供煤协议 - SDE与浙江能源亚太2025年12月2日订立供煤协议[6] - 浙江能源亚太向SDE购买150,000公吨印尼燃料煤，基础份量可调整10%[7] - 航运2025年12月开始，分两批装运，每次载货量75,000公吨可调整10%[8] - 燃料煤基础价格按特定公式厘定，以人民币支付[9] - 订立协议前12个月交易金额约397百万元，本次不超91百万元[10] 股权结构 - SDE由力远间接持有75%及WM直接持有25%，力远由集团及浙江能源亚太分别持有60%及40%[13] 交易性质 - 因浙江能源亚太为关连人士，协议构成关连交易[4][5] - 须遵守申报、公布及年度审阅规定，获豁免部分规定[17]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“增持”（维持）[4] 报告核心观点 - 美国冬季供电稳定性压力凸显，煤炭的“压舱石”作用被重申[1] - 冬季电力紧缺时，煤电凭借燃料安全、可调度的属性填补缺口，是核心保供电源[5] - 2025年冬季及未来，煤电保供作用将进一步凸显，保持煤电并网并最大化发挥其作用已从策略选择转向必要举措[5] - 数据中心引领增长，未来五年美国峰值电力需求将增加166GW，约为纽约市峰值需求的15倍，数据中心是核心增量[2] 能源价格回顾 - 原油价格：截至2025年11月28日，布伦特原油期货结算价为63.2美元/桶，较上周上涨0.64美元/桶（+1.02%）；WTI原油期货结算价为58.55美元/桶，较上周上涨0.49美元/桶（+0.84%）[1] - 天然气价格：东北亚LNG现货到岸价为10.749美元/百万英热，较上周下降0.442美元/百万英热（-3.95%）；荷兰TTF天然气期货结算价为28.65欧元/兆瓦时，较上周下降1.55欧元/兆瓦时（-5.13%）；美国HH天然气期货结算价为4.85美元/百万英热，较上周上涨0.27美元/百万英热（+5.90%）[1] - 煤炭价格：欧洲ARA港口煤炭（6000K）到岸价为97.3美元/吨，较上周下降1.44美元/吨（-1.46%）；纽卡斯尔港口煤炭（6000K）FOB价为111.1美元/吨，较上周上涨0.2美元/吨（+0.18%）；IPE南非理查兹湾煤炭期货结算价为85.1美元/吨，较上周上涨0.2美元/吨（+0.18%）[1] 电力需求与供给约束 - 冬季风暴高峰期风电发电能力预计下降14GW；天然气也受管道冻堵、供暖和发电双重需求冲突等因素影响，电力供给端约束显著[5] - 美国知名能源咨询公司“电网策略”最新预测显示，仅在过去三年中，美国电力需求预计就增长了六倍[2] 投资建议与重点公司 - 推荐业绩弹性较大的兖矿能源（H+A）、晋控煤业[5] - 重点关注深耕智慧矿山领域的科达自控[5] - 重点关注煤炭央企中煤能源（H+A）、中国神华（H+A）[5] - 重点推荐困境反转的中国秦发[5] - 关注“绩优则股优”的公司：陕西煤业、电投能源、淮北矿业、新集能源[5] - 关注弹性较大的公司：兖矿能源、晋控煤业、平煤股份[5] - 关注未来存在增量的公司：华阳股份、甘肃能化[5] - 建议关注弹性标的昊华能源[5] - 关注前期完成控股变更，正在办理资产置换的江钨装备[5] 重点标的财务数据（部分） - 中煤能源（601898.SH）：投资评级“买入”，2025年预测EPS为1.21元，预测PE为11.19[6] - 中国神华（601088.SH）：投资评级“买入”，2025年预测EPS为2.56元，预测PE为16.07[6] - 晋控煤业（601001.SH）：投资评级“买入”，2025年预测EPS为1.23元，预测PE为11.51[6] - 电投能源（002128.SZ）：投资评级“买入”，2025年预测EPS为2.61元，预测PE为9.96[6] - 兖矿能源（600188.SH）：投资评级“买入”，2025年预测EPS为0.99元，预测PE为14.12[6]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 报告强调3个核心观点：1) 煤价上涨并非一蹴而就，短期调整为正常消化前期涨幅，核心逻辑（供给受限）未变[4]；2) 在供给受限背景下，需求启动将驱动煤价上行，供给决定方向，需求决定上涨斜率及高度，预计年底煤价有望以最高点收官[4][8]；3) 煤价涨势不止则股价上行趋势不变，应忽略短期扰动积极应对，当前选股遵循“绩优则股优”原则，首选估值有优势的龙头企业，后续可转向二线弹性标的[9] 生产情况总结 - 2025年10月规上工业原煤产量4.1亿吨，同比下滑2.3%，月环比持平，日均产量1312万吨[1][15] - 2025年1-10月规上工业原煤累计产量39.7亿吨，同比增长1.5%[1][15] - 展望2025年全年，预计动力煤产量仍将保持增长，或达38.8亿吨左右，但增速进一步收窄至1.4%左右[1][15] 进口情况总结 - 2025年10月煤炭进口量4173.7万吨，较去年同期减少451.1万吨，同比下降9.75%，较9月下降426.6万吨，月环比下降9.27%[1][21] - 2025年1-10月累计进口煤炭38762.3万吨，同比下降11%[1][21] - 预计全年动力煤进口水平或降至3.8亿吨左右，同比下滑6.4%[1][21] 需求情况总结 - 2025年10月规上工业发电量8002亿千瓦时，同比增长7.9%，日均发电258.1亿千瓦时[2][24] - 2025年1-10月规上工业累计发电量80625亿千瓦时，同比增长2.3%[2][24] - 分品种看，10月火电同比增长7.3%（9月为下降5.4%），水电增长28.2%（增速比9月放缓3.7个百分点），核电增长4.2%（增速比9月加快2.6个百分点），风电下降11.9%（降幅比9月扩大4.3个百分点），太阳能发电增长5.9%（增速比9月放缓15.2个百分点）[2][24] - 2025年10月粗钢产量7200万吨，同比-12.07%，降幅环比9月增加7.42个百分点[3] - 截至2025年11月14日当周，247家样本钢厂日均铁水产量236.9万吨，同比增长0.41%[3] 供应与价格逻辑 - 国内供应扰动持续，自7月能源局核查超产政策以来，7~10月煤炭产量已连续四月同比下降，预计下半年国内煤炭产量同/环比下降为大概率事件[3] - 焦煤库存显著偏低，库存重构需求仍未结束，现实需求有较强韧性[3] - 国内主产区受安监影响，进口受印尼生产扰动，国内整体有效供应或持续受限，决定煤价易涨难跌的上行趋势[8] - 寒潮来袭导致多地断崖式降温，预计电厂日耗将快速上行，带动煤价再次上行[8] 投资建议与重点公司 - 遵循“绩优则股优”原则，重点推荐中煤能源（H+A）、力量发展、兖矿能源（H+A）、中国神华（H+A）、陕西煤业[9] - 重点推荐深耕智慧矿山领域的科达自控以及困境反转的中国秦发[9] - 建议重点关注Peabody (BTU)、晋控煤业、潞安环能、新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份、华阳股份、甘肃能化、江钨装备等公司[9] - 报告提供了部分重点公司的盈利预测与估值数据，例如中国神华2025年预测EPS为2.56元，对应PE为16.61倍[10]

供煤协议核心条款 - 卖方SDE（公司非全资附属公司）与买方浙江能源亚太订立供煤协议，涉及出售15万公吨印度尼西亚燃料煤 [1] - 协议基础交易量允许上下调整10%，煤炭分两批装运，每批载货量为7.5万公吨（可上下调整10%）[1] - 基础价格根据公式((ICI2+ICI3)/2/5050×5000+5美元)×汇率厘定，并可依据煤炭质量及发热值净值进行调整 [1] - 航运交付计划于2025年11月开始，直至协议数量煤炭全部交货及付款后结束 [1] 协议背景与战略意义 - 公司曾于2024年6月25日公布预期与浙江能源订立为期20年的长期供煤协议 [1] - 现阶段因订约方需更多时间评估年度产能，故决定先订立较短年期的协议 [1] - 通过此协议，集团将因浙江能源的控股公司（国有发电厂）的持续需求而获得稳定收入来源 [1] 董事会对交易的评估 - 董事（包括独立非执行董事）认为供煤协议及其交易属集团一般及日常业务过程 [2] - 协议条款按一般商业条款订立，被评估为公平合理 [2] - 交易符合公司及股东的整体利益 [2]

交易核心信息 - 中国秦发非全资附属公司SDE与浙江能源亚太订立供煤协议，涉及出售15万公吨印度尼西亚燃料煤 [1] - 协议基础分量允许上下调整10%，煤炭将分两批装运，每批载货量为7.5万公吨（可上下调整10%）[1] - 煤炭基础价格根据印度尼西亚煤炭价格指数第二及第三级的加总除以二，再除以5050千卡乘以5000千卡加每吨5美元的公式厘定，并可依据煤炭质量及发热值净值调整 [1] 交易执行细节 - 航运交付计划于2025年11月开始，直至协议项下全部煤炭交货及付款后结束 [1] - 此次协议为较短年期，相较于2024年6月披露的原预期20年长期协议有所调整 [2] 交易背景与评估 - 协议调整原因为订约方在承诺长期协议前需要更多时间评估其年度产能 [2] - 董事认为供煤协议及其交易属集团一般及日常业务过程，条款按一般商业条款订立，公平合理且符合公司及股东整体利益 [2] - 集团将因浙江能源控股公司国有发电厂的持续需求而获得稳定收入来源 [2]

交易核心信息 - 公司非全资附属公司SDE与浙江能源亚太订立供煤协议，涉及出售150,000公吨印度尼西亚燃料煤 [1] - 协议允许订约方共同协定将基础份量向上或向下调整10% [1] - 原预期为20年长期协议，但现阶段改为较短年期协议，以便订约方评估年度产能 [1] 交易对公司的影响 - 集团将因浙江能源的控股公司国有发电厂的持续需求而拥有稳定的收入来源 [1]

供煤协议情况 - 2025年11月14日SDE与浙江能源亚太订立供煤协议，购买150,000公吨印尼燃料煤，基础份量可上下调整10%[6][7] - 航运交付2025年11月开始，基础份量分两批装运，每次载货量75,000公吨，可按上下10%幅度调整[8] - 燃料煤基础价格按特定公式厘定，合约价格以人民币支付，收到规定原文件后五个工作日内电汇支付[9] - 订立协议前12个月内，浙江能源亚太向SDE购煤实际交易金额约319百万元，本次协议估计交易金额不超90百万元[10] 股权结构 - SDE由力远间接持有75%及WM直接持有25%，力远由公司及浙江能源亚太分别持有60%及40%[13] - 浙江能源分别由浙江省能源集团有限公司及浙江浙能燃料集团有限公司拥有约71.22%及28.78%的权益[14] 其他要点 - 供煤协议构成公司关连交易，须遵守申报、公布及年度审阅规定，获豁免部分规定[4][5][17] - 因评估年度产能，订约方现阶段订立较短年期供煤协议，公司将获稳定收入来源[11] - 公司为投资控股有限公司，附属公司主要从事煤炭经营业务[12]

煤炭股市场表现 - 多只煤炭股出现集体回调，中煤能源股价下跌超过4%，中国神华和兖矿能源股价下跌3% [1] - 首钢资源、蒙古能源股价下跌2.4%，兖煤澳大利亚、易大宗、中国秦发股价下跌2% [1] - 飞尚无烟煤股价跌幅最大，达到8.58% [1] 煤炭价格与行业业绩 - 2025年前三季度煤炭价格同比下跌，导致煤炭企业业绩同比回落 [1] - 在“反内卷”政策影响下，第三季度煤炭价格环比出现明显修复 [1] - 煤炭企业第三季度业绩环比亦呈现明显改善 [1] 行业融资环境 - 全球越来越多的金融机构、投资基金和保险公司将ESG因素纳入投资决策，限制或退出对煤炭相关项目的投资 [1] - 此举导致煤炭企业面临融资困难和融资成本上升的挑战 [1] 短期市场驱动因素 - 经济复苏、极端天气、地缘政治等因素可能在短期内导致煤炭供需紧张 [1] - 供需紧张可能为煤炭行业带来交易性机会，但需注意其高波动性 [1]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告核心观点 - 2025年全球能源投资预计将达到3.3万亿美元，较2024年增长2% [1] - 清洁能源投资远超化石燃料，但电网瓶颈、供应链压力与区域失衡成为能源转型的关键挑战 [1] - 能源投资重心已不可逆转地转向清洁能源，但电网现代化、供应链韧性及新兴市场融资是确保转型成功的关键 [4] - 电力投资创新高：全球电力投资达1.5万亿美元，由可再生能源、电网和储能驱动 [1] - 2025年化石燃料供应投资预计下降2%，为2020年来首次，主因油价下跌与成本上升 [2] - 电动汽车投资主导需求侧，2024年全球销量超1700万辆，中国市场贡献近三分之二 [3] 电力投资 - 2024年全球电力行业投资达1.5万亿美元，创历史新高，主要受低排放发电、电网及电池储能领域创纪录投资的推动 [16] - 发达经济体（39%）和中国（45%）仍是可再生能源最大市场，但印度、中东与北非等新兴市场太阳能投资显著增长 [16] - 太阳能制造商面临严重财务压力，多晶硅至组件环节均出现亏损，产能过剩问题持续 [16] - 海上风电因成本上升与政策不确定性遭遇挫折，陆上风电抗压性较强但受电网制约 [16] - 核电与地热技术因数据中心零碳需求增长迅速，传统核电投资达720亿美元 [16] - 人工智能热潮推动数据中心电力需求，带动燃气轮机订单激增，预计至2030年专门满足数据中心能源需求的天然气发电累计投资将达180亿美元 [17] - 中国与印度因能源安全担忧加速新建煤电，推动全球燃煤与燃气投资达2017年以来最高水平 [17] - 电网瓶颈（审批冗长、并网排队及设备成本上涨）严重制约部署进度，全球1650GW可再生能源项目等待并网 [8][48] - 2024年电网投资达3900亿美元，预计2025年突破4000亿，但增速远落后于可再生能源部署扩张 [48] - 2024年电池储能投资强劲增长45%，美国、欧洲和中国市场合计贡献超90%份额 [51] 能源供应 - 2025年化石燃料供应领域总投资预计为1万亿美元，较2024年下降约2% [56] - 上游油气投资预计下降约4%，至略低于5700亿美元，为2020年以来首次下滑 [59] - 煤炭生产投资预计2025年将再增约4%并创历史新高，但增速仅为过去五年年均6%的一半 [68] - 低排放燃料（氢能、生物燃料）投资增长30%，创历史新高，2025年投资预计达到近250亿美元 [57][76] - CCUS投资增长35%，但需十倍增长才能释放项目潜力，当前投资规模约40亿美元 [8][73] - 关键矿产价格下跌阻碍供应多元化进程，2024年锂价跌40%，石墨与钴价跌约20% [78] - 油气行业对低排放能源技术的投资约为220亿美元，占行业总资本预算的2.5%，且预计2025年将进一步下降10% [69] 终端需求 - 能源系统需求侧年度投资额已接近翻倍，预计2025年将达到约8000亿美元 [84] - 交通领域电气化与能效投资自2015年以来增长五倍，预计2025年接近2200亿美元 [84] - 2024年全球电动汽车销量突破1700万辆，占全球汽车销量逾五分之一，中国市场贡献了近三分之二的销量 [100] - 建筑能效投资预计在2025年下滑，2024年全球建筑能效投资达2750亿美元，较上年微幅增长 [87] - 全球低排放钢铁产能投资出现显著逆转，预计2026年投产项目价值约90亿美元，较上年骤降60%以上 [116] - 欧洲成为全球清洁工业投资下滑趋势中的关键例外，2024年在清洁工业技术领域投资近150亿美元，其中80%资金流向钢铁脱碳项目 [116] 投资策略 - 遵循"绩优则股优"，重点推荐中煤能源（H+A）、兖矿能源（H+A）、中国神华（H+A）、陕西煤业 [9] - 重点推荐深耕智慧矿山领域的科达自控；困境反转的中国秦发 [9] - 重点关注力量发展、晋控煤业、潞安环能，新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份 [9] - 重点关注未来存在增量的华阳股份、甘肃能化 [10] - 重点关注前期完成控股变更、资产置换的江钨装备 [11]

公司股价表现 - 公司股价上涨4% 截至发稿涨2.56% 报3.2港元 成交额345.88万港元 [1] 公司指数纳入 - 公司获纳入MSCI全球小型股指数成分股 该调整将于2025年11月24日收盘后生效 [1] - MSCI指数为国际专业投资机构所参考 [1] 印尼煤矿开发进展 - 全资附属公司PT Trisula Sumber Energi的煤矿处于营运前规划阶段 尚未开始建设工程 [1] - 公司预计将于2026年第一季度展开矿场建设活动 [1] - 公司拥有印尼SDE、TSE、SME、VSE、IMJ五大矿区采矿权 [1] - 先行开发的SDE矿区已规划产能达3000万吨 [1]