**涉及的公司与行业** * 公司：中航光电[1] * 行业：连接器行业（涵盖军用连接器、民用连接器，具体涉及新能源车、数据中心液冷、商业航天、国产大飞机等领域）[2][4][8] **核心观点与论据** * **财务与业务结构** * 公司总收入超200亿人民币，利润近34亿人民币，在行业内处于领先地位[2][4] * 收入结构发生显著变化：“十四五”早期军品收入占比约60%，民品占40%[2][4]；2023-2024年，民品收入占比升至60%左右，军品降至40%左右，主要受益于新能源车等领域的高速增长[2][4] * 预计到2025年，新能源车相关业务将占公司总收入的四分之一[2][4] * 军品连接器毛利率高于40%，民用品（如核心新能源产品）毛利率约为20%[2][5] * 目前军用品仍是业绩基石，但随着民品收入比例持续提升，其对利润的贡献也将逐步增加[2][5][6] * **核心竞争力** * **专业化**：每年研发投入保持在10%左右，高强度研发保障技术领先性，军用连接器需适应极端环境并具备长寿命和高可靠性[7] * **市场化**：结合国企背景、民营机制和外企文化，通过股权激励等市场激励机制保障长久动力[7] * **集团化**：通过资产并购重组（如收购装富士达）拓展应用领域，补足短板[7] * **精准化**：根据市场需求调整组织架构，从职能部门制转变为事业部制，提高转化效率[7] * **国际化**：积极布局海外市场，在德国设立子公司，在越南建立工厂，以抢占国际市场份额[7] * **军用业务发展逻辑** * **市占率提升**：早期市占率较低，但目前军用连接器市占率已达50%以上[2][8] * **纵向一体化**：从单纯做连接器逐步扩展到组件及系统集成产品，提高配套级别与价值量[8] * 在行业整体增速有限情况下，通过上述逻辑实现了25%以上的复合增长率[8] * **民用业务发展逻辑** * 采取**平台布局战略新兴产业**的策略，避免红海市场竞争[8] * 选择数据中心液冷、商业航天、新能源车智能网联等新兴产业进行横向布局[2][8] * 目前制定了10个战略方向，每个单元规模目标都需超过10亿，大部分集中于民品领域[8] * **具体市场地位** * 在商用大飞机领域，公司是国产大飞机互联互通解决方案的**唯一国内核心供应商**，全球共有四家主要供应商（另三家为安费诺、泰科和莫仕）[4] **其他重要内容** * 公司未来发展战略：巩固军用领域优势，拓展民用新兴产业，并通过国际化布局开拓海外市场，以保持稳健增长并扩大行业影响力[3][9] * 民用平台布局方式类似于安费诺，旨在通过多元平台保障成长性并打开天花板[8]

报告投资评级 - IPO专用评分为5.5分（满分10分），建议可适当关注 [8][10] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司是中国有机高分子改性材料及复合材料领域的领先企业，财务增长强劲，但面临行业竞争分散、原材料价格波动等挑战，港股发行价较A股有较大折让，且上市当日有望进入港股通 [7][10] 公司概览与财务表现 - 报告研究的具体公司是专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白产品的中国供应商，产品应用于汽车、新能源及家电等领域 [1] - 大化工板块占收入的95%以上 [1] - 按2024年销售收入计，报告研究的具体公司是中国第二大有机高分子改性材料及复合材料企业，市场份额2.5% [1] - 按2024年产能计，报告研究的具体公司是中国最大的聚苯乙烯企业 [1] - 2022-2024年度总收入分别约为人民币134.1亿元、174.4亿元、191.9亿元 [1] - 2025年首十个月收入174.4亿元，同比增长10% [1] - 2022-2024年度归母净利润分别为6.63亿元、4.71亿元、6.85亿元 [1] - 2025年首十个月归母净利润7.12亿元，同比增长40% [1] 行业状况及前景 - 全球有机高分子改性材料和复合材料市场规模预计2025-2029年复合增长率为12.6%，其中中国为14.1% [2] - 2024年，该材料下游应用中，家电行业占比最大，为38.2%；汽车行业占17.9%；电子电器行业占7.8%；办公设备行业占6.9%；电动工具行业占2.7%；其他领域为26.5% [2] 公司优势与机遇 - 通过纵向一体化模式赋能其市场地位 [3] - 战略性布局大健康板块，形成“一体两翼”发展战略下的双增长引擎之一 [3] - 具备雄厚的研发实力以及满足不同行业客户需求的能力 [3] - 凭借良好声誉与龙头企业建立长期合作关系 [3] - 拥有富有远见、经验丰富的创始人及管理团队 [3] 发行与估值详情 - 港股招股价范围为34.0-42.0港元 [7][8] - 招股价相当于A股收盘价58.14元人民币的52.1%-64.4% [7] - 静态市盈率（P/E）为16.8倍至20.7倍 [7] - 发行后市值范围为102.4亿至126.5亿港元 [8] - 备考市净率（P/B）为1.5倍至1.8倍 [8] - 未设绿鞋机制 [10] 集资用途 - 约50%（或5.285亿港元）将用于泰国设立新生产基地 [5] - 约35%（或3.705亿港元）用于扩充中国宜兴新生产基地的产能 [5] - 约10%（或1.057亿港元）用于香港投资，包括设立区域总部 [5] - 约5%（或0.53亿港元）用于营运资金及一般企业用途 [5] 基石投资人 - 基石投资人包括利冠、SLD International、丞安国际、申万宏源证券等 [6] - 基石投资人总认购3.1972亿港元，占发售股份的25.3% [6]

煤焦油市场价格走势分析 - 11月中旬至12月上旬，国内高温煤焦油市场经历一个月回暖，成交价触顶至3460元/吨，环比涨幅达14% [1] - 12月中旬后市场行情走软，截至12月19日主流成交价跌至3300元/吨左右，周跌幅达4%，短期下行压力持续显现 [1] - 行情由强转弱受多重因素导致，包括下游预期需求萎缩、焦企货源稳步增长与贸易商看空气氛共振，引发贸易商快速释放库存并压低竞拍报价 [1] 下游产业链市场状况 - 煤焦油市场降温源于下游深加工产业链集体走弱，自12月第一周起行情走弱，第二周开始全面回落 [2] - 截至12月18日，山东市场主要下游产品价格及周跌幅分别为：炭黑5800元/吨(-1.7%)、煤沥青4150元/吨(-1.2%)、工业萘4050元/吨(-1.22%)、蒽油3350元/吨(-2.9%)、洗油3440元/吨(-1%)、酚油3450元/吨(-5.5%)、轻油3750元/吨(-1.3%) [2] - 作为核心产品的煤沥青价格回落，直接削弱了市场主要支撑点，引发山西、山东及河北地区新单价格跟跌，12月中旬开始跌幅均超过100元/吨 [2] 行业供应与产能格局 - 供应端持续宽松，截至12月第三周，国内焦化企业周度产能利用率保持在73%以上，较11月低位提升约2%，煤焦油产出量平稳增长 [3] - 行业集中度提升放大市场供需变化影响，龙头企业通过并购整合形成规模优势，单厂年产能普遍达30万吨以上，部分企业形成年产950万吨的产能规模 [3] - 采用焦化—煤焦油加工—终端产品纵向一体化布局的企业，每吨成本可下降180元，毛利率较行业平均高出8个百分点 [4] 贸易商行为与市场心态 - 大型贸易流通企业在市场中起到补充作用，其低价囤货、高价抛售的操作对行情有推波助澜的影响 [5] - 当前市场利空氛围下，贸易商观望心态浓重，竞拍参与度显著下降 [5] - 近期多地企业竞拍成交价下调，反映了市场心态变化，例如山东莱钢成交价下调至3320元/吨，河北华丰成交价下调至3300元/吨，山西鹏飞成交价下调至3250元/吨 [5][6] 市场未来展望 - 当前市场不排除仍有惯性下探的可能性，但焦企开工率预计波动有限，煤焦油供应量相对稳定，短期内不会大幅增长 [6] - 煤焦油下游深加工企业整体开工率仍在年内相对高位，原料需求依旧稳定 [6] - 预计煤焦油行情深度调整可能性不大，或将以窄幅整理为主 [6]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：健盛集团（一家专注于袜类、无缝内衣等纺织品生产与销售的上市公司）[1] * 行业：纺织制造（特别是袜类、无缝内衣等品类），涉及全球供应链布局与产能转移[1] 核心观点与论据 1. 埃及投资项目的战略动因与优势 * **核心动因**：应对国内生产成本上升，突破现有产能瓶颈，特别是越南地区劳动力招聘困难，以支撑公司未来5至10年的增长[3] * **劳动力成本优势**：埃及人口约1.2亿，实际工资水平约200美元/月，远低于国内，且招工环境便利（例：某园区招100人，有600多人报名）[2][3] * **关税与物流优势**： * 对欧洲出口基本零关税，对美国出口（QIZ园区内产品）关税仅10%[2][3] * 相比中国和越南到美国40%-50%的关税，埃及10%的关税优势非常明显[2][8] * 地理位置优越，海运至欧洲仅需3-4天，至美国约半个月，大幅降低运输成本和时间[2][3] * **语言与管理优势**：英语在埃及广泛使用，有利于管理团队本土化，与越南相比，中方人员输出团队规模可以更精简[3] * **客户需求**：欧美客户（包括优衣库）有在第三国投资的诉求，对埃及项目表示期待，因此订单无忧[2][8] 2. 埃及项目的具体规划与特点 * **土地购置**：一次性购买30万平方米（450亩）土地，旨在规避未来土地价格上涨风险（拿地成本已从50美元/平方米涨至55-56美元/平方米，上涨11%）[2][5] * **园区规划**：计划建设集袜子、无缝、印染、辅料于一体的综合性纵向一体化园区，以降低管理成本，提高生产效率[2][5] * **投资与产能**： * 项目分5年投入，每年约1亿多元人民币[10] * 预计2027年落地部分产能，将是未来袜业产能增长的主要来源[3][9] * 1200万件无缝内衣项目将完全新建，不会转移越南现有产能[15] * **融资安排**：倾向于通过银行融资，融资成本较低（国内约2%多一点，埃及当地约3%左右），暂无定增计划[3][10][11] 3. 越南及其他地区项目进展 * **越南南定项目**：主要增加印染产能，以解决染色瓶颈问题（曾影响三季度订单），基本建设完成，将于2025年12月底前陆续开工[3][9] * **越南清化项目**：刚签合同，主要解决新安基地无缝产能扩张问题，可能上部分袜子生产线[3][9] * **越南产能现状**： * 海防基地已达瓶颈，以高附加值订单（如优衣库占其70%-80%产能）为主，不具备扩产基础[14] * 新安基地现有利用率仅50%左右，整体仍具备三四倍扩展空间，但面临缝纫工难招的问题[14] * **江山智能工厂项目**： * 总投资预计8000万至9000万元人民币，分阶段实施，旨在通过引入智能设备和数字化管理系统，提升生产效率和质量控制，实现全流程自动化与智能化[2][6] * 若方案成熟，可能推广至国内其他地区及越南、埃及等海外基地[7] 4. 公司财务状况与资金策略 * **财务状况**：现有资产负债率较低，利润规模扩大后净现金流充沛[3][10] * **资金策略**： * 扩产资金主要依赖银行融资（成本低），暂无定增计划[10] * 考虑处置部分效益较差的资产以确保资金充足，但短期内处置概率不大[10][19] * 希望维持目前的分红比例，但需视市场情况而定[10] 5. 供应链与生产管理 * **原料自给**：常规产品以外的染色和氨纶相间性可以自给自足，但常规原料需要外采，采购已实现全球化[12] * **劳动力效率**：埃及劳动力效率反馈不一，公司对自身国际化管理经验有信心，招工情况不错[13] * **团队管理**： * 越南团队中方人员依赖度高，派驻约200名中方人员，各部门核心技术人员和一把手均为中方人员[21] * 埃及项目计划组建学习团队，在江南基地培训后派出，主要负责人将从现有班子中选拔[21] 6. 业务展望与经营情况 * **2026年业务预期**：整体情况比原先设想要好，无缝业务订单预期较为乐观，增速可能快于棉袜业务[18] * **无缝业务净利率**：2025年第三季度有所提升，但未达历史最高水平，公司希望未来能接近袜子业务盈利水平[22] * **近期经营**：四季度经营情况良好，相对三季度有所改善，10月和11月越南工厂依然忙碌[20] * **国内资产**：杭州资产主要用于办公和租赁；贵州产区将整合到江山；绍兴继续自用[19] 其他重要但可能被忽略的内容 * **埃及项目领导团队**：尚未确定具体负责人，但已组建基础建设团队，计划成立“埃及投资建设项目领导小组”[17] * **产能转移策略**：公司明确表示不会将越南现有无缝产能转移至埃及，而是计划在现有基础上扩展，并充分利用现有产能后再考虑埃及新投资[15][16] * **智能工厂的推广潜力**：江山智能工厂方案若成熟，可能作为业务向外推广的重要方向之一[7]

公司核心业务与市场地位 - 公司为中国最具规模的纵向一体化针织制造商，是针织制造领域的隐形冠军 [1] - 公司与Nike、adidas、PUMA、优衣库等优质服装品牌建立了长期稳固的合作关系 [1] - 公司业务布局具有前瞻性，实现了产业链纵向一体化，多数年份营收稳健增长，毛利率维持在25%至30% [1] 行业短期与长期发展逻辑 - 短期看，海外服装行业处于去库存末期，伴随欧美零售逐步修复，有望切换至主动补库或被动去库期，带来订单弹性 [1] - 短期逻辑还包括品牌龙头Nike经营筑底后，预计第四季度迎来经营拐点，与行业复苏共振推动上游制造商接单改善 [1] - 长期看，下游服装消费稳健增长、品牌多元化发展及品牌商产能外包将带动上游供应商长期扩容 [1] - 在品牌商核心供应链策略下，供应商趋于全球化、核心化，行业格局长期优化，龙头公司有望强者恒强 [1] 公司核心竞争力分析 - 公司从休闲服饰切换至景气度更高、确定性更强的运动服饰赛道，相比同业具备更高的运动服饰占比与客户集中度 [2] - 公司已建立以国内为研发和高端产品生产基地、东南亚为主要生产基地的制造体系 [2] - 公司通过先发布局东南亚，享受劳动力、土地及税收红利，并通过精益生产和领先的自动化水平实现销量提升和产出最大化 [2] - 公司人均创收和人均创利均优于多数同业，成熟的纵向一体化布局提升了供应效率，强化了成本和品质控制 [2] - 公司持续进行面料研发创新，提高产品附加值，与下游品牌共研实现深度绑定，获得优先订单分配 [2] 公司财务表现与投资趋势 - 截至2025年9月30日，公司市盈率降至13倍，分位值处于2018年初以来5.5%的低位 [2] - 预计2025年、2026年、2027年归母净利润分别为67.8亿元、77.2亿元、87.6亿元，同比增长9%、14%、13% [3] - 对应2025年、2026年、2027年市盈率分别为14倍、13倍、11倍 [3] - 在60%分红比例假设下，2025年预计股息率为4.1% [3] 未来业绩展望 - 收入端，在产品多元化下竞争力强化，Adidas、优衣库等老客户份额提升将贡献收入弹性，今年有望实现双位数增长 [3] - 伴随Nike修复与行业景气度回升，收入增速有望进一步提升 [3] - 利润端，下半年伴随劳动力成本、所得税率基数平稳，利润有望环比提速 [3] - 明年Nike修复有望驱动更优的盈利弹性 [3]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [12][10] 核心观点 - 公司凭借成熟的纵向一体化布局构建壁垒，海外产能+专用工厂+大单快反实现优秀的生产效率，与头部客户深度绑定，并以领先的面料研发能力强化客户粘性，稀缺制造能力不变 [4][7][9] - 当前估值处于低位，未来有望逐步修复，截至2025年9月30日公司PE_TTM降至13X，分位值处于2018年初以来5.5%低位 [10] - 收入端产品多元化下竞争力强化，Adidas、优衣库等老客份额提升贡献收入弹性，今年有望实现双位数增长，伴随Nike修复与行业景气度回升增速有望提升 [4][10] - 利润端H2伴随劳动力成本、所得税率基数平稳，H2利润有望环比提速，明年Nike修复有望驱动更优的盈利弹性 [4][10] - 预计2025/2026/2027年归母净利润为67.8/77.2/87.6亿元，同比+9%/+14%/+13%，对应PE为14/13/11X，60%分红比例假设下2025E股息率为4.1% [10] 公司概况 - 申洲国际为中国最具规模的纵向一体化针织制造商，国内针织制造领域隐形冠军，与Nike、Adidas、PUMA、优衣库等优质服装品牌建立长期稳固合作关系 [7][19] - 业务流程涵盖织造、染整、印绣花、裁剪与缝制四个完整工序，实现国内服装制造商中最大的规模与市值 [7][19] - 2005~2024年营收CAGR达14%，除2012年受制产能瓶颈、2023年海外去库订单承压导致收入增速下滑外，多数年份实现营收增长 [20][28] - 2005~2024年归母净利润CAGR达16%，品类选择与纵向一体化造就25~30%的毛利率 [7][34] 行业分析 - 短期看海外服装处去库末期，美国零售及批发商库销比均已降至历史中枢以下，伴随后续欧美零售逐步修复有望切换至主动补库或被动去库期带来订单弹性 [8][46][48] - 品牌龙头Nike经营筑底后Q4将迎来经营拐点，与行业库存周期切换共振推动上游制造商接单改善，制造板块有望迎来行业β [8][52] - 长期看下游服装消费稳健增长、品牌多元化发展叠加品牌商产能外包带动上游供应商长期扩容，全球及中美服装规模预计维持个位数稳健增长，运动鞋服增速更快 [8][54][56] - 品牌商核心供应链策略下供应商趋于全球化、核心化，受劳动力成本及关税政策影响，品牌商倾向于供应链向低成本要素国家倾斜，制衣行业格局长期优化 [8][54][60] 公司竞争优势 - 布局从休闲至运动，切换至景气度更高、确定性更强的赛道，2025H1运动服饰销售占比扩大至68%，受益下游景气度同时减弱牛鞭效应、降低收入端波动 [9][30][80] - 先发布局东南亚，享受劳动力、土地及税收红利，有效降低成本、分散风险，海外非流动资产占比从2012年提升至2024年越南32%、柬埔寨21% [9][20][93] - 通过精益生产及行业领先自动化水平实现增效，单位面积员工数从2012年310人缩减至2023年145人，自动化程度显著提升 [9][101][105] - 成熟的纵向一体化布局提升供应效率、强化成本和品质控制，人均创收、人均创利均优于多数同业 [4][9][47] - 持续进行面料研发创新，提高产品附加值，与下游品牌共研实现深度绑定，获得优先订单分配，年均专利产品转化率持续提升 [9][54][57] 财务与估值 - 当前股价71.60港元（2025年11月14日收盘价）[13] - 公司PE_TTM降至13X，处于2018年初以来5.5%低位，估值有望逐步修复 [10][59] - 预计未来三年归母净利润持续增长，对应PE逐步下降，股息率具备吸引力 [10]

行业与公司 * 涉及的行业为红外技术、军工装备行业，公司为高德红外[1] 核心观点与论据 公司战略与核心竞争力 * 公司是军工领域唯一具备装备总体资质的民营企业，提供完整解决方案，通过纵向一体化提升配套级别和价值量，增强客户粘性[2] * 公司实现从底层红外芯片到完整装备总体的纵向一体化发展，业务划分为四大块：底层红外芯片、光电系统、完整装备总体及传统非致命弹药[5][6][7] * 已打破海外芯片封锁，实现红外芯片自主可控，拥有三条完全国产化产线，包括非制冷、二类超晶格、锑化铟[2][4] * 非制冷芯片年产能约600万片，制冷芯片服务于高端领域[2][4] 经营业绩与财务表现 * 2025年经营业绩显著改善，合同负债从过去几个季度维持在5-6亿元左右，到2025年第三季度直接提升至接近13亿元，主要得益于内需总型号的大量订单，占收入结构60%[2][8] * 2025年第三季度单季度收入接近4亿元，超出预期[2][9] * 高新科技、高德智感及工业院三家核心子公司贡献了上市公司86%的收入[2][8] * 2024年公司民用业务收入约为19亿元，2025年预计至少增长30%以上[2][9] * 2025年归母净利润预计达到8亿元，2026年预计10亿元，2027年预计13亿元，随着内需核心型号落地及外贸需求推进，盈利能力有进一步上调可能性[3][12] 市场拓展与业务进展 * 2025年是公司从芯片到总体、从内需到外贸的重要转型年[3][10] * 在军工领域，2025年房屋收入预计突破历史峰值达20多亿元，其中60%来自装备总体型号，主要集中于反坦克方向，并拓展了空地产品和制导火箭弹等新产品[3][10][11] * 积极拓展海外市场，正谈判潜在海外订单，有望在2025年底前取得阶段性进展，可能突破历史最大单笔外贸订单[2][5] * 外贸方面与中东等地区客户建立良好联系，已签署一些大额合同，预计将在2026年交付并确认收入[3][11] 其他重要内容 * 公司在民用领域能为智能驾驶等提供整体解决方案，民用业务以中上游光电系统和芯片为核心，盈利能力强劲[3][4][9] * 公司成立于1999年，是一家以研发驱动的高科技企业，其稀缺性非常强[6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] - 对应2025年市盈率为13倍 [4] 核心观点 - 2025年第三季度业绩符合预期，毛价上行有望利好第四季度 [1] - 2025年第一季度至第三季度公司收入为38.9亿元，同比增长1%；扣非归母净利润为3.7亿元，同比增长5% [1] - 单三季度公司收入为13.4亿元，同比增长2%；扣非归母净利润为1.0亿元，同比增长11% [1] - 2025年第三季度羊绒业务驱动增长，毛价上涨有望带动毛精纺业务订单及第四季度出货改善 [2] - 公司坚持长期资产建设，中长期竞争实力有望持续提升 [3] - 2025年净利润有望健康增长，预计2025-2027年归母净利润分别为4.55亿元、5.41亿元、6.09亿元 [4] 财务业绩总结 - 2025年第一季度至第三季度毛利率同比提升0.9个百分点至20.2%；净利率同比提升0.3个百分点至10.4% [1] - 单三季度毛利率同比提升1.1个百分点至17.6%；净利率同比提升0.3个百分点至8.9% [1] - 2025年第三季度末公司存货同比增加14.7%至20.6亿元，存货周转天数同比增加18天至176.1天 [3] - 2025年第一季度至第三季度经营性现金流量净额为2.4亿元，约为同期归母净利润的0.6倍 [3] 业务分析总结 - 估计2025年第三季度毛精纺纱线收入同比下降中高个位数，羊绒纱线收入同比增长10%-20% [2] - 2025年上半年毛精纺纱线业务毛利率为28.8%，羊绒纱线业务毛利率为13.5% [2] - 2025年9月以来澳洲羊毛价格迅速上涨，带动第三季度公司毛精纺纱线业务订单同比快速增长双位数 [2] - 公司纵向一体化生产链在成本、快反等方面具备显著优势 [3] - 产能扩张计划持续推进，包括越南5万锭项目一期2万锭产能计划陆续投产，银川2万锭项目预计2025年下半年产能陆续释放 [3] 盈利预测总结 - 预计2025年营业收入为49.81亿元，同比增长2.9%；归母净利润为4.55亿元，同比增长6.1% [6] - 预计2026年营业收入为56.29亿元，同比增长13.0%；归母净利润为5.41亿元，同比增长18.9% [6] - 预计2027年营业收入为61.97亿元，同比增长10.1%；归母净利润为6.09亿元，同比增长12.8% [6] - 预计2025年每股收益为0.62元，2026年为0.74元，2027年为0.83元 [6]

钴价上涨表现 - 2025年初钴价16.9万元/吨 截至9月16日涨至27.25万元/吨 较年初上涨61.25% [1] - 钴价上涨提升公司盈利空间 公司已在第一季度提前备货 [1] - 钴价上涨让手握钴资源且具备全产业链布局的生产商受益 例如洛阳栾川钼业2025年上半年净利润86.71亿元 同比增长60.07% [2] 钴价上涨原因 - 全球最大钴供应国刚果(金)自2025年2月起实施钴产品临时出口禁令并多次延期至9月22日 导致全球钴供应明显收紧 [1] - 新能源汽车和消费电子等行业对钴的需求持续上升 推动钴价走高 [1] - 2024年全球钴矿产量29.0万吨 其中刚果(金)产量22.0万吨 占比76% 为全球第一大钴矿供应国 [1] 钴市场前景展望 - 若刚果(金)解除禁令后实施出口配额管理 钴价短期内或延续强势 [2] - 中长期钴价仍有上行空间 2026至2027年钴价中枢有望达到35万元/吨以上 [2] - 新能源汽车 消费电子 5G 6G AI 物联网 卫星通信等新技术持续商业化应用 钴市场需求有望进一步打开 [2] 产业链影响与应对 - 钴价上涨使上游资源端利润增加 话语权增强 市场逐渐转变为卖方主导 [3] - 中下游冶炼企业成本压力巨大 导致企业显著分化 [3] - 推动龙头企业主导下的协同发展 企业加速布局纵向一体化 如电池厂入股矿企 矿企向材料生产领域延伸 签订长期供货协议 [3] - 钴价上涨加速无钴电池技术研发导入 长远来看或重塑行业需求格局 [3] 企业战略布局 - 公司进一步挖掘下游市场需求 增强与下游客户协同性 在新兴领域加速布局 挖掘增量 [2] - 依托四氧化三钴全球领先市占率与上下游稳定协同效应 公司有望在行业景气周期中持续领跑 推动钴酸锂产业链高质量协同增长 [3]

核心财务表现 - 2025H1公司收入149.7亿元，同比增长15% [1] - 2025H1归母净利润31.8亿元，同比增长8% [1] - 2025H1销量增长14%，人民币单价略有提升 [1] - 中期股息每股1.38港元，同比增长10%，股利支付率约60%，股息率约2.3% [1] 盈利能力分析 - 2025H1毛利率27.1%，同比下降1.9个百分点，环比下降0.3个百分点 [2] - 销售费用率0.7%，管理费用率7.2%，同比基本持平 [2] - 利息收入5.22亿元，汇兑收益1.26亿元，政府补助2.74亿元 [2] - 净利率同比下降1.4个百分点至21.2% [2] 客户结构表现 - 前四大客户销售额分别为43.3亿元(+27%)、34.4亿元(+6%)、29.9亿元(+28%)、15.3亿元(+15%) [3] - Adidas和Uniqlo订单有望快速增长，Nike订单稳健增长 [3] - 其他客户销售额26.7亿元，同比增长8% [3] 产品品类表现 - 运动品类销售101.3亿元(+10%)，占比68% [3] - 休闲品类销售37.9亿元(+37%)，占比25% [3] - 内衣品类销售9.4亿元(+4%)，占比6% [3] - 其他品类销售1.1亿元(+6%)，占比1% [3] 地区销售分布 - 国内销售36.5亿元(-2%)，占比24% [3] - 欧洲销售30.3亿元(+20%)，占比20% [3] - 美国销售25.5亿元(+36%)，占比17% [3] - 日本销售25.0亿元(+18%)，占比17% [3] - 其他地区销售32.4亿元(+19%)，占比22% [3] 产能扩张进展 - 越南西宁省面料产能土建基本完工，规划产能200吨/天，预计年底投产 [4] - 柬埔寨金边新成衣工厂2025年3月投产，规划人员规模6000名，现有员工约4000名 [4] - 海外产能贡献占比已超过50%，未来将持续提升 [4] - 国内宁波织布工厂建成，宁波制衣工厂完成翻新，安徽工厂将进行自动化改造 [4] 2025年业绩展望 - 2025Q3以来出货同比健康增长 [5] - 2025年全年收入预计增长10%-15% [5] - 净利润预计个位数增长，剔除一次性收益后预计增长10%以上 [5] - 预计2025-2027年净利润分别为65.6亿元、73.1亿元、80.2亿元 [5]