，消费者对涨价接受度好，品牌力持续验证，涨价有望优化毛利率，看好2026年同店增长 [5][27] * 持续推荐**潮宏基**，产品上新强化加盟商单店模型，自产比例提升与产品结构优化双重驱动盈利能力提升 [5][27] * **线下零售**：建议关注模仿胖东来模式、进行深度调改的**永辉超市**，其生鲜经营经验、规模优势及上市融资能力构成独特竞争优势 [28] * **跨境出海**： * 建议关注头部出海品牌**安克创新** [28] * 建议关注AI+跨境平台**小商品城**、**焦点科技**及泛品类龙头**华凯易佰**，有望受益于美国库存出清及一带一路贸易拓展 [28] * 建议关注后地产链受益的OPE及工具品类标的**巨星科技**、**创科实业**，以及海外仓受益标的**乐歌股份** [28]

行业核心观点 - 封关红利的持续释放是拉动海南春节文旅消费的核心动力 免税购物和入境旅游两大板块双双迎来大幅增长 海南正加速迈向国际旅游消费中心 [1] 免税购物市场表现 - 2026年春节假期期间 海口海关共监管离岛免税购物金额27.2亿元 较2025年春节假期增长30.8% [5] - 同期离岛免税销售件数达199.7万件 同比增长21.9% [5] - 同期离岛免税购物人数为32.5万人次 同比增长35.4% [5] 消费场景与驱动因素 - 春节假期海南岛内各大免税店装饰一新 充满新春元素 吸引众多旅客 [3] - 货架上护肤美妆 珠宝手表 电子产品等离岛免税商品琳琅满目 吸引岛内居民及境内外游客 [3] - 政府消费券叠加免税城满额立减 多倍积分等优惠吸引消费者 [3] - 新开业的首饰 精品 食品等店铺吸引消费者前来选购新年礼物 [3]

广东产业与制造实力 - 广州花都APEC官方包生产车间展示了广货如何通过精细手工缝制进入国际盛会 [3] - 佛山高明智能制衣车间利用自动化设备生产衬衫 畅销海内外 [3] - 韶关曲江菌菇生育车间生产的“星河1号”菌菇远销东南亚和欧洲 [3] - 深圳具身机器人公司的人形机器人正加速出海 春节期间团队仍坚守海外紧抓APEC“中国年”新机遇 [2][3] - 凌度智能公司生产出全球第一款量产的幕墙清洗机器人 并攻克越障难关研发出越障幕墙清洁机器人凌云Y3 正在进行量产 [16] - 机器人研发负责人郑锦航是广东工业大学粤港机器人联合学院首届毕业生 产品从图纸到样机仅一年 体现了大湾区制造业生态的支撑 [16][17] 传统产业与非遗文化 - 花都狮岭皮具厂的生产品质总监是传统产业坚守的代表之一 [2] - 佛山“年画女侠”刘钟萍作为80后传承人 在传统门神旁创作“状元及第”“桃花仙女”“鼓励神”“脱单神器”等新年画 寻求创意与情绪价值 [6] - 汕尾海丰县麒麟舞非遗传承人郭永长打破传统 允许女性参与舞狮训练 [6] - 丰顺埔寨舞火龙的非遗传承人年复一年手工扎制龙身 表演者视火花烫出的泡为财富象征 体现了刻在骨子里的传承精神 [6] - 广州剪纸代表性传承人练晓红从独自推广发展到组建团队 打造出AR剪纸日历等文创产品 [11] - 明华饼店创始人张智华四十年手工制作72层酥皮油角 其子加入后成功让老字号在线上出圈 [11] - 90后广彩匠人蔡思哲、何蔚菁以“继续广彩”为初心进行创新 推出茶器、首饰等年轻化日常单品 [11] 消费、文旅与市场趋势 - 广东4A级及以上景区春节接待游客量同比增长 非遗巡游、年画体验、火龙表演成为“流量密码” [7] - 深圳世界之窗主题公园开业32年 通过自我迭代保持吸引力 一位19岁外籍演员的“杰克船长”形象引发怀旧与关注 [8][9] - 深圳前海冰雪世界开业即爆火 体现了城市文旅的新锐与速度 [9] - 广州酒家（603043）的粤点技艺走出国门 架起中外文化交流的桥梁 [12] - 练晓红的剪纸文创、蔡思哲与何蔚菁的广彩作品作为国潮礼物飘洋过海 明华饼店的广式小吃通过物流抵达千家万户 [12] - 春节“请到广东过大年”活动带动消费 广货行天下春季行动如火如荼 [4] - 记者策划的系列报道覆盖“金花回家见证乡村振兴”“茂肇夫妻丝滑回家有赖于广湛高铁”“粤车南下体现湾区融合”“新能源车购买拉动内需”“60后到00后购买年货带出广货行天下”等主题 [13] 科技创新与研发 - 广州街头出现咖啡机器人 借助AI精准把控水温与时长 [3] - 凌度智能公司的研发团队为测试八九十公斤重的机器人原型机越障功能 在节前夜以继日工作 [17] - 人工智能与机器人技术的快速迭代 使高空幕墙清洁从依赖传统“蜘蛛人”转向更安全高效的机器人作业 [17]

行业与市场表现 - 2026年春节是海南全岛封关运作后的首个新春佳节 离岛免税消费持续火爆 [1] - 春节假期（大年初一至初六）三亚全市四家离岛免税店日均销售额超2亿元 每日销售额较去年同期均实现两位数增长 [3] - 2月20日销售额达2.54亿元 为春节假期期间峰值 [3] - 截至2月22日 三亚离岛免税店本月累计销售额35.49亿元 同比增长29% [3] - 春节假期前四天 海南离岛免税购物金额达10.3亿元 免税购物人数13.7万人次 分别比去年春节假期前四天增长20.9%和25.7% [3] 公司运营与策略 - cdf三亚国际免税城提前完成热门商品备货 确保核心品类货源充足 重点增加新春限定商品供应 [2] - 春节期间联动政府推出“政府消费券”与“岛民专享券” 并叠加门店多重优惠 [2] - 活动期间 免税城汇聚多品类开展满额礼赠、多倍积分、超值低折、满返积分等多重活动礼遇 [2] - 随着岛内居民凭离岛记录享即购即提政策深入实施 免税消费从旅游伴手礼向日常品质消费延伸 [2] - 公司深耕文旅融合 以“马踏福运在中免”为核心 将商业空间转化为文化场域 打造沉浸式新春体验 [3] - 为点亮新春文旅消费新场景 特别打造“幻梦海屿，光韵奇境”光影艺术季 以沉浸式光影空间贯穿核心区域 丰富游客夜间消费选择 [3] 消费者行为与反馈 - 消费者反映 在享受免税优惠基础上 叠加使用积分抵现及政府消费券后 商品价格吸引力强 [1][2] - 春节期间 cdf三亚国际免税城内人潮涌动 各大品牌门店前均排起长龙 [1]

行业与市场表现 - 2026年春节假期是海南全岛封关运作后的首个新春佳节 海南离岛免税消费持续火爆 消费市场活力十足[1] - 春节假期 cdf三亚国际免税城内人潮涌动 各大品牌门店前均排起长龙[1] - 大年初一至初四 三亚全市四家离岛免税店日均销售额均突破2亿元 销售数据接连刷新纪录[1] - 2月20日单日销售额达2.54亿元 同比增长281.7%[1] - 截至2月20日 本月累计销售额已突破30.8亿元 同比增长19% 再创新高[1] 公司战略与运营 - 为充分释放全岛封关运作后的政策效应 公司提前完成热门商品备货 确保核心品类货源充足 重点增加新春限定商品供应[3] - 春节假期期间联动相关部门推出“政府消费券”与“岛民专享券” 叠加门店多重优惠[3] - 活动期间 免税城汇聚多品类开展满额礼赠、多倍积分、超值低折、满返积分等多重活动礼遇[3] - 随着岛内居民凭离岛记录享“即购即提”政策的深入实施 免税消费从“旅游伴手礼”向“日常品质消费”延伸 有效促进了国内外游客与本地居民的消费互动 构建起多层次、广覆盖的免税消费新格局[3] 营销与客户体验 - 公司深耕文旅融合 以“马踏福运在中免”为核心 将商业空间转化为文化场域 为游客打造“可参与、可感知、可分享”的沉浸式新春体验[3] - 为点亮新春文旅消费新场景 免税城特别打造“幻梦海屿，光韵奇境”光影艺术季 以沉浸式光影空间贯穿C区户外广场、二期下沉广场、云戒桥和海棠河河面等核心区域 进一步丰富游客的夜间消费选择[5] - 2月17日至23日 新春游园会与国风演艺矩阵同步开启 以捏面人、画糖人、金箔福字等传统年俗互动烘托年味[5] - 复刻唐代“二十四伎乐”的国风乐团现场奏响千年古乐 再现盛唐雅韵 《只此青绿》《梦回大唐》等经典国风舞蹈轮番上演 搭配非遗滚灯舞、财神巡游等互动环节 让购物场景升级为文化体验空间[5]

活动概览 - 成都市非物质文化遗产保护中心在成都祠堂街艺术社区推出“非遗贺新春”主题系列活动 活动于2月17日（大年初一）启动 将持续至3月3日 [3][4] - 活动每日下午2点起有民乐、民谣、群口相声等驻场表演 傍晚6点后点亮彩灯 搭配木偶戏、单口相声、川剧变脸吐火等非遗表演 [4] - 同期 以“非遗贺新春·寻味中国年”为主题的“2026成都非遗贺新春”活动在成都国际非物质文化遗产博览园同步开启 活动持续至正月初七 每日10点至18点开放 [6] 活动内容与特色 - 祠堂街活动现场比照明代名画《上元灯彩图》复刻明代市集 设有手工雕塑、成都漆艺、川剧脸谱与盔帽制作、手工制香等三十多种手作摊位 [3][4] - 活动推出非遗好物与非遗好戏 旨在让非遗走进城市公共空间和市民日常生活 丰富春节文化氛围 [3] - 成都国际非物质文化遗产博览园的活动包含非遗快闪表演、非遗体验、非遗美食、成都茶馆文化美学场景等板块 每日有不同主题互动项目 [6] 市场反响与消费者行为 - 活动吸引大量游客 现场游客簇拥涌动 [1] - 有来自黑龙江大庆的13岁游客特意换上汉服妆造参与活动 并购买了漆艺发夹等手工艺品 其家人拍摄了川剧变脸吐火表演 [3] - 国家级非遗成都漆艺的市级代表性传承人张丹在现场展示并销售发饰、首饰、杯具等实用小物 有市民购入了一套茶具 [3]

行业整体投诉趋势 - 2025年服饰领域总投诉量接近4万件，较2024年增长31.23% [2][12] - 投诉量波动与电商大促节奏高度关联，双11期间（10-11月）单日投诉峰值接近200件，非大促时段日投诉量在50-150件区间 [2][12] 投诉品类分布 - 服装类投诉占比最高，达70.43%，主要问题包括产品质量差、退换货难、货不对板 [2][12] - 首饰类投诉占比29.57%，主要问题为被诱导购买“一口价”黄金饰品，以及纯度不达标、材质造假 [2][12] 细分品类投诉变化 - 羽绒制品相关投诉达3700余件，较2024年大幅增长60% [3][13] 品牌投诉响应表现（鞋服） - FILA、安踏、李宁、NIKE、波司登、骆驼、优衣库投诉回复率均在95%以上，响应最为积极 [4][15] - 阿迪达斯投诉回复率为82.75%，响应表现良好 [4][15] - New Balance与ZARA本年度回复率为0，未对任何投诉作出回复 [4][15] 品牌投诉响应表现（珠宝首饰） - 周大生、周大福、周六福、荟萃楼珠宝、六福珠宝、老凤祥投诉回复率均在85%以上，处理最为积极 [4][15] - 潮宏基珠宝、中国黄金客服、中国珠宝回复率均超过60% [4][15] - 老庙黄金回复率仅为11.41%，在投诉响应上存在明显短板 [4][15] 投诉人群画像 - 20-40岁年龄段消费者是投诉绝对主力，整体占比高达91.43% [5][16] 投诉地域分布 - 广东省投诉占比最高，为11.55% [6][17] - 江苏省与山东省紧随其后，投诉占比分别为8.47%和8.04% [6][17] - 浙江省与河南省投诉占比较低，分别为6.21%和5.48% [6][17]

投资评级与核心观点 - 报告给予公司“增持”评级，并维持该评级 [3][5] - 报告核心观点认为，短期金价上涨对毛利率的红利依然存在，中期渠道调整将进入尾声 [2] - 基于2026年15倍市盈率估值，报告给出目标价17.25元，较2026年1月29日股价13.48元有约28%的上涨空间 [3][5] 盈利预测与估值 - 调整后预计公司2025-2027年每股收益分别为1.02元、1.15元和1.27元，原预测为1.02元、1.20元和1.36元 [3][11] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为9,205百万元、10,033百万元和11,092百万元，同比增长率分别为-33.7%、9.0%和10.6% [4] - 预计公司2025-2027年归属母公司净利润分别为1,107百万元、1,243百万元和1,379百万元，同比增长率分别为9.6%、12.3%和10.9% [4] - 预计公司2025-2027年毛利率将显著提升至30.0%、29.3%和29.1%，2024年毛利率为20.8% [4] - 参考行业可比公司，给予2026年15倍市盈率估值，调整后行业平均市盈率为15倍 [3][12] 业务分析与展望 - 公司自营（线下）和电商销售收入从2025年第三季度开始同比转正，预计第四季度起将延续上升态势，并成为未来2-3年销售收入的主要增量 [10] - 2025年前三季度加盟渠道净关店380家，加盟收入同比下降56%，是当年营收主要拖累，但第三季度净关店节奏已较上半年（净关店344家）明显放缓 [10] - 预计从2026年开始，行业终端渠道调整将进入尾声，加盟业务对报表的冲击将明显减弱，未来将更关注加盟渠道的毛利和净利增长质量 [10] - 近期黄金价格快速大幅上涨对公司直营业务毛利率的正面影响可能未被市场充分反映，该红利还将持续释放一段时间 [10] - 公司长期维持高分红策略，近5年年度分红比率基本在60%-100%之间，近12个月股息率约6%，处于行业领先水平 [10] 财务数据摘要 - 2024年公司营业收入为13,891百万元，同比下降14.7%；营业利润为1,283百万元，同比下降24.3% [4] - 2024年公司归属母公司净利润为1,010百万元，同比下降23.2%；每股收益为0.93元 [4] - 截至报告日，公司总股本为108,547万股，A股市值为14,632百万元 [5]

核心观点 - 2025年三亚空港口岸货物贸易进出口货值达19.5亿元，同比增长68%，12月单月进出口货值2.7亿元创历史新高，同、环比分别增长34.5%和48.5% [1][2] 进口结构优化 - 进口增长主要由免税品与“零关税”货物驱动，钟表、箱包、服装及衣着附件、太阳镜、首饰等消费类商品进口分别增长41.3%、38.6%、35.1%、26.4%和224.6%，合计占进口总值比重超八成 [2] - “零关税”政策拉动科研仪器设备进口，显微镜、光学仪器等进口额达5620.3万元，增长36.6% [2] 出口多元化发展 - 国际航线加密及航权开放推动航空煤油出口增长，全年出口4.9万吨，货值2.7亿元，分别增长73.9%和66% [3] - 客机腹舱带货能力提高，带动光学元件、数据处理设备等机电产品出口额增长18倍 [3] - 农产品出口表现抢眼，水产品、果蔬等出口额增幅超15倍，并新增对新加坡、白俄罗斯等6国的出口 [3] 新业态发展 - 跨境电商作为外贸新动能自2025年8月开展“9610”出口业务后发展迅速 [3] - 海关通过“一企一策”等优化服务，保障货物高效通关，实现“零延时” [3] 未来展望 - 三亚机场海关计划提升监管效能与服务水准，持续释放海南自贸港政策红利，助力口岸区域经济发展 [3]

三亚空港口岸2025年货物贸易进出口表现 - 2025年全年进出口货值达19.5亿元，同比增长68% [1] - 12月单月进出口货值2.7亿元，同比增长34.5%，环比增长48.5%，创历史新高 [1] 进口增长的主要驱动力 - 进口增长主要由免税品与“零关税”货物两大领域驱动 [1] - 离岛免税购物政策调整带动消费品进口快速增长，其中钟表、箱包、服装及衣着附件、太阳镜、首饰等商品分别增长41.3%、38.6%、35.1%、26.4%和224.6% [1] - 上述消费类商品合计占同期进口总值的比重超过八成 [1] - 海南自贸港“零关税”政策拉动科研仪器设备进口，显微镜、光学仪器等进口额达5620.3万元，增长36.6% [1] 出口多元化发展 - 国际航线加密及第五、七航权航线开通推动出口增长 [2] - 航空煤油全年出口4.9万吨，货值2.7亿元，分别增长73.9%和66% [2] - 客机腹舱带货能力提高，带动光学元件、数据处理设备等机电产品出口额增长18倍 [2] - 农产品出口表现抢眼，水产品、果蔬等出口额增幅超15倍 [2] - 农产品出口新增新加坡、白俄罗斯、泰国、乌兹别克斯坦、韩国、柬埔寨等6个目的地国家 [2]