报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 申洲国际作为世界运动服饰代工龙头公司，具备客户资源优质、代工技术成熟、产能多元化分布以及员工人效高等优势形成竞争壁垒，伴随海外补库、产能向海外扩张以及期间费率优势，未来增长空间较大，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年3月25日收盘价为55.30港元，一年内最高/最低为86.90/54.80港元，总市值和流通市值均为83,128.20百万港元，资产负债率为32.49% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|24995.68|-10.14%|4557.26|-0.12%|3.03|13.87%|17.06| |2024|28662.94|14.67%|6240.58|36.94%|4.15|17.41%|12.45| |2025E|31906.94|11.32%|6612.20|5.95%|4.40|15.57%|11.75| |2026E|35266.51|10.53%|7468.60|12.95%|4.97|14.96%|10.40| |2027E|38918.06|10.35%|8375.66|12.14%|5.57|14.36%|9.28|[6] 业绩情况 - 2024年度营收286.63亿元，同比+14.8%，系有效拓展客户、产能利用率提升及海外产能规模提升；毛利润80.54亿元，同比+32.9%，毛利率28.1%，同比+3.8pct，系产能利用率提高及海外工厂运行效率提升；归母净利润62.41亿元，同比+36.9%；全年共派息2.53港元/普通股，派息比率约为55.8% [7] 分品类营收情况 - 运动类产品营收197.99亿元，同比+9.8%，因中国大陆及美国市场需求增加；休闲类产品营收72.07亿元，同比+27.1%，因日本及其他市场需求增加，营收占比同比增长2.4pct至25.1%；内衣类产品营收14.36亿元，同比+34.6%，因日本市场需求增长明显 [7] 分市场营收情况 - 日本市场营收48.34亿元，同比+31.5%，营收占比提升2.2pct至16.9%；美国及中国国内营收同比分别+18.9%/13.2% [7] 客户与产能情况 - 与Adidas、Nike、Puma及UNIQLO等核心客户长期合作，2024年客户营收占比为80.7%，较2023年提升1.1pct；未来将依托多渠道、多产品拓展市场需求，叠加海外新产能逐步释放，有望夯实头部服饰制造商地位 [7] 附录：财务预测摘要 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|31907|35267|38918| |增长率（%）|11.3|10.5|10.4| |营业成本（百万元）|22973|25374|27982| |%销售收入|72.0%|72.0%|71.9%| |毛利（百万元）|8934|9892|10936| |%销售收入|28.0%|28.1%|28.1%| |销售费用（百万元）|287|310|335| |%销售收入|0.9%|0.9%|0.9%| |管理费用（百万元）|2106|2292|2491| |%销售收入|6.6%|6.5%|6.4%| |息税前利润（EBIT，百万元）|7357|8085|8871| |%销售收入|23.1%|22.9%|22.8%| |除税前利润（百万元）|7258|8196|9190| |利润率（%）|22.7|23.2|23.6| |所得税（百万元）|646|728|814| |所得税率（%）|8.9|8.9|8.9| |净利润(含少数股东损益，百万元)|6612|7469|8376| |归属于母公司的净利润（百万元）|6612|7469|8376| |增长率（%）|6.0|13.0|12.1| |净利率（%）|20.7|21.2|21.5| |每股收益（元/股）|4.40|4.97|5.57| |每股净资产（元/股）|28.25|33.22|38.79| |每股经营现金净流（元/股）|5.08|5.03|5.47| |净资产收益率（%）|15.57|14.96|14.36| |总资产收益率（%）|11.10|11.11|11.04| |投入资本收益率（%）|12.12|11.74|11.37| |经营活动现金流量净额（百万元）|7631|7565|8220| |投资活动现金流量净额（百万元）|405|376|334| |筹资活动现金流量净额（百万元）|-397|-397|-397| |现金净变动（百万元）|7639|7544|8157| |资产负债率（%）|28.70|25.75|23.15|[8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，下调目标价至75 - 82港元（前值为90 - 95港元），对应2025年16 - 17.5x PE [3][39] 报告的核心观点 - 2024年申洲国际收入和盈利表现好于预期，订单增长优于品牌客户和行业增速，体现出色竞争力 [3] - 因耐克经营承压、复苏时间不确定及公司所得税率上升，小幅下调2025 - 2026盈利预测 [3][39] - 看好申洲作为品牌大客户核心供应商中长期保持领先增速，若耐克复苏有望进一步催化公司经营向上 [38][39] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 营业收入286.6亿元，同比增长14.7%；归母净利润62.4亿元，同比增长36.9%，收入拆量价预计分别同比增长21% / -5% [1] - 毛利率同比上升3.8个百分点到28.1%，上/下半年分别同比提升6.6 / 1.6pct，下半年因新员工增加及老员工涨薪致毛利率恢复减慢 [1] - 销售及行政开支比率降0.5百分点至7.7%，净利息收入占比升0.7百分点至3.8%，其他收益 + 政府补助占收入比率合计升0.1百分点至2.1% [10] - 剔除四项非主营业务收入后净利润49.2亿元，同比增长37.0%；除税前利润率同比提升5.0百分点至25.0%；有效税率同比升4.1百分点至12.9%；归母净利率同比升3.5百分点至21.8% [11] - 存货、应收、应付周转天数分别为116、71、24天，存货和应收周转天数同比小幅下降；资产负债率32.5%；经营性现金流52.7亿元，同比 + 0.9%，净现比0.8 [16] - 2024年资本开支17.1亿元，员工人数增至102690人；全年派发股息2.53港元/股，剔除上海物业处置一次性收入后派息率约59.8%，与2023年基本持平 [16] 业务表现分化情况 - 分品类：运动/休闲/内衣分别同比增长9.8% / 27.1% / 34.6%，占比分别为69.1% / 25.1% / 5.0%，休闲服饰受益于优衣库订单 [21] - 分客户：客户甲/乙/丙/丁分别同比变动 +33.0% / -3.9% / +35.4% / +10.9%，占比分别为27.9% / 25.8% / 17.4% / 9.6%；其他客户收入增长8.4%，占比19.3%，预计优衣库和阿迪达斯表现佳，耐克受自身调整期影响 [23] - 分地区：中国/欧盟/日本/美国分别同比 +13.2% / 3.2% / 31.5% / 18.9%，占比分别为28.1% / 18.1% / 16.9% / 16.1%，其他地区收入 +13.4%，收入占比20.8% [27] 下半年业绩情况 - 下半年收入同比增长17.0%至156.8亿元，归母净利润同比增长36.2%至33.1亿元，受益于高单价运动客户表现好、单价降幅收窄 [29] - 下半年毛利率同比提升1.6百分点，归母净利率同比 +3.0百分点至21.1%，新员工增加及老员工涨薪使毛利率恢复减慢 [29] 与品牌及同行对比情况 - 对比品牌：申洲收入表现好于主要客户，若耐克复苏有望进一步受益；耐克经营调整后续或恢复成长，申洲在其调整期展现增长韧性 [31] - 对比同行：申洲份额最大且仍在提升，如晶苑国际、儒鸿、聚阳实业等同行虽有增长但表现不如申洲 [33] 2025年展望情况 - 公司预计产能增长10%，收入 +12%，单价小幅提升、毛利率持平略升，运动类客户引领增长、人效提升、原材料价格触底回升带动 [36] - 除耐克外运动客户增速有望好于休闲客户，耐克经营承压仍有不利影响，若复苏公司订单和业绩有超预期机会 [36] - 柬埔寨新成衣工厂土建接近完工，3月开始招聘员工，预计用工约6000人；越南收购项目后启动面料产能建设，新增产能200吨/天，部分已释放 [37] 盈利预测情况 - 预计2025 - 2027年净利润为65.8 / 74.6 / 84.0亿元（2025 - 2026前值为68.7 / 77.4亿元），同比 +5.4% / 13.5% / 12.6% [3][39]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价85.5港元 [1][4][7] 报告的核心观点 - 申洲国际2024年业绩超预期，全品类高质量增长，具备国际优质客户资源和产业链一体化布局，看好其中长期发展 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入286.6亿元（yoy+14.8%），归母净利润62.4亿元（yoy+36.9%），超此前预期（58.1亿元），得益于主营业务复苏、费用率管控良好及其他收入增长 [1] - 全年派息2.53港元/股（yoy+24.6%），分红率达55.8%，对应股息率达4.5% [1] 品类与地区营收 - 运动类产品销售额同比+9.8%至198.0亿元，由中国和美国市场需求增加驱动；休闲类产品销售额同比+27.1%至72.1亿元，由日本及其他地区市场需求明显增加驱动；内衣类产品销售额同比+34.6%至14.4亿元，由日本市场需求明显增加驱动；其他针织品销售额同比+10.9%至2.2亿元 [2] - 中国、欧盟、美国、日本和其他地区的收入分别同比+13.2%/3.2%/18.9%/31.5%/13.4%至80.6/51.9/46.1/48.3/59.7亿元 [2] 量价与产量 - 2024年公司ASP整体较为稳定，预计2025年将延续平稳态势 [2] - 2025年产量有望进一步增长，因核心客户增势良好，且公司在其供应链份额有望持续提升 [2] 费用与盈利 - 毛利率同比+3.8pct至28.1%，因客户订单需求增加带来产能利用率提高，以及海外工厂运营效率提高和员工数量增加 [3] - 销售费用同比增加40.6%，由运输成本增加所致；管理费用同比微增2.9%，因员工数量增加叠加海内外同步加薪导致员工工资增加；整体费用率管控良好，同比-0.6pct至9.0%，运营效率提升 [3] - 归母净利率同比+3.5pct至21.8%，盈利能力显著提升 [3] - 存货周转天数同比-4天至114天，应收周转天数维持在70天的健康水平 [3] - 预计2025年员工数量及工资涨幅相对放缓，生产效率逐步提升，实际人效提高带动盈利能力进一步提升 [3] 盈利预测与估值 - 调整2025/2026年净利润+3.4%/4.6%至67.9/77.5亿元，引入2027年预测值85.9亿元 [4] - 参考Wind 2025E PE可比公司一致预期为12.6x，考虑到Nike带来的潜在催化和海外产能效率提升，给予2025E 17.4x PE（前值18x），维持目标价85.5港元，维持“买入”评级 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|24,970|28,663|31,885|35,248|38,860| |+/-%|(10.12)|14.79|11.24|10.55|10.25| |归属母公司净利润 (人民币百万)|4,557|6,241|6,793|7,746|8,591| |+/-%|(0.13)|36.94|8.85|14.04|10.90| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.03|4.15|4.52|5.15|5.71| |ROE (%)|14.32|18.16|18.42|19.48|19.70| |PE (倍)|16.73|12.22|11.23|9.85|8.88| |P/B (倍)|2.32|2.13|2.01|1.83|1.67| |EV/EBITDA (倍)|12.02|8.03|7.28|6.24|5.35| [6] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|市值(当地币种，亿元)|EPS (元)（2024E/2025E/2026E）|PE (倍)（2024E/2025E/2026E）| |----|----|----|----|----|----| |1477 TW|聚阳实业|343.50|821.50|3.8/4.0/4.6|22.0/19.4/16.9| |0511 HK|裕元集团|12.42|213.09|0.4/0.4/0.5|5.8/5.4/4.9| |300979 CH|华利集团|64.60|753.88|3.3/3.8/4.4|19.5/16.9/14.7| |2232 HK|晶苑国际|5.55|153.48|0.1/0.2/0.2|10.2/8.7/7.5| |平均|-|-|-|1.9/2.1/2.4|14.4/12.6/11.0| |2313 HK|申洲国际|59.70|897.42|4.2/4.5/5.2|12.2/11.2/9.9| [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][10] 报告的核心观点 - 申洲国际作为服装制造领先企业，头部客户已呈现出修复趋势，盈利能力显著提升，预计2025 - 2027年实现营业收入同比增长12.4%/10.2%/10%至322.2/355.2/390.6亿元；归母净利润同比增长6.8%/12.1%/11.1%至66.7/74.8/83亿元，对应估值12/10/9倍 [3] 各部分总结 事件 - 公司发布2024年报，全年收入同比增长14.8%至286.6亿元，净利润同比增长36.9%至62.4亿元；下半年实现营收同增17%至156.9亿元，净利润同增36.2%至33.1亿元；拟派发末期股息每股港币1.28元，全年共2.53港元，派息比率55.8% [1] 点评 - 分业务看，2024年公司运动类/休闲类/内衣类收入分别同比增长9.8%/27.1%/34.6%至198/72.1/14.4亿元，收入占比分别为69%/25%/5% [2] - 分地区看，2024年中国大陆/欧洲/日本/美国/其他区域收入分别为80.6/51.9/48.3/46.1/59.7亿元，同比增长13.2%/3.2%/31.5%/18.9%/13.4% [2] - 分客户看，前四大客户收入分别为79.9/74.0/50.0/27.6亿元，分别同比+33.1%/-3.9%/+35.4%/+10.9%，前四大客户合计收入占比同增1.1pct至80.8% [2] - 公司于2024年收购越南西宁省新工厂，达产后预计新增面料产能200吨/天；柬埔寨金边市的新成衣工厂于2025年3月份投产，新工厂预计用工规模6000人；随着海外产能持续扩张爬坡及上游配套面料工厂投产，可匹配国际订单需求，拉动盈利能力提升 [2] 盈利能力 - 2024年公司毛利率同比增长3.8pct至28.1%，上下半年毛利率分别同比提升6.6pct/1.6pct至29%/27.4%；全年产能利用率提升带动毛利率修复，下半年招工增加及员工薪酬提升导致毛利率上涨幅度较小 [3] - 费用端，销售/管理/财务费用率分别为0.96%/6.76%/1.31%，同比分别+0.31pct/-0.77pct/-0.08pct，基本保持稳定 [3] - 2024年资产处置收益同比增加3.6亿元，综合使得公司2024年净利率同比提升3.5pct至21.8% [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|24969.79|28662.94|32220.14|35516.72|39056.23| |(+/-)%|-10.12%|14.79%|12.41%|10.23%|9.97%| |归属母公司净利润（百万元）|4557.26|6240.58|6666.74|7475.26|8303.78| |(+/-)%|-0.12%|36.94%|6.83%|12.13%|11.08%| |每股收益（元）|3.03|4.15|4.43|4.97|5.52| |市盈率|24.68|13.89|11.60|10.34|9.31| |市净率|3.42|2.42|1.82|1.55|1.33| |净资产收益率(%)|13.87%|17.41%|15.68%|14.95%|14.24%| |总股本 (百万股)|1503|1503|1503|1503|1503| [4] 财务报表预测摘要及指标 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面呈现公司财务状况及预测，如2024 - 2027E年流动资产从38572百万元增长至69323百万元，营业总收入从28663百万元增长至39086百万元等 [12] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标有相应变化，如营业收入增长率2024 - 2027E分别为14.8%、12.4%、10.2%、10.0% [12] - 每股指标和估值比率也有体现，如每股收益2024 - 2027E分别为4.15元、4.43元、4.97元、5.52元，P/E从13.89降至9.31 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年申洲国际收入和净利润同比分别增长15%和37% 2025年收入有望增长10% - 15% 净利润有望增长个位数 剔除2024年一次性处置使用权资产收益影响后净利润预计增长10% - 15% [1][5] - 公司是全球领先的纵向一体化成衣制造商 长期产能扩张 效率提升 竞争力增强 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年收入286.6亿元 净利润62.4亿元 同比分别增长15%和37% 2024H2收入和净利润分别为156.8亿元和33.1亿元 同比分别增长17%和36% [1] - 2024年毛利率同比提升3.8pct至28.1% 净利率同比提升3.5pct至21.8% [2] - 2024年度宣派股息每股2.53港元 股利支付率约56% 以2025年3月25日收盘价计算股息率约4.6% [1] 订单情况 - 2024年订单在低基数下同比健康增长 预计2025年销向Adidas、Uniqlo订单有望稳健快速增长 销向Nike订单平稳 [3] - 分客户看 2024年向前四大客户销售分别为79.9/74.0/50.0/27.6亿元 同比分别增长33%/-4%/35%/11% 其他客户销售55.2亿元 同比增长8% [3] - 分品类看 2024年运动/休闲/内衣/其他品类销售分别为198.0/72.1/14.4/2.2亿元 同比分别增长10%/27%/35%/11% [3] - 分地区看 2024年销往国内/欧洲/美国/日本/其他地区销售分别为80.6/51.9/46.1/48.3/59.7亿元 同比分别增长13%/3%/19%/32%/13% [3] 产能布局 - 2024年加大招工力度 优化生产管理 产能利用率饱和 下游柬埔寨和越南工厂有人员变动 金边新厂预计2025年招工 上游推进越南面料新产能建设 [4] - 中长期海外产能贡献占比将提升 国内产能主供中国和亚洲海外市场 海外产能规模扩张且上下游配套完善 [4] 未来预测 - 预计2025 - 2027年公司净利润分别为66.5/74.0/82.6亿元 现价对应2025年PE为11.5倍 [5] 财务指标 - 给出2023A - 2027E营业收入、净利润、EPS、净资产收益率、P/E、P/B等指标数据 [6] - 给出资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等详细数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年申洲国际收入和净利润同比分别增长15%和37%，销量增长超20%，单价因成本下降呈中个位数下降 [1] - 2024年产能利用率修复带动盈利能力提升，2025年毛利率预计稳定 [2] - 2024年大部分核心客户订单健康增长，期待2025年份额继续提升 [3] - 2024年公司积极推进招工，产能利用率饱和，2025年继续强化产业链优势 [4] - 2025年收入有望增长10% - 15%，业绩预计稳健成长，预计2025 - 2027年净利润分别为66.5亿、74.0亿、82.6亿元 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年收入286.6亿元，净利润62.4亿元，同比分别增长15%和37%；2024H2收入156.8亿元，净利润33.1亿元，同比分别增长17%和36% [1] - 2024年毛利率28.1%，同比提升3.8pct；销售/管理费用率分别为1.0%/6.8%，同比分别+0.3pct/-0.8pct；净利率21.8%，同比提升3.5pct [2] - 2024年度宣派股息每股2.53港元，股利支付率约56%，以2025年3月25日收盘价计算股息率约4.6% [1] 订单情况 - 2024年订单在低基数下同比健康增长，销向Adidas、Uniqlo订单2025年有望稳健快速增长，销向Nike订单以平稳为主 [3] - 分客户看，2024年向前四大客户销售分别为79.9亿、74.0亿、50.0亿、27.6亿元，同比分别+33%、-4%、+35%、+11%，其他客户销售55.2亿元，同比+8% [3] - 分品类看，2024年运动/休闲/内衣/其他品类销售分别为198.0亿、72.1亿、14.4亿、2.2亿元，同比分别+10%、+27%、+35%、+11% [3] - 分地区看，2024年销往国内/欧洲/美国/日本/其他地区销售分别为80.6亿、51.9亿、46.1亿、48.3亿、59.7亿元，同比分别+13%、+3%、+19%、+32%、+13% [3] 产能布局 - 2024年加大招工力度、优化管理模式，提升产能利用率并扩充海外产能，柬埔寨和越南工厂有人员变动和建设进展 [4] - 推进越南西宁省面料新产能建设，达成后预计新增面料产能每天200吨 [4] - 中长期海外产能贡献占比将持续提升，国内产能主供中国和亚洲海外市场，海外产能规模扩张且配套完善 [4] 未来展望 - 2025Q1出货及Q2订单同比健康增长，全年收入有望增长10% - 15%，净利润有望增长个位数，剔除2024年一次性收益后净利润预计增长10% - 15% [5] - 预计2025 - 2027年净利润分别为66.5亿、74.0亿、82.6亿元，现价对应2025年PE为11.5倍 [5]

报告公司投资评级 - 报告对申洲国际的投资评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入超预期，处置收益增厚利润，看好2024年延续稳健增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元人民币）|27,781|24,970|28,663|31,691|35,199|39,591| |营业收入(+/-)%|16.5%|-10.1%|14.8%|10.6%|11.1%|12.5%| |毛利润（百万元人民币）|6,126|6,060|8,055|8,906|10,032|11,481| |净利润（百万元人民币）|4,563|4,557|6,241|6,470|7,204|8,115| |净利润(+/-)%|35.3%|-0.1%|36.9%|3.7%|11.3%|12.6%| |PE|/|/|13.9|11.9|10.7|9.5| |PB|/|/|2.4|2.0|1.9|1.7| [4] 投资建议 - 考虑到越南新所得税法提升有效税率、Nike去库进度慢于此前预期，调整2025 - 26年、新增2027年归母净利为64.7/72.0/81.1亿元人民币（调整前2025 - 26年分别为66.2/74.0亿元人民币），对应PE分别为12/11/10倍，维持“增持”评级 [5] 2024年经营情况 - 收入超预期，为286.6亿元，同比增长14.8%；归母净利为62.4亿元，同比增长36.9%；毛利率为28.1%，同比提升3.8pct；全年分红率56%，维持高水平 [5] - 收入量增驱动，H2收入超预期，主要因优衣库订单超预期带动量增超预期，ASP降幅环比H1收窄 [5] - H2毛利率环比下降1.65pct，主要由于国内加薪导致人工成本上升但传导存在滞后、产品结构变化、新员工存在效率提升期等 [5] - 2024年销售费用率/管理费用率分别+0.3/-0.7pct，利息净收入占收入的比例为2.4%，同比提升0.7pct [5] - 非经常损益中处置使用权资产收益为3.58亿元，显著增厚利润；越南新所得税法导致公司新增所得税1.8亿元，全年有效税率同比提升4pct至12.9% [5] 2025年展望 - 预计公司2025年产能增长低双位数，ASP及毛利率维持相对平稳 [5] - 部分客户自身销售强劲、指引积极，预计2025年阿迪、puma、lululemon等客户增长亮眼；Nike虽处于去库过程中，但已落实有力改革，预计有望在新品推动下重回增长轨道 [5] - 预计2025年有效税率或提升至13 - 14% [5]

文章核心观点 - 中金认为申洲国际2025年有望延续2024年订单增长趋势 基本维持2025年EPS预测4.39元 引入2026年EPS预测4.83元 维持跑赢行业评级 考虑行业整体估值中枢回落 下调目标价14.5%至69.89港元 [1] 2024年业绩情况 - 公司2024年收入同增15%至287亿元 归母净利润同增37%至62亿元 净利润增长超预期 主要因收入超预期增长及一次性出售固定资产获利3.37亿元 全年总计派息2.53港元/股 派息率55.8% [2] - 2H24销量带动收入增长达17% 预计订单量同比增长约20% 分四大品牌看 Uniqlo/Nike/adidas/Puma 2H24收入分别同比+32%/-2%/+48%/+23% 分地区看 2024年中国/欧洲/日本/美国收入分别同比+13%/+3%/+32%/+19% 预计2H24人民币单价下跌约3% 较1H24 7%的跌幅有明显好转 [2] - 2024年毛利率同比提升3.8ppt至28.1% 2H24毛利率27.4% 产能利用率提升带动下同比提升1.6ppt 环比略有下降因订单增长下员工数量和工资提升 新员工效率爬坡影响毛利率 2024年期间费用率合计同比-0.6ppt 处置固定资产获利3.37亿元 虽政府补贴、汇兑收益合计同比减少1.45亿元 净利润仍实现37%增长 [3] 2025年展望 - 2024年公司员工人数增长1.07万人至10.27万人 预计2025年柬埔寨新工厂3月开始招工约6000人 越南新面料产能逐步释放 产能扩充同时 预计生产效率明显提升 [4] - 虽大客户Nike增长有压力 但其他客户健康增长 管理层预计2025年订单量保持双位数增长 运动客户占比恢复 产品单价有望企稳 随着员工效率提升 预计2025年毛利率稳中有升 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司收入和归母净利润同比增长，利润超预期，全年分红率56%，客户需求复苏和份额提升驱动订单增长，产能利用率和生产效率提升带动毛利率显著修复 [1] - 休闲与内衣产品增长亮眼，不同地区和大客户收入增速有分化，休闲服及内衣增速亮眼主要因日本大客户采购需求增加，欧美运动大客户表现分化 [2] - 2024年毛利率显著修复，期间费用率自然摊薄，全年毛利率大幅修复但下半年低于上半年，受产能利用率、海外工厂运行效率及员工薪酬等因素影响，规模效应带动费用率摊薄，非经营项目有收益和补助的增减变化 [3] - 2024年随着订单复苏和产能利用率回升，公司加大员工招聘力度，收购越南新工厂增加面料产能，柬埔寨新成衣工厂已开始招工 [4] - 公司订单重返增长趋势，产能利用率和海外工厂效率提升使毛利率改善，海外面料、成衣储备产能充足，投产后将打开持续增长空间，预计2025 - 2027年收入和归母净利润同比增长，对应PE处于低位 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为286.63亿、321.35亿、355.20亿、391.38亿元，同比增长14.79%、12.11%、10.53%、10.19%；归母净利润分别为62.41亿、65.90亿、73.94亿、82.24亿元，同比增长36.94%、5.60%、12.20%、11.21%；每股收益分别为4.15、4.38、4.92、5.47元；P/E分别为12.3、11.6、10.4、9.3 [10] 三大报表预测值 - 资产负债表：2024 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计等有相应变化，归属母公司股东权益逐年增加 [11] - 利润表：2024 - 2027年营业收入、营业成本、毛利润、销售费用、管理费用等项目有相应数据及变化，毛利率、净利率、ROE、ROIC等获利能力指标有变化趋势 [11] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流及现金净增加额有相应数据及变化，偿债能力和营运能力指标有变化趋势 [11]

整体财务数据关键指标变化 - 2024年度销售额约达286.63亿元，较2023年度上升约14.8%[3] - 2024年度毛利率约为28.1%，较去年上升约3.8个百分点，毛利额约80.55亿元，较2023年度上升约32.9%[4] - 2024年度税后净利润约62.41亿元，较2023年度上升约36.9%[4] - 2024年建议全年派息每股2.53港元，较2023年度上升约24.6%，派息比率约为55.8%[4] - 2024年基本及摊薄年度利润为每股4.15元，2023年为3.03元[6] - 2024年总非流动资产为145.36亿元，2023年为201.32亿元[9] - 2024年总流动负债为168.26亿元，2023年为133.84亿元[11] - 2024年销售总计28,662,938千元，较2023年的24,969,792千元增长14.8%[17] - 2024年总非流动资产为13,242,380千元，较2023年的13,347,831千元下降0.8%[19] - 2024年政府补助为151,315千元，较2023年的250,305千元下降39.5%[22] - 2024年利息收入为1,075,710千元，较2023年的778,904千元增长38.1%[22] - 2024年租金收入为7,746千元，较2023年的25,888千元下降70.1%[22] - 2024年其他收入总计1,234,771千元，较2023年的1,055,331千元增长17.0%[22] - 2024年其他收益╱（开支）净额总计458,775千元，较2023年的258,700千元增长77.3%[22] - 2024年银行借贷之利息为369,809千元，较2023年的338,078千元增长9.4%[23] - 2024年融资成本总计375,348千元，较2023年的345,805千元增长8.5%[23] - 2024年已出售存货成本为20,572,130千元，2023年为18,904,165千元[24] - 2024年物业、厂房及设备项目折旧为1,401,333千元，2023年为1,343,267千元[24] - 2024年所得税开支总计923,197千元，2023年为438,238千元[25] - 2024年除税前利润为7,163,778千元，2023年为4,995,501千元[29] - 2024年按法定税率25%计算之税项为1,790,944千元，2023年为1,248,875千元[29] - 2024年特定司法权区或地方部门实施之较低税率为 - 818,672千元，2023年为 - 777,431千元[29] - 2024年中期股息每股普通股1.25港元，金额为1,714,989千元；2023年为每股0.95港元，金额为1,316,672千元[32] - 2024年拟派末期股息每股普通股1.28港元，金额为1,781,739千元；2023年为每股1.08港元，金额为1,471,198千元[32] - 公司2024年税前利润中须缴纳支柱二所得税项的比例约为33%，适用溢利的平均实际税率为4.97%[31] - 2024年和2023年计算每股基本及摊薄盈利所采用的普通股加权平均数均为1,503,222,397股，2024年每股基本及摊薄盈利为4.15元，2023年为3.03元[38] - 2024年母公司普通股股权持有人应占利润为6,240,581千元，2023年为4,557,263千元[36] - 2024年应收账款及票据为6,151,331千元，2023年为5,023,635千元[41] - 2024年应付账款总计1,493,021千元，2023年为1,198,212千元[45] - 2024年按公允价值计量且变动计入损益的金融资产为1,303,978千元，2023年为803,889千元[47] - 2024年现金及现金等价物为10,868,830千元，2023年为11,596,453千元[49] - 2024年末集团以人民币计值的现金及银行结余及定期存款约为7,707,043,000元，2023年为10,962,855,000元[49] - 2024年集团实现销售收入约28,662,938,000元，较上年度增加约14.8%[51] - 2024年集团毛利额约8,054,897,000元，较上年同期上升约32.9%[51] - 2024年集团母公司拥有人应占利润约6,240,581,000元，较上年同期上升约36.9%[51] - 2024年销售额约286.63亿元，较2023年增加约36.93亿元，增幅约14.8%[56] - 2024年销售成本约206.08亿元，2023年为189.10亿元[63] - 2024年销售毛利率约28.1%，较2023年的24.3%上升约3.8个百分点[63] - 2024年末母公司拥有人应占集团权益约358.53亿元，较2023年的328.67亿元增加[64][68] - 2024年经营业务所得现金净额约52.73亿元，较2023年的52.27亿元略有增加[66] - 2024年末现金及现金等价物约108.69亿元，较2023年的115.96亿元减少[66] - 2024年末银行借贷余额约128.19亿元，均为短期借贷，较2023年的121.04亿元增加[67] - 2024年末借贷净额约19.50亿元，较2023年的5.08亿元增加14.42亿元[67] - 2024年融资成本约3.75亿元，较2023年的3.46亿元增加0.29亿元[69] - 2024年所得税开支约9.23亿元，较2023年的4.38亿元增加4.85亿元，增幅约110.7%[69] - 2024年末员工约102,690名，较2023年的92,030名增加；员工成本总额占销售额约27.6%，较2023年的28.0%下降0.4个百分点[72] - 2024年物业、厂房及设备和预付土地租赁款总投资约17.08亿元，46%用于购买生产设备，49%用于兴建与购买新工厂大楼和预付土地租赁款[73] - 2024年12月31日，公司资本负债比率为35.8% [78] 各业务线数据关键指标变化 - 2024年度运动类产品销售额占比约69.1%，较2023年度上升约9.8%[3] - 2024年度休闲类产品销售额占比约25.1%，较2023年度上升约27.1%[3] - 2024年度内衣类产品销售额占比约5.0%，较2023年度上升约34.6%[4] - 2024年来自客户甲的收入为7,985,314千元，较2023年的6,001,903千元增长33.0%[20] - 2024年运动类产品销售额约197.99亿元，较2023年增加约17.68亿元，增幅约9.8%[57] - 2024年休闲类产品销售额约72.07亿元，较2023年增加约15.35亿元，增幅约27.1%[58] - 2024年内衣类产品销售额约14.36亿元，较2023年增加约3.69亿元，增幅约34.6%[59] - 2024年日本市场销售额约48.34亿元，较2023年增加约11.59亿元，增幅约31.5%[61] - 2024年美国市场销售额约46.12亿元，较2023年增加约7.32亿元，增幅约18.9%[62] 产能与投资项目 - 柬埔寨金边新成衣工厂预计2025年3月招聘员工，总用工规模约6000人[54] - 越南西宁省股权收购项目完成后，新增面料产能预计达200吨/天[54] - 年内集团收购越南目标公司全部股权，转让基准价为5000万美元[75] - 公司出售全资附属公司上海马威实业有限公司全部股权，交易价格为人民币5.82526亿元，该公司是2010年5月以人民币2.97亿元购入[76] 公司运营与发展策略 - 2024年度公司走出经营谷底并重返增长，但行业宏观经营环境仍面临诸多挑战[81] - 公司将整合和优化海内外基地优势，加大海外基地产能规模，完善海外产业链纵向配套[82] - 公司将加强多途径拓展市场有效需求，灵活调整产品结构组合，加大新面料研发投入[82] - 公司重视新质生产力对行业的赋能，加大对自动化设备的协作研发和产业应用[83] - 2025年公司总体产能利用率预计可达过往较高水准，海外基地新产能将逐步释放[84] 公司治理与合规 - 董事会自2005年10月9日起采纳企业管治守则，公司在2024年一直遵从守则条文[91] - 截至2024年12月31日，董事会符合上市规则关于独立非执行董事人数、资格及占比的规定[95] - 公司于2012年3月26日采纳企业管治职能职权范围，4月1日起生效[96] - 公司每年两次提醒董事不得在公布业绩前买卖本公司证券，2024年董事均遵守规定[99] - 截至2024年12月31日的12个月，董事须披露资料无变动[100] - 2024年度公司及附属公司无购买、赎回或出售本公司上市证券[101] - 截至2024年12月31日及公告日期，公众至少持有公司已发行股本总数的25%[105] - 截至公告刊发时，审核委员会有四名独立非执行董事，年内与外聘核数师举行两次会议[106][107] - 公司于2005年10月9日成立薪酬委员会，截至公告刊发时，由执行董事马仁和及三名独立非执行董事组成，张炳生为主席[109] - 公司于2005年10月9日成立提名委员会，截至公告刊发时，由执行董事马建荣及三名独立非执行董事组成，马建荣为主席[110] - 集团核数师安永比较了集团截至2024年12月31日止年度初步业绩公告及综合财务报表数字，认为相符[112] - 截至2025年3月25日，公司董事会由五名执行董事和四名独立非执行董事组成[116] 公司公告与安排 - 董事会建议就2024年度向2025年6月11日名列公司股东名册上的股东，派发现金末期股息每股普通股1.28港元（约人民币1.19元），待2025年5月27日股东周年大会批准后，预期于2025年6月25日派发[87] - 公司将在2025年5月22日至2025年5月27日暂停办理股份过户登记手续，所有过户文件连同有关股票最迟到2025年5月21日下午4时30分前送达公司股份过户登记处[88] - 公司将于2025年6月6日至6月11日暂停办理股份过户登记手续，过户文件须在2025年6月5日下午4时30分前送达[89] - 公司邀请外部核数师代表出席2025年5月27日的股东周年大会[97] - 公司截至2024年12月31日止年度年报将不迟于2025年4月30日寄发股东并登载于联交所和公司网页[113] - 公司将于2025年5月27日上午10时在浙江宁波北仑区甬江路18号集团办公楼七楼举行股东周年大会[114]