行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 但建议关注三个重点投资方向[2][34] 核心观点 - 医疗器械行业国内需求调整进入尾声 下半年有望拐点向上[2] - 海外市场拓展加速 头部企业海外业务增速显著高于国内[2][31] - 医疗设备板块已过低谷期 预计Q3开始逐步恢复 Q4改善更为显著[2][34] - 行业长期发展趋势向好 国产化率提升和创新能力建设成为关键[2][26] 细分板块表现总结 医疗设备板块 - 2025Q2单季度收入同比下降5.26% 归母净利润同比下降27.93%[2] - 毛利率从2024Q2的53.07%下降至2025Q2的49.00% 同比下降4.07个百分点[2] - 2025年上半年国内招标需求已呈现恢复趋势 预计下半年业绩逐步修复[2] - 设备更新采购招标加速推进 2025年上半年招标同比增速显著恢复[18][19][21] 医疗耗材板块 - 2025Q2单季度收入同比增长1.33% 保持稳定增长趋势[2] - 归母净利润同比下降6.28% 毛利率从42.13%提升至42.24% 同比增加0.11个百分点[2] - 高值耗材集采后价格逐步稳定 企业更加重视研发创新投入[2] - 年初至今细分板块涨幅靠前[12] 体外诊断板块 - 2025Q2单季度收入同比下降16.53% 归母净利润同比下降37.58%[2] - 毛利率从62.43%下降至59.66% 同比下降2.77个百分点[2] - 国内诊断需求受DRG推行影响明显 短期行业承压[2] - 长期来看集采有望推动国产化率提升 龙头企业份额加速增长[2] 海外业务表现 - 头部医疗器械公司海外业务增速远高于国内 部分企业海外占比已超过国内[2] - 迈瑞医疗海外业务增长43.8% 联影医疗海外增长26.6% 显著优于国内表现[32] - 南微医学海外业务增长77.1% 心脉医疗海外增长22.5%[32] - 企业加快海外市场布局 上半年渠道并购速度明显增加[2][34] 研发投入情况 - 行业研发投入持续增长 2025年上半年达到60.90亿元[26] - 较2023年同期的59.53亿元有所提升 显示企业对创新重视程度增加[26] 投资建议方向 - 国际市场产品及渠道拓展领先的企业 海外市场增长快占比高的公司有望获得估值溢价[2][34] - 国内医疗设备赛道龙头企业 行业即将迎来拐点[2][34] - 创新能力优秀的高值耗材企业 研发投入强的公司在行业承压阶段展现更强韧性[2][34] - 建议重点关注南微医学、迈瑞医疗、三诺生物、心脉医疗、先健科技等公司[34]

财务表现 - 截至2025年6月30日止六个月营业额为人民币676.7百万元，同比增长3.7% [1] - 公司拥有人应占纯利为人民币238.5百万元，同比增长2.1%（剔除非经常性项目影响） [1] - 非经常性项目包括：按公平值计入损益的金融资产收益人民币9.9百万元（2024年同期：32.9百万元），以股份为基础的付款开支人民币193.5百万元（2024年同期：61.3百万元） [1] 区域销售 - 国内销售额同比增长2.2% [1] - 海外销售额同比增长8.0%，主要得益于积极拓展海外业务及有效营销策略 [1] 知识产权 - 报告期内提交73项专利申请，41项专利获批准 [1] - 截至2025年6月30日累计提交2,464项有效专利申请，其中1,123项已获批准且有效 [1] 战略规划 - 未来将聚焦国际业务扩张并保持运营效率 [2] - 持续投入新技术开发与产品升级以应对市场需求变化 [2] - 保持谨慎资本配置策略以确保可持续增长 [2]

财务表现 - 营业额6.77亿元人民币 同比增加3.7% 主要受益于覆膜支架及左心耳封堵器销售收益增长 [1] - 公司拥有人应占溢利5507.4万元人民币 同比大幅减少73.21% [1] - 每股盈利1.3分人民币 [1] 盈利能力 - 毛利4.98亿元人民币 同比减少3.4% [1] - 毛利率73.6% 同比下降5.3个百分点 主要受集采政策导致部分区域产品单价下降及销售组合变化影响 [1] 业务驱动因素 - 覆膜支架及左心耳封堵器产品线收益增长推动整体营业额提升 [1] - 净利润减少主要归因于非经常性项目变动 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业额6.77亿元人民币 同比增长3.7% [1] - 毛利4.98亿元人民币 同比减少3.4% [1] - 公司拥有人应占溢利5507.4万元人民币 同比大幅下降73.21% [1] - 每股盈利1.3分 [1] 收益驱动因素 - 收益增长主要源于覆膜支架及左心耳封堵器产品销售收益增加 [1] 盈利能力变化 - 毛利率同比下降5.3个百分点至73.6% [1] - 毛利率下降原因包括集采政策导致部分区域产品销售单价下降 以及销售组合变化 [1] - 净利润减少主要受非经常性项目变动影响 [1]

收入和利润（同比环比） - 公司营业额为人民币6.767亿元，同比增长3.7%[4] - 公司拥有人应占纯利为人民币5507.4万元，同比下降73.2%[4][6] - 剔除非经常性项目后公司拥有人应占纯利为人民币2.385亿元，同比增长2.1%[4] - 除税前溢利为79,800千元，较去年同期208,645千元下降61.8%[15][17] - 公司拥有人应占纯利（剔除非经常性项目）由人民币233.6百万元增至人民币238.5百万元，增长2.1%[42] - 公司拥有人应占纯利（含非经常性项目）由人民币205.6百万元降至人民币55.1百万元，下降73.2%[42] - 公司收益由人民币652.8百万元增至人民币676.7百万元，增长3.7%[48] - 公司2025年上半年收益为6.767亿人民币，较2024年同期的6.528亿人民币增长3.7%[41] - 经营溢利同比减少68.1%至人民币64.4百万元[61] - 公司拥有人应占纯利同比减少73.2%至人民币55.1百万元[69] 成本和费用（同比环比） - 公司毛利为人民币4.978亿元，同比下降3.4%[4] - 以股份为基础的付款开支为人民币1.935亿元，同比增加215.7%[4] - 研发开支为人民币1.145亿元，同比下降18.2%[6] - 销售及分销开支为250,905千元，较去年同期149,983千元增长67.3%[15][17] - 研发开支为114,459千元，较去年同期139,926千元下降18.2%[15][17] - 行政开支为118,369千元，较去年同期72,594千元增长63.1%[15][17] - 除稅前溢利中員工成本（包括董事薪酬）為人民幣3.6億千元，較去年同期人民幣2.28億千元增長57.6%[21] - 以股份為基礎的付款開支大幅增加至人民幣1.935億千元，同比增長215.5%[21] - 所得稅開支總額為人民幣3803.5萬千元，較去年同期人民幣2283.7萬千元增長66.5%[22] - 毛利由人民币515.4百万元降至人民币497.8百万元，下降3.4%[53] - 毛利率由78.9%降至73.6%，减少5.3个百分点[53] - 销售及分销开支同比增加67.3%至人民币250.9百万元[58] - 行政开支同比增加63.1%至人民币118.4百万元[59] - 研发开支同比减少18.2%至人民币114.5百万元[60] - 员工成本总额为人民币359.6百万元，同比增长约57.6%[93] - 退休福利计划供款成本为人民币18.7百万元[93] 各条业务线表现 - 结构性心脏病业务分部收益为271,539千元，外周血管病业务为391,693千元，起搏电生理业务为13,475千元，总收益676,707千元[15] - 结构性心脏病业务分部溢利为237,686千元，外周血管病业务为258,214千元，起搏电生理业务为1,855千元，总分部溢利497,755千元[15] - 结构性心脏病业务收益为人民币271.5百万元，较去年同期增长0.1%[49] - 左心耳封堵器销售收益同比增长14.7%，先天性心脏病封堵器销售收益同比下降7.2%[49] - 外周血管病业务收益为人民币391.7百万元，较去年同期增长2.9%[51] - 覆膜支架销售收益同比增长9.6%，腔静脉滤器销售收益同比下降16.8%[51] - 起搏电生理业务收益为人民币13.5百万元，较去年同期增长1,400.0%[52] 各地区表现 - 中国内地市场收益占比从2024年同期的75.1%下降至2025年上半年的74.1%[41] - 海外销售额较2024年同期增长8.0%，其中亚洲（不含中国内地）占比11.4%，欧洲占比11.0%[41] - 亚洲（不包括中国内地）收益占比11.4%，欧洲收益占比11.0%[86] 管理层讨论和指引 - 公司通过战略投资巩固电生理市场地位并强调海外分销网络的协同效应[103] - 公司对剑虎医疗投资人民币150.0百万元，完成后将持有其30%股权[81] - 2020年配售所得款项净额总计930百万港元，其中406百万港元已全数用于偿还银行借款[99] - 用于潜在海外临床项目发展的465百万港元中，截至2025年6月30日未动用净额为391.2百万港元[99] - 截至2025年6月30日止六个月期间，2020年配售款项中仅动用7.7百万港元用于海外临床项目[99] - 未动用款项391.2百万港元计划于2025年下半年使用20百万港元、2026年使用155百万港元、2027年使用216.2百万港元[99] - 59百万港元已全数用作集团一般营运资金[99] - 已签约未计提资本开支约为人民币46.3百万元[88] - 公司未宣布截至2025年6月30日止六个月的中期股息[105] - 报告期后未发生重大事项[102] - 公司确认其企业管治架构除主席兼CEO由同一人担任外均符合守则要求[107] - 审核委员会认为中期业绩编制符合会计准则及上市规则[110] 其他财务数据 - 按公平值计入损益的金融资产收益为人民币990万元，同比下降69.9%[4] - 每股基本盈利为人民币1.3分，同比下降71.7%[6] - 现金及现金等价物为人民币7.826亿元，较期初增长17.6%[7] - 净资产为人民币37.37亿元，较期初增长7.5%[8] - 分部资产总额为1,929,971千元，较2024年末1,738,165千元增长11.0%[18] - 外周血管病业务分部资产为1,108,398千元，结构性心脏病业务为768,334千元，起搏电生理业务为53,239千元[18] - 综合资产为5,333,685千元，较2024年末4,900,378千元增长8.8%[18] - 综合负债为1,596,735千元，较2024年末1,424,949千元增长12.1%[19] - 每股基本盈利加權平均股份數為4,344,028千股，較去年同期4,420,884千股減少1.7%[26] - 按公平值計入損益的金融資產總值達人民幣26.2億千元，較期初增長3.9%[28] - 短期銀行結構性存款增至人民幣4.41億千元，較期初增長41.8%[28] - 公司持有二零二二年股權基金約4.60%權益，投資規模為2000萬美元[29] - 按公平值计入其他全面收益的权益工具中香港上市股权证券价值从2024年12月31日的1709.9万人民币增至2025年6月30日的4341.0万人民币，增长约154%[30] - 贸易应收款项总额从2024年12月31日的1.3669亿人民币增至2025年6月30日的2.0521亿人民币，增长约50%[32] - 1至90日账龄的贸易应收款项从2024年12月31日的1.2481亿人民币增至2025年6月30日的1.5876亿人民币，增长约27%[32] - 其他应收款项及预付款项总额保持稳定，从2024年12月31日的4.7822亿人民币微增至2025年6月30日的4.7954亿人民币[33] - 贸易应付款项总额从2024年12月31日的5954.3万人民币增至2025年6月30日的8299.8万人民币，增长约39%[34] - 超过120日的贸易应付款项从2024年12月31日的3399.6万人民币增至2025年6月30日的4290.8万人民币，增长约26%[34] - 按公平值计入损益的金融负债保持稳定在5.5833亿人民币[35] - 2018年股权基金投资公允价值为人民币9.2百万元，占总资产0.2%[55] - 2021年混合基金投资公允价值为人民币13.5百万元，占总资产0.3%[56] - 2022年股权基金投资公允价值为人民币196.1百万元，占总资产3.7%[56] - 2023年混合基金投资公允价值为人民币43.2百万元，占总资产0.8%[57] - 按公允价值计入损益的金融负债公允价值为人民币558.3百万元[66] - 公司对健世科技投资公允价值从2024年底人民币17.1百万元增至2025年6月人民币43.4百万元，增幅约153.8%[70] - 按公允价值计入其他全面收益的权益工具产生收益人民币27.0百万元，去年同期为亏损人民币93.2百万元[70] - 公司持有健世科技5,646,600股H股，占其已发行股本总额约1.8%[71] - 公司流动资产总额从2024年底人民币2,334.2百万元增至2025年6月人民币2,573.3百万元，增幅约10.2%[72] - 公司流动负债总额从2024年底人民币815.6百万元增至2025年6月人民币993.3百万元，增幅约21.8%[72] - 贸易应收款项周转天数从2024年底33天增至2025年6月45天[72] - 公司流动比率从2024年底2.86降至2025年6月2.59[73] - 公司现金及现金等价物从2024年底人民币665.8百万元增至2025年6月人民币782.6百万元，增幅约17.5%[75] - 公司权益持有人应占权益总额从2024年底人民币3,494.5百万元增至2025年6月人民币3,770.2百万元，增幅约7.9%[77] - 资本开支为人民币56.7百万元，同比下降约73.4%[85] - 全职雇员人数为1,273名，较期初减少119名[93] - 2020年配售所得款项净额约930.0百万港元[97] - 未动用配售所得款项结余约391.2百万港元[97] - 配售价格较协议日前收盘价折让11.6%[98] - 配售价格较前五个交易日平均收盘价折让9.3%[98] 税务相关 - 中國附屬公司適用25%企業所得稅率，但先健深圳享受15%高新技術企業優惠稅率[23] - 香港利得稅採用兩級制：首200萬港元溢利按8.25%徵稅，超出部分按16.5%徵稅[23]

行业投资评级 - 医药板块在2025年预计走出反转行情 投资主线为创新药和左侧板块困境反转 [5][13][63] 核心观点 - 国内大型制药企业仿制药收入企稳回升 创新转型成果显现 国际化竞争力大幅提升 [2][12] - 创新药为投资主线 重点关注泛癌种潜力的双/多抗药物 解决未满足临床需求的慢病药 ADC 双抗/多抗 小核酸赛道 [5][13][63] - 医疗器械板块政策端利好频现 招标同比恢复趋势显著 头部企业份额持续提升 下半年有望迎来业绩拐点 [5][13][63] - 生物制品领域金赛药业双靶ADC GenSci143 IND获受理 临床前研究表明具备成为同类最佳药物的潜力 [3][41][46] - 中药板块处于去库存周期 部分公司业绩承压 但强品牌力公司如东阿阿胶实现韧性增长 [4][54] - 医疗服务及消费医疗中报业绩陆续发布 通策医疗业绩平稳增长 正畸业务持续复苏 金域医学业绩短期承压但经营活动现金流大幅改善 [4][61][62] 药品板块 - 恒瑞医药年初至今披露3起BD合作 涉及默沙东 德国默克 GSK等跨国药企 累计首付款金额约7.2亿美金 潜在总交易金额超137亿美金 [2][12] - 中国生物制药6月预告即将达成标志性重磅对外授权交易 涉及PDE3/4等潜力产品 7月以5亿美金净额实现全资控股礼新医药 快速丰富双抗/ADC平台 [2][12] - 中国生物制药副主席谢炳以2亿元增持 恒瑞医药拟使用不超过20亿元回购 先声药业拟以不超过5亿回购 [2][12] - 2025年7月1日至8月22日 共计9款新药获CDE批准上市 其中7款为国产药物 2款进口药物 共有13款创新药申报NDA 其中8款为国产药物 5款为进口药物 [34][36][37] - 2025年7月至8月创新药跨国交易活跃 涉及舒格利单抗 LX-101 XG005 KQ-2003 SSGJ-707 HRS-9821等12项资产 SYH2086 ATB102 CTM012/13 普乐司兰钠 卡利拉豪 XH-S004 AJ001/3/4/7/peptide-docetaxel conjugate RC28-E 玛硒洛沙韦等 [39] 生物制品 - 金赛药业双靶ADC GenSci143 IND获受理 拟用于局部晚期或转移性实体瘤患者的治疗 [3][41] - GenSci143可特异性识别并结合表达B7-H3和/或PSMA的肿瘤细胞 临床前研究表明具备成为同类最佳药物的潜力 有望成为前列腺癌领域的重磅治疗选择 [3][41][46] - 国内已有多家企业布局B7-H3双抗ADC 其中金赛药业和多禧生物分子同时靶向B7-H3和PSMA靶点 [46] 医疗器械 - 惠泰医疗2025上半年实现收入12.14亿元 同比增长21% 归母净利润4.25亿元 同比增长24% [47] - 惠泰医疗PFA新品上市后拓展迅速 上半年累计完成PFA脉冲消融手术800余例 完成全线产品三维化布局 [4][48] - 惠泰医疗冠脉通路类产品收入6.54亿元 同比增长30.02% 电生理类产品收入2.46亿元 同比增长9.98% 外周介入类产品收入2.13亿元 同比增长21.33% [49] - 先健科技镍钛合金动脉导管未闭封堵器进入创新医疗器械特别审查程序 为国产首创可实现静脉顺行与动脉逆行双向路径释放的全镍钛金属主体结构PDA封堵器 [51][52] 中药 - 东阿阿胶1H25实现收入30.51亿元 同比增长11.02% 归母净利润8.18亿元 同比增长10.74% [54][56] - 太极集团1H25实现收入56.6亿元 同比下降27.6% 归母净利润1.39亿元 同比下降71.9% [57] - 羚锐制药1H25实现收入20.1亿元 同比增长10.1% 归母净利润4.74亿元 同比增长14.9% [57] - 九芝堂1H25实现收入12.7亿元 同比下降25% 归母净利润1.44亿元 同比下降30% [57] 医疗服务及消费医疗 - 爱美客25H1实现营业收入12.99亿元 同比下降22% 归母净利润7.89亿元 同比下降30% [60] - 通策医疗25H1实现营业收入14.48亿元 同比增长2.68% 归母净利润3.21亿元 同比增长3.67% 正畸业务收入2.29亿元 同比增长7.75% [61] - 金域医学25H1实现营业收入29.97亿元 同比下降22.78% 归母净利润-0.85亿元 但经营活动产生的现金流量净额达3.50亿元 同比增长922.30% [62] 重点标的 - 报告推荐关注信达生物 康方生物 科伦博泰 恒瑞医药 诺诚健华 华东医药 特宝生物 益丰药房 太极集团 迈瑞医疗 长春高新 三诺生物 固生堂等 [6]

产品获批进展 - 公司镍钛合金动脉导管未闭封堵器于2025年8月20日进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序 [1] - 该产品是公司第十六个进入创新医疗器械特别审查程序的产品 [1] - 产品注册流程预计缩短 上市进程将加快 [2] 产品技术特点 - 产品为国产首创可实现静脉顺行与动脉逆行双向路径释放的全镍钛金属主体结构PDA封堵器 [2] - 采用自膨式非对称双盘结构设计 由镍钛合金丝整体编织成型 [2] - 左右盘均可与输送钢缆连接 支持灵活选择顺行或逆行植入路径 [2] 临床优势 - 逆行入路操作比传统顺行路径更简便 能缩短手术时间 [2] - 为存在静脉系统禁忌的患者提供更佳治疗选择 [2] - 产品注册临床试验正稳步推进 预计将积累更多循证医学证据 [2] 疾病背景 - 动脉导管未闭占所有先天性心脏病发病率的12%至15% [1] - 未经治疗可能导致肺动脉高压 心力衰竭等严重并发症 [1] - 经导管PDA封堵术因微创 安全 恢复快优势成为符合适应症患者首选方案 [1] 市场价值 - 产品上市将扩充公司产品种类 推动集团在医疗器械领域发展 [2] - 产品拥有自主知识产权 [2] - 创新设计能更好适应PDA不同结构和尺寸 满足临床对器械适应性的高要求 [1][2]

公司产品进展 - 公司镍钛合金动脉导管未闭封堵器于2025年8月20日进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序 [1] - 该产品是公司第十六个进入此特别审查程序的产品 [1] - 产品采用国产首创双向路径释放技术 适用于先天性心脏PDA介入治疗 [2] - 产品拥有自主知识产权 目前注册临床试验正稳步推进 [2] 产品技术优势 - 产品为全镍钛金属主体结构 采用自膨式非对称双盘结构设计 [2] - 可实现"静脉顺行"与"动脉逆行"双向路径释放 左右盘均可与输送钢缆连接 [2] - 逆行入路操作比传统顺行路径更简便 能缩短手术时间 [2] - 为存在静脉系统禁忌的患者提供更佳治疗选择 [2] 临床需求背景 - 动脉导管未闭占所有先天性心脏病发病率的12%至15% [1] - 未经治疗可能导致肺动脉高压 心力衰竭等严重并发症 [1] - 经导管PDA封堵术因微创 安全 恢复快优势成为首选治疗方案 [1] - 临床需要兼顾不同PDA结构和尺寸 患者血管条件各异的创新器械 [1] 预期影响 - 进入创新审查程序将缩短产品注册流程 加快上市进程 [2] - 产品上市将使PDA患者受益 扩充公司产品种类 [2] - 推动集团在医疗器械领域的发展 [2]

产品获批进展 - 公司镍钛合金动脉导管未闭封堵器于2025年8月20日进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序 [1] - 该产品是公司第十六个进入创新医疗器械特别审查程序的产品 [1] - 进入该程序预计将缩短产品注册流程并加快上市进程 [2] 产品技术特点 - 产品为国产首创可实现静脉顺行与动脉逆行双向路径释放的全镍钛金属主体结构封堵器 [2] - 采用自膨式非对称双盘结构设计 由镍钛合金丝整体编织成型 [2] - 左右盘均可与输送钢缆连接 支持根据患者情况灵活选择植入路径 [2] 临床优势 - 逆行入路操作较传统顺行路径更简便 可缩短手术时间 [2] - 为存在静脉系统禁忌的患者提供更佳治疗选择 [2] - 产品注册临床试验正稳步推进 后续将积累更多循证医学证据 [2] 疾病背景 - 动脉导管未闭(PDA)占所有先天性心脏病发病率的12%至15% [1] - 未经治疗可能导致肺动脉高压、心力衰竭等严重并发症 [1] - 经导管PDA封堵术因微创、安全、恢复快等特点成为符合适应症患者首选方案 [1] 市场价值 - 产品上市将扩充公司产品种类 推动集团在医疗器械领域发展 [2] - 产品具备自主知识产权 [2] - 该创新器械能应对PDA不同结构尺寸和患者血管条件差异化的临床需求 [1]

新产品和新技术研发 - 2025年8月20日镍钛合金动脉导管未闭封堵器进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序[3] - 该产品是公司第十六个进入该程序的产品[3] - 产品适用于先天性心脏PDA介入治疗，是国产首创双向路径释放的全镍钛金属主体结构PDA封堵器[4] - 产品在中国的注册临床试验正稳步推进[4] - 进入该程序将缩短注册流程，加快上市进程[4]