2025年上半年业绩概览 - 2025年上半年公司实现收入75.2亿元，同比增长4.8% [1] - 2025年上半年公司EBITDA为27.5亿元，同比增长23.3% [1] - 2025年上半年公司归母净利润为18.9亿元，同比增长27.0% [1] 分业务板块业绩表现 - 中间体业务对外收入10.1亿元，同比下降23.1%，分部利润6.3亿元，利润率27.5%，下降7.2个百分点 [1] - 原料药业务对外收入25.3亿元，同比下降27.0%，分部利润2.5亿元，利润率27.5%，下降4.9个百分点 [1] - 制剂业务对外收入25.4亿元，同比增长6.1%，分部利润1.6亿元，利润率6.1%，下降4.0个百分点 [1] - 许可费收入14.3亿元，主要来自UBT251授权诺和诺德首付款 [1] 制剂业务细分表现 - 人用抗生素类制剂产品收入8.9亿元，同比下降12.1%，主要受集采和需求回落影响 [2] - 动保业务收入5.6亿元，同比下降15.9%，未来有望随新基地建设与海外注册恢复快速增长 [2] - 胰岛素制剂收入9.6亿元，同比增长74.5%，其中二代胰岛素4.6亿元增长110.2%，甘精胰岛素2.9亿元增长33.7%，门冬胰岛素1.9亿元增长74.0% [2] - 胰岛素类似物销量增长90.4%，主要受益于国内胰岛素集采续约全线产品A类中标及巴西卫生部采购订单 [2] 研发进展与管线布局 - 2025年上半年研发投入5.5亿元，同比增长14.9% [3] - 利拉鲁肽于3月在国内获批上市 [3] - GLP-1/GIP/GCG三靶新药UBT251海外权益授权诺和诺德，国内减重和降糖适应症II期已完成入组，MAFLD和CKD适应症II期已完成首个中心启动 [3] - UBT251 Ib期数据显示皮下QW给药12周最高剂量组经安慰剂校正平均减重16.6% [3] - 神经肽Y2受体激动剂UBT37034于7月获得美国减重适应症临床批件 [3] - 小分子GLP-1药物UBT48128预计2026年中中美提交IND申请，临床前数据显示减重效果优于礼来Orforglipron [3] - 公司在研管线丰富，预计2026/2027年均有6个新品或适应症获批上市，2030年后获批产品将进一步增多 [3] 未来业绩预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年营收为134.2/126.5/138.4亿元，同比增长-2.5%/-5.7%/9.4% [3] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润为23.6/20.2/24.1亿元，同比增长-11.4%/-14.2%/19.4% [3] - 对应市盈率分别为10/12/10倍 [3]

公司业绩与财务预测 - 公司2025年上半年实现收入75.2亿元，同比增长4.8%，EBITDA为27.5亿元，同比增长23.3%，归母净利润18.9亿元，同比增长27.0% [1] - 预计公司2025/2026/2027年营收分别为134.2亿元（同比-2.5%）、126.5亿元（同比-5.7%）、138.4亿元（同比+9.4%），归母净利润分别为23.6亿元（同比-11.4%）、20.2亿元（同比-14.2%）、24.1亿元（同比+19.4%） [1] - 对应2025/2026/2027年市盈率分别为10倍、12倍、10倍 [1] 业务分部表现 - 中间体业务2025年上半年对外收入10.1亿元，同比下降23.1%，分部利润6.3亿元，利润率27.5%，下降7.2个百分点 [2] - 原料药业务2025年上半年对外收入25.3亿元，同比下降27.0%，分部利润2.5亿元，利润率27.5%，下降4.9个百分点 [2] - 制剂业务2025年上半年对外收入25.4亿元，同比增长6.1%，分部利润1.6亿元，利润率6.1%，下降4.0个百分点 [2] - 胰岛素制剂收入表现亮眼，2025年上半年达9.6亿元，同比增长74.5%，其中二代胰岛素收入4.6亿元（+110.2%），甘精胰岛素收入2.9亿元（+33.7%），门冬胰岛素收入1.9亿元（+74.0%），胰岛素类似物销量增长90.4% [2] - 人用抗生素类制剂产品2025年上半年收入8.9亿元，同比下降12.1%，动保业务收入5.6亿元，同比下降15.9% [2] - 许可费收入14.3亿元，主要来自UBT251授权诺和诺德的首付款 [2] 研发进展与管线 - 公司2025年上半年研发投入5.5亿元，同比增长14.9% [3] - 利拉鲁肽于2025年3月在国内获批上市 [3] - GLP-1/GIP/GCG三靶新药UBT251海外权益已授权诺和诺德，其国内减重和降糖适应症II期均已完成入组，MAFLD和CKD适应症II期已完成首个中心启动，Ib期数据显示皮下QW给药12周最高剂量组经安慰剂校正平均减重16.6% [3] - 神经肽Y2受体激动剂UBT37034于2025年7月获得美国减重适应症临床批件 [3] - 小分子GLP-1药物UBT48128预计2026年中在中美提交IND申请，临床前数据显示减重效果优于礼来Orforglipron [3] - 公司在研管线丰富，预计2026/2027年均有6个新品或适应症获批上市，2030年后获批产品将进一步增多 [3]

公司业绩与财务预测 - 公司2025年上半年实现收入75.2亿元，同比增长4.8% [2] - 2025年上半年归母净利润为18.9亿元，同比增长27.0% [2] - 预计公司2025/2026/2027年营收分别为134.2/126.5/138.4亿元，同比增长-2.5%/-5.7%/9.4% [1] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为23.6/20.2/24.1亿元，同比增长-11.4%/-14.2%/19.4% [1] - 对应2025/2026/2027年预测市盈率分别为10/12/10倍 [1] 各业务板块表现 - 中间体业务2025年上半年对外收入10.1亿元，同比下降23.1%，分部利润6.3亿元，利润率27.5%，下降7.2个百分点 [3] - 原料药业务2025年上半年对外收入25.3亿元，同比下降27.0%，分部利润2.5亿元，利润率27.5%，下降4.9个百分点 [3] - 制剂业务2025年上半年对外收入25.4亿元，同比增长6.1%，分部利润1.6亿元，利润率6.1%，下降4.0个百分点 [3] - 人用抗生素类制剂产品2025年上半年收入8.9亿元，同比下降12.1% [3] - 动保业务2025年上半年收入5.6亿元，同比下降15.9% [3] - 胰岛素制剂业务表现亮眼，2025年上半年收入9.6亿元，同比增长74.5%，其中二代胰岛素收入4.6亿元增长110.2%，甘精胰岛素收入2.9亿元增长33.7%，门冬胰岛素收入1.9亿元增长74.0% [3] - 胰岛素类似物销量增长90.4% [3] - 许可费收入14.3亿元，主要来自UBT251授权诺和诺德首付款 [3] 研发进展与管线布局 - 2025年上半年研发投入5.5亿元，同比增长14.9% [4] - 利拉鲁肽于2025年3月在国内获批上市 [4] - GLP-1/GIP/GCG三靶新药UBT251海外权益已授权诺和诺德，国内减重和降糖适应症II期均已完成入组，MAFLD和CKD适应症II期已完成首个中心的启动 [4] - UBT251的Ib期数据显示皮下QW给药12周最高剂量组经安慰剂校正平均减重16.6% [4] - 神经肽Y2受体激动剂UBT37034于2025年7月获得美国减重适应症临床批件 [4] - 小分子GLP-1药物UBT48128预计2026年中在中美提交IND申请，临床前数据显示减重效果优于礼来Orforglipron [4] - 预计2026/2027年均有6个新品或适应症获批上市，2030年后获批产品将进一步增多 [4]

中国GLP-1RA药物研发进展 - 国产GLP-1受体激动剂（GLP-1RA）药物研发从快速仿制迈向自主创新，成为全球研发格局中的关键参与者[7] - 2025年6月Nature杂志报道中国原创GLP-1RA药物在减重和代谢疾病治疗领域取得最新突破[7] - 国产创新药物凭借出色临床数据展现出强劲国际竞争力，部分药物已在美国启动临床试验[7][10] Ecnoglutide（单受体激动剂）临床数据 - 患者每周注射2.4mg Ecnoglutide，48周后平均体重减轻13.8kg，安慰剂组仅减少约200g[8] - Ecnoglutide组体重下降≥5%的患者比例达92.8%，远超安慰剂组的14%[8] - 停药7周后体重仅小幅回升约1%，显示药物减重效果突出且体重维持稳定[8] Ecnoglutide作用机制与优势 - 通过激活GLP-1受体调节食欲、延缓胃排空、优化胰岛素分泌并抑制胰高血糖素分泌[9] - 分子结构创新强化了对cAMP信号通路的激活，更有效调节糖原、血糖和脂质代谢[9] - 临床数据显示能降低肝脏脂肪含量并改善心血管代谢风险，为肥胖合并T2DM、脂肪肝及心血管高风险人群提供新治疗选择[9] 其他国产GLP-1RA创新药物 - 玛仕度肽（双受体激动剂）36周临床数据显示受试者平均体重下降15%，并显著降低心血管事件风险[10] - UBT251（三重受体激动剂）采用双周注射，适应症覆盖肥胖、慢性肾病、脂肪肝及T2DM[10] - 口服GLP-1类药物ASC30早期试验显示试验组患者体重平均较安慰剂组多减轻6%，已向美国FDA递交Ⅱ期临床申请[11] 中国研发的全球价值与趋势 - 中国大型临床试验有助于验证GLP-1类药物在亚洲人群中的安全性和疗效优势，推动个体化精准治疗[11] - 研发呈现多靶点协同、多剂型并进格局，新一代药物兼顾心血管、肾脏、肝脏等多系统疾病改善[11] - 国产GLP-1类药物管线涵盖单靶点、双靶点、三靶点激动剂及口服制剂，布局全面，有望在全球市场占据重要地位[12]

财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为133.5亿元、127.7亿元、139.3亿元 [1] - 预计同期归母净利润分别为25.9亿元、23.4亿元、25.2亿元 [1] - 对应PE估值分别为11倍、12倍、11倍 [1] 创新研发进展 - 与诺和诺德就UBT251达成总金额最高20亿美元BD交易 [2] - UBT251为GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂 Ib期试验最高剂量组(6mg)第12周平均体重较基线下降16.6% [2] - UBT251国内四个适应症已处于临床II期阶段 诺和诺德预计26Q1开启海外I期临床 [2] - 后续潜力管线包括UBT37034(NPY2RA)和UBT48128(GLP-1口服小分子) 后者临床前数据较Orforglipron优效 [2] 主营业务表现 - 抗生素业务龙头地位稳固 竞争格局稳定 短期受需求下滑影响承压 [3] - 胰岛素出口增长趋势亮眼 德谷及德谷门冬双胰岛素等多个产品处于NDA/临床阶段 [3] - 动保业务经济型与伴侣型动物双轮驱动 深化原料药+制剂全产业链布局 [3] 业务发展策略 - 公司发展进入创新升级第三阶段 形成制剂、原料、生物、动保四大业务板块 [2] - 主业抗生素有望逐步企稳 胰岛素与动保持续开拓增长新曲线 [1][2] - 创新加速发展 成长空间广阔 [1][2]

财务预测与评级 - 预计2025-2027年收入分别为133.5亿元、127.7亿元、139.3亿元 [1] - 预计同期归母净利润分别为25.9亿元、23.4亿元、25.2亿元 [1] - 对应PE估值分别为11倍、12倍、11倍 [1] - 首次覆盖并给予强烈推荐评级 [1] 业务发展策略 - 公司发展历经抗生素垂直一体化、内分泌领域拓展、创新升级三阶段 [1] - 形成制剂、原料、生物、动保四大业务板块及九家生产研发实体 [1] - 主业抗生素有望逐步企稳 胰岛素与动保成为新增长曲线 [1][3] - 创新研发加速发展 成长空间广阔 [1] 创新研发进展 - 与诺和诺德就UBT251达成总金额最高20亿美元海外授权协议 [2] - UBT251为GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂 Ib期试验显示最高剂量组12周平均体重较基线下降16.6% [2] - 国内四个适应症已进入临床II期 诺和诺德预计2026年第一季度开启海外I期临床 [2] - 后续管线包括UBT37034（NPY2RA）差异化减重药物及UBT48128（GLP-1口服小分子） [2] - 在自免、代谢、眼科、抗感染等领域均有布局 [2] 主营业务表现 - 抗生素中间体原料药龙头地位稳固 竞争格局稳定但短期受需求减弱影响 [3] - 抗生素制剂集采影响已出清 胰岛素出口增长趋势亮眼 [3] - 德谷胰岛素及德谷门冬双胰岛素等多个产品处于NDA/临床阶段 [3] - 动保业务采用经济型与伴侣型动物双轮驱动模式 深化全产业链布局 [3] - 动保业务有望进入快速发展期 [3]

股价表现 - 联邦制药股价上涨3.41%至16.96港元 成交额达9679.67万港元 [1] 财务业绩 - 2025年上半年收入同比增长5% 净利润同比增长27% [1] - 剔除业务发展收入后净利润下跌50% [1] - 中间体销售同比下跌23% 原料药销售同比下跌27% [1] - 业绩下滑主要受产品价格下跌拖累 [1] 研发进展 - GLP-1/GIP/GCG三靶点受体激动剂UBT251于4月完成肥胖二期患者招募 [1] - UBT251于5月完成糖尿病招募 [1] - 开始招募代谢相关脂肪性肝病及慢性肾病二期试验患者 [1] - 一类创新药UBT48128目标2026年上半年提交临床试验申请 [1] 产能扩张 - 高栏原料药新产能将于今年10月投产 [1] - 内蒙古原料药产能将于今年10月投产 [1]

股价表现 - 联邦制药股价上涨3.41%至16.96港元 成交额达9679.67万港元 [1] 财务业绩 - 2025年上半年收入同比增长5% 净利润同比增长27% [1] - 剔除业务发展收入后净利润下跌50% [1] - 中间体销售同比下跌23% 原料药销售同比下跌27% 主要受产品价格下跌拖累 [1] 研发进展 - GLP-1/GIP/GCG三靶点受体激动剂UBT251于4月完成肥胖二期患者招募 5月完成糖尿病招募 [1] - 开始招募代谢相关脂肪性肝病及慢性肾病二期试验患者 [1] - 一类创新药UBT48128目标2026年上半年提交临床试验申请 [1] 产能扩张 - 高栏原料药新产能及内蒙古原料药产能将于今年10月投产 [1]

宏观策略 - 美国8月新增非农就业2.2万人，远低于预期的7.5万人，前值由7.3万上修至7.9万，前两月累计下修2.1万，修正后的6月新增非农由初值14.7万下调至-1.3万，为2021年以来首次转负，失业率4.324%，预期4.3%，前值4.248%[2][16][20] - 美国就业数据全面降温令9月降息几无悬念，基准情形下预计9月降息25bps，点阵图指引全年额外1-2次降息，但全年降息预期仍存在调整空间[1][16][21] - 黄金价格突破3600美元/盎司关口再创新高，全周大涨4%至3586.7美元/盎司，10年期美债利率降15.4bps至4.07%，2年期美债利率降10.8bps至3.51%，均为4月以来新低[1][16] - 美国8月ISM制造业PMI录得48.7，略逊于预期的49，服务业PMI升至52，预期51，新订单指数升至51.4，前值47.1，价格指数降至63.7，前值64.8[16][28] - 9月9日将进行非农年度初步校准，预计50万以上的下修幅度可能令市场加码押注就业疲软，9月10日PPI和9月11日CPI数据将决定9月FOMC会议基调[1][16][21] 固收金工 - 绿色债券周度新发行19只，合计发行规模87.67亿元，较上周增加16.51亿元，周成交额合计482亿元，较上周减少40亿元[3][26] - 二级资本债周成交量合计约1469亿元，较上周减少113亿元，无新发行二级资本债[6][31] - 应用ERP指标衡量股债性价比，截至2025年9月4日ERP处于2015年以来0-1倍标准差内且处于下行趋势，预计10Y国债收益率上行幅度较为温和，顶部或是1.85%[4][5][27] - 黄金在当前具有较强的配置价值，美债收益率曲线接近平行下移，期限利差约50-60bp，短端胜率更大、长端赔率更大[6][28][30] - 国内商业银行不缩表的原因包括经济增速下滑期间缩表将加剧经济下行、央行货币政策偏宽松流动性充裕、国有资本为主需服务实体经济、监管助力关键指标持续合格[7][34][35] 行业 - 电子行业Rubin CPX切入百万Token痛点，重塑推理架构基础，具备30PFLOPS算力，2026年落地路径明确，海外算力链受益加速[10] - 新能源行业25H1逆变器持续增长，风电排产高增，光伏主链分化、辅链持续承压，推荐高景气度方向逆变器及支架、供给侧改革受益硅料龙头、新技术龙头及海风陆风标的[11] - 券商IT&互联网金融板块基本面及估值均处于低位，具有显著配置价值，推荐同花顺、东方财富、恒生电子三家龙头公司及弹性标的九方智投控股、指南针[12] - 联邦制药2025H1实现收入75.19亿元同比增长4.8%，净利润18.94亿元同比增长27.02%，扣除UBT251首付款后约实现净利润7.9亿元，UBT251成功授权诺和诺德，国内销售峰值有望达43亿元[13][14] - 福斯特2025年中报胶膜盈利持续稳健，电子材料增长迅速，预计25-27年归母净利润为16/22/30亿元，同比增长25%/37%/32%[15]

财务表现 - 2025H1实现收入75.19亿元 同比增长4.8% 净利润18.94亿元 同比增长27.02% [1] - 扣除UBT251首付款后实现净利润约7.9亿元 业绩符合预期 [1] - 中间体收入10.1亿元 同比下降23.1% 分部溢利6.35亿元 同比下降41% [1] - 原料药收入25.3亿元 同比下降27% 分部溢利2.51亿元 同比下降52% [1] 主营业务动态 - 抗生素中间体及原料药需求自2024年下半年起大幅下滑 因流感发病率恢复至公共卫生事件前常态 [1] - 2025H1是最后一个受高基数影响的半年 同比影响基本消除 [1] - 胰岛素制剂快放量超预期 抗生素原料药和中间体价格趋稳 [3] 研发管线进展 - UBT251成功授权诺和诺德 临床效果有望赶超礼来Retatrutide [2] - UBT251国内销售峰值预计达43亿元 诺和诺德保障海外临床高效推进与销售推广 [2] - UBT48128为礼来orforglipron架构 临床前数据显示优效潜力：在肥胖小鼠模型中减重32.7% 对比对照组24.9% p值小于0.001 [2] - UBT48128预计2026年提交中美IND申请 具备出海潜力 [2] - UBT37034靶向神经肽Y2受体 超重/肥胖适应症已取得美国1期临床批件 [2] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为138.6亿元/150.0亿元/162.6亿元 同比增速0.7%/8.2%/8.4% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为31.1亿元/31.0亿元/33.8亿元 同比增速17.0%/-0.3%/9.1% [3] - 对应PE分别为10倍/10倍/9倍 [3]