中國廣核電力股份有限公司 H 股代碼：1816 A 股代碼：003816 年環境、社會及管治報告 * 僅供識別 1 目录 01 關於本報告 健全治理體系 築牢發展根基 深耕綠色發展 助力「雙碳」目標 堅守安全底線 守護運營之本 賦能員工成長 打造人才高地 協同夥伴共贏 共建產業生態 29 36 39 75 90 94 98 103 45 57 63 66 68 109 115 125 135 144 145 公司治理 商業道德 風險、合規與內控 氣候變化 環境管理體系 放射性物質管理 資源利用 生態核電 安全管理 穩健運營 工程典範 網絡與數據安全 科技創新 員工權益 人才發展 職業健康與安全 供應鏈管理 多方合作 行業共榮 27 43 73 107 133 147 | 163 | 獨立鑒證報告 | | --- | --- | | 166 | 響應聯合國可持續發展目標（SDGs）行動 | | 167 | 各領域主要法律法規 | | 169 | 關鍵績效表 | | 172 | 指標索引 | | 176 | 意見反饋表 | 13 17 21 我們的 2025 融入社區發展 同享清潔未來 回饋社會 03 董事會聲明 ...

收入和利润（同比环比） - 公司2025年营业收入为756.97亿元，较2024年（已重述）下降4.1%[4] - 归属于母公司股东的净利润为97.65亿元，较2024年（已重述）下降9.9%[4] - 扣除非经常性损益后，归属于母公司股东的净利润为91.13亿元，较2024年（已重述）下降15.1%[4] - 2025年净利润为147.31亿元，同比下降15.7%（2024年：174.68亿元）[7] - 2025年基本每股收益为0.193元，同比下降10.2%（2024年：0.215元）[7] - 公司2025年总营业收入为756.97亿元人民币，较2024年的789.45亿元人民币下降4.1%[15] - 2025年度归属于公司普通股股东的合并净利润为9,765,358,959.88元，较2024年度的10,838,120,422.43元下降9.90%[28] - 2025年度基本每股收益为0.193元/股，较2024年度的0.215元/股下降10.23%[28] - 2025年度稀释每股收益为0.192元/股，较2024年度的0.215元/股下降10.70%[28] - 营业收入为756.97亿元，同比下降4.1%[59][63] - 归母净利润为97.65亿元，同比下降9.9%；扣非后归母净利润为91.13亿元，同比下降15.1%[59] 成本和费用（同比环比） - 2025年营业成本为514.79亿元，同比增长4.2%（2024年：493.96亿元）[6] - 2025年财务费用为45.23亿元，同比下降11.9%（2024年：51.33亿元）[6] - 公司2025年总营业成本为514.79亿元人民币，毛利率为32.0%[15] - 公司2025年利息支出为63.31亿元人民币，财务费用合计为45.23亿元人民币[17] - 2025年度资产减值损失合计为-12,409,873.77元，较2024年度的-123,983,386.76元大幅减少89.99%[23] - 2025年度所得税费用合计为3,871,570,988.37元，较2024年度的4,159,486,181.63元下降6.92%[23] - 2025年度应收账款坏账转回为34,973,059.80元，较2024年度的153,112,099.14元大幅减少77.16%[23] - 2025年度当期所得税费用为3,255,880,707.97元，较2024年度的4,176,138,422.89元下降22.04%[23] - 2025年度存货跌价损失为-12,355,834.94元，较2024年度的-123,977,821.11元大幅减少90.03%[23] - 营业成本为514.79亿元，同比上升4.2%[59][67] - 财务费用为45.23亿元，同比下降11.9%，主要因融资成本下降[59] 其他财务数据 - 截至2025年末，公司在建工程为1139.31亿元，较2024年末增长33.9%（2024年末：850.52亿元）[8] - 公司2025年末总负债为3294.42亿元人民币，较2024年末增长14.1%[9] - 公司2025年末短期借款为421.51亿元人民币，较2024年末激增137.7%[9] - 公司2025年末长期借款为1902.03亿元人民币，与2024年末基本持平[9] - 公司2025年末归属于母公司股东权益为1231.88亿元人民币，较2024年末下降4.2%[9] - 2025年末应收票据为3,597,149.26元，较2024年末的9,681,081.65元下降62.84%[30] - 应收账款总额从2024年的926.01亿元下降至2025年的813.02亿元，降幅为12.2%[32] - 应收账款整体坏账准备计提比例从2024年的1.65%微降至2025年的1.45%[32] - 按单项计提坏账的应收账款金额从2024年的8.52亿元大幅下降至2025年的6.28亿元，降幅26.2%[32] - 按组合计提坏账的应收账款中，组合2（高风险）的坏账准备计提比例从2024年的12.71%显著下降至2025年的2.33%[32][36] - 短期借款总额从2024年的177.35亿元激增至2025年的421.51亿元，增幅达137.7%[38] - 一年内到期的非流动负债从2024年的214.47亿元增加至2025年的309.83亿元，增幅44.5%[45] - 长期借款总额（扣除一年内到期部分）从2024年的1920.00亿元微降至2025年的1902.03亿元[47] - 应付账款总额从2024年的206.01亿元微降至2025年的202.37亿元[43] - 账龄超过1年的应付账款占比从2024年的28.6%上升至2025年的33.4%[43] - 信用借款在长期借款中的占比从2024年的72.3%上升至2025年的88.0%[47] - 应付债券总额从2024年末的人民币23.97亿元大幅增加至2025年末的人民币96.66亿元，主要由于发行了可转换公司债券[48] - 预计负债中的核电设施退役费准备金从2024年末的人民币63.61亿元增至2025年末的人民币65.66亿元[52] - 预计负债中的中低放废物处置准备金从2024年末的人民币6.33亿元增至2025年末的人民币9.36亿元[52] - 2025年EBITDA利润率为48.9%，较2024年的51.5%有所下降[58] - 2025年资产负债率为65.2%，较2024年的61.2%上升；负债权益比率从119.5%上升至142.6%[58] - 经营活动现金净流入为299.71亿元，同比下降20.1%[71][73] - 银行借款及其他借贷为2719.43亿元，同比增加15.7%[69] - 固定资产投资为3598.32亿元，同比增加6.9%[75] - 截至2025年12月31日，公司借款总额约为27194.32亿元，其中银行及其他机构借款占比约94.9%，A股可转债占比约1.8%，中期票据占比约1.8%[84] - 截至2025年12月31日，公司拥有约43223.01亿元未提取银行综合授信额度，2520.0亿元可随时公开发行的TDFI额度，以及货币资金约2082.67亿元[85] - 截至2025年12月31日，公司所有权受到限制的资产账面价值约为1594.97亿元，较2024年12月31日的约1761.69亿元有所下降[88] 业务线表现（发电与运营） - 主营业务收入为754.79亿元人民币，其中销售电力收入为617.57亿元人民币，占总收入的81.6%[15] - 公司管理的在运核电机组2025年全年累计上网电量为2326.48亿千瓦时，较2024年增长2.36%[101] - 截至2025年底，公司在运核电机组28台，容量31,838兆瓦；在建核电机组16台，容量19,376兆瓦，数量同比增长100%，容量同比增长98.97%[96] - 2025年全国核电平均利用小时数为7,809小时，同比增加126小时[93] - 2025年按能源类型划分，核电装机容量占比为1.6%，发电量占比为4.6%[94] - 2025年全国市场交易电量占全社会用电量比重为64.0%，同比提高1.3个百分点[95] - 公司控股股东委托管理的在建核电机组数量从8台减少至4台，减少50%；容量从9,668兆瓦减少至4,846兆瓦，减少49.88%[96] - 2025年公司举办各类核应急演习577次[99] - 2025年公司运营管理的核电站未发生2级及以上核事件[99] - 2025年附属公司及联营企业合计上网电量2326.48亿千瓦时，同比增长2.36%[102] - 2025年28台在运机组平均能力因子为92.65%，平均负荷因子为88.66%，平均利用小时数为7767小时，均高于2024年水平[106] - 大亚湾核电站2025年上网电量158.51亿千瓦时，同比增长11.58%，增幅显著[102] - 防城港核电站2025年上网电量308.67亿千瓦时，同比增长10.64%，主要因4号机组于2024年5月投入商业运营[102][103] - 台山核电站2025年上网电量219.76亿千瓦时，同比下降3.49%[102] - 大亚湾核电站装机容量增至2052兆瓦，其中1号机组容量变更为1026兆瓦[102] - 2025年附属公司机组平均能力因子为91.96%，略高于2024年的91.47%[107] - 2025年联营企业（红沿河）机组平均能力因子为95.19%，高于2024年的93.54%[107] - 台山1号机组2025年能力因子为68.80%，负荷因子为67.93%，显著低于2024年水平[106] - 防城港4号机组2025年能力因子为81.10%，负荷因子为75.41%，均低于其2024年投运初期水平[107] - 2025年公司共开展20个换料大修，累计总天数约为655天[109] - 截至2025年底，公司管理的28台在运核电机组中，进入世界前1/4（先进水平）的WANO业绩指标为286项，占比85.12%[110] - 截至2025年底，28台在运核电机组中，进入世界前1/10（卓越水平）的WANO业绩指标为280项，占比83.33%[110] - 2025年公司核电站上网电量等效减排二氧化碳约21,496.69万吨[115] - 2025年公司核电站上网电量等效减少标煤消耗约7,044.58万吨[115] - 截至2025年12月31日，公司共管理20台在建核电机组，其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，7台处于土建施工阶段，7台处于FCD准备阶段[117] - 大亚湾核电基地2025年放射性液体废物（非氚和碳14的其他放射性核素）排放量为国家限值的0.35%[114] - 阳江核电站2025年放射性气体废物（惰性气体）排放量为国家限值的1.79%[114] - 台山核电站2025年放射性固体废物量为40.8立方米[114] - 防城港二期项目（3号和4号机组）2025年放射性液体废物排放量为国家限值的2.72%[114] - 公司附属公司2025年上网电量为1834.98亿千瓦时，售电公司代理集团外用户实际用电量约为1308.47亿千瓦时[119] - 公司2025年电力销售收入（含调试电收入）合计约为617.571亿元，占年度营业收入的81.6%[119] - 2025年公司在运核电机组（含联营企业）实现上网电量2326.48亿千瓦时，同比上升2.36%[120] - 2025年公司市场化交易电量占总上网电量约56.2%，同比上升约5.3个百分点[120] - 防城港核电2025年上网电量同比上升10.64%，主要由于4号机组于2024年5月投入商业运营[120] - 宁德核电2025年上网电量同比上升0.53%，红沿河核电同比上升1.82%，主要由于机组换料大修时间同比减少[120][121] - 辽宁红沿河镇核能供暖示范项目已进入第4个供暖季，山东核能供暖项目目标与机组同期投运[127] - 公司在广西和福建已初步锁定部分核能供汽需求[127] - 公司正在探索核能综合利用新场景，包括储能技术、海水淡化和“核电+算力中心”[127] 管理层讨论和指引 - 销售电力收入为617.57亿元，同比下降6.3%，主要因市场化交易电价下降[63][64] - 2025年公司主要由于电力市场整体交易价格下降，平均市场电价较2024年下降约8.8%[121] - 苍南1号机组预计2026年投入运行，关键里程碑为首炉核燃料装载，日期为2025年12月24日[118] - 苍南2号机组预计2027年投入运行，关键里程碑为开始冷态功能试验，日期为2025年9月27日[118] - 宁德6号机组（来自控股股东）预计2030年投入运行，关键里程碑为FCD（首次混凝土浇筑），日期为2025年12月16日[118] - 2026年计划安排19个换料大修，其中第一季度7个、第二季度3个、第三季度5个、第四季度4个[129] - 2026年将有24台核电机组（含联营企业）参与电力市场交易[129] - 公司计划实现惠州1号、2号机组和苍南1号机组高质量投入商业运营[129] - 公司股息政策承诺不低于当年归母净利润的30%，并计划在2020年42.25%基础上，于2021-2025年保持分红比例适度增长[132] 投资与融资活动 - 2025年投资净收益为23.53亿元，同比增长21.7%（2024年：19.33亿元）[6] - 公司2025年投资净收益为23.53亿元人民币，同比增长21.7%[21] - 公司于2025年7月发行了可转换公司债券，募集资金总额为人民币49.00亿元，实际募集资金净额为人民币48.98亿元[48] - 可转换公司债券初始转股价格为每股3.67元，票面利率第一年为0.20%，第六年为2.00%[49] - 收购台山第二核电等公司股权，对价合计约1057.93亿元[78] - 对合营及联营企业出资合计约95.05亿元[76] - 公司于2025年7月发行A股可转债，募集资金总额为490.0亿元，实际募集资金净额为489.78亿元，已全部用于置换广东陆丰核电站5、6号机组项目的自筹资金[79] - 2025年3月，公司发行一期中期票据，融资规模为240.0亿元[84] - 2025年，核电合营公司与中广核财务开展远期结汇套期保值业务，合约规模为7.14亿元；台山核电于2024年开展的远期购汇套期保值业务（合约规模为欧元8000万元）在报告期内交割[85] 股息与分红 - 董事会建议派发末期现金股息每股0.086元（含税）[4] - 董事会建议派发2025年度末期股息每股人民币0.086元（含税），以总股本50,498,611,100股计算，拟派发现金股息共计人民币43.43亿元[54] - 2024年度末期股息为每股人民币0.095元（含税），总计人民币47.93亿元，已于2025年7月支付完毕[54] - 2025年度末期股息建议为每股0.086元（含税），以总股本50,498,611,100股计算，分红比例约为44.47%[134] - 2024年度末期股息为每股0.095元（含税），分红比例为归母净利润的44.36%，自上市以来累计派息达367.605亿元[134] 非经常性损益与政府补助 - 公司2025年获得政府补助合计20.42亿元人民币，其中其他政府补助为4.70亿元人民币[19] - 2025年度非经常性损益合计为人民币6.52亿元，其中政府补助贡献了人民币4.70亿元[56] 税务相关 - 公司及其多家附属公司享受企业所得税优惠税率，主要为15%[24][25][26] 宏观与行业环境 - 2025年，中国国内生产总值达近140.2万亿元，同比增长5.0%[80] - 2025年9月，中诚信国际维持公司主体信用等级及A股可转债信用等级为AAA，评级展望为稳定[86] - 2025年4月27日，国家核准了包含防城港三期和台山二期在内的5个核电项目[91] 公司治理与合规 - 公司已遵守《香港联交所守则》所有适用条文及除“设立首席独立董事”外的所有建议最佳常规[139] - 公司审计与风险管理委员会已审阅并确认集团2025年年度业绩及经审计合并财务报表[141] - 毕马威华振会计师事务所对公司截至2025年12月31日止年度的合并财务报表出具标准无保留审计意见[142] - 公司拟于2026年5月20日召开2025年度股东会，H股股份登记暂停期为2026年5月14日至5月20日[138] 股权结构与并购 - 公司于2025年10月收购惠州核电，现直接持有其82%股权[145] - 公司于2025年10月收购惠州第二核电，现为其全资附属公司[145] - 公司间接持有防城港核电36.6%股权[145] - 公司间接持有核电合营公司75%股权[145] - 公司间接

核电行业动态与市场表现 - 核电概念股在午前交易时段涨幅显著扩大 [1] - 中核国际股价上涨9.61%至6.5港元 [1] - 中广核电力股价上涨5.08%至3.72港元 [1] - 中广核矿业股价上涨4.57%至3.89港元 [1] 行业技术合作与驱动因素 - 微软与英伟达宣布合作推进“AI for nuclear”计划 [1] - 合作旨在利用人工智能工具加速核电站的建设与运营 [1] - 此举旨在应对人工智能产业飞速扩张带来的巨大能源需求 [1] - 微软高层表示双方已创建一套解决方案，有望在推动核电建设扩张方面发挥重要作用 [1] 行业政策与盈利前景 - 招商证券指出辽宁、广西的差价合约模式为核电提供了电价保障机制 [1] - 该机制使得核电大部分电量能够按照核准价进行结算 [1] - 为避免核电盈利性受市场电价波动影响过大，其他省份也有望出台类似的电价保障机制 [1] - 此举旨在保障核电安全稳定运营 [1] - 核电企业盈利稳定性预计将增强 [1] - 叠加核电机组陆续投产带来的高成长性，核电企业估值有望重塑 [1]

行业与公司股价表现 - 核电概念股午前涨幅扩大，中核国际股价上涨9.61%至6.5港元 [1] - 中广核电力股价上涨5.08%至3.72港元 [1] - 中广核矿业股价上涨4.57%至3.89港元 [1] 行业驱动因素：AI与能源需求 - 微软与英伟达宣布合作推进“AI for nuclear”计划，旨在利用人工智能工具加速核电站建设与运营 [1] - 该合作旨在应对人工智能产业飞速扩张带来的巨大能源需求 [1] - 微软高层表示，两家公司已创建一套解决方案，有望在推动核电建设扩张方面发挥重要作用 [1] 行业政策与盈利前景 - 招商证券指出，辽宁、广西的差价合约模式为核电提供了保障机制，使核电大部分电量可按核准价结算 [1] - 为避免核电盈利性受市场波动过大影响，其他省份也有望出台类似电价保障机制，以保障核电安全稳定运营 [1] - 核电企业盈利稳定性预计将增强，叠加核电机组陆续投产带来的高成长性，核电企业估值有望重塑 [1]

行业与公司概览 * **行业**：电力行业，核心聚焦于核电板块，并涉及水电、火电、绿电（新能源）等子板块 [1] * **公司**：主要讨论中国广核（中广核电力）和中国核电两家核电上市公司，同时提及长江电力、川投能源、龙源电力、大唐新能源、中广核新能源等其他电力公司 [1][9][11][12] 核心观点与论据 1. 核电电价机制改革 * **政策方向转变**：核电电价机制正从“类水电固定价”模式转向“先入市+场外补偿”的市场化模式 [1] * **试点落地**：辽宁（红沿河核电站）和广西（防城港核电站）已率先实施该机制，预计2026年将推广至全国沿海省份 [1] * **核心机制**：通过“差价合约”保障大部分电量执行机制电价，以对冲新能源边际定价带来的低价风险 [1] * **辽宁试点**：将每日21个时间段内80%的电量纳入机制电价保障，1-4号机组机制电价为0.3823元/千瓦时，5-6号机组为0.3749元/千瓦时，综合均价0.3798元/千瓦时 [4][5] * **广西试点**：同样实施差价合约机制，相关费用由工商业用户分摊，已体现在电费单中 [6] * **理论基础**：在坚持电源全面入市的前提下，对市场交易结果未能达到合理回报的部分进行场外补偿，借鉴了可再生能源“136号文”的思路，旨在保障核电作为高成本基荷电源的合理投资回报率，以支持行业长期发展 [3] 2. 对核电公司业绩的直接影响 * **中国广核2026年业绩增厚**：辽宁和广西的试点政策预计将为中国广核在2026年带来合计约10亿元的利润增量 [1][8] * **辽宁红沿河**：预计带来约5亿元的利润增厚和12亿元的收入增厚 [8] * **广西防城港**：预计带来约5亿元的业绩增厚 [8] * **业绩预期上调**：基于此，将中国广核2026年业绩预期从原95亿元（同比-5%）上调至105-106亿元（同比+5%~6%） [1][9] * **长期成长性**：结合电价保障和装机规模增长，预计到2031年，中国核电业绩可能达到130-140亿元，中广核电力业绩目标可能在180亿元左右 [1][9] * **装机增长**：中国核电在建和核准待建机组占在运机组86%，中广核电力为108%，未来5-6年装机规模接近翻倍或已经翻倍 [9] 3. 对核电行业估值与投资逻辑的重塑 * **估值逻辑**：当前应重点关注市净率（PB）而非短期市盈率（PE） [10] * **估值修复空间**：政策明确了盈利下限，有望驱动核电资产PB从当前水平回升至前期2.4-2.5倍的高点 [1][10] * **ROE回归**：随着机制电价实施，核电资产回报率将回归合理水平，成为估值修复的核心驱动力 [1][7] * **业务拓展**：核电企业拓展供热等新业务，以及政策鼓励在低谷时段主动降负荷调峰，有助于提升机组负荷可调性、ROE和盈利稳定性 [10] 4. 电力板块横向比较（2026年展望） * **核电 vs. 水电**：核电基本面出现明确拐点（电价机制改革），优于水电的防御性配置属性；水电2026年业绩预计平稳，主要看分红 [1][11] * **火电**：2026年业绩大概率超预期，出现亏损可能性极低 [1][12] * **利好因素**：容量电价普遍上调（不低于165元/千瓦·年）；在月度竞价和现货市场拥有强定价权，现货价格上涨；尽管长协煤签约比例下降且价格偏低，但影响被对冲 [12] * **绿电（新能源）**：2026年面临挑战与机遇并存 [1][11] * **挑战**：2026年是“136号文”实施第一年，西部和中部保障收购比例较低地区的绿电企业，一季度可能面临业绩压力 [1][12] * **机遇**：可能出台针对数据中心、高耗能等行业的绿电消费约束政策；从约一年投资维度看，可关注港股中破净资产的绿电公司，如龙源电力、大唐新能源、中广核新能源 [12] * **存量消纳**：解决存量项目消纳的关键在于增加物理连接通道、鼓励高耗能产业向西北转移或鼓励跨区购电 [11] 其他重要内容 1. 历史认知偏差与当前挑战 * **历史演变**：核电电价自2019年起逐步市场化，各省进程不一 [2] * **2024年认知偏差**：市场曾误将核电视为电价固定且高位的水电类资产，并给予高成长预期，忽略了其市场化属性及电价随煤价波动的特点 [2] * **2026年新挑战**：新能源全面入市后，在日间供需不匹配时，核电作为稳定电源需被动接受由新能源边际定价决定的低电价，而火电可通过启停调节规避，这对核电盈利能力构成压力 [2] 2. 政策推广趋势与影响 * **全国推广预期**：辽宁、广西试点政策很可能成为全国性政策的蓝本，预计沿海其他有核省份将参照此模式，最终形成统一政策 [7] * **影响深远**：全国性政策将为核电资产提供明确的盈利下限保障，解决电价波动风险，并驱动估值重塑和资产回报率回归合理水平 [7] 3. 潜在新业务与估值切换 * **参与IDC建设**：不能排除大型电力公司（如火电与绿电综合性资产）直接投资或建设数据中心（IDC）的可能性，这可能会使其估值定价体系发生切换 [13]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 2026年1-2月电力行业发用电数据开局良好，发电量同比增长4.1%，全社会用电量同比增长6.1%，第二产业是拉动用电增长的核心动力 [2][5] - 中东地缘政治局势升级导致卡塔尔液化天然气（LNG）产能受损，推动欧洲与亚洲天然气价格大幅上涨，成为近期影响气价的核心因素 [2][18] - 报告基于行业趋势，在电力、燃气、环保等多个细分领域提出了具体的投资分析意见和标的推荐 [2][16] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：1-2月发用电开局良好 二产强劲贡献增量 - **发电情况**：2026年1-2月全国发电量15718亿千瓦时，同比增长4.1% [2][5]。其中，火力发电10539亿千瓦时，同比增长3.3%；水力发电1560亿千瓦时，同比增长6.8%；风力发电1946亿千瓦时，同比增长5.3%；光伏发电920亿千瓦时，同比增长9.9%；核能发电752亿千瓦时，同比增长0.8% [5]。发电量增长主要受上年同期基数较低和阶段性气温波动带动采暖负荷上升影响 [2][5] - **发电结构贡献**：1-2月规上发电增量约619亿千瓦时，火电对增量贡献最大，为337亿千瓦时，贡献度达54% [6][7]。水电和风电的增幅贡献度均为16% [6][7] - **用电情况**：1-2月全社会用电量16546亿千瓦时，同比增长6.1% [2][12]。第一、二、三产业和城乡居民生活用电量同比增速分别为7.4%、6.3%、8.3%、2.7% [2][12] - **用电增长驱动力**：第二产业以最大的基数贡献了64%的用电增幅贡献度，是增长的主要动力 [2][12]。第三产业和居民生活用电分别贡献了26%和8%的增幅贡献度 [2][12] - **制造业用电表现**：制造业用电量表现突出，四大高耗能行业及高技术装备制造业子行业均实现正增长 [2][13]。具体来看，建材行业用电量同比增长1.0%，为自去年3月以来首次正增长；黑色行业用电量同比增长4.4%，增速较去年12月提高3.0个百分点；有色行业用电量同比增长5.1%；化工行业用电量同比增长3.2% [2][13] 2. 燃气：中东紧张局势升级 欧亚天然气价格上涨 - **价格变动**：截至2026年3月20日，受卡塔尔LNG基础设施遇袭事件影响，欧亚天然气价格大幅上涨 [2][18]。荷兰TTF现货价格周环比上涨15.69%至59.00欧元/兆瓦时；英国NBP现货价格周环比上涨19.01%至149.95便士/色姆；东北亚LNG现货价格周环比上涨29.74%至25.3美元/百万英热，达2023年以来最高 [2][18]。同期，美国Henry Hub现货价格下跌4.91%至3.04美元/百万英热 [2][18] - **事件影响**：卡塔尔拉斯拉凡工业城遭袭导致其约17%的LNG出口能力受损，修复时间可能长达三至五年，中东局势升级成为推高全球气价的核心因素 [2][18] - **区域市场分析**： - **美国市场**：供需保持宽松，气温回升进入补库期，截至3月13日库存为18830亿立方英尺，环比增长350亿立方英尺，较近5年均值高3%，气价低位回落 [21] - **欧洲市场**：截至3月20日，欧盟天然气库存量为326.19太瓦时，库存水平约为2021-2025五年均值的70.0%，地缘政治是导致气价上涨的主因 [27] - **亚洲市场**：东北亚LNG现货价格大幅上涨，部分长期合同供应受不可抗力影响，供给压力或将在较长时间内维持 [35] - **中国市场**：LNG全国出厂价周环比微跌0.27%至4868元/吨，下游对高价资源接受度有限，价格窄幅震荡 [38] 3. 投资分析意见 - **火电**：因2025年一季度煤价基数高，预期在河北、内蒙、广东等电价下行幅度小的区域，火电盈利有望实现同比正增长 [2][16] - **水电**：2025年秋汛保障了蓄水，2026年一季度发电量有望稳中有增，叠加折旧到期和财务费用下降，盈利能力将提升，目前估值处于底部，有修复机遇 [2][16] - **核电**：核电燃料成本占比低且稳定，利用小时数高，2025年核准10台机组，成长空间打开，盈利规模随新机组投产而提升 [2] - **绿电**：各地新能源入市规则陆续推出，增强了存量项目收益率稳定性，绿证等环境价值释放将长期增加运营商回报 [2][16] - **零碳园区**：能够大幅提升绿电消纳能力，降低算力企业的用能成本与碳足迹 [2][17] - **气电**：广东容量电费提升将提振当地气电盈利的稳定性 [2][17] - **天然气**：建议关注具备国际长协资源与全球贸易网络的LNG贸易商，以及受益于高气价环境的非常规气资源商 [2][40] - **环保**：受益于化债及互换便利政策推进，建议关注业绩稳健的高股息标的，以及可持续航空燃料（SAF）产业链相关公司 [2] - **其他**：包括热电联产高股息、可控核聚变低温环节、氢能制氢环节等细分领域的投资机会 [2] 4. 公司及行业动态 - **氢能政策**：工信部等三部委印发通知，拟通过“揭榜挂帅”开展氢能综合应用试点，目标到2030年终端用氢平均价格降至25元/千克以下，中央财政将以奖代补，单个城市群奖励上限不超过16亿元 [46][48] - **环保立法**：《中华人民共和国生态环境法典》获通过，将于2026年8月15日起施行，共5编1242条，标志着生态环境保护进入“法典化”时代 [48] - **技术推广**：生态环境部印发指南，通过财政资金引导，支持多污染物超低排放、水生态修复、土壤污染防治等11个方向的生态环境新技术推广应用 [48] - **电力市场**：陕西省印发省间电力现货市场购售电交易实施细则，明确了紧缺购电、平衡购电、富裕购电和“关中减煤”购电四种交易方式 [48] - **公司公告**：涉及多家上市公司，包括联美控股参与设立产业基金、德林海冲回预计负债致2025年业绩扭亏、维尔利可能触发可转债赎回、龙净环保发布2025年高比例分红方案等 [49][51]

报告行业投资评级 **看好** [1] 报告核心观点 报告认为，2026年1-2月电力行业发用电数据开局良好，显示电力生产已由2025年初的低位恢复至正常增速区间，其中第二产业用电增长强劲是主要驱动力[2][7]。同时，中东紧张局势升级导致卡塔尔液化天然气（LNG）产能受损，引发欧亚天然气价格大幅上涨，成为影响全球天然气市场的核心因素[2][22]。基于此，报告对公用事业及环保行业多个细分领域提出了具体的投资分析意见[2][19]。 根据相关目录分别总结 1. 电力：1-2月发用电开局良好 二产强劲贡献增量 - **发电量恢复增长**：2026年1-2月全国发电量15,718亿千瓦时，同比增长4.1%，主要因上年同期基数较低及阶段性气温波动带动采暖负荷上升[2][7]。 - **火电贡献主要增量**：火力发电量10,539亿千瓦时，同比增长3.3%，在总发电增量619亿千瓦时中贡献了337亿度，贡献度达54%[2][8][9]。 - **水电增速加快**：水力发电量1,560亿千瓦时，同比增长6.8%，贡献增量99亿度，贡献度为16%[2][7][9]。 - **新能源发电增速分化**：风电发电量1,946亿千瓦时，同比增长5.3%；光伏发电量920亿千瓦时，同比增长9.9%；核电发电量752亿千瓦时，同比增长0.8%[7][9]。 - **全社会用电量增长强劲**：1-2月全社会用电量16,546亿千瓦时，同比增长6.1%[2][14]。 - **第二产业是核心拉动力**：第二产业用电量10,279亿千瓦时，同比增长6.3%，以最大的用电基数贡献了总用电增量951亿千瓦时中的609亿度，贡献度高达64%[2][14][17]。 - **制造业用电表现突出**：四大高耗能行业及高技术装备制造业子行业用电均实现正增长，其中建材行业用电量同比增长1.0%（自2025年3月以来首次转正），黑色行业用电量同比增长4.4%，有色行业用电量同比增长5.1%，化工行业用电量同比增长3.2%[2][16]。 2. 燃气：中东紧张局势升级 欧亚天然气价格上涨 - **地缘冲突推高气价**：卡塔尔拉斯拉凡工业城遭袭，导致其约17%的LNG出口产能受损，修复时间可能长达三至五年，中东局势升级成为推高全球气价的核心因素[2][22][32]。 - **欧亚现货价格大幅上涨**：截至2026年3月20日，荷兰TTF现货价格周环比上涨15.69%至€59.00/MWh；英国NBP现货价格周环比上涨19.01%至149.95 pence/therm；东北亚LNG现货价格周环比暴涨29.74%至$25.3/mmBtu，达2023年以来最高水平[2][22][23]。 - **美国气价因供需宽松下跌**：美国Henry Hub现货价格周环比下跌4.91%至$3.04/mmBtu，主要因气温回暖导致库存提取速度下降，甚至出现库存上升，国内供需保持宽松[2][22][25]。 - **中国LNG价格相对稳定**：LNG全国出厂价周环比微跌0.27%至4,868元/吨，因下游对高价资源需求跟进较弱；综合进口价格周环比微涨0.44%至3,112元/吨[22][43]。 3. 一周行情回顾 - **板块表现分化**：在2026年3月16日至3月20日期间，燃气板块相对沪深300指数跑赢，而公用事业、电力、电力设备及环保板块均跑输沪深300[48]。 4. 公司及行业动态 - **氢能产业政策**：工信部等三部委印发通知，拟通过“揭榜挂帅”开展氢能综合应用试点，目标到2030年终端用氢平均价格降至25元/千克以下，中央财政对单个城市群试点奖励上限不超过16亿元[52]。 - **生态环境法典通过**：《中华人民共和国生态环境法典》获通过，将于2026年8月15日起施行，标志着生态环境保护进入“法典化”时代[54]。 - **陕西电力市场规则**：陕西省印发省间电力现货市场购售电交易实施细则，明确了紧缺购电、平衡购电、富裕购电和“关中减煤”购电四种交易方式[54]。 - **重点公司公告摘要**：包括联美控股子公司参与投资基金、德林海冲回预计负债致2025年扭亏为盈、龙净环保2025年归母净利润同比增长33.95%并公布分红方案、鹏鹞环保实控人因涉嫌内幕交易被公诉等[55][58]。 5. 投资分析意见 - **火电**：因2025年一季度煤价基数高，预期在河北、内蒙、广东等电价下行幅度小的区域，火电企业盈利有望实现同比正增长[2][19]。 - **水电**：受益于2025年秋汛保障蓄水，2026年一季度发电量有望稳中有增，同时折旧到期和财务费用下降将提升盈利能力，当前估值处于底部具备修复机遇[2][19]。 - **核电**：核电燃料成本占比低且稳定，利用小时数高，2025年核准10台机组延续高增节奏，为公司成长打开空间[2][19]。 - **绿电**：各地新能源入市规则推出增强存量项目收益率稳定性，绿证等环境价值释放将长期增加运营商回报[2][19]。 - **零碳园区**：可提升绿电消纳能力，降低算力企业用能成本与碳足迹[2][21]。 - **气电**：广东容量电费提升将增强当地气电盈利稳定性[2][21]。 - **天然气**：建议关注具备国际长协资源与全球贸易网络的LNG贸易商，以及受益于高气价环境的非常规气资源商[2][45]。 - **环保**：受益于化债及互换便利推进，建议关注业绩稳健的高股息标的；同时可持续航空燃料（SAF）量价齐升，建议关注相关标的[2]。 - **其他领域**：包括热电联产高股息、可控核聚变低温环节及氢能制氢环节的相关公司[2]。

行业投资评级 - 行业评级：买入 [3] 核心观点 - 重申绿电重估行情，关注年报一季报业绩 [2] - 核心观点：算电协同项目持续落地，电力AI时代到来，绿电资产迎来盈利稳定可展望与长期成长可预期的戴维斯双击，行情可类比2021年双碳政策驱动下的行情（当时板块涨幅超过55%）[4] - 年报无需多虑，市场已充分预期减值等因素，一季报业绩将是电力板块行情的重要影响因素 [4] - 重估行情继续，多维度改善进行中：电价预期改善、AI需求超预期缓解电力供大于求悲观预期、电力系统改革加速利好风光消纳、资本开支高峰度过带动自由现金流与分红预期提升 [4] 根据目录总结 一、电量：1-2月用电量同比+6.1%，发电量同比+4.1% - **全社会用电量**：2026年1-2月全社会用电量达1.65万亿千瓦时，同比增长6.1%（去年同期为1.3%），其中第一产业/第二产业/第三产业/城乡居民用电量同比分别增长7.4%/6.3%/8.3%/2.7% [4][16] - **用电结构变化**：用电量增量由第二产业转向第三产业+城乡居民，2023-2025年第三产业+城乡居民用电增量占全部增量的比例分别为34.6%、47.6%、49.5%，2026年1-2月该部分用电量占比进一步提升至36.5% [4][16] - **细分产业贡献**： - 第二产业：2025年12月用电量增速贡献度前三的行业为计算机等电子设备制造业（贡献度7.13%）、有色金属冶炼及压延加工业（6.42%）、电气机械和器材制造业（5.74%）[33][42] - 第三产业：2025年12月用电量增速贡献主要来自批发和零售业（贡献度32.64%）以及信息传输、软件和信息技术服务业（贡献度23.88%，同比高增18.85%）[42][44][49] - **规上发电量**：2026年1-2月全国规上口径发电量达1.57万亿千瓦时，同比增长4.1%（去年同期为-1.3%）[4][53] - **分电源发电量**：2026年1-2月，火电、水电、风电、光伏、核电发电量同比增速分别为+3.3%、+6.8%、+5.3%、+9.9%、+0.8% [4][53] - **发电增量结构**：2026年1-2月，风光发电增量贡献了全部发电增量的46.1%，发电结构逐渐转向以风光为主导 [4][67][70] 二、装机：风光装机新增438GW，火电占比降至40% - **总装机规模**：截至2025年12月末，全国发电设备总装机容量达3891GW，同比增长16.2% [71][72] - **装机结构**：火电装机占比下降至39.6%，水电、风电、光伏、核电占比分别为11.5%、16.5%、30.9%、1.6% [71][72] - **新增装机**：2025年全年新增装机546GW，其中风光新增装机合计438GW，占全口径新增装机的80%；火电、水电、核电新增装机分别为94.5GW、12.1GW、1.53GW [71][73] - **火电核准与开工**：2025年累计新增核准火电32.05GW，累计新开工火电71.70GW [84][89] - **设备利用小时**：2025年全国发电设备平均利用小时数同比下滑323小时，其中火电利用小时数同比下降254小时，水电同比上升17小时 [96][99] - **风光消纳率**：2026年1月，全国风电利用率为94.5%，光伏利用率为94.3%；三北地区消纳压力较大，调节电源价值提升 [100][103][105] 三、水情：3月来水分化，红水河流域及清江大幅偏丰 - **来水情况分化**：2026年3月以来，金沙江溪洛渡电站入库流量同比偏低23.0%，向家坝同比偏高12.6%；红水河龙滩电站入库流量同比大幅增长72.2%；清江水布垭电站入库流量同比大幅增长76.8% [111] - **水库蓄水位**：年初以来主要流域蓄水位同比偏高，但雅砻江流域锦屏一级、二滩电站水位连续3个月偏低 [112] 四、电价：重视稳电价稳煤价反内卷的进程 - **电价预期改善**：各地长协电价下调预期已充分反映，近期煤价回升利好月度及现货电价回升，特别是此前已极度悲观的水电、核电、绿电价格 [4] - **市场化交易**：2025年市场化交易电量占比达64.0%，绿电交易电量大规模提升 [4] - **容量电价**：2026年1-3月，单位火电容量电价在0.038元/千瓦时以上 [4] 五、煤价近期保持高位，LNG到岸价同比上升两成 - **煤炭价格**：煤价在高库存和煤电电量承压的情况下回升后，如期保持高位 [4] - **天然气消费与价格**：2025年天然气表观消费量同比微增0.1%，海外气价较年初有所回升，中国LNG到岸价同比上升约两成 [4] 六、关注转型契机下的投资机会 - **火电**：关注绩优高股息标的，如华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份 [4] - **水电**：关注业绩高增长的长江电力、有资产注入预期的桂冠电力 [4] - **燃气**：关注煤制气落地的九丰能源、绿甲醇催化的佛燃能源 [4] - **绿电**：关注高ROE低PB的龙源电力H、福能股份 [4] - **核电**：关注广东核电政策调整的中广核电力 [4]

业绩披露 - 2026年3月25日披露H股2025年度业绩公告[5] - 2026年3月26日披露A股2025年年度报告、年报摘要和ESG报告[5] 业绩发布会 - 2026年3月26日15:00 - 16:30网络视频直播召开[6] - 董事长杨长利等出席，人员或调整[6] - 中文发布，有英文同声传译[6] 投资者互动 - 征集2025年度业绩和经营问题[9] - 2026年3月26日10:00前发至IR@cgnpc.com.cn [9] - 业绩发布会回答普遍关注问题[9]

信息披露 - 2026年3月25日披露H股2025年度业绩公告[2] - 2026年3月26日披露A股2025年度报告、年报摘要和ESG报告[2] 业绩发布会 - 2026年3月26日15:00 - 16:30召开，采用网络视频直播[3] - 董事长杨长利等出席，有英文同声传译[3] - 投资者可登录“全景路演”网站或扫描二维码参与[4] 问题征集 - 征集2025年度业绩和经营问题，2026年3月26日上午10:00前发至IR@cgnpc.com.cn [6] - 将在业绩发布会上回答普遍关注问题[6]