报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司产品坚持高附加值方向，高端产品核心竞争力和行业壁垒显著 [3] - 预测公司2024 - 2026年每股收益分别为1.22、1.47、1.56元，原预测2023 - 2025年每股收益分别为0.84、0.95、1.07元，预测值提升因新项目投产进度超预期 [3] - 公司是国内铝热传输材料细分领域龙头企业，深耕高端热传输铝板带箔材料，根据可比公司2025年市盈率估值情况，给予公司2025年15倍市盈率，目标价22.05元 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司于2025年1月21日发布2024年年度业绩预增公告，预计2024年度实现归母净利润11.7亿元至12.6亿元，同比增加2.71亿元（+30.14%）到3.61亿元（+40.16%），实现归母扣非净利润11.4亿元至12.3亿元，同比增加2.63亿元（+29.99%）到3.53亿元（+40.25%） [10] 产品与运营优势 - 单季度来看，公司2024Q4实现归母净利润3.03亿元至3.93亿元，扣非归母净利润2.82亿元至3.72亿元，环比2024Q3继续保持稳健 [10] - 公司作为铝热传输材料市场领先企业，凭借核心竞争优势，开拓海内外市场，客户群体及核心客户份额稳定增加、销量稳步提升，产品结构向高技术类、高附加值类驱动优化 [10] - 公司积极推行生产现场精益化、数智化、绿色低碳化管理，有效降本增效，多举措协同推动业绩增长 [10] 高端产品与技术创新 - 公司以三高战略思路（高端市场、高端客户、高附加值/高贡献率产品）为导向，持续加大研发投入，在生产工艺、产品性能等方面屡获突破，研发成果落地转化顺畅，提升产品成品率及质量，助推业绩增长 [10] 可比公司估值 | 公司 | 代码 | 最新价格（元） | 每股收益（元） | | | PE | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 2025/1/24 | 2024E | 2025E | 2026E | 2024E | 2025E | 2026E | | 鼎胜新材 | 603876 | 8.46 | 0.52 | 0.65 | 0.81 | 16.42 | 13.11 | 10.51 | | 科达利 | 002850 | 111.17 | 5.19 | 6.22 | 7.39 | 21.42 | 17.87 | 15.04 | | 亚太科技 | 002540 | 5.88 | 0.43 | 0.52 | 0.64 | 13.52 | 11.34 | 9.25 | | 常铝股份 | 002160 | 3.81 | 0.07 | 0.10 | 0.14 | 57.29 | 38.84 | 26.42 | | 调整后平均 | | | | | | 18.92 | 15.49 | 12.77 | [11] 公司主要财务信息 | 指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 8,545 | 9,291 | 11,933 | 14,033 | 14,748 | | 同比增长 (%) | 32.5% | 8.7% | 28.4% | 17.6% | 5.1% | | 营业利润(百万元) | 724 | 1,013 | 1,334 | 1,607 | 1,706 | | 同比增长 (%) | 31.4% | 40.0% | 31.7% | 20.5% | 6.2% | | 归属母公司净利润(百万元) | 666 | 899 | 1,221 | 1,471 | 1,561 | | 同比增长 (%) | 33.1% | 35.1% | 35.7% | 20.5% | 6.2% | | 每股收益（元） | 0.67 | 0.90 | 1.22 | 1.47 | 1.56 | | 毛利率(%) | 13.9% | 15.9% | 15.4% | 15.2% | 15.3% | | 净利率(%) | 7.8% | 9.7% | 10.2% | 10.5% | 10.6% | | 净资产收益率(%) | 19.4% | 21.8% | 24.2% | 23.9% | 21.1% | | 市盈率 | 30.3 | 22.4 | 16.5 | 13.7 | 12.9 | | 市净率 | 5.4 | 4.5 | 3.6 | 3.0 | 2.5 | [8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表呈现公司2022A - 2026E的财务数据预测，包括货币资金、应收票据等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及净利润、折旧摊销等现金流量项目 [13] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率、应收账款周转率等 [13]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 近期美国加强对伊朗俄罗斯制裁，油价走势较强，但加大了OPEC平抑油价波动带来的回调风险，市场风格转变，龙头白马股走势较弱，看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局；全球局势不稳定加强了粮食安全重要性，农业、食品产业链需求刚性，看好供给侧格局优化带来的景气持续性及底部向上弹性 [2][11] - 推荐万华化学，其核心产品MDI近期盈利改善，后续石化与新材料项目陆续投产，异氰酸酯行业格局有望重塑 [11] - 推荐皇马科技，作为特种聚醚龙头企业，积极应对前期宏观需求恶化压力，已再次进入环比增长通道 [11] - 推荐金禾实业，麦芽酚和三氯蔗糖龙头企业，主要产品景气底部已迎来边际变化 [11] - 建议关注云天化，国内磷化工产业链龙头企业，磷矿石景气度具备持续性 [11] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点 - 近期美国加强对伊朗俄罗斯制裁，油价走势较强，但加大了OPEC平抑油价波动带来的回调风险，市场风格转变，龙头白马股走势较弱，看好基本面与油价相关度较低、自身阿尔法较强的龙头企业，建议底部布局；全球局势不稳定加强了粮食安全重要性，农业、食品产业链需求刚性，看好供给侧格局优化带来的景气持续性及底部向上弹性 [11] - 推荐万华化学、皇马科技、金禾实业，建议关注云天化，并说明了各自优势 [11] 原油及化工品价格信息 原油 - 截至1月24日，Brent油价下跌2.8%至78.50美元/桶，本周特朗普正式上任计划提高原油产量，油价延续跌势 [12] - 2025年1月17日美国原油商业库存4.117亿桶，周减少100万桶；汽油库存2.459亿桶，周增加230万桶；馏分油库存1.289亿桶，周减少310万桶；丙烷库存0.74135亿桶，周减少371.5万桶 [2][12] 化工品 - 本周价格涨幅前3名的产品分别为三氯甲烷（上涨10.0%）、蛋氨酸（上涨6.7%）、尿素 - 国际（上涨5.8%）；跌幅前3名为液氯（下跌37.5%）、烟酰胺（下跌13.5%）、顺酐（下跌7.3%） [7][13] - 月度价格涨幅前3名的产品分别为丙烯腈（上涨21.2%）、异丁烯（上涨18.6%）、三氯甲烷（上涨18.4%）；跌幅前3名为液氯（下跌267.9%）、维生素A（下跌18.2%）、烟酰胺（下跌12.5%） [7] - 本周价差涨幅前3名的产品分别为顺酐法BDO价差（上涨52.5%）、丙烯酸丁酯价差（上涨34.6%）、聚丙烯价差（上涨27.8%）；跌幅前3名为磷酸二铵（下跌83.1%）、苯乙烯（下跌54.8%）、顺酐（苯法）价差（下跌37.8%） [7][16] - 月度价差涨幅前3名的产品分别为丙烯酸丁酯价差（上涨1660.5%）、电石法PVC价差（上涨97.3%）、MTO价差（上涨71.0%）；跌幅前3名为苯乙烯（下跌644.6%）、磷酸二铵（下跌79.7%）、炭黑价差（下跌66.2%） [7] - 本周三氯甲烷价格大幅上涨，因下游R22新配额下发后开工积极提升，使得三氯甲烷库存迅速下降，报价不断攀升 [13] - 在上周“保供稳价”指导下，云贵、湖北等头部工厂率先下调二铵价格，其余工厂也陆续跟进，一方面为农民减负，另一方面推动淡储旺销机制运行 [16]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - 近期多家房企发布24年业绩预告，行业深度调整期房企业绩普遍下滑，少数如保利发展仍正向盈利，大部分房企24年业绩由盈转亏或增亏 [3][51] - 收入方面，近两年新房销售量收缩致房企24年结转收入预计下降，24年百强房企销售额同比降27%，25年房企收入端承压，25年去库存是政策发力方向，新房销售持续改善需过程，26年下半年或见房企收入端稳定迹象 [3][52] - 毛利率方面，此前高价地持续结算，行业下行期房企以价换市场，盈利空间压缩，房企大额计提资产减值准备侵蚀利润，不同房企受影响差异大，未来房价地价下行空间缩小、减值计提更充分，减值风险消减，业绩修复预期有望提升 [3][52] 根据相关目录分别进行总结 第4周市场行情回顾（2025.01.18 - 2025.01.24） 第4周行业指数表现 - 第4周房地产板块指数弱于沪深300指数和创业板指，相对沪深300指数收益为 -1.3%，沪深300指数报收3832.86、周涨幅0.5%，创业板指数报收2121.84、周涨幅2.6%，房地产指数（申万）报收2237.03、周涨幅 -0.8% [8][11] 第4周地产板块个股表现 - 第4周地产板块涨幅居前的是粤宏远A、万科A、新华联、深振业A、ST广物，跌幅居前的是中交地产、荣盛发展、光明地产、*ST金科、光大嘉宝 [13] 行业及公司要闻回顾（2025.01.18 - 2025.01.24） 行业一周要闻回顾 - 全国性政策：金融监管总局称房地产融资协调机制支持1400万套住房建设交付，“白名单”项目贷款金额达5.6万亿元 [14][15] - 地方政策：湖北省“白名单”项目扩容至611个、累计投放1553.63亿；北京市发布2025年度建设用地供应计划和城市更新新政；广州2024年27个“保交楼”项目完成交付；常州2月5日起法拍房可申请公积金贷款；沈阳降低房贷“商转公”门槛 [14][18] 房地产行业重点城市周度数据回顾 - 第4周44大城市新房销售1.83万套、较第3周增4.8%，21大城市二手房销售1.68万套、较第3周减16.8%，一线城市新房、二手房交易较第3周分别减14.4%、21.2%，二线城市新房、二手房交易较第3周分别增9.5%、减16.3% [16] - 截至第4周，18大城市库存78.2万套、较第3周增8.28万套，库销比14.4个月、较第3周增1.8个月，一线城市库存18.94万套、较第3周减7.8万套，库销比6.0个月、较第3周减2.2个月，二线城市库存18.19万套、较第3周减0.08万套，库销比10.8个月、较第3周增0.3个月 [22] 重点城市土地市场跟踪 - 第4周36大城市市本级成交土地28块，一线城市、二线城市、卫星城（长三角）、卫星城（珠三角）分别成交2、19、7、0块，较第3周分别无增长或减少、增3块、增4块、无增长或减少 [26] - 第4周36大城市市本级土地出让金245.51亿元、较第3周增84.73亿元，平均溢价率18.2%、较第3周减6.3%，一线城市、二线城市、卫星城（长三角）、卫星城（珠三角）平均溢价率分别为8.8%、25.6%、0.6%、0.0%，流拍或中止等地块数量38块 [26][34] 重点公司一周要闻回顾 - 业绩预告：*ST金科等多家公司发布2024年度业绩预告，如*ST金科预计亏损205 - 285亿元，荣盛发展预计亏损72 - 95亿元等 [39][40] - 经营简报：凤凰股份、珠江股份发布第四季度主要房产项目经营数据简报 [49] - 经营相关：中洲控股等多家公司发布担保、资产重组、资产出售等经营相关公告 [49][50]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - 近期多家房企发布24年业绩预告，行业深度调整期房企业绩普遍下滑，少数如保利发展仍正向盈利，大部分房企24年业绩由盈转亏或增亏 [3][51] - 收入方面，近两年新房销量收缩使房企24年结转收入预计下降，24年百强房企销售额同比降27%致25年房企收入端承压，25年去库存是政策发力方向，新房销售持续改善需过程，26年下半年或现房企收入端稳定迹象 [3][52] - 毛利率方面，高价地结算及以价换市场使房企盈利空间压缩，房企大额计提资产减值侵蚀利润，不同房企受影响差异大，未来房价地价下行空间缩小、减值计提更充分，业绩修复预期有望提升 [3][52] 根据相关目录分别进行总结 第4周市场行情回顾（2025.01.18 - 2025.01.24） 第4周行业指数表现 - 第4周房地产板块指数弱于沪深300指数和创业板指，相对沪深300指数收益为 -1.3%，沪深300指数报收3832.86、周涨幅0.5%，创业板指数报收2121.84、周涨幅2.6%，房地产指数（申万）报收2237.03、周涨幅 -0.8% [8][11] 第4周地产板块个股表现 - 第4周地产板块涨幅居前的是粤宏远A、万科A、新华联、深振业A、ST广物，跌幅居前的是中交地产、荣盛发展、光明地产、*ST金科、光大嘉宝 [13] 行业及公司要闻回顾（2025.01.18 - 2025.01.24） 行业一周要闻回顾 - 全国性政策：金融监管总局称房地产融资协调机制支持1400万套住房建设交付，“白名单”项目贷款金额达5.6万亿元 [14][15] - 地方政策：湖北“白名单”项目扩容至611个、累计投放1553.63亿；北京发布2025年度建设用地供应计划和城市更新新政；广州2024年27个“保交楼”项目完成交付；常州2月5日起法拍房可申请公积金贷款；沈阳降低房贷“商转公”门槛 [14][18] 房地产行业重点城市周度数据回顾 - 第4周44大城市新房销售1.83万套、较第3周增4.8%，21大城市二手房销售1.68万套、较第3周减16.8%，一线城市新房、二手房交易较第3周分别减14.4%、21.2%，二线城市新房、二手房交易较第3周分别增9.5%、减16.3% [16] - 截至第4周，18大城市库存78.2万套、较第3周增8.28万套，库销比14.4个月、较第3周增1.8个月，一线城市库存18.94万套、较第3周减7.8万套，库销比6.0个月、较第3周减2.2个月，二线城市库存18.19万套、较第3周减0.08万套，库销比10.8个月、较第3周增0.3个月 [22] 重点城市土地市场跟踪 - 第4周36大城市市本级成交土地28块，一线城市、二线城市、卫星城（长三角）、卫星城（珠三角）分别成交2、19、7、0块，较第3周分别无增长或减少、增3块、增4块、无增长或减少 [26] - 第4周36大城市市本级土地出让金245.51亿元、较第3周增84.73亿元，平均溢价率18.2%、较第3周减6.3%，一线城市、二线城市、卫星城（长三角）、卫星城（珠三角）平均溢价率分别为8.8%、25.6%、0.6%、0.0%，流拍或中止等地块数量为38块 [26][34][36] 重点公司一周要闻回顾 - 业绩预告：多家公司发布2024年度业绩预告，如*ST金科预计亏损205 - 285亿元，荣盛发展预计亏损72 - 95亿元，珠江股份预计盈利1150 - 1700万元等 [39][40][42] - 经营简报：凤凰股份2024年10 - 12月商品房合同销售面积增32.72%、金额减10.76%，珠江股份截至2024年四季度末在管项目374个、签约建筑面积约4186.09万平方米 [49] - 经营相关：中洲控股、中交地产等发布担保、资产出售等公告 [49]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[6] 报告的核心观点 - 主动偏股型基金重仓银行板块比例提升较大，24Q4重仓52.93亿股，环比增持7.48亿股，重仓市值560.86亿元，环比增加103.73亿元，占比3.99%，环比回升1.17pct，已连续四个季度环比回升；国有行、股份行、城商行、农商行重仓比例分别为1.19%、0.94%、1.59%和0.28%，环比分别提升0.31、0.23、0.53以及0.10pct；重仓占比前五银行是招商、江苏、工行、成都、宁波，江苏取代农行进入前五，CR5环比下行1.22pct至60.44% [1] - 边际变化上高股息品种及优质中小行获增配力度大，四季度江苏、招商等重仓市值比例环比提升超0.1pct，苏州、江苏等持股数量占流通股比例环比提升超1pct；高股息品种受青睐，顺周期及优质中小行获增配，齐鲁、沪农被减配但幅度可控 [2] - 被动型基金重仓比例延续小幅回落，24Q4重仓55.09亿股，环比减少11.62亿股，重仓市值945.94亿元，环比下降34.63亿元，重仓市值比例8.25%，环比回落0.31pct；个股层面招商、民生等获增配，交行、北京等被减配较多 [8] - 北上资金边际有所流出，24Q4持股236.12亿股，环比减少13.04亿股，占比环比下降0.10pct至1.78%，国有行、股份行等北上资金持股数量占比环比下行；个股层面倾向增持低估值标的，郑州、渝农等北上资金持股数量占比提升幅度较大 [8] - 当前进入稳增长政策密集落地期，对25年银行基本面产生深刻影响；中央财政赤字率有提升空间，增量财政政策支撑社融信贷并提振经济预期，顺周期品种有望受益；广谱利率下行区间银行净息差短期承压，但高息存款重定价和监管整治呵护25年银行息差；25年是银行资产质量夯实之年，房地产、城投资产风险预期有望改善，部分个贷品种有望迎来资产质量拐点 [8] - 现阶段关注三条投资主线，一是高股息品种如农业银行、工商银行；二是顺周期品种及优质城商行如招商银行、宁波银行等；三是风险预期改善品种如渝农商行、平安银行 [8] 根据相关目录分别进行总结 主动偏股型基金持仓情况 - 24Q4主动偏股型基金重仓银行板块股数、市值、占比等数据及环比变化情况 [1] - 各板块及核心重仓股的重仓比例及变化 [1] - 部分银行重仓市值比例和持股数量占流通股比例的环比变化 [2] 被动型基金持仓情况 - 24Q4被动型基金重仓银行板块股数、市值、占比等数据及环比变化情况 [8] - 个股层面的增配和减配情况 [8] 北上资金持仓情况 - 24Q4北上资金持股银行板块股数、占比等数据及环比变化情况 [8] - 各板块北上资金持股数量占比及变化 [8] - 个股层面北上资金持股数量占比提升幅度较大的银行 [8] 行业影响因素及投资建议 - 稳增长政策对25年银行基本面的影响 [8] - 中央财政政策对社融信贷和经济预期的作用 [8] - 广谱利率下行对银行净息差的影响及应对措施 [8] - 25年银行资产质量的预期变化 [8] - 现阶段的三条投资主线及相关标的 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 24Q4其他非息收入或较可观，预测公司24/25/26年BVPS为17.65/20.26/23.25元，当前股价对应24/25/26年PB为0.83X/0.72X/0.63X，采用可比公司估值法，考虑到公司较强的盈利能力，给予20%估值溢价，即25年0.87倍PB，对应合理价值17.57元/股 [2] - 澳洲联邦银行转让股份或更多出于自身战略发展考虑，且并非首次减持；新华保险此次举牌响应中长期资金入市号召，并彰显了对杭州银行的长期发展信心 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 1月24日，杭州银行发布公告，新华保险拟以协议转让方式受让澳洲联邦银行持有的全部杭州银行股份（截至1月23日为普通股总股本的5.45%），转让价格为13.095元/股（约为1月24日收盘价9折） [7] 澳洲联邦银行转让原因 - 近年来澳大利亚政府金融监管趋严，澳洲联邦银行发展战略转向专注于澳大利亚和新西兰核心银行业务并剥离非核心业务和投资，2017年以来数次出售包括亚洲、非洲等地区的投资 [7] - 澳洲联邦银行并非首次减持杭州银行股份，2022年亦通过协议转让方式向杭州城投和杭州交投出售杭州银行10%的股份，此次协议转让完成后，澳洲联邦银行将不再持有杭州银行股份 [7] 新华保险举牌原因 - 截至24Q3，杭州银行归母净利润同比增速和ROE分别在上市城商行中排名首位和第二位，综合考虑区域融资需求、优异资产质量以及上市银行中最厚的拨备水平，杭州银行盈利优势有望进一步凸显，分红能力和稳定性可期 [7] - 此次股权转让完成后，新华保险及其一致行动人将成为杭州银行第四大股东，权益变动完成后，持股比例将升至5.87%，同时股份锁定期为五年，股权稳定性无虞 [7] - 新华保险举牌杭州银行，既是响应中长期资金入市的号召，同时也有力完善了银行板块的布局，截至24H1，新华保险尚未参股或控股任何银行 [7] 可比公司估值 |公司|收盘价（元）|净利润增速（2023A）|净利润增速（2024E）|净利润增速（2025E）|每股净资产（2023A）|每股净资产（2024E）|每股净资产（2025E）|市净率（2023A）|市净率（2024E）|市净率（2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |江苏银行|9.77|13.3%|11.4%|8.5%|11.47|12.72|14.49|0.85|0.77|0.67| |南京银行|10.55|0.5%|6.9%|9.8%|13.34|14.15|15.73|0.79|0.75|0.67| |宁波银行|25.88|10.7%|6.8%|8.2%|26.71|30.37|34.17|0.97|0.85|0.76| |成都银行|16.85|16.2%|10.0%|10.0%|16.99|18.02|20.50|0.99|0.93|0.82| |常熟银行|7.32|19.6%|17.2%|15.5%|8.99|9.35|10.60|0.81|0.78|0.69| |平均值| - |12.0%|10.5%|10.4%|15.50|16.92|19.10|0.88|0.82|0.72| [8] 财务报表预测与比率分析 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利息收入（百万元）|22,857|23,433|26,018|27,351|29,040| |利息收入（百万元）|55,025|60,313|64,739|67,243|70,832| |利息支出（百万元）|32,168|36,880|38,721|39,891|41,792| |净手续费收入（百万元）|4,674|4,043|3,760|3,835|4,027| |营业收入（百万元）|32,932|35,016|38,449|40,291|42,627| |营业支出（百万元）|19,935|18,724|19,079|18,013|17,006| |税金及附加（百万元）|320|362|410|381|395| |业务及管理费（百万元）|9,760|10,293|11,535|11,281|11,509| |资产减值损失（百万元）|9,855|8,069|7,134|6,350|5,102| |营业利润（百万元）|12,997|16,291|19,370|22,278|25,620| |利润总额（百万元）|13,003|16,282|19,360|22,269|25,611| |所得税（百万元）|1,323|1,898|2,343|2,672|3,073| |净利润（百万元）|11,679|14,383|17,018|19,596|22,538| |归母净利润（百万元）|11,679|14,383|17,018|19,596|22,538| |贷款总额（百万元）|702,203|807,096|912,018|1,012,340|1,113,574| |贷款减值准备（百万元）|30,630|34,300|38,990|42,583|44,492| |贷款净额（百万元）|672,635|773,942|873,028|969,757|1,069,082| |投资类资产（百万元）|745,046|871,005|966,816|1,063,497|1,169,847| |存放央行（百万元）|102,145|113,744|117,472|129,219|140,849| |同业资产（百万元）|66,289|47,278|49,642|49,642|49,642| |其他资产（百万元）|30,424|35,361|40,536|43,894|47,312| |生息资产（百万元）|1,615,683|1,839,123|2,045,948|2,254,699|2,473,913| |资产合计（百万元）|1,616,538|1,841,331|2,026,783|2,194,703|2,365,580| |存款（百万元）|937,898|1,058,308|1,174,722|1,292,194|1,408,491| |向央行借款（百万元）|59,409|105,091|105,091|105,091|105,091| |同业负债（百万元）|229,961|266,342|279,659|293,642|308,324| |发行债券（百万元）|266,017|275,035|294,288|311,945|330,662| |计息负债（百万元）|1,493,285|1,704,775|1,853,759|2,002,871|2,152,568| |负债合计（百万元）|1,517,965|1,730,038|1,891,591|2,043,746|2,196,497| |股本（百万元）|5,930|5,930|6,050|6,050|6,050| |其他权益工具（百万元）|18,423|18,423|28,423|28,423|28,423| |资本公积（百万元）|15,204|15,204|15,204|15,204|15,204| |盈余公积（百万元）|7,214|8,564|10,266|12,226|14,479| |未分配利润（百万元）|30,198|38,295|49,186|60,711|74,074| |股东权益合计（百万元）|98,573|111,293|135,192|150,957|169,082| |负债和股东权益合计（百万元）|1,616,538|1,841,331|2,026,783|2,194,703|2,365,580| |业绩增长率 - 净利息收入|8.66%|2.52%|11.03%|5.13%|6.17%| |业绩增长率 - 营业收入|12.16%|6.33%|9.80%|4.79%|5.80%| |业绩增长率 - 拨备前利润|8.36%|6.53%|8.80%|8.02%|7.32%| |业绩增长率 - 归母净利润|26.11%|23.15%|18.32%|15.15%|15.01%| |盈利能力 - ROAA|0.78%|0.83%|0.88%|0.93%|0.99%| |盈利能力 - ROAE|14.09%|15.57%|16.36%|16.49%|16.60%| |盈利能力 - RORWA|1.25%|1.33%|1.41%|1.47%|1.54%| |资本充足率|12.89%|12.51%|13.47%|14.40%|15.35%| |一级资本充足率|9.77%|9.64%|10.82%|11.97%|13.10%| |核心一级资本充足率|8.08%|8.16%|8.52%|8.87%|9.25%| |资产质量 - 不良贷款率|0.77%|0.76%|0.76%|0.75%|0.74%| |资产质量 - 拨贷比|4.36%|4.25%|4.28%|4.21%|4.00%| |资产质量 - 拨备覆盖率|565%|561%|566%|560%|539%| |估值和每股指标 - P/E（倍）|7.97|6.32|5.40|4.67|4.04| |估值和每股指标 - P/B（倍）|1.08|0.93|0.83|0.72|0.63| |资本状况 - EPS（元）|1.83|2.31|2.70|3.13|3.61| |资本状况 - BVPS（元）|13.52|15.66|17.65|20.25|23.25| [11]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [7] 报告的核心观点 - 本周轻工制造行业指数下跌0.41%，跑输大盘2.37pct；造纸子板块上涨0.49%，跑输大盘1.47pct [3][13] - 本周沪深300指数上涨1.96%，轻工制造(申万)指数下跌0.41%，跑输沪深300指数2.37pct，在28个申万一级行业中位列第20位 [3][13] - 本周轻工四大子板块按涨幅由大到小分别为造纸、包装印刷、家具以及文娱用品板块，其中造纸、包装印刷板块分别上涨0.49%、0.24%，家具、文娱用品板块分别下跌0.83%、2.32% [3][13] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾（2025/01/20 - 2025/01/26） - 本周轻工制造行业指数下跌0.41%，跑输大盘2.37pct；造纸子板块上涨0.49%，跑输大盘1.47pct [13] - 本周沪深300指数上涨1.96%，轻工制造(申万)指数下跌0.41%，跑输沪深300指数2.37pct，在28个申万一级行业中位列第20位 [13] - 本周轻工四大子板块按涨幅由大到小分别为造纸、包装印刷、家具以及文娱用品板块，其中造纸、包装印刷板块分别上涨0.49%、0.24%，家具、文娱用品板块分别下跌0.83%、2.32% [13] 产业链数据跟踪：本周现货木浆延续上涨态势 原材料 - 本周国废到厂价（不含税）下跌60元/吨；美废、欧废、日废OCC东南亚主港CIF价格维稳 [8][22] - 本周智利阔叶木浆、针叶木浆外盘报价维稳；本周阔叶木浆现货价格上涨87元/吨、针叶木浆现货价格上涨65元/吨 [8][23] - 2024年12月下旬中国两大港口木浆库存合计151万吨，环比下降0.3% [8][23] - 本周动力煤价格小幅下跌，秦皇岛港动力煤(Q5500K)平仓价为706元/吨，较上周下跌1元/吨 [24] - 本周溶解浆价格维稳，内盘价格为7900元/吨，较上周持平；粘胶短纤1.5D价格为13550元/吨，较上周下跌150元/吨；中国棉花价格指数328为14707元/吨，较上周下跌69元/吨 [24] 成品纸 - 本周双胶纸、铜版纸、白卡纸价格维稳，高档、低档箱板纸出厂均价均维稳 [8][37] 盈利水平 - 本周成品纸盈利分化，双胶纸、铜版纸盈利水平分化，大型企业增加19元/吨，小型企业下降43元/吨；白卡纸盈利水平分化，大型企业增加13元/吨，小型企业下降16元/吨；废纸系纸品盈利水平较上周增加8 - 25元/吨 [8][40] 2024年1 - 12月机制纸及纸板产量累计同比增长10.0% - 机制纸及纸板2024年1 - 12月累计产量15847万吨，同比增长10.0%；12月当月产量1441万吨，同比增长6.0% [8][50] - 2024年11月机制纸及纸板制造业产成品库存环比下降3.0%，剔除价格因素影响，测算值同比增长19.2%，环比下降3.0% [8][50] - 纸及纸板2024年1 - 12月进口量累计同比下降7.9%；出口量累计同比增加10.9%，累计进口量占产量比重约为6.8%，与去年同期相比有所回落；累计出口占产量比重约为6.2%，与去年同期相比基本持平 [50] 投资建议与投资标的 - 推荐林浆纸一体化行业龙头太阳纸业(002078，买入) [5] - 推荐特种纸领军企业仙鹤股份(603733，买入)，中高端装饰原纸龙头华旺科技(605377，买入)以及食品包装纸细分龙头五洲特纸(605007，增持) [5] - 推荐玖龙纸业(02689，买入)、山鹰国际(600567，增持) [5]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 21.40 元 [2][5] 报告的核心观点 - 公司发布 2024 年度业绩预告，盈利筑底回升，4 季度经营性盈利环比大幅改善 [1] - 计提减值准备致 2024 年盈利下降，预计 2024 年归母净利润 15 - 19 亿元，同比降 87% - 90%；扣非归母净利润 - 60 至 - 41 亿元 [7] - 2024 年 4 季度经营性盈利预计环比大幅改善，4 季度不考虑资产减值的扣非归母净利润达 8.24 - 27.24 亿元，环比 3 季度增 7.95 - 26.95 亿元 [7] - 4 季度合资及自主品牌销量环比改善，助力盈利能力筑底回升，4 季度累计销量 136.37 万辆，环比 3 季度增 65.8% [7] - 预计 2025 年盈利继续回升，受益国企改革，公司将推进变革，自主与合资品牌销量及盈利有望改善 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整毛利率、资产减值准备、财务费用等，预测 2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.15、1.07、1.16 元（原 0.80、1.07、1.16 元），维持可比公司 25 年 PE 平均估值 20 倍，目标价 21.40 元，维持买入评级 [2] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|720,988|726,199|611,672|674,246|721,878| |同比增长(%)|-5.1%|0.7%|-15.8%|10.2%|7.1%| |营业利润(百万元)|26,022|25,937|2,577|20,402|22,102| |同比增长(%)|-37.2%|-0.3%|-90.1%|691.7%|8.3%| |归属母公司净利润(百万元)|16,118|14,106|1,771|12,377|13,389| |同比增长(%)|-34.3%|-12.5%|-87.4%|598.8%|8.2%| |每股收益（元）|1.39|1.22|0.15|1.07|1.16| |毛利率(%)|9.6%|10.2%|10.6%|10.8%|11.0%| |净利率(%)|2.2%|1.9%|0.3%|1.8%|1.9%| |净资产收益率(%)|5.8%|5.0%|0.6%|4.1%|4.3%| |市盈率|12.2|13.9|110.7|15.8|14.6| |市净率|0.7|0.7|0.7|0.6|0.6|[4] 公司基本信息 - 股价（2025 年 01 月 24 日）16.94 元，目标价格 21.40 元，52 周最高价/最低价 21.3/11.49 元 [5] - 总股本/流通 A 股（万股）1,157,530/1,157,530，A 股市值（百万元）196,086 [5] - 国家/地区为中国，行业是汽车与零部件，报告发布日期 2025 年 01 月 26 日 [5] 公司表现情况 |时间|1 周|1 月|3 月|12 月| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |绝对表现%|0.83|-9.02|28.53|28.93| |相对表现%|0.29|-5.23|30.97|11.97| |沪深 300%|0.54|-3.79|-2.44|16.96|[5] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2022A - 2026E 年多项财务数据，如货币资金、营业收入、净利润等 [8] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据 [8]

报告公司投资评级 - 首次给予震裕科技“买入”评级，参考25年可比公司调整后平均41倍PE，对应目标价145.14元 [2] 报告的核心观点 - 震裕科技是精密级进冲压模具龙头，新管理层上任注入成长活力，2024年业绩重回增长轨道 [7] - 由模具延伸至下游铁芯和结构件，构筑精密制造体系，紧跟新能源车发展大势 [7] - 依托精密制造体系，技术可复用，紧抓人形机器人发展机遇 [7] 分组1：震裕科技——精密级进冲压模具龙头，2024年业绩重回增长轨道 精密级进冲压模具龙头，一体两翼四维齐发展 - 震裕科技以生产冲压模具起家，是精密级冲压模具细分行业龙头，向产业链下游拓展出电机铁芯及动力电池精密结构件两大核心盈利增长业务 [14] - 2024年铁芯事业部开拓低空飞行器电机铁芯业务，设立全资子公司马丁机器人，在人形机器人精密零件领域取得进展并实现小规模生产及交付 [14] - 公司股权结构稳定，蒋震林、洪瑞娣夫妇为实际控制人，主要子公司有16家，各子公司设立是为加快产业布局 [17] - 2024年高管团队换届，新团队兼具丰富经验与进取精神，聘任蒋宁为总经理，彭勇泉为董事会秘书 [19] - 2024年实行限制性股票激励计划，授予350.57万份限制性股票，激励220人，彰显业务发展信心 [21] - 2023年发行可转债，募集资金不超过11.95亿元，用于扩充新能源锂电池结构件和电机铁芯产能 [25] 费用管控成效显著，2024年业绩重回增长轨道 - 2019 - 2023年公司营业收入CAGR达68%，2024年归母净利润预计2.2 - 2.8亿元，同比增长414.39% - 554.68% [26] - 公司主营模具、电机铁芯、动力锂电池精密结构件和其他业务，2023年精密结构件营收占比54.26%成主要收入来源 [30][31] - 模具和电机铁芯业务毛利率稳定，电池结构件毛利率有望回升，费用率逐年降低，研发费用不断提升 [32][34] 分组2：行业——乘新能源车浪潮，全产业链齐发展 模具：发展围绕精度展开，高定制带来高毛利 - 模具是制造业重要工艺基础，国内模具消费多元化增长，2024 - 2026年我国模具行业销售收入预计分别达3232亿、3335亿和3438亿元 [39] - 冲压模具是模具重要分支，精密度是模具生命，精密级进冲压模具应用广泛，是现代制造业关键技术 [44] - 精密级进冲压模具行业受国家产业政策大力推动，“一套一价”高定制属性带来高毛利 [46][48] - 模具行业存在技术、资金和规模壁垒，从模具业务延伸至下游业务是行业普遍特点 [53][56] 电机铁芯：定转子核心部件，受益于新能源销量和双电机趋势 - 电机铁芯是电机重要部件，定转子产值在电机零部件总产值中占比近30%，影响电机多项性能和成本 [56] - 新能源汽车市场发展带动电机铁芯市场增长，预计2027年中国新能源汽车电机铁芯销量达1273万件 [58] - 新能源单电机车型占市场主体，双电机车型销量增加，推动电机铁芯市场需求扩大 [63] - 电机铁芯市场有一定集中度，亚太地区是最大市场，汽车和工业设备电机是增长最快细分市场 [65] 动力锂电池精密结构件：国内头部企业为科达利和震裕科技 - 动力锂电池精密结构件业务增长快速，应用于电池和汽车行业，产品包括顶盖和壳体 [31] - 国内头部企业为科达利和震裕科技，在行业多点配套趋势下，震裕科技二供份额有望提升 [7] 分组3：公司——构筑精密制造体系，抢抓人形机器人发展机遇 传统业务：由模具延伸至下游，紧跟新能源车发展大势 - 模具业务有明显技术和研发优势，“一套一价”带来高毛利 [7] - 动力锂电池精密结构件业务通过提高自动化率和加强人员成本管控，有望延续盈利修复态势 [7] - 电机铁芯业务受益于新能车销量和双电机趋势，推出粘胶铁芯新工艺，有望打开新市场和开拓新客户 [7] 新业务：依托精密制造体系，抢抓人形机器人发展机遇 - 2024年10月拟投资全资子公司马丁机器人，布局人形机器人精密零件，实现小批量交付，电机铁芯业务取得订单 [7] - 2025年1月建成行星滚柱丝杆半自动产线并投入批量生产，日产能拓展到50套，自建丝杆综合测试实验室投入使用 [7] - 已开始建设第二条半自动量产线，预计25年Q1投入使用，行星滚柱丝杠产品有两家本体厂已小批试制、两家已送样并通过客户性能测试，还有两 - 三家技术交流 [7]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 长期亏损下乙二醇供给降速开工提升，价格上行，2024年新增产能仅30万吨，下游聚酯新增近600万吨，预计未来开工率从2023年的63%提至2026年的80%以上[7][13] - 本轮涨价空间看油头产能扭亏，价格达5800元/吨以上油头产能才有复产动力，2025 - 2027年新增产能极少，行业将进入较长景气周期[7][13] 根据相关目录分别进行总结 前言 - 乙二醇价格2022下半年跌至4000元/吨，2023年底受红海事件影响反弹，2024年保持上行至约4800元/吨，供需反转价格有望进一步上行[10] 乙二醇供需反转 深度亏损下，乙二醇供给骤然降速 - 2015 - 2023年国内新增乙二醇产能约2390万吨，下游聚酯新增产能对应乙二醇需求占新增产能不到一半，2022 - 2023年全行业深度亏损[12] - 2020 - 2024年国内关停退出或转产长停产能约449万吨，东北亚至少173万吨产能长期停车或退出[19] - 2024年新增产能仅30万吨，2025年大概率160万吨且部分下半年投产，2027年可能无新增产能[25] 进口易减难增 - 2024年进口依赖度约25%，约655万吨，66%来自中东，27%来自北美，东北亚和东南亚进口占比降至7%且预计维持低位[28] - 中东受生产稳定性、地缘政治及市场选择影响，进口量下滑且后续伊朗产能稳定性存疑；北美进口量2024年基本走平，预计进口量维持在650 - 700万吨[29] 下游聚酯需求增长稳定 - 乙二醇约9成需求来自聚酯，近五年国内聚酯产量复合增速约7.2%，表观内需增速约6.8%，出口量增速约9.8%，出口增量主要来自瓶片[34] - 2024年聚酯新增产量约785万吨，乙二醇新增产能30万吨；预计2025年聚酯新增产能带来约152万吨乙二醇需求，乙二醇新增产能160万吨；后续每年聚酯新增产能对应约109万吨乙二醇需求，预计2027年总需求达2960万吨，确定性新增产能可能仅40万吨[34][35] - 预计2025 - 2027年国内乙二醇有效产能开工率分别达77%、80%、84%，行业进入景气上行周期[35] 本轮乙二醇涨价空间探讨 煤头已获修复，但复产困难 - 煤头路线盈利修复，中西部煤制乙二醇完全成本和现金成本分别在4777、3977元/吨，2024年下半年开工率爬升，但长停装置复产能力有限[42] - 110万吨产能转产DMC，转产回乙二醇成本高，且目前EMC单吨利润好于乙二醇[42] 估算油头乙二醇须5800元/吨才有望修复 - 国内乙二醇需求落在油头边际成本上，但目前价格低于油头成本，满足需求增长需先满足油头盈利[50] - 油头对单一产品亏损忍耐度高，下行周期产能退出慢，上行周期复产要求高，测算乙二醇价格须涨至5800元/吨停产油头装置才有希望复产，长周期价格稳定超5800元/吨才可能有新一轮资本开支[52][53] 投资建议 - 建议关注卫星化学、荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份等有业绩弹性的乙二醇产能标的，以及万凯新材，其四川达州基地年产60万吨天然气制乙二醇项目即将投产，成本优势显著[3][56]