公司近期业绩与管线进展 - 2025财年对公司而言是表现非凡的一年 [2] - 公司有三款新分子实体药物在2025年取得积极的三期临床试验结果 分别是rusfertide、oveporexton和zasocitinib [2] - 这些取得积极三期结果的药物即将进入上市阶段 [2] 公司战略与领导层 - 公司研发管线中的在售产品组合正趋于成熟 [2] - 公司将于六月迎来新任首席执行官 [2]

行业投资评级 - 医药行业投资评级为“推荐”，且评级为“维持” [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，医药行业供给端变量增加，正促进价格周期转变，同时创新药出海、小核酸、GLP-1口服等细分领域进展积极，行业存在结构性投资机会 [2][3][4][8] 行业动态与核心驱动因素 1. 供给端变化驱动价格周期 - 受反内卷、两用物项管理、反倾销等政策影响，医药供给端变量增加，推动价格周期转变 [2] - 原料药产业供给端变化敏感，青霉素产业链已开始价格反弹，例如印度对6-APA的进口限价折合人民币约260元/公斤，高于目前出口报价，国内企业已开始逐步提高报价 [2] - 饲用氨基酸添加剂（如赖氨酸、苏氨酸）行业虽供给过剩，但2025年下半年以来价格处于低位，开工率不足，产量的部分收缩即可促成阶段性提价，例如星湖伊品、象屿生化在2月25日起对相关产品上调报价50-300元/吨 [2] - 医疗器械方面，两用物项管理对关键材料（如氧化钇）出口管制，导致国内外价差巨大（国外价格相对于国内报价差距40倍），有望促成国内下游产业链（如氧化锆瓷块、义齿）提价或利用成本优势扩大海外市场份额 [2] 2. GLP-1口服时代开启与中国企业出海 - GLP-1市场增量已基本转向减重适应症，礼来的替尔泊肽在减重效率和安全性方面具有显著优势，其2025年全年销售额达365亿美元 [3] - 2026年口服GLP-1药物上市是市场重要变化，诺和诺德减重版口服司美格鲁肽片剂在美国上市后前四天获得约3071张处方，显著超过同期注射型产品 [3] - 礼来的口服GLP-1药物Orforglipron在临床研究中优于口服司美格鲁肽，预计2026年Q2在美国上市 [3] - 中国企业持续跟进GLP-1研发，并在超长效、口服、多靶点组合等方向差异化布局，对外授权活跃，例如石药与阿斯利康达成合作，涉及最高185亿美元（12亿美元预付款+35亿美元研发里程碑+138亿美元销售里程碑）的潜在款项 [3] - 联邦制药的三靶点GLP-1药物UBT251国内二期数据优秀，海外预计2026年上半年启动二期临床 [3] 3. 小核酸领域合作加速与产业链机遇 - 2026年以来国内小核酸领域并购与合作持续落地，例如中国生物制药以12亿元人民币全资收购赫吉亚生物，瑞博生物与Madrigal达成最高44亿美元的合作，前沿生物与葛兰素史克达成最高9.63亿美元的授权 [4] - 海外小核酸药物快速产业化，例如诺华的Leqvio在2025财年销售额达12亿美元，同比增长57%（固定汇率），其中2025年Q4非美市场销售1.71亿美元，同比增长52% [4] - Leqvio已于2025年12月进入中国国家医保目录，中国市场将成为其增长核心引擎之一 [4] - 小核酸药物上游配套产业链（如核酸序列、靶向载体）以及CMO/CDMO存在发展机遇 [4] 4. 药品零售市场与药店定位提升 - 2025年12月中国实体药店零售规模达588亿元，同比增长4.3%，为全年销售额最高单月 [5] - 2025年1-12月中国实体药店累计规模为6165亿元，全年增长率为-0.57% [5] - 2025年全年平均客单价为66元，同比下降6%，客单价下降受保健品、中药饮片等偏消费品种影响，药品需求相对刚性 [5] - 全身用抗病毒药对2025年第四季度药品增长有显著拉动 [5] - 近期政策将药店定位从单纯销售终端升级为“健康驿站”综合健康服务平台 [5] 5. 口服自免药物的研发进展与价值 - 武田的新一代口服TYK2抑制剂zasocitinib在银屑病III期研究中取得积极结果，该产品来自一笔总价高达60亿美元（40亿美元预付款+20亿美元销售里程碑）的收购 [6] - 国内多家企业（益方生物、诺诚健华、翰森制药）的TYK2抑制剂已进入临床III期 [6] - 口服自免药物开发还包括α4β7、IL-17和IL-23等靶点 [6] - 亚虹医药的新靶点口服药物APL-1401（DBH抑制剂）用于溃疡性结肠炎的Ib期临床结果显示，120mg组在4周治疗周期内临床应答率为33.3%，组织学改善率达66.7% [6] 市场表现与估值 - 最近一周（2026/02/21-2026/02/27），医药生物行业指数涨幅为0.50%，跑输沪深300指数0.58个百分点，在申万31个一级行业中涨幅排名第25位 [19][20] - 最近一月（2026/01/27-2026/02/27），医药生物行业指数跌幅为2.67%，跑输沪深300指数2.77个百分点，涨幅排名第28位 [22][23] - 最近一周子行业中，生物制品涨幅最大（2.56%），医疗服务跌幅最大（-0.99%） [25][27] - 最近一月子行业中，中药跌幅最小（-0.15%），生物制品跌幅最大（-4.94%） [27] - 最近一年（2025/02/27-2026/02/27），细分子行业中医疗服务涨幅最大（21.99%），中药涨幅最小（1.98%） [31][33] - 医药生物行业当期PE（TTM）为37.20倍，低于5年历史平均估值30.78倍 [40] 选股思路与重点关注公司 报告基于行业趋势提出以下选股思路，并列出部分重点关注公司 [8][9][10]： 1. **原料药周期触底反转**：推荐川宁生物、亿帆医药；关注联邦制药、国邦医药、普洛药业；合成生物学方向关注富祥药业、金城医药。 2. **两用物项管理带来的产业链优势**：推荐爱迪特；关注国瓷材料。 3. **CXO景气周期传递与AI结合**：推荐益诺思、普蕊斯；药物研发与AI结合推荐维亚生物。 4. **小核酸突破与配套产业链**：推荐悦康药业、阳光诺和；关注瑞博生物、前沿生物、迈威生物；上游配套关注奥锐特、东富龙、凯莱英、蓝晓科技。 5. **自免口服药物突破**：推荐亚虹医药、益方生物；关注荃信生物、诺诚健华。 6. **GLP-1减重领域对外授权**：推荐众生药业；关注联邦制药、石药集团。 7. **ZAP-X放疗设备**：推荐百洋医药。 8. **脑机接口技术**：侵入式推荐美好医疗、博拓生物；非侵入式关注翔宇医疗、可孚医疗。 9. **高值耗材出口突破**：关注春立医疗、爱康医疗、南微医学、百心安。 10. **连锁药店行业出清与定位提升**：推荐益丰药房、老百姓；关注一心堂。 近期行业要闻摘要 - **产品获批与上市**：赛诺菲度普利尤单抗在华获批新适应症；翰森制药c-MET TKI、葛兰素史克利奈昔巴特片、康方生物抗IL-4Rα单抗等新药上市申请获受理；礼来塞普替尼辅助治疗肺癌III期研究达主要终点 [45] - **合作与授权**：辉瑞与先为达生物就GLP-1药物埃诺格鲁肽达成商业化合作，潜在付款总额最高4.95亿美元；和铂医药授权HBM4003海外权益 [46] - **出海进展**：翰森制药阿美替尼片获欧盟批准上市 [46] - **资格认定**：圣因生物SGB-9768获美国FDA孤儿药资格 [46]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入为2.56亿美元，同比增长23% [12] - 2025年净亏损为1.03亿美元，较2024年的净亏损1.87亿美元有所改善 [14] - 2025年软件收入为1.995亿美元，同比增长11% [12] - 2025年药物发现收入为5640万美元，较2024年增长超过一倍 [12] - 2025年软件毛利率为74%，低于2024年的80%，主要原因是2025年与赠款相关的贡献收入成本较高 [13] - 2025年总运营费用为3.1亿美元，同比下降约9%，反映了研发和行政费用的合理化调整 [13] - 2025年其他收入总额为收益6500万美元，高于去年的2400万美元，主要由于股权投资按市价调整和汇率波动 [14] - 截至2025年底，公司拥有强劲的现金状况，现金余额为4.02亿美元 [9][12] - 2025年第四季度软件收入为6930万美元，同比下降13%，部分原因是收入确认模式变化 [14] - 2025年第四季度毛利率为81% [15] - 公司预计到2028年底实现调整后EBITDA为正的目标 [12][27] 各条业务线数据和关键指标变化 - **软件业务**：2025年软件年合同价值（ACV）为1.985亿美元，较2024年的1.908亿美元增长4% [16] - **软件业务**：前20大制药公司客户的ACV增长了15% [16] - **软件业务**：商业ACV（包括生命科学和材料科学）增长7%至1.774亿美元 [16] - **软件业务**：ACV超过100万美元的客户群，平均ACV从330万美元增至390万美元，增长16% [16][90] - **软件业务**：净美元留存率（衡量现有客户增长减去流失）在多年平均超过110%后，在2025年降至100%，反映了行业环境的挑战 [17] - **软件业务**：总美元留存率（仅衡量现有客户流失）为96%，表明平台具有高粘性 [17] - **软件业务**：2025年软件收入中，托管模式占比为23% [20] - **软件业务**：公司目标是到2028年将软件收入的75%过渡到托管模式 [20][27] - **药物发现业务**：自2018年以来，合作活动已扩展到20个不同的合作方，有资格获得销售分成的项目从13个增加到16个，分成比例大多为高个位数到低两位数 [18] - **药物发现业务**：2025年药物发现收入来自合作项目组合的进展 [29] - **药物发现业务**：公司预计未来年度药物发现收入约为5000万美元，但存在季度波动性 [25][27] 各个市场数据和关键指标变化 - **生命科学市场**：前20大制药公司客户群是公司长期客户，ACV增长15% [16][90] - **生命科学市场**：生物技术和政府学术机构等其余生命科学领域在2025年面临严峻的资金环境挑战 [18] - **材料科学市场**：业务持续增长，规模从1500万-1700万美元起步，随着新功能的推出而扩大 [19] - **材料科学市场**：公司预计材料科学业务将实现扩张 [78] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **平台战略**：公司致力于成为分子发现领域的领导者，其差异化计算平台整合了物理、人工智能和可扩展的数据基础设施 [6] - **平台战略**：公司采用“物理优先”策略，通过高精度物理模拟为AI模型提供“真实数据”，以解决化学空间数据稀缺问题 [7][8] - **平台战略**：公司认为自己是唯一一家拥有足够精确和经过验证的物理引擎来驱动下一代药物和材料AI的公司 [8] - **商业模式**：公司采用基于吞吐量的许可模式，随着客户计算消耗的增加而获益 [9][53] - **产品创新**：2025年扩展了生物制剂和材料的平台能力，发布了预测毒理学解决方案的测试版 [9] - **产品创新**：正在推出新的产品，如预测毒理学，以进入新的工作流程和预算领域，扩大总可寻址市场 [40][60] - **销售策略**：软件销售策略侧重于扩大平台采用率和覆盖范围，包括支持现有客户大规模使用计算，并瞄准新的大型市场（如生物制剂、毒理学、合成化学等） [10][11] - **托管转型**：公司正在加速向行业标准的托管合同过渡，这有利于更快部署、增强续订和更可预测的收入 [20] - **行业趋势**：行业顺风（如更深入的生物学见解、可用蛋白质结构激增、计算速度加快和智能体AI的发展）正在加速对公司技术的需求 [8] - **AI竞争定位**：公司不盲目跟随AI趋势，而是通过其基于物理模拟的“黄金标准”平台引领潮流，这种方式无法被通用AI模型复制或取代 [11] - **AI合作**：公司正在与Anthropic等公司合作，探索将智能体AI与其计算解决方案集成的方法，认为AI的广泛采用会增加对其技术的需求 [54] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年环境**：公司在制药预算紧张和生物技术资本市场充满挑战的背景下实现了强劲增长 [12] - **2025年环境**：生物技术和政府学术机构的资金环境充满挑战 [18] - **AI前景**：管理层将AI和智能体AI的新革命视为绝对的顺风，认为其采用和规模扩大实际上增加了对公司软件的需求 [53] - **托管转型影响**：向托管模式的加速过渡将对近期报告的收入和利润率（毛利率和调整后EBITDA）产生压缩影响，但对ACV或现金流没有影响 [22][62] - **长期目标**：公司设定了到2028年的中期财务目标，包括软件ACV年增长10%-15%，年度药物发现收入约5000万美元，加速向托管模式过渡，保持费用纪律，以及到2028年底实现调整后EBITDA为正 [27] - **2026年展望**：公司预计2026年软件ACV将在2.18亿至2.28亿美元之间，同比增长10%-15% [24] - **2026年展望**：公司预计2026年第一季度ACV在2400万至2800万美元之间，而2025年第一季度为2500万美元 [25] - **2026年展望**：公司预计2026年药物发现收入在5500万至6500万美元之间 [25] - **2026年展望**：公司预计2026年运营费用将低于2025年，并实现2025年宣布的费用削减和效率提升的全年化影响 [25] - **未来几年展望**：公司目标是在未来几年内将毛利率百分比恢复到70%以上的高水平 [26] - **生物技术市场**：公司假设在未来三年的展望中，生物技术领域将恢复到正常水平并实现增长 [68] 其他重要信息 - **股权与合作伙伴**：公司通过共同创立的公司（如Nimbus、Relay、Morphic、Petra）持有股权，并经历了并购交易和现金分配 [29] - **股权与合作伙伴**：公司目前持有Nimbus、Ajax和Structure Therapeutics的股权 [29] - **治疗项目进展**：联合治疗组合中有超过25个活跃项目，多个肿瘤药物已获得快速通道和孤儿药认定 [30] - **治疗项目进展**：公司首创了“模式转换”项目（如将注射抗体/肽转为口服），这代表了其平台的强大应用，并具有较低临床转化风险 [30] - **治疗项目进展**：有7个临床项目（从I期到III期）有资格获得销售分成，包括口服Entyvio、礼来开发的小分子47化合物（收购Morphic后）以及Structure Therapeutics开发的首创口服胰淀素 [31] - **治疗项目进展**：公司对与Nimbus共同发明、后被武田以40亿美元收购的best-in-class TYK2抑制剂zasocitinib的III期数据发布感到高兴，并有望基于全球销售里程碑获得高达约1亿美元的额外未来现金分配 [32] - **治疗项目进展**：公司正在完成SGR-1505和SGR-3515的I期研究，并预计在第二季度的医学会议上报告其WEE1/Myt1共抑制剂的初步I期数据 [32] - **客户动态**：2025年，两家最大的客户被前20大制药公司客户收购，这反映了其平台大规模采用的影响力，虽然客户数量减少，但吞吐量和价值基本保留 [17][55] - **预测毒理学**：该解决方案的测试版反馈积极，表现超出预期 [40] - **资本配置**：公司更倾向于将现金投资于业务增长，而不是回购股票，尽管认为股价未能反映其内在价值 [68] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于资产合作、管线优化及其对2028年盈利目标潜在影响的问题 [36] - 公司表示合作是其业务持续且活跃的组成部分，过去五年定期进行合作和许可，目前肿瘤学和免疫学领域有多个资产可供合作，但未对任何业务发展交易提供指导 [37] - 2028年调整后EBITDA盈利目标是基于软件业务年增长约10%-15%、药物发现年收入约5000万美元以及未来三年持续的费用纪律，随着投资组合的更新，公司将更新这些目标 [38] 问题: 关于ACV增长指引是否包含预测毒理学等新工具贡献的问题 [39] - 公司确实期望从今年发布的新产品（包括预测毒理学）中获得额外增长，测试版反馈积极，增长预期已包含在未来三年的增长预期中 [40][42] 问题: 关于第一季度与全年软件ACV指引动态的说明 [45] - 第一季度通常是较小的季度，因为大部分业务在第四季度签订，ACV仅反映当季完成的交易价值，而收入则包含前期交易收入，因此给出了该范围指引，公司预计全年ACV增长10%-15% [46][47] 问题: 关于客户对向托管模式转型反应的询问 [48] - 托管云解决方案是行业标准，客户越来越倾向于托管部署，公司已成功支持最大、最复杂的客户进行托管部署，这将带来更平稳、更可预测的收入状况 [49] 问题: 关于AI趋势下，公司与制药客户对话变化及其竞争定位的问题 [52] - 公司认为AI和智能体AI是顺风，增加了对其软件的需求，其基于吞吐量的许可模式从中受益，同时正在与Anthropic合作探索智能体AI集成，AI的广泛采用增加了对其技术的需求 [53][54] 问题: 关于两大客户被收购后，是导致业务流失还是成为向收购方拓展业务的桥头堡 [55] - 尽管客户数量减少，但公司保留了吞吐量和关系，这实际上是对其预测优先方法和计算规模应用的认可，收购方也采用相同方法，因此被视为积极的长期信号 [55] 问题: 关于预测毒理学上市销售策略及其对客户覆盖和销售成本影响的问题 [58] - 预测毒理学既会被现有客户作为附加产品购买，也会触及新预算（如毒理学研究组），从而带来新客户增长，公司已增加销售和营销投资以支持新产品上市 [59][60] 问题: 关于向托管合同过渡对整体利润率的影响，以及内部管线缩减可能带来的运营费用节省的问题 [61] - 向托管过渡对ACV或现金流无影响，但会因收入确认的会计核算而暂时影响毛利率和调整后EBITDA，商品销售成本和运营费用实际未变，长期毛利率目标将恢复至70%以上，调整后EBITDA盈利目标也考虑了整个业务（包括软件和治疗业务）的运营费用削减和效率提升 [62][63] 问题: 关于2028年调整后EBITDA盈亏平衡目标中是否假设生物技术市场复苏，以及资本配置中是否考虑股票回购的问题 [66] - 公司认为股价未反映内在价值，但更愿意将现金投资于业务增长而非回购股票，在未来三年的展望中，假设生物技术领域将复苏并恢复正常增长水平 [68] 问题: 关于ACV定义、与报告收入差异、2026年报告收入是否可能高于ACV指引，以及影响收入位于指引区间高低端因素的问题 [71] - ACV反映合同价值，多年期合同按年确认预订额，与收入确认方式不同（本地部署合同前期确认大部分收入，托管合同则按比例分摊），公司未提供2026年收入指引，只提供ACV指引，预计收入不会高于ACV，因为正在积极将合同转为托管模式，大部分ACV在第四季度签订，转为托管将减少当期收入确认但增加递延收入，作为参考，托管收入占比每提高1%，当年收入将减少约200万-300万美元 [72][74][78] 问题: 关于为实现10%-15%年软件ACV增长目标，客户结构（分市场）可能如何演变的问题 [82] - 公司预计生物技术领域将复苏，智能体AI的广泛采用和今年新产品的推出将影响生命科学和材料科学的所有细分市场 [85] 问题: 关于ACV超100万美元客户平均ACV增长原因及未来提升措施的问题 [90] - 该客户群包括前20大制药公司客户和一些大规模采用技术的生物技术公司，增长源于向这些客户推出新产品、增加采用率以及缩小前20大制药公司内部最大与最小客户之间的采用差距，此外，该群体内部支出差异显著，意味着仍有巨大增长潜力 [90][92]

财务数据和关键指标变化 - **2025年总收入**为2.56亿美元，同比增长23% [12] - **软件业务收入**为1.995亿美元，同比增长11% [12] - **药物发现业务收入**为5640万美元，较上年增长超过一倍 [12] - **软件毛利率**为74%，低于2024年的80%，部分原因是2025年与赠款相关的贡献收入成本更高 [13] - **总运营费用**为3.1亿美元，较2024年下降约9%，反映了研发和行政费用的合理化调整，但销售和营销费用略有增加以投资长期软件增长 [13][14] - **其他收入总额**为6500万美元的收益，高于去年的2400万美元，原因是股权投资按市值计价的变化和汇率波动 [15] - **2025年净亏损**为1.03亿美元，而2024年净亏损为1.87亿美元 [15] - **2025年第四季度软件收入**为6930万美元，同比下降13%，主要由于2024年第四季度签署的一笔大型多年期本地部署交易的前期收入确认，而2025年第四季度的多笔交易部分转为托管部署，大部分收入递延至2026年及以后 [16] - **2025年底现金状况强劲**，为4.02亿美元 [9][12] - **2026年软件年度合同价值指引**为2.18亿至2.28亿美元，同比增长10%-15% [26] - **2026年第一季度ACV指引**为2400万至2800万美元，而2025年第一季度为2500万美元 [27] - **2026年药物发现收入指引**为5500万至6500万美元 [27] - **2028年中期财务目标**包括：实现调整后EBITDA为正、软件ACV年增长10%-15%、药物发现年收入约5000万美元、软件毛利率恢复到70%以上、以及将约75%的软件收入过渡到托管模式 [27][28] 各条业务线数据和关键指标变化 - **软件业务年度合同价值**在2025年达到1.985亿美元，较2024年的1.908亿美元增长4% [17] - **前20大制药公司客户群的ACV**在2025年增长了15% [17] - **商业ACV**（包括生命科学其他部分和材料科学）增长7%，达到1.774亿美元 [17] - **ACV超过100万美元的客户群**，平均ACV从330万美元增至390万美元，增长16% [17] - **净美元留存率**（衡量现有客户增长减去流失，不包括新客户增长）在多年平均超过110%后，在2025年降至100%，反映了制药和生物技术行业极其困难的环境 [18] - **总美元留存率**（仅衡量现有客户的流失）为96%，表明平台具有不可或缺性 [19] - **药物发现业务**，自2018年以来与20个不同合作方成功扩展了合作活动，有资格获得销售分成的项目数量从13个增加到16个，分成比例大多为高个位数到低两位数 [19] - **材料科学业务**继续扩大规模，随着新功能的引入，收入从1500-1700万美元增长 [20] - **软件收入中托管模式占比**在2025年为23%，目标是到2028年将约75%的软件收入过渡到托管模式 [21][22] - 预计**软件收入中托管模式占比每增加1%**，将导致当年收入减少约200万至300万美元 [23] - **2025年药物发现收入**为5640万美元，反映了合作项目的进展 [31] 各个市场数据和关键指标变化 - **前20大制药公司客户群**的ACV在2025年增长了15% [17] - **商业ACV**（包括生命科学其他部分和材料科学）增长7% [17] - **生命科学其他部分**（包括生物技术客户、政府和学术机构）在2025年面临资金紧张的挑战环境 [20] - **材料科学业务**继续扩大规模，随着新功能的引入，收入从1500-1700万美元增长 [20] - **生物技术领域**在过去几年面临挑战，公司预计在未来三年内将看到该领域复苏并恢复到正常增长水平 [72] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的**长期愿景**是虚拟生成所有相关分子，通过计算评估其关键属性，并选择最优分子 [6] - **平台差异化**在于整合了最先进的物理基础模拟和尖端AI的独特计算引擎 [6][8] - **行业顺风**包括更深入的生物学见解、可用蛋白质结构的激增、计算速度的演进以及智能体AI的发展，这些都在加速对公司技术的需求 [8] - **软件销售战略**侧重于扩大平台采用率和覆盖范围，支持现有客户大规模利用计算，并瞄准现有客户内的额外预算，以及在生物制剂、毒理学、合成化学、药物配方、消费品包装、化学品、能源捕获与存储、电子等大型市场中解锁机会 [10][11] - **向托管模式加速转型**是公司的一项关键战略举措，旨在支持向云解决方案持续发展的趋势，实现更快的部署、增强的续订以及许可和支持效率，从而带来更可预测的收入 [20][21] - 公司认为自己是**AI领域的领导者而非跟随者**，其基于物理模拟的“黄金标准”平台为AI提供了精确导航分子宇宙所需的真实数据，这种模式无法被通用AI模型复制或取代 [11] - **智能体AI被视为顺风**，因为它增加了对公司软件的需求，并且公司正在与Anthropic等公司合作探索将智能体AI与计算解决方案集成的方法 [56][57] - **治疗业务战略**包括完成内部项目SGR-1505和SGR-3515的1期研究，推进合作项目，并继续探索将自有管线资产对外合作的机会 [10][38][39] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的强劲表现是在**制药预算紧张和生物技术资本市场充满挑战的背景下**取得的 [12] - 2025年**净美元留存率下降**反映了制药和生物技术在2025年面临的极其困难的环境，这影响了公司去年有意义地扩展客户关系的能力 [18] - **生物技术领域**在过去几年面临挑战，公司预计在未来三年内将看到该领域复苏并恢复到正常增长水平 [72] - **AI和智能体AI的采用**被视为顺风，增加了对公司软件的需求 [56] - **向托管模式加速转型**预计将在短期内导致报告收入波动，但对ACV或现金流没有影响，并将使财务表现更可预测 [24][25][66] - 公司对实现**2028年调整后EBITDA为正的目标**充满信心，该目标基于软件业务每年约10%-15%的增长、每年约5000万美元的药物发现收入以及持续的费用控制 [40][67] 其他重要信息 - 公司**共同创立了多家生物技术公司**，并持有Nimbus、Ajax和Structure Therapeutics的股权 [31] - 合作伙伴**Structure Therapeutics**在2025年12月宣布了其GLP-1和1期胰淀素项目的进展 [15] - 与**武田合作**的best-in-class TYK2抑制剂zasocitinib在2025年公布了3期数据，武田预计在2027年推出该产品，公司有资格根据全球销售里程碑从武田支付给Nimbus的款项中获得高达约1亿美元的额外未来现金分配 [34] - 治疗产品组合中有**超过25个活跃项目**，多个肿瘤药物获得了快速通道和孤儿药认定，迄今为止已产生约6.5亿美元的现金、预付款和里程碑付款 [32] - **模式转换项目**（如将注射抗体或肽转换为口服版本）是公司平台和基于结构的药物设计专业知识的强大应用，代表了巨大的市场机会，并且由于机制已通过商业化验证，临床转化风险较低 [32][33] - 公司预计在**2026年第二季度**的医学会议上报告其WEE1/Myt1共抑制剂的初步1期数据 [34] - 公司**引入了新的软件关键绩效指标**，如ACV和托管收入占比，以更好地跟踪业务目标并衡量进展，特别是在向托管模式加速转型导致报告收入可能出现短期波动的情况下 [17][26] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于公司资产对外合作战略及其对2028年盈利目标可能产生的影响 [38] - 对外合作是公司业务中持续且活跃的组成部分，过去五年公司定期对全资拥有的项目进行合作和授权，目前肿瘤学和免疫学领域有多项资产可供合作，公司将继续积极进行此类活动 [39] - 2028年实现调整后EBITDA为正的目标是基于软件业务每年约10%-15%的增长、每年约5000万美元的药物发现收入以及未来三年的持续运营费用控制 [40] 问题: 关于ACV增长指引中是否包含了预测毒理学等新工具带来的价值，以及这些工具带来的增长是包含在10%-15%指引内还是额外的 [41] - 公司确实预计从今年发布的新产品中获得额外增长，预测毒理学是其中之一，测试版的反馈非常积极，超出了预期 [42] - 公司提供的三年期增长预期已经包含了这些新产品的贡献 [45] 问题: 关于2026年第一季度与全年软件ACV指引的动态，以及第一季度ACV相对较小的原因 [48] - 第一季度通常是较小的季度，这符合软件公司的惯例，也反映了客户的预算周期和合同续订日期，ACV仅反映当季完成的交易价值，而收入则反映当季及之前季度的交易 [49] - 公司预计全年每个季度都会增长，但第一季度目标的实现对每个单独合同更为敏感，全年ACV指引为2.18亿至2.28亿美元，即10%-15%的增长，其中大部分业务在第四季度预订 [49][50] 问题: 关于客户对向托管模式转型的反应，以及这是否是客户驱动的策略 [51] - 托管云解决方案是行业标准，客户实际上越来越倾向于托管部署，公司过去几年已成功为最大、最复杂的客户提供托管部署支持 [52] - 目前软件收入的23%为托管模式，并计划逐步增加，由于托管收入是按合同期限平均确认的，与本地部署合同的前期确认相比，这将带来更平稳、更可预测的收入状况 [52] 问题: 关于AI在研发中的作用日益重要，公司是否注意到与制药客户的对话发生变化，以及公司是否是AI赢家，还是制药公司将重点转向了Anthropic或OpenAI等公司的新解决方案 [54] - AI和智能体AI革命被视为顺风，AI的采用和规模化实际上增加了对公司软件的需求，公司通过基于吞吐量的许可模式从中受益 [56] - 采用公司平台的一个障碍是专业知识和规模化运行软件的人力，而智能体AI解决方案解决了这个问题，公司正在与Anthropic直接合作探索将智能体AI与计算解决方案集成的方法，并对这类方法的更广泛采用感到兴奋，因为这增加了对其技术的需求，而不是相反 [56][57] 问题: 关于两个最大客户被收购后，其使用量是否会消失，或者这是否会成为更多大型制药公司了解公司业务的切入点 [58] - 尽管这减少了两个客户数量，但这实际上对公司是一个很好的事实，它认可了预测优先的方法和大规模使用计算，以及由此开发出的分子最终导致了并购交易，收购它们的公司也采用了相同的方法，因此尽管暂时失去了客户，但公司保留了其吞吐量和关系，并视其为积极的长期信号 [58] 问题: 关于预测毒理学产品上市后的市场进入策略，主要是作为现有客户的附加销售，还是需要接触新客户 [61] - 预测毒理学的应用场景包括在发现项目早期使用，预计现有客户会购买该技术，这将作为附加销售带来增长，同时，该技术也将被发现和临床前开发后期的毒理学团队使用，这些团队可能不是现有客户，这将带来新的预算增长，因此两种情况都有 [62] - 许多新发布的产品都具有相同的特征，即触及现有客户中的新终端用户和新接触点，这将增加总可寻址市场，公司已在2025年增加了销售和营销投入以执行此策略 [64] 问题: 关于向托管合同转型对整体混合利润率的影响，以及这与内部管线缩减可能带来的运营费用节省之间的对比 [65] - 向托管模式转型对ACV或现金流没有影响，虽然由于会计确认方式，短期内收入会出现波动并影响毛利率和调整后EBITDA，但实际的销售成本和运营费用完全没有因此改变 [66] - 长期来看，公司预计毛利率将恢复到70%以上，2028年实现调整后EBITDA为正的目标不仅基于软件业务的增长和向托管模式的转型，也反映了整个业务（包括软件、治疗和整个企业）的运营费用削减和效率提升 [66][67] 问题: 关于2028年调整后EBITDA盈亏平衡目标中是否假设了生物技术领域复苏，以及公司是否考虑股票回购作为资本配置选项 [70] - 公司始终考虑资本配置，目前更倾向于将现金投资于业务增长而非回购股票，尽管股价未能反映其内在价值 [71] - 在未来三年的增长展望中，公司假设生物技术领域将在该时间窗口内复苏并恢复到正常水平和增长 [72] 问题: 关于ACV的定义及其与报告收入的区别，以及2026年报告收入是否会高于软件ACV指引，还有影响收入达到指引区间上下限的关键因素 [75] - 年度合同价值反映合同价值，如果是多年期交易，则反映每年的年度预订额，ACV与收入在确认方式上差异很大，本地部署交易在预订季度有大量前期收入确认，而托管交易则在四个季度平均确认 [76][77] - 公司预计2026年收入不会高于ACV，因为正在努力将合同过渡到托管模式，目标是到2028年将75%的软件收入转为托管，但并非100%，因为某些地区和行业的客户尚未积极拥抱云解决方案 [77][78] - 公司今年没有提供收入指引，只提供了ACV指引，ACV展望基于在现有客户中扩展关系、采用AI工作流程带来的需求、推出针对不同工作流程和预算的新产品以及在材料科学业务中的扩张 [82] - 作为参考，软件收入中托管模式占比每增加1%，大约会导致当年收入减少200万至300万美元，由于大部分业务在第四季度预订，预计2026年在这方面进展有限 [82][83] 问题: 关于客户结构（如前20大制药公司、商业客户等）的演变，以及逐渐改善的生物技术融资环境和新增产品将如何影响客户结构，以实现到2028年软件ACV年增长10%-15%的目标 [86] - 公司确实预计生物技术领域会有所复苏，看到智能体AI广泛采用带来的顺风，并且今年发布的新产品预计将带来收入，这应该会影响生命科学和材料科学的所有细分市场 [88][89] 问题: 关于ACV超过100万美元的客户群平均ACV从360万美元增至390万美元的原因，以及如何继续提高该平均ACV [95] - 在该客户群中，100万美元的门槛反映了客户大规模采用公司技术并拥抱预测优先方法，平均关系从330万美元增长到390万美元，增长16% [95] - 在前20大制药公司客户中，公司正在引入新产品并发展关系，同时缩小前20大制药公司中最大客户与最小客户之间的采用差距，在前20大制药公司之外，也有一批客户拥抱这种预测优先方法 [95] - 令人鼓舞的是，即使在这个客户群内部，支出也存在相当大的差异，这意味着支出低于390万美元平均水平的客户仍有显著潜力增加支出，而该群体中已有客户支出远高于此 [97]

财务业绩与指引更新 - 公司下调了2025财年全年营收指引，以恒定汇率计算预计将出现低个位数下降，主要原因是美国市场Vyvanse仿制药侵蚀强于预期 [1][7] - 尽管营收指引下调，公司维持全年核心营业利润和核心每股收益指引不变，分别为1.15万亿日元和486日元，这得益于持续的经营费用管控 [1][3][7] - 基于修订后的汇率假设，公司预测全年营收为4.53万亿日元，核心营业利润为1.15万亿日元，核心每股收益为486日元 [1] - 公司上调了调整后自由现金流预测，因前九个月产生了强劲的6，259亿日元调整后自由现金流，尽管在12月向信达生物支付了12亿美元的首付款 [2][7] 九个月期间业绩表现 - 前九个月营收略高于3.4万亿日元，同比下降3.3%（按恒定汇率计算下降2.8%）[3] - 前九个月核心营业利润为9，716亿日元，同比下降3.4% [3] - 前九个月报告营业利润为4，224亿日元，同比增长1.2% [3] - 前九个月核心每股收益为428日元，报告每股收益为137日元 [3] 产品组合表现与增长驱动力 - 增长与上市产品组合贡献了超过50%的总营收，按恒定汇率计算年内迄今增长6.7%，较前两个季度报告的5%增速有所提升 [5][8] - 胃肠病领域：Entyvio按恒定汇率计算增长7.4%，第三季度增长“尤为强劲”，部分原因是上年同期的一次性总净额影响 Entyvio Pen是关键驱动力，目前已进入全部三大药房福利管理公司的处方集，商业保险覆盖率超过80% [9][10] - 疫苗领域：Qdenga增长加速至22.1%，主要由巴西市场驱动 [9] - 罕见病领域：Takhzyro按恒定汇率计算增长放缓至2.4%，美国市场面临新竞争对手压力，但被国际市场增长部分抵消 此外，美国医疗保险D部分重新设计也带来影响 [9] - 血浆衍生疗法：免疫球蛋白年内迄今增长4.3%，由皮下注射免疫球蛋白的双位数增长驱动 但静脉注射免疫球蛋白受美国医疗保险D部分重新设计影响，公司预计第四季度将恢复正常 白蛋白恢复1.3%的增长，但慢于预期，因中国需求疲软和供应重新分配影响 [9][10] 后期管线进展与上市准备 - 公司取得了三项积极的III期临床结果，其中oveporexton和rusfertide的新药申请已提交给美国FDA，计划于本日历年上市 [6][11] - Oveporexton是一种用于发作性睡病1型的食欲素2受体激动剂，两项III期研究在所有14个主要和次要终点上均显示出具有临床和统计学意义的改善 约85%的试验患者在Epworth嗜睡量表上达到可测量的改善并进入正常范围 [12] - Rusfertide是一种用于真性红细胞增多症的肝激素模拟物，III期结果显示在52周内将血细胞比容控制在45%以下，并在疲劳和症状量表上改善了生活质量，减少了放血需求 [13] - Zasocitinib是一种用于银屑病的高选择性TYK2抑制剂，III期研究显示在4周内实现显著的PASI 75改善，超过一半患者在16周时达到PASI 90，约30%达到PASI 100，改善持续至24周 公司预计在夏季提交监管申请，目标在2027年上市 [6][14] 其他业务与战略更新 - 公司正在准备与deucravacitinib的头对头zasocitinib研究，预计2026年读出结果 此外，mezagitamab在IgA肾病中的概念验证数据表明，在初始治疗期后，肾功能获益可持续约两年 [15] - 在肿瘤学领域，公司讨论了elritercept在骨髓纤维化中的数据，并介绍了从信达生物授权的两款资产TAK-928和TAK-921 公司与信达生物对TAK-928采用60/40共同投资结构，III期决策最早可能于2026年至2027年开始 [16] - 公司领导层将于6月正式交接，4月1日生效的组织变革旨在提高竞争力、增长速度和敏捷性，以迎接多项产品上市，包括重新设计流程和采用人工智能等技术 [17]

财务数据和关键指标变化 - 截至第三季度累计九个月，公司营收为3.4万亿日元，按实际汇率计算同比下降3.3%，按恒定汇率计算下降2.8% [11] - 核心营业利润为9716亿日元，按实际汇率和恒定汇率计算均同比下降3.4%，但较上半年业绩有明显改善 [11] - 报告营业利润为4224亿日元，同比增长1.2% [12] - 核心每股收益为428日元，报告每股收益为137日元 [12] - 调整后自由现金流表现强劲，达到6259亿日元，尽管在12月向信达生物支付了12亿美元的首付款 [12] - 公司更新了全年展望，将营收指引下调至恒定汇率下的低个位数下降，主要由于美国市场维万斯仿制药侵蚀强于预期 [18] - 全年营收预测调整为4.53万亿日元，核心营业利润预测为1.15万亿日元，核心每股收益预测为486日元 [18] - 公司上调了调整后自由现金流的预测 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - **增长与上市产品**：占公司总营收超过50%，按恒定汇率计算增长6.7%，较第一、二季度5%的增速稳步提升 [12] - **胃肠病领域**：恩替西奥按恒定汇率计算增长7.4%，第三季度增长尤为强劲，部分原因是去年同期存在一次性总净额下降 [12] - **恩替西奥笔**：是主要增长动力，帮助公司在竞争激烈的炎症性肠病市场保持领导份额，截至本月已进入美国三大药房福利管理公司的药品目录，商业覆盖率超过80% [12] - **罕见病领域**：塔克海罗按恒定汇率计算增长放缓至2.4%，尽管在国际市场保持强劲增长，但被美国市场新竞争产品的影响所抵消 [13] - **血浆衍生疗法**：第三季度营收增长较上半年有所改善，但面临一些阻力，特别是在白蛋白产品上 [13] - **免疫球蛋白**：截至目前的增长率为4.3%，由实现两位数增长的皮下注射免疫球蛋白产品驱动，静脉注射免疫球蛋白销售受到美国医疗保险D部分重新设计的影响，预计第四季度将恢复正常 [14] - **白蛋白**：恢复增长1.3%，但由于中国需求疲软，增速低于预期，这同时也给供应重新分配的其他市场带来压力 [14] - **肿瘤领域**：随着全球上市推广，氟扎克拉持续扩张 [14] - **疫苗领域**：登革热疫苗增长加速至22.1%，主要由巴西市场驱动 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：维万斯仿制药侵蚀的影响正在逐步减弱，其负面影响主要集中在今年上半年 [15] - **中国市场**：白蛋白需求疲软，主要受中国政府出台的用药指南影响，这减缓了增长，且恢复增长需要时间 [82] - **巴西市场**：是登革热疫苗增长的主要驱动力 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **研发管线**：公司正处于为重大新产品上市做准备的阶段，重点是三种关键资产：奥维波瑞克顿、鲁斯弗肽和扎索西替尼，预计在未来18个月内上市 [6] - **奥维波瑞克顿**：是首个提交给美国食品药品监督管理局的食欲素受体激动剂，拥有显著的先发优势，三期试验结果在所有主要和次要终点均显示出统计学显著性 [6][7] - **鲁斯弗肽**：是一种铁调素模拟物，已证明对真性红细胞增多症患者能实现持久和持续的红细胞压积控制，有潜力改变该病的治疗标准 [8] - **扎索西替尼**：是一种高选择性TYK2抑制剂，三期银屑病数据积极，有望推动银屑病先进疗法市场向口服治疗转变，预计在2027年上半年上市 [8][9] - **管线组合**：除了上述三种，公司后期管线还包括另外五个创新项目，其中两个是通过与信达生物的战略合作新近加入的，这八个项目都有潜力改变当前治疗标准，为公司提供强劲且可持续的增长动力 [9][10] - **成本管理**：公司通过运营效率严格控制研发及销售管理费用，以限制维万斯仿制药侵蚀对利润的影响，并计划继续收紧开支，为三个新产品的上市投资做准备 [16][17] - **组织架构调整**：公司宣布了自4月1日起生效的组织架构和高管领导层变动，旨在为未来的竞争、增长和速度，特别是为多个产品上市做好准备 [31] - **技术应用**：公司将继续重新设计流程，采用人工智能和其他先进技术，以简化工作 [32] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025财年第三季度业绩证实了公司基本面的实力，以及在继续专注于创新和长期可持续增长的同时，保持严格成本管理和运营效率的能力 [6] - 公司预计，奥维波瑞克顿、鲁斯弗肽和扎索西替尼这三种产品的合计峰值收入潜力，足以抵消从2030年代早期开始的恩替西奥生物类似药进入市场的预期影响 [9] - 血浆衍生疗法方面，公司仍预计今年将实现中个位数增长，长期前景依然强劲 [82] - 对于恩替西奥被纳入美国《通胀削减法案》价格谈判，公司表示早有预期并一直在为此做准备，但最终定价和对峰值销售的影响尚待明确 [62][63] - 关于“最惠国待遇”等美国政策，公司表示不支持这种价格控制做法，认为其可能影响未来创新，但会评估潜在影响并采取必要措施应对 [52][53] 其他重要信息 - 首席执行官克里斯托夫·韦伯宣布，这将是他最后一次作为主要演讲者出席财报电话会议，他将在全年财报电话会议上以支持性角色参与，为6月的正式交接做准备，首席执行官继任者朱莉·金将主导并设定2026财年指引 [29] - 公司重申其渐进式股息政策是基本方针，是否增加股息及增加多少将取决于核心每股收益、报告每股收益、现金流生成能力以及付息债务的减少速度 [42] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于下一财年的展望，特别是利润和股息前景 [37] - 公司表示目前提供具体指引为时过早，预算正在最终确定中，将在5月按惯例提供指引 [39] - 增长与上市产品的增长与专利到期影响之间的平衡是关注点，两者之间的差距正在逐季度缩小 [40] - 由于一年内将有三款产品上市，上市费用会增加，但这是对未来增长的重要投资，公司不会在必要的上市投资上妥协 [41] - 研发费用可能会因与信达生物合作引入新资产并启动全面开发而上升 [41] - 股息政策是渐进的，是否增加将取决于核心每股收益、报告每股收益、现金流生成能力和债务减少速度 [42] 问题: 关于扎索西替尼在溃疡性结肠炎和克罗恩病二期试验的结果时间及剂量，以及银屑病安全性数据 [43] - 溃疡性结肠炎和克罗恩病的二期B剂量探索研究数据都将在今年获得 [44] - 用于银屑病注册的30毫克剂量是炎症性肠病研究的剂量范围的低端，公司认为需要更高的暴露量以达到疗效 [44] - 银屑病的安全性概况与之前二期研究中观察到的情况非常一致，详细数据将在近期的一次医学会议上公布 [44][45][46] 问题: 关于美国“最惠国待遇”政策及公司组织架构调整，特别是美国市场营销的改进计划 [50][51] - 公司评估了《通胀削减法案》及两个医疗保险和医疗补助服务中心创新中心示范项目设计的潜在影响，并正在采取必要措施应对“最惠国待遇”相关挑战，但总体上不支持该政策 [52][53] - 组织架构调整在商业方面主要聚焦两个关键结构：一是按治疗领域划分，保持肿瘤业务单元的独立性；二是按地理区域划分，分别聚焦美国和国际市场，以成功推进即将到来的产品上市 [54][55] - 公司还在进行营销卓越、销售卓越和商业运营方面的工作，以确保为成功上市做好准备 [55] 问题: 关于恩替西奥第三季度销售强劲，全年增长指引是否可能被超越，以及被纳入《通胀削减法案》价格谈判对峰值销售的影响 [57][58] - 第三季度表现良好，一个重要原因是恩替西奥笔在美国的覆盖情况得到改善，三大药房福利管理公司均已覆盖，覆盖率与竞品相当，达到约80% [60] - 长期目标仍是实现静脉注射剂型与笔式注射剂型各占50%的份额，公司预计恩替西奥将保持稳定的市场份额，与市场同步增长 [61] - 公司对恩替西奥被纳入谈判早有预期并一直在准备，最终定价将取决于提交的证据包和谈判结果，目前判断对7.5-90亿美元峰值销售指引的影响为时过早 [62][63] 问题: 关于塔克海罗增长放缓的原因，以及中期利润展望 [66] - 塔克海罗增长放缓部分由于市场趋于成熟，诊断率和预防性治疗渗透率已较高，同时也受到美国市场两个新竞争产品上市的影响，以及医疗保险D部分重新设计带来的影响高于预期 [67] - 从长期疗效看，塔克海罗的真实世界证据在减少发作方面表现卓越，无可匹敌 [68] - 中期利润方面，新产品通常在上市后第二或第三年开始对利润做出贡献，具体时间取决于上市节奏 [69] - 奥维波瑞克顿上市后增长预计较快，扎索西替尼因市场竞争激烈需要时间观察，鲁斯弗肽介于两者之间 [70] - 随着未来五六年内管线中其他五个新资产的陆续上市，整体利润水平应能得到提升，同时维万斯无形资产摊销完毕也将对报告营业利润产生积极贡献 [70][71] 问题: 关于恩替西奥笔是否会被排除在《通胀削减法案》价格谈判之外，以及与AC Immune合作的阿尔茨海默病资产前景 [73] - 公司预计恩替西奥笔将被纳入《通胀削减法案》价格谈判 [74] - 与AC Immune合作的阿尔茨海默病疫苗项目今年不会有数据来驱动是否行使选择权的决定，数据将在后续年份获得 [75] - 管理层相信，如果在阿尔茨海默病病程早期清除β淀粉样蛋白斑块，可能比现有被动抗体疗法带来更大益处，并对该疫苗项目的前景感到兴奋，尽管在安全性和有效性方面存在历史性挑战 [76] 问题: 关于血浆衍生疗法业务进展及展望，以及扎索西替尼三期数据公布和竞争优势 [80] - 血浆衍生疗法增长放缓主要受中国白蛋白需求疲软影响，这源于中国政府实施的用药指南，预计中国市场的增长恢复需要时间 [82] - 公司仍预计血浆衍生疗法今年实现中个位数增长，长期前景依然强劲，但由于招标时间等因素，季度间存在波动，白蛋白业务可能存在未达预测的风险 [82][83] - 免疫球蛋白长期增长将保持稳定，短期预计能达成预测 [86] - 扎索西替尼的三期数据可能在3月的美国皮肤病学会年会上公布，关注点在于快速起效、皮肤清除效果和易于给药（每日一次口服、耐受性好、无食物相互作用） [88] - 其竞争优势在于16周时疗效处于口服药物报告结果的最高端，且给药方便，公司认为其数据将证明在治疗中重度斑块状银屑病方面不逊于或优于任何其他口服选择 [89] 问题: 关于扎索西替尼的监管审批时间线是否保守，以及恩替西奥笔的推出是否影响生物类似药进入市场的预期时间 [92][93] - 扎索西替尼的申报时间线取决于三期研究、患者安全数据库和化学制造与控制资料包，预计提交可能在今年夏季，随后将与FDA讨论审评时间线 [95] - 关于恩替西奥生物类似药进入时间，公司的预期没有改变，相关专利保护持续到2032年，但生物类似药开发商可能提出法律挑战，因此时间可能在2030-2032年 [97] - 此外，恩替西奥被纳入《通胀削减法案》价格谈判，也将影响生物类似药的定价预期 [97]

财务数据和关键指标变化 - 截至第三季度九个月累计收入为3.4万亿日元，按实际汇率计算同比下降3.3%，按恒定汇率计算下降2.8% [10] - 截至第三季度九个月累计核心营业利润为9716亿日元，按实际和恒定汇率计算均同比下降3.4%，较上半年业绩有显著改善 [10] - 报告营业利润为4224亿日元，同比增长1.2% [11] - 核心每股收益为428日元，报告每股收益为137日元 [11] - 调整后自由现金流为6259亿日元，表现非常强劲，即使在12月向信达生物支付了12亿美元预付款之后 [11] - 公司更新了全年财务指引：收入预期调整为按恒定汇率计算低个位数下降，核心营业利润和核心每股收益指引维持不变 [17] - 收入预测更新为4.53万亿日元，核心营业利润预测为1.15万亿日元，核心每股收益预测为486日元，调整后自由现金流预测被上调 [17] - 收入预测因汇率利好净上调300亿日元，核心营业利润预测因持续的费用控制和汇率利好净上调200亿日元 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - **增长与上市产品**：占公司总收入的50%以上，按恒定汇率计算增长6.7%，较第一、二季度5%的增长率稳步改善 [11] - **胃肠病领域**：Entyvio按恒定汇率计算增长7.4%，第三季度增长尤为强劲，部分原因是去年同期存在一次性总额到净额调整 [12] - Entyvio Pen是主要增长动力，帮助公司在竞争激烈的IBD市场保持领先份额，目前已在三大药房福利管理机构的药品目录中，商业覆盖率超过80% [12] - **罕见病领域**：Takhzyro按恒定汇率计算增长放缓至2.4%，尽管在国际市场保持强劲增长，但被美国新竞争产品的冲击所抵消 [12] - **血浆衍生疗法领域**：第三季度收入增长较上半年有所改善，但仍面临一些阻力，特别是在白蛋白产品线 [12] - 免疫球蛋白产品年内迄今增长4.3%，由实现两位数增长的皮下注射IG产品驱动，静脉注射IG销售受到美国医疗保险D部分重新设计的影响，预计第四季度将恢复正常 [13] - 白蛋白恢复增长1.3%，但由于中国需求疲软，增速低于预期，这也给供应重新分配的其他市场带来压力 [13] - **肿瘤领域**：Perzaca随着全球推广持续扩张 [14] - **疫苗领域**：Qdenga增长加速至22.1%，主要由巴西市场驱动 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：Vyvanse仿制药侵蚀的影响超出预期，是公司下调全年收入指引的主要原因 [17] - **中国市场**：白蛋白需求疲软，主要受中国政府出台的使用指南影响，增长放缓且恢复需要时间 [13][86] - **巴西市场**：是驱动Qdenga疫苗增长加速的主要市场 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正处于为重大新产品上市做准备的阶段，以推动新的增长轨迹，关键资产包括Oveporexin、rusfertide和zasocitinib，预计在未来18个月内上市 [6] - 这三款新产品合计的峰值收入潜力预计足以抵消从2030年代早期开始的Entyvio生物类似药上市的预期影响 [8] - 除了上述三款产品，公司后期管线还包括另外五个创新项目，其中两个是通过与信达生物的战略合作新近加入的 [8] - 公司共有八个后期项目，每个都有潜力改变当前的治疗标准，为未来提供强劲且可持续的增长动力 [9] - 公司将继续严格控制成本，特别是在为三款新产品上市加大投资的同时，不会在长期增长所需的投资上妥协 [15][16] - 公司宣布了自4月1日起生效的组织架构和高管领导层变动，旨在为未来的竞争、增长和速度做好准备，特别是为多款产品上市做规划 [32] - 在实施组织变革的同时，公司期望团队能进一步简化工作，并继续重新设计流程以采用人工智能等先进技术 [33] - 公司对MFN政策持反对态度，认为将价格控制和医疗体系单一组成部分引入结构迥异的美国市场是不合理的，可能影响未来创新，但会继续应对可能面临的挑战 [53][54] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025财年第三季度业绩证实了公司基本面的实力，以及在持续专注于创新和长期可持续增长的同时，保持严格成本管理和运营效率的能力 [6] - 随着季度推进，Vyvanse收入下降与增长和上市产品收入增长之间的差距正在缩小，因为Vyvanse的下降主要集中在上半年，而增长和上市产品在下半年表现更好 [15] - 高利润产品Vyvanse的专利到期是核心营业利润同比下降的主要原因，但公司通过运营效率限制了其影响，研发和销售管理费用均低于上年 [15] - 公司将继续在可能的情况下寻求机会来抵消新增投资，以最小化对近期利润的影响 [16] - 公司正进入一个由后期管线驱动的激动人心的新增长时期 [19] - 关于Entyvio被纳入IRA价格谈判，公司早有预期并一直在为此做准备，最终定价将影响其峰值收入能否达到75-90亿美元的预期范围 [64][65] - 对于Takhzyro，市场正在成熟，诊断率和预防性治疗渗透率已经很高，公司看到了两个新竞争产品上市的影响，但强调其真实世界疗效数据无可匹敌 [68][69] - 关于中期盈利展望，新产品的利润贡献通常在其上市后的第二或第三年体现，具体时间取决于上市速度和市场情况，但整体盈利水平应能得到提升 [71][72] - 血浆衍生疗法业务全年仍有望实现中个位数增长，长期前景依然强劲 [86] 其他重要信息 - 首席执行官Christophe Weber表示，这是他最后一次作为主要演讲者出席财报电话会议，他将在全年财报会议上以支持角色参与，CEO继任者Julie Kim将主导会议并为2026财年设定指引，正式交接将在6月进行 [30] - 公司从本月开始让Julie Kim承担更多运营职责，以确保即将到来的产品上市不受干扰 [30] - 公司对股东回报的基本政策是渐进式分红，是否会增加及增加多少将取决于核心每股收益、报告每股收益、现金流生成能力以及付息债务的减少速度 [44] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于下一财年的展望，考虑到新产品贡献小且营销费用高，利润可能持平或微降，股息能否继续增长？ [39] - 公司表示下一财年预算正在最终确定中，指引将按惯例在5月提供，需要更多时间 [41] - 在收入方面，增长与上市产品的增长与专利到期影响之间的平衡需要观察，两者差距正在逐季度缩小 [42] - 在费用方面，公司将继续努力控制成本，但对于三款产品在一年内上市所需的重要投资不会妥协 [43] - 研发费用可能会因新资产（如来自信达合作的资产）的全面开发而上升 [43] - 关于股东回报，渐进式分红是基本政策，是否增加及幅度将取决于核心每股收益、报告每股收益、现金流生成能力和付息债务的减少速度 [44] 问题: 关于Zasocitinib在溃疡性结肠炎和克罗恩病的二期结果预计何时公布？剂量是多少？以及基于银屑病安全性数据有何评论？ [45] - 公司预计溃疡性结肠炎和克罗恩病的二期b研究数据都将在今年获得，两项都是剂量探索研究 [46] - 用于银屑病注册的30毫克剂量是炎症性肠病剂量范围的低端，公司相信需要更高的暴露量才能在这两个适应症中起效，并且有显著的上调剂量空间 [46] - 关于安全性，在两项三期研究中观察到的安全性与之前二期研究中的情况非常一致，完整数据将在不久的将来的医学会议上公布 [47] 问题: 关于美国MFN政策的最新进展以及公司需要采取的行动？以及今日宣布的组织架构变动，特别是战略组合发展方面，如何改变过去表现未达预期的美国营销活动？ [50][51] - 关于MFN，公司已评估了IRA以及两项CMMI示范项目设计对自身产品组合的潜在影响，正在评估这些影响并采取必要措施应对，但总体上公司不支持MFN政策 [52][53][54] - 关于组织架构变动，从商业角度看，主要聚焦两个关键结构：一是按治疗领域划分，保持肿瘤业务单元的独立性；二是按地理区域划分，分别为美国和国际市场设立重点，以应对市场动态并为成功上市做好准备 [55][56] - 此外，公司还在营销卓越、销售卓越和商业运营等方面开展工作，以确保为未来的成功上市做好准备 [56] 问题: Entyvio第三季度销售非常强劲，同比增长17%，这是否意味着全年6%的增长指引有可能被超越？驱动因素是什么？以及Entyvio被选入IRA第三轮价格谈判，预计价格削减幅度及对75-90亿美元峰值销售目标的影响？ [58][59] - 第三季度业绩良好，一个重要原因是Entyvio Pen在美国的覆盖情况得到改善，三大药房福利管理机构现已全部覆盖，覆盖率在1月达到约80%，与竞品持平 [61] - 长期来看，公司目标是将静脉注射和笔式注射剂型的销售比例达到50/50，并预计Entyvio将以市场增速增长，保持份额稳定 [63] - 关于IRA，公司早有预期并一直在准备，最终定价将在年底确定，目前判断价格削减趋势或对峰值收入的影响为时过早，公司将根据最终定价情况在未来更新预期 [64][65] 问题: Takhzyro增长按恒定汇率计算似乎在放缓，是否受到竞品Donzera影响？患者处方转换情况如何？以及考虑到新产品上市和研发支出增加，公司中期将如何采取措施提高营业利润？ [67] - Takhzyro所在市场正在成熟，诊断率和预防性治疗渗透率已很高，公司确实看到了两个新竞争产品上市的影响，主要体现在新患者起始治疗方面，同时美国医疗保险D部分重新设计的影响也超出预期 [68] - 但公司强调，Takhzyro的长期疗效和真实世界数据（如患者一年无发作）是其他产品无法比拟的，将继续捍卫和支持该产品 [69] - 关于中期盈利，新产品的利润贡献通常在其上市后的第二或第三年体现，具体取决于上市速度，Oveporexton上市后增长预计较快，而zasocitinib因市场竞争激烈需要时间，rusfertide则介于两者之间 [71][72] - 除了核心营业利润，报告营业利润也将受益于Vyvanse无形资产摊销的完成 [73] 问题: Entyvio Pen是否确定会被纳入IRA价格谈判？以及关于与AC Immune合作的阿尔茨海默病资产，数据是否预计在今年年中读出，届时公司是否会决定行权？更广泛地说，对基于早期清除淀粉样蛋白斑块来预防或延缓阿尔茨海默病的前景有何看法？ [75] - 公司预计Entyvio Pen将被纳入IRA谈判 [76] - 关于AC Immune项目，今年不会有数据来驱动行权决定，这将在后续年份发生 [77] - 更广泛地说，公司认为如果能早期清除淀粉样蛋白斑块，可能比目前已证明有效的被动抗体带来更大的益处，对疫苗项目感到兴奋，但挑战在于平衡安全性和有效性 [78][79] 问题: 血浆衍生疗法业务的进展评估，四季度及下一财年展望？以及Zasocitinib三期数据是否会在3月的AAD上公布？关键看点及差异化优势是什么？ [84] - 血浆衍生疗法业务增长放缓主要受中国白蛋白需求疲软影响，这源于中国的使用指南，增长恢复需要时间 [86] - 整体而言，该业务今年仍有望实现中个位数增长，长期前景强劲，但由于招标时间等因素，季度间波动较大，白蛋白可能存在未达预期的可能，但整体业务将达成预测 [87] - 免疫球蛋白长期增长将保持稳定，短期预计能达成预测 [88] - 关于Zasocitinib数据公布会议，公司尚未披露，但AAD是一种可能性，建议关注2月中旬的摘要发布 [90] - 关键看点包括：快速起效、皮肤清洁程度、以及每日一次口服、耐受性良好、安全性强的便捷给药方式 [90] - 竞争优势在于其疗效处于口服药物报告结果的高端，给药方便无食物影响，总体数据优异，公司认为其疗效不逊于或优于中重度斑块状银屑病领域的任何其他口服选择 [91] 问题: Zasocitinib的监管路径和时间线是否可能比18个月更早？以及Entyvio生物类似药的上市时间预期是否因皮下注射笔的推出而改变？ [94][95] - Zasocitinib的申报时间线取决于三个要素：已完成的三期研究、需要在约1000名患者中积累一年的安全性数据、以及化学制造与控制资料，综合来看，提交申请可能在今年夏季，随后将与FDA讨论审评时间 [96] - 关于Entyvio生物类似药上市时间，公司的预期没有改变，公司拥有覆盖不同方面的专利直至2032年，但生物类似药开发商可能提出法律挑战，因此时间可能在2030-2032年之间 [99] - 此外，Entyvio被纳入IRA谈判也会影响生物类似药的定价预期，从而影响其市场吸引力 [99]

文章核心观点 - 疫苗ETF（159643）在1月13日上涨超过1.1%，其背后反映了科技属性强化正成为医药行业发展的新动能 [1] 行业趋势与市场表现 - 2025年是中国创新药出海标志性一年，全年BD出海授权交易总金额达1356.55亿美元，首付款70亿美元，交易数量157起，均创历史新高 [1] - 创新药出海不仅为企业构建资金循环，也成为估值新锚点，2025年创新药指数涨幅达35.31% [1] - 疫苗ETF跟踪疫苗生科指数（980015），该指数选取涉及疫苗研发生产、生物技术及医疗服务等业务的上市公司证券，以反映生物科学行业中与疫苗紧密相关企业的整体表现 [2] 细分领域技术突破 - 小核酸药物领域取得突破，葛兰素史克Bepirovirsen完成慢性乙肝III期研究，有望成为首款功能性治愈药物 [1] - 国内小核酸药物企业如悦康医药、瑞博生物在肝靶向及血栓治疗领域取得进展 [1] - 口服自免药物研发加速，武田的TYK2抑制剂zasocitinib在银屑病III期研究中优于安慰剂 [1] - 国内口服自免药物企业如益方生物、诺诚健华等正在推进同类药物的临床试验 [1] 前沿技术产业化进展 - 脑机接口技术进入产业化阶段，Neuralink设备量产在即 [1] - 国内对脑机接口技术的政策支持力度加大，且医保支付路径已明确 [1] - 放疗设备ZAP-X为脑肿瘤治疗带来突破，国内该领域市场潜力达百亿级别 [1] - AI医疗商业化路径打通，病理收费改革已将人工智能辅助诊断纳入价格构成 [1]

2025年中国创新药出海与行业动态 - 2025年是中国创新药出海标志性年份，全年交易总金额达1356.55亿美元，首付款70亿美元，交易数量157起，均创历史新高 [1] - 创新药出海不仅为企业提供研发资金，也重塑了行业估值体系，2025年创新药指数涨幅35.31%，跑赢沪深300指数17.65% [1] 前沿治疗领域进展 - 小核酸药物领域取得突破，葛兰素史克治疗慢性乙肝的Bepirovirsen完成III期研究，国内企业如悦康医药、瑞博生物在肝靶向药物研发进展显著 [1] - 口服自免药物方面，武田的TYK2抑制剂zasocitinib在银屑病III期研究中表现优异，国内企业益方生物、诺诚健华等也推进相关临床 [1] 医疗技术与设备创新 - 脑机接口技术进入产业化阶段，Neuralink计划2026年量产设备，国内政策支持加速医疗应用落地 [1] - ZAP-X放疗设备为脑肿瘤治疗带来新突破，国内市场需求潜力达百亿规模 [1] AI医疗商业化进程 - AI医疗商业化路径逐步清晰，病理收费改革明确人工智能辅助诊断定价机制，C端应用加速发展 [1] 相关生物医药指数 - 生物医药ETF（512290）跟踪的是CS生医指数（930726），该指数从沪深市场中选取涉及生物科技、医疗设备与服务等领域的上市公司证券作为指数样本，以反映中国生物医药行业相关上市公司证券的整体表现和发展趋势 [2]

公司概况与战略转型 * 公司为武田药品工业株式会社 (Takeda Pharmaceutical Company)，是一家全球性生物制药公司[1] * 公司当前年收入约为300亿美元，其中超过50%来自美国市场，而10年前这一比例低于20%[2] * 公司总部位于东京，在美国波士顿设有重要枢纽，业务遍及80个国家[2] * 公司战略已从多元化业务（品牌仿制药、非处方药）全面转向聚焦创新药研发[1][2] * 公司每年研发投入约50亿美元，专注于胃肠病学/炎症、神经科学和肿瘤学三大治疗领域[3] * 公司经历了重大的全球化转型，美国员工人数从2,000人增长至22,000人[23] 研发管线与新产品发布 * 公司目前拥有8款处于研发后期的资产，均计划在本十年末（2030年前）上市[5] * 这些资产多为具有突破性疗法资格和孤儿药资格的变革性药物[5] * 近期通过与中国公司信达生物（Innovent）建立战略合作伙伴关系，新增了两款肿瘤学资产（TAC-928和TAC-921）[5][44] * **TAC-928**：一种α偏向性IL-2/PD-1双特异性免疫肿瘤学资产，旨在通过靶向α受体获得更好的治疗窗口，减少毒性[6][38] 计划首先针对非小细胞肺癌启动三期开发，未来可能拓展至多种适应症[6] * **TAC-921**：一种针对Claudin 18.2的抗体偶联药物（ADC），首先聚焦胃癌[7] 其特点是采用了较低的药物抗体比（DAR 4）、拓扑异构酶抑制剂和非激活的Fc段，旨在优化疗效与安全性平衡[42][43] * 其他后期资产包括：治疗α-1抗胰蛋白酶缺乏症肝病的Fazirsiran（与Arrowhead合作）、治疗IgA肾病和免疫性血小板减少症的CD38抗体Mezagitamab，以及治疗骨髓增生异常综合征的Elritercept[8][9] 即将上市的三款重点产品 1. **Oveporexton (促食欲素激动剂)** * 用于治疗发作性睡病1型（NT1），已提交上市申请，预计2026年下半年上市[9] * 三期试验结果超出预期，所有主要和次要终点均达成[10] * 美国约有10万名NT1患者，其中一半被确诊，现有疗法患者满意度很低[11] * 基于更佳的三期数据，其峰值销售预测已从此前的10-20亿美元上调至20-30亿美元[12][19] * 市场准入挑战较小，有望快速被采纳[12] 2. **Rusfertide** * 用于治疗真性红细胞增多症（PV），已于去年底提交上市申请，预计2026年下半年上市[12][13] * 数据显示出非常高的疗效，能有效控制血细胞比容，使大量患者无需再进行放血治疗[13] * 目前约78%的PV患者疾病未受控制，治疗路径通常从放血开始[13] * 该药有望改变标准治疗模式，甚至可能成为一线疗法[14] * 峰值销售潜力预计为10-20亿美元[19] 3. **Zasocitinib (TYK2抑制剂)** * 用于治疗银屑病和银屑病关节炎，三期数据积极，计划在学术会议上公布详细数据[15] * 数据显示超过50%的患者达到PASI 90缓解，约30%达到PASI 100（皮肤完全清除）[15] * 目标是通过提供高效口服疗法，改变治疗模式，将口服治疗的患者比例从当前的16%提高一倍[16][17] * 预计在银屑病和银屑病关节炎领域的峰值销售潜力为30-60亿美元[18] 财务与增长前景 * 过去五年，公司因仿制药竞争损失了2021年收入的20%，但通过创新产品组合几乎完全抵消了该损失[3] * 未来五年，公司面临的仿制药竞争风险将比过去五年低约三分之二[3] * 即将上市的三款重点产品（Oveporexton, Rusfertide, Zasocitinib）预计将产生60-100亿美元的峰值收入[19] * 公司当前核心产品Entyvio（维得利珠单抗）年收入约60亿美元，占总收入的20%，预计将在2030年在美国面临生物类似药竞争[18] * 上述三款新产品的上市时间与Entyvio的预期收入下滑期衔接良好，有望抵消其负面影响[19] * 另外五款后期资产也将在2030年前上市，将进一步支持公司未来增长[19] 领导层变更 * 现任首席执行官（Christophe）将于今年6月退休[4] * Julie Kim将接任首席执行官，目前负责美国业务，内部继任计划已就位[4][23] 数字化与技术转型 * 公司自2018年起将数据全面迁移至云端，并在研发、生产、商业运营等全公司范围应用数字技术和人工智能[1][2] * 预计未来三到四年，积极拥抱技术的公司与未拥抱的公司之间将出现显著差距[2] 问答环节补充要点 * **肿瘤管线差异化**：TAC-928（α偏向性IL-2/PD-1）通过双特异性设计将IL-2活性靶向递送至肿瘤微环境，可能具有优于联合给药的机制优势[38][39] 该药已在1,200名患者中显示出良好的安全性和疗效[40] * **研发与营销投入平衡**：公司计划在不影响新产品上市准备和研发投入的前提下，尽力控制成本以保护利润率，主要依靠新产品的增长来驱动长期利润率改善[45][46] * **发作性睡病领域布局**：除Oveporexton（NT1）外，公司还有TAC-360正在开发用于发作性睡病2型（NT2）和特发性嗜睡症（IH），并探索食欲素机制在其他认知相关疾病（如帕金森病、阿尔茨海默病）中的潜力[49][50] * **短肠综合征（SBS）市场**：公司对现有产品Gattex保持信心，认为由于疾病复杂性和患者支持的重要性，能够应对即将到来的竞争和仿制药挑战[52]