文章核心观点 - 2025年房企将去库存作为核心经营任务 重点针对2021年及以前的高成本库存实施甩包袱策略 [2][4][12] - 行业普遍采用老盘新做 资产盘活 政策协调等多元化手段加速存量去化 [4][6][10] - 库存减值计提规模巨大 直接影响企业利润表现 成为行业性财务负担 [13][14] 房企去库存行动 - 绿城中国总货值2700亿元中2021年及以前库存占1400亿元 占比50% 计划3-5年完成去化 上半年完成190亿元去化任务 [4] - 建发国际成立CEO牵头的去库存专项小组 实施分类管理 对重点库存采取产品提升和土地调规措施 [5][6] - 中国建筑启动三年专项行动 上半年盘活存量资产914亿元 包括50亿元抵债盘活和3.2亿元资产证券化 [6][10] - 龙湖集团现房压降超80亿元 盘活11个项目 累计盘活商住土储128亿元 [6] - 越秀地产通过专项债回购三个项目 获取120亿元地票并实现商改住退地 [7] 去库存策略 - 老盘新做策略涵盖产品升级 配套提升和物业服务优化 涉及24个重点存量项目联合评审 [4][9][10] - 营销层面实行一盘一策 加大考核力度 采取首付分期 按揭补贴 特价房等促销手段 [6][9][10] - 央企利用地方政府专项债政策协调土地置换和收储 华润置地供货集中一二线城市 [4] - 建发国际对400多亿元库存实施提级管理 制定奖励考核机制 按市场波动合理定价 [9] 库存结构及财务影响 - 库存主要由未开发土地 闲置商办物业和住宅尾盘构成 三四线城市车位去化难度最大 [10][13] - 2024年六大房企计提存货跌价准备超280亿元 2025年上半年保利发展计提71.2亿元 万科计提51.1亿元 [13] - 建发国际并表存货减值计提超100亿元 非并表项目合计近140亿元 [13] - 环北京区域房价较高峰期下跌三分之二 部分项目售价仅为囤积时三分之一 [12] - 某十强房企2021年计提28亿元后 2022-2023年再度计提113亿元 显示去库存反复性 [14]

公司战略与项目布局 - 建发国际2025年在全国布局五个"灯塔"高端住宅项目 覆盖北京、厦门、上海、杭州、成都等核心城市[1] - "灯塔"项目定位高阶造宅集大成之作 凭借稀缺产品和核心地段满足高净值人群资产配置需求[1][5] - 北京建发海晏项目2025年6月开盘后去化超9成 登顶北京新房网签套数&金额海淀区TOP1[1] 销售业绩与目标 - 公司设定2025年1500亿元销售目标 同比增长12%[3] - 2025年上半年实现全口径合同销售金额707亿元 同比增长7% 权益合同销售额533.5亿元 同比增长4.9%[3] - 杭州成为上半年最大销售贡献城市 单城市销售额达119.1亿元 北京、厦门、上海紧随其后[3] 土地储备与城市布局 - 上半年新增26宗地块 全口径货值987亿元 同比增长33% 加上待转让地块合计货值1219亿元[4] - 在北京、上海、杭州三地拿地货值占比达67% 重点布局高能级城市[3] - 杭州西湖区地块楼面价8.80万元/平方米 成都金融城三期地块楼面价4.1万元/平方米[3] 财务表现与资金状况 - 2025年上半年收入341.6亿元 同比增长4.3% 净利润15.05亿元 同比增长4.7%[6] - 毛利率提升至12.89% 归母净利润9.1亿元 同比增长11.8%[6] - 资产负债率(扣除预收账款)为58.9% 净负债比率33.4% 现金短债比接近4倍[6] 产品战略与市场定位 - "灯塔"项目聚焦核心城市核心地段 具备独特资源和超强产品力标签[7] - 采用因地制宜产品策略 上海项目主打"海派东方"风格 北京项目采用"新王府中式"设计[7] - 上海建发海宸项目涵盖1156套房源 包含小高层、洋房和叠加别墅产品 容积率低至1.55[7] 行业环境与市场表现 - 2025年1-8月TOP100房企销售总额23270.5亿元 同比降幅持续保持13.3%[2] - 公司在46个布局城市中 28个城市进入当地销售前5名[3] - 厦门建发宸启瑞湖大平层已售罄 北京建发海晏项目销售过半 去化速度优于竞品[8]

核心观点 - 建发国际通过"灯塔"高端产品战略实现逆势增长 重点布局核心城市稀缺地块 产品力与财务稳健性支撑业绩目标 [1][2][4][7][10][12] 战略布局与项目推进 - 全国布局五个灯塔项目 分别位于北京 厦门 上海 杭州 成都 上海建发海宸为首批灯塔项目之一 预计2025年9月底入市 [1] - 北京建发海晏项目2025年6月开盘后去化率达90%以上 登顶北京海淀区销售榜首 验证高端产品市场号召力 [1] - 灯塔项目定位核心城市核心地段 具备稀缺资源与超强产品力 契合高净值人群资产配置需求 [2][12] 销售业绩与行业对比 - 2025年1-8月TOP100房企销售总额23270.5亿元 同比降幅13.3% 行业整体承压 [4] - 公司2025年销售目标1500亿元 同比增长12% 逆势扩张 [4] - 2025年上半年全口径合同销售金额707亿元（同比增7%） 权益销售额533.5亿元（同比增4.9%） 行业排名提升1位 [4] - 杭州为最大销售贡献城市 上半年销售额119.1亿元 北京 厦门 上海紧随其后 [5] 土地储备与城市聚焦 - 2025年上半年新增26宗地块 全口径货值987亿元（同比增33%） 待转让地块合计货值1219亿元 [7] - 截至2025年6月末 总可售货值2496亿元 权益占比76% 2025年新拿地占比35% [8] - 北京 上海 杭州三地拿地货值占比达67% 重点布局高能级城市 [5] - 高价获取核心地块 如杭州西湖区地块（楼面价8.80万元/平方米） 成都金融城地块（楼面价4.1万元/平方米） [5] 财务表现与风险控制 - 2025年上半年收入341.6亿元（同比增4.3%） 净利润15.05亿元（同比增4.7%） 归母净利润9.1亿元（同比增11.8%） [10] - 毛利率提升至12.89% 因高毛利项目交付占比增加 [10] - 扣除预收账款资产负债率58.9% 净负债比率33.4% 现金短债比接近4倍 流动性充裕 [10] - 融资成本保持行业低位 增强抗风险能力 [10] 产品战略与差异化 - 灯塔项目采用集团标准化与地方差异化结合模式 如上海"海派东方"风格 北京"新王府中式"风格 [12] - 上海建发海宸项目涵盖小高层 洋房 叠加别墅共1156套房源 容积率1.55 融合海派美学与现代人居 [12] - 产品去化速度与溢价超预期 厦门宸启瑞湖大平层售罄 北京海晏销售过半 [13] 行业趋势与公司定位 - 楼市分化背景下 高净值人群聚焦稀缺优质资产 倒逼房企提升产品力 [2][7] - 公司通过核心地段高端产品加速去化 抵御拿地成本与市场波动风险 [7][12] - 灯塔战略为行业提供产品力升级与运营模式参考 [13]

行业核心任务 - 去库存成为2025年房企经营核心议题 多家企业在中期业绩会强调其重要性 [3] - 库存主要包含未开发土地 建成闲置商办物业及住宅尾盘 其中一二线城市非核心区及低线城市去化较慢项目占比较高 [8][10] - 2021年及以前存货普遍拿地成本高 部分项目售价低于楼面价 直接导致存货跌价计提影响利润 [9][10] 企业去库存举措 - 绿城中国针对2021年前库存设置关键任务考核 对24个重点项目实施"老盘新做" 上半年完成190亿元去化 总存货中2021年前库存占比约50%达1400亿元 [3][6] - 建发国际成立由CEO牵头的去库存专项小组 实行分类管理及一盘一策策略 对400多亿元库存制定奖励考核机制 [4][6] - 中国建筑启动三年专项行动 上半年盘活存量资产914亿元 通过抵债盘活超50亿元资产 内部办公资产盘活超1万平方米 [4][7] - 华润置地等央企利用地方政府专项债收储政策 协调土地置换及收储 保利发展上半年计提存货跌价71.2亿元 [3][10] 具体策略与案例 - "老盘新做"包含产品升级（调整户型、提升装修）配套升级（园林、名校引入）及物业服务提升 [8] - 龙湖集团上半年现房压降超80亿元 盘活11个项目及128亿元商住土储 越秀地产通过专项债回购三个项目 获取120亿元地票 [5] - 去库存措施包括赠送车位/物业费 首付分期 特价房折扣 以及打包出售给地方政府 [8] - 环北京某房企因房价下跌三分之二 将囤积房源以原价三分之一出售止损 [9] 财务影响与挑战 - 2024年保利、万科等6家房企计提存货跌价超280亿元 2025年上半年万科计提51.1亿元 建发国际并表项目计提超100亿元 [10] - 存货跌价计提直接影响结转利润 2021年前库存成利润不确定因素 大幅降价销售可能导致净利润下降或亏损 [10][11] - 去库存面临项目分散（如三四线车位）及市场不确定性 部分企业处理旧库存后仍产生新计提（如某十强房企2022-2023年计提113亿元） [10][11]

股本情况 - 公司法定/注册股本总额为3亿港元，本月无变动[1] 股份情况 - 上月底已发行股份（不含库存）21.75554132亿股，本月增6460万股，月底结存22.40154132亿股[2] - 库存股份数目本月无变动，月底结存为0[2] 股份变动详情 - 2025年8月5日配售新股，每股15.8港元，增已发行股份（不含库存）6460万股[4] - 本月已发行股份（不含库存）增6460万股，库存股份总额无增减[4]

行业业绩表现 - 上半年核心利润平均同比下降17% [1] - 派息率保持稳定 [1] - 国企继续表现优异 利润率和资产负债表改善 [1] 行业前景与趋势 - 第四季度房地产销售可能加速 得益于国企在高线城市拥有丰富的可售资源 [1] - 今年剩余时间平均销售额同比预计下降2% [1] - 开发毛利率预计今年下降1-2个百分点 2026年起可能回升 [1] - 去库存仍是未来几年的首要任务 [1] 投资策略与建议 - 维持对房地产实体市场的谨慎立场 [1] - 建议继续持有优质国企股 [1] - 关注具有良好前景的优质国企 如华润置地(01109)和华润万象生活(01209) [1] - 关注高股息股票建发国际集团(01908) [1]

市场趋势 - 行业处于深度调整期 政策导向从去杠杆转向防风险 需求由普涨变为分化 竞争从规模扩张转向质量比拼[4] - 城镇化长期逻辑仍在 居民对美好生活追求不变 "房住不炒"基调清晰 一二线核心地段仍缺好房子 改善性需求韧性强[4] - 短期走势取决于政策刺激力度 部分城市房价较高点下跌超30% 市场止跌回稳关系宏观经济与金融稳定[4] - 新房供应偏紧 供求关系改善为市场复苏提供条件 增量容易存量难 需以时间换空间等待信心恢复[4][5] - 头部城市限购放松/房票安置/购房补贴释放需求 供给端好房子加速入市 限售放松使次新房流入二手市场 推动市场前低后高轨迹[6] 投资策略 - 土拍市场分化严重 土地成交高度集中一二线城市 房企聚焦一二线寻找确定性[7][8] - 绿城上半年35个项目货值超900亿 一二线占比88% 下半年放缓拿地节奏 全年目标1200-1300亿 三四线采取谨慎机会主义策略 新获货值占比不足10%[9] - 越秀坚持精挑细选小地块策略 保证快周转低风险 上半年权益投资超百亿 92%集中一二线核心区域 平均溢价率9%[9] - 龙湖优先保障债务安全与保交楼 上半年仅在上海/苏州/重庆获取4地块 总建面25万方 权益建面18万方 新增货值约50多亿[9] - 龙湖未竣备总土储2840万方 权益土储2113万方 未售货值超2000亿 一二线占比70%[10] - 建发国际推进灯塔项目战略 聚焦核心城市核心地块高端改善型项目 上半年33宗地块利润率7%-9% 下半年产品利率润预计7%[10] 产品战略 - 产品力成为穿越周期关键 好房子新规推动产品内卷升级[11][12] - 龙湖重点关注产品细节品质 提升社区配套与物业服务 空中庭院/精装大堂/风雨连廊/社区会所等顶豪配置下沉至改善刚需项目[13] - 产品平权化打破居住资源阶层壁垒 好房子从奢侈品变为市场竞争基础门槛[13] - 贝壳基于C端客户思维沉淀数据洞察 通过自操盘项目检验产品化能力 强调供给侧需提供差异化而非同质化产品[15] - 行业可能回归个性化项目公司为主的时代 好房子应实现居住与生活融合 满足十五分钟生活圈需求[15] 利润表现 - 超60%房企预计亏损 利润下滑主因结转规模下降导致收入减少及计提资产减值损失[16][17] - 华润置地经常性业务占比21.7%却贡献60.2%核心净利润(60.2亿元) 开发销售业务贡献39.8亿元核心净利润 预计长期两大业务利润贡献将各占50%[18] - 中海上半年净利润95.3亿 核心归母净利润87.8亿 核心归母净利润率10.6% 保持高位因已售未结金额回报率高/聚焦一二线投资/商业资产布局/强成本管控能力[18][19] - 中海行政销售费用占比仅3.8% 平均融资成本2.9%[20] - 万科通过采购直达产地/自主完成低价项目软装/加强全周期现金流精算实现成本提效[21]

销售业绩 - 2025年上半年权益销售金额533亿元 同比增长5% [1][3] - 权益销售面积200.8万平方米 同比下降18.4% [3] - 权益销售均价达26569元/平米 较2024年全年增长30% [3] - 一二线城市贡献权益销售金额447亿元 占比84% [4] - 五大核心城市（厦门、杭州、上海、北京、成都）贡献权益销售金额328亿元 占比61.5% [4] - 北京权益销售金额83亿元 同比增长98% 销售均价74515元/平米 同比提升62% [4] - 杭州权益销售金额119亿元 同比增长18% 销售均价33845元/平米 同比下降21% [4] - 物业开发现金回款合计约658亿元 [3] - 全年销售目标1500亿元保持不变 [1][3] 土地投资 - 上半年新增26宗土地 全口径货值987亿元 [1][6] - 待完成股权转让7宗地块 货值约232亿元 [1][6] - 合计新增货值1219亿元 [1][6] - 全年计划新增1500亿货值 上半年完成率超80% [1][9] - 可售土储建面1271万平方米 较期初上升2% [9] - 权益可售土储建面950万平方米 权益比例75% [9] - 总土储货值约2496亿元 [9] - 五大核心城市土储货值1354亿元 占比54% [9] - 81%以上土储为2022年及之后获取项目 [9] 财务表现 - 营业收入342亿元 同比增长4% [2][10] - 毛利润44亿元 同比增长13% [2][10] - 毛利率12.89% 同比提升1个百分点 [2][10] - 净利润15亿元 同比增长5% [2][10] - 净利率4.4% 同比略升 [2][10] - 已售未结转项目金额约2500亿元 整体结算毛利约13% [2][10] - 计提存货跌价准备3.9亿元 [2][10] - 2021-2024年累计计提存货减值损失近百亿元 [2][10] 财务状况 - 持有现金563亿元 较年初下降2% [14] - 现金短债比4.13 无短期偿债压力 [2][16] - 净负债率33.37% 较期初上升1.6个百分点 [2][16] - 平均融资成本3.17% 较2024年末下降39个基点 [2][16] - 扣预后资产负债率58.8% 较期初下降0.7个百分点 [16] - 总有息负债中间接控股公司贷款占比近半 无抵押且勿须一年内偿还 [14] 战略推进 - 全面推进灯塔战略 在北京、上海、成都、杭州、厦门推进标杆项目 [1][3] - 北京建发・海晏项目开盘去化率超90% 销售额突破50亿元 [3] - 上海计划在国庆前后推出第一批灯塔项目 [3] - 杭州和成都灯塔项目预计年底推出 [3] - 坚持经营安全原则 项目流动性优先于净利润率 [1][9]

销售业绩与目标 - 2025年上半年权益销售金额533亿元 同比增长5% 全年1500亿销售目标不变 [2][4] - 目标推盘货值约2700亿元 其中年初滚存货值1000亿 上半年新增供货667亿 下半年计划新增供货1000亿 [2][4] - 物业开发现金回款合计约658亿元 [4] - 一二线城市权益销售金额447亿元 占比84% 五大核心城市（厦门/杭州/上海/北京/成都）权益销售金额328亿元 占比61.5% [6] - 杭州权益销售金额119亿元排名第一 同比增长18% 北京权益销售金额83亿元排名第二 同比增长98% [6][7] - 北京权益销售均价同比大幅提升62%至74515元/平米 杭州权益销售均价同比下降21%至33845元/平米 [6][7] 土地投资与战略 - 全面推进灯塔战略 在北京/上海/成都/杭州/厦门五个城市推进标杆项目 北京海晏项目开盘去化率超90% 销售额突破50亿元 [2][4] - 上半年新增26宗土地 全口径货值987亿元 另有7宗地块待股权转让 货值232亿元 合计新增货值1219亿元 [2][8] - 全年计划新增1500亿货值 下半年拿地以销定投 重点关注北京/上海/杭州/成都等核心城市 [2][8] - 坚持经营安全 项目流动性优先于净利润率 [2][8] - 期末可售土储建面1271万平米 权益比例75% 总土储货值2496亿元 [8] - 五大核心城市土储货值1354亿元 占比54% 81%以上土储为2022年及之后获取项目 [8][9] 财务表现与盈利能力 - 上半年营业收入342亿元 同比增长4% 毛利润44亿元 同比增长13% 毛利率12.89% 同比上升1个百分点 [3][12] - 净利润15亿元 同比增长5% 净利率4.4% 略高于去年同期 [3][12] - 已售未结转项目金额约2500亿元 整体结算毛利约13% 预计未来毛利率维持在13%-15%区间 [3][14] - 上半年计提存货跌价准备3.9亿元 2021-2024年累计计提存货减值损失近百亿元 [3][14] - 2021年及以前获取的库存规模剩余约400亿元 [14] 现金流与负债结构 - 期末持有现金563亿元 较年初下降2% 现金短债比4.13 无短期偿债压力 [14][17] - 总有息负债919.7亿元 较期初上升2% 其中短期债务占比15% [14][17] - 银行借款411.1亿元占比44.7% 融资成本0.95%-3.05% 间接控股公司贷款453.3亿元占比49.3% 融资成本4.06% [15] - 平均融资成本3.17% 较2024年末下降39个基点 [3][17] - 净负债率33.37% 较期初上升1.6个百分点 扣预后资产负债率58.8% 较期初下降0.7个百分点 [3][17] 运营效率 - 期末存货账面值2662亿元 较期初增长7.8% 其中已竣工未售存货196亿元 较期初减少9.9% 占比降至7.4% [9] - 股东权益回报率2.40% 较去年同期下降0.03个百分点 [20] - 营销及管理费用率3.37% 同比下降0.21个百分点 [20]

行业表现 - 中国房地产行业多家主要公司股价出现显著上涨 其中绿城中国涨2.93% 中国金茂涨2.78% 中国海外宏洋集团涨2.71% 中梁控股涨2.70% 富力地产涨2.70% 美的置业涨2.33% 新城发展涨2.89% [1][2] - 行业龙头公司同步上涨 万科企业涨1.52% 碧桂园涨1.14% 雅居乐集团涨1.11% 建发国际集团涨1.72% [2] 公司市值 - 大型房企市值差异明显 万科企业市值637.1亿港元 建发国际集团市值411.07亿港元 绿城中国市值249.64亿港元 中国金茂市值199.89亿港元 [2] - 中小型房企市值相对较低 中梁控股市值3.31亿港元 融信中国市值3.38亿港元 富力地产市值28.52亿港元 雅居乐集团市值22.96亿港元 [2] 股价表现 - 多数房企股价处于低位 中梁控股最新价0.076港元 融信中国最新价0.201港元 碧桂园最新价0.445港元 雅居乐集团最新价0.455港元 [2] - 部分企业股价相对较高 建发国际集团最新价18.350港元 绿城中国最新价9.830港元 美的置业最新价4.840港元 [2]