2025 年 12 月 1 日 透過協議安排進行私有化 交易是為本身帳戶進行的。 Morgan Stanley Bank, N.A.是最終由摩根士丹利擁有的公司。 這些是有關新奧天然氣股份有限公司 A 股進行的交易。交易以人民幣進行。 交易披露 完 註： Morgan Stanley Bank, N.A.是與要約人有關連的第(5)類別聯繫人。 就新奧天然氣股份有限公司的股份的交易披露 執行人員接獲依據香港《公司收購及合併守則》規則 22 作出以下的證券交易的披露： | 交易方 | 日期 | 有關證券的說 | 交易性質 | 買入／賣出 | 涉及的股份總 | 已支付／已收 | 已支付或已收 | 已支付或已收 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 明 | | | 數 | 取的總金額 | 取的最高價 | 取的最低價 | | | | | | | | | （H） | （L） | | Morgan | 2025年11月28 | 普通股 | 因全屬客戶主動發出且由客戶需求帶動的買賣盤所 | 買入 | 2,200 | $46,818.00 ...

未来展望 - 2025年新奥天然气拟透过协议安排进行私有化[1] 交易数据 - 2025年11月28日Morgan Stanley买入300份新奥天然气普通股，金额6401美元，最高单价21.44美元，最低21.25美元[2] - 2025年11月28日Morgan Stanley卖出43200份新奥天然气普通股，金额919918美元，最高单价21.46美元，最低21.26美元[2] 其他信息 - Morgan Stanley & Co., International plc是与要约人有关连的第(5)类类别联系人[2] - 交易为本身帐户进行，Morgan Stanley & Co., International plc最终由摩根士丹利拥有[3] - 交易有关新奥天然气A股，以人民币进行[4]

未来展望 - 2025年12月1日新奥能源将透过协议安排进行私有化[1] 交易数据 - 2025年11月28日Morgan Stanley买入37,800股，支付2,686,463.19美元，最高71.2640美元，最低70.6000美元[2] - 2025年11月28日Morgan Stanley卖出9,100股，收取646,199.40美元，最高71.3000美元，最低70.6000美元[2] 关联信息 - Morgan Stanley是与要约人有关连的第(5)类别的联系人[2] - Morgan Stanley是最终由摩根士丹利拥有的公司[3]

| 普通股 | 就以包括相關證券在內的一籃子證券或指數作為參 | 賣出 | 21,500 | $458,575.0000 | $21.5100 | $21.1600 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 照基礎的衍生工具進行交易，而相關證券佔已發行的 | | | | | | | | 該類別證券少於 1%及同時佔該該一籃子證券或該指 | | | | | | | | 數的價值少於 20% | | | | | | | 普通股 | 因全屬客戶主動發出且由客戶需求帶動的買賣盤所 | 賣出 | 68,500 | $1,459,686.0000 | $21.3600 | $21.2500 | | | 產生的股權相關產品的對沖活動 | | | | | | | 普通股 | 因全屬客戶主動發出且由客戶需求帶動的買賣盤所 | 賣出 | 203,600 | $4,363,740.0000 | $21.5200 | $21.3400 | | | 產生的股權相關產品的對沖活動 | | | | | | 2025 年 12 月 1 日 透過協議安排進行私有化 就新奥天然气股份有限 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 电力行业政策改革持续推进，多地规范售电批零价差，旨在引导售电侧形成理性电价市场预期，推动售电公司商业模式从传统套利向服务收费转型 [1][3] - 全球天然气市场呈现区域分化，美国气价因需求旺盛而延续涨势，欧亚气价则因供需相对平衡及地缘风险降温而震荡下跌 [3][12] - 对不同电源类型及环保领域提出具体投资建议，看好水电、火电、核电、绿电、气电、城燃及环保等细分板块的投资机会 [3] 按目录章节总结 1. 电力：多地规范售电批零价差 - 广东电力交易中心发函，拟自2026年起对售电公司月度平均度电批零差价高于0.01元/千瓦时的部分，按1:9比例由售电公司与零售用户分享，并加强运营信息披露 [7] - 2025年陕西、安徽、四川、山东、新疆等多个省区相继出台批零价差管理细化政策，例如陕西对高于0.015元/千瓦时的部分按2:8比例分享，安徽对高于0.008元/千瓦时的部分按2:8比例分享 [8] - 当前售电市场存在“以价换量”甚至“低于成本定价”的激进策略，如广东出现低于0.372元/千瓦时“地板价”的报价，安徽存在“隐蔽性低价陷阱”（如0.34元/千瓦时固定价仅对应1%电量） [9] - 政策改革旨在纠正低价竞争，引导售电公司转向服务收费模式，促进发电、售电、用电形成理性价格，稳定电价预期 [3][9] 2. 燃气：全球气价涨跌互现 欧亚气价回落 - 截至11月28日，美国Henry Hub现货价格为$4.59/mmBtu，周涨幅11.13%；荷兰TTF现货为€28.75/MWh，周跌幅5.37%；英国NBP现货为75.30 pence/therm，周跌幅4.68%；东北亚LNG现货为$10.90/mmBtu，周跌幅6.52%；中国LNG全国出厂价4312元/吨，周跌幅0.90% [12][13] - 美国气价上涨主因寒冷天气推高供暖需求，11月本土48州天然气日产量达1097亿立方英尺创新高，但供需仍趋紧，NYMEX Henry Hub主力合约创近九个月新高 [12][16] - 欧洲气价下跌因供需平衡、地缘政治风险降温（如乌克兰和平谈判），欧盟天然气库存量为868.55太瓦时，占库存容量的76.06%，约为五年均值的88.38% [12][22] - 东北亚LNG价格回落因需求偏弱、库存高位及欧洲气价走弱影响 [12][31] 3. 一周行情回顾 - 报告期内（2025/11/24~2025/11/28），公用事业板块、电力板块、环保板块相对沪深300指数均跑输，燃气板块和电力设备板块相对沪深300跑赢 [39] 4. 公司及行业动态 - 湖南省能源行业双碳服务中心成立，旨在推进能源结构绿色低碳转型 [44] - 截至10月底，全国发电装机容量37.5亿千瓦，同比增长17.3%，其中太阳能装机11.4亿千瓦（同比增43.8%），风电装机5.9亿千瓦（同比增21.4%） [44] - 2025年10月国家能源局核发绿证3.70亿个，其中可交易绿证1.58亿个，占比42.61% [44] - 全国新型储能装机超1亿千瓦，是“十三五”末的30倍以上，占全球总装机超40%，迎峰度夏期间晚高峰调用峰值超3000万千瓦 [46] - 多家上市公司发布重要公告，如华能水电发行债券、九丰能源公布分红计划、盈峰环境完成股份回购等 [47] 5. 投资分析意见 - **水电**：秋汛偏丰利好蓄能，资本开支下降及降息周期有助于优化债务结构，推荐长江电力、国投电力、川投能源、华能水电 [3][11] - **火电**：盈利结构转向“电量+容量+辅助服务”多元化，推荐国电电力、内蒙华电、广州发展、大唐发电、华能国际、华电国际 [3] - **核电**：2025年核准10台机组，成长空间打开，建议关注中国核电、中国广核 [3] - **绿电**：新能源入市规则推出增强收益率稳定性，建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [3] - **电源装备**：雅下工程开工推动需求，推荐东方电气、哈尔滨电气 [3] - **气电**：广东容量电费提升利好盈利稳定性，建议关注广州发展、深圳能源等 [3] - **天然气**：看好城燃企业量利回升及一体化贸易商，推荐昆仑能源、新奥能源、新奥股份、新天绿色能源等 [3][37] - **环保**：关注高股息标的及SAF（可持续航空燃料）产业链，推荐光大环境、洪城环境等 [3]

私有化整合与协同 - 新奥股份计划对新奥能源进行私有化 交易完成后新奥能源将成为新奥股份的全资子公司并自港股退市 私有化旨在促进产业链一体化整合与协同效应 [1] - 根据重组方案 新奥能源计划股东每股可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金 对应总价值80港元 较2024年11月28日收盘价存在12.8%溢价空间 [1] - 若2025年并购完成 股东可获取新奥股份0.96元/股的预计分红 对应股息率6.7% [1] 天然气零售业务表现 - 截至2025年上半年 公司在全国运营263个城市燃气项目 项目数量前五省份为河北、广东、安徽、江苏、山东 [2] - 2024年零售气量达262.0亿立方米 同比增长4.2% 2025年前三季度零售气量191.9亿立方米 同比增长2.0% 增速高于全国天然气表观消费量同比增速 [2] - 居民顺价持续推进助力毛差修复 2024年公司毛差为0.54元/立方米 同比提升0.04元/立方米 [2] - 成本端受益于国际气价下行趋势 在手长协挂钩日本JCC原油价格指数 下行趋势带来成本改善空间 [2] 燃气接驳业务影响 - 受房地产行业调整影响 公司新增居民接驳户数从2021年的262.2万户下滑至2024年的161.7万户 [3] - 燃气接驳业务利润占比持续下降 2024年为14.14% 2025年上半年进一步降至12.70% 该业务影响持续减弱 [3] 泛能与智家业务成长性 - 泛能业务规模持续扩张 截至2025年9月底 公司累计投运装机容量6.9吉瓦 在建装机容量1.6吉瓦 [4] - 智家业务快速发展 2020年至2024年其毛利年复合增长率为22.7% 业务渗透率存在提升空间 有望持续增厚业绩 [4]

核心观点 - 华源证券首次覆盖新奥能源，给予“买入”评级，认为其天然气业务稳健，泛能与智家业务具备成长空间，私有化整合将促进与母公司新奥股份的协同效应 [1] 私有化整合与协同 - 新奥股份计划对新奥能源进行私有化，交易完成后新奥能源将成为新奥股份的全资子公司并自港股退市 [1] - 私有化方案为新奥能源股东提供每股2.9427股新奥股份H股及24.50港元现金，总价值80港元，较公告前收盘价存在12.8%溢价空间 [1] - 若2025年并购完成，预计可获得新奥股份每股0.96元分红，对应股息率6.7% [1] - 私有化旨在促进公司与母公司新奥股份的产业链一体化整合与优势协同 [1] 天然气零售业务表现 - 截至2025年上半年，公司在全国运营263个城市燃气项目 [2] - 2024年零售气量为262.0亿立方米，同比增长4.2% [2] - 2025年前三季度零售气量为191.9亿立方米，同比增长2.0%，增速高于全国天然气表观消费量 [2] - 居民顺价持续推进助力毛差修复，2024年公司毛差为0.54元/立方米，同比提升0.04元/立方米 [2] - 成本端受益于国际气价下行趋势，有望持续改善 [2] 燃气接驳业务影响 - 受房地产行业调整影响，新增居民接驳户数从2021年的262.2万户下滑至2024年的161.7万户 [3] - 燃气接驳业务利润占比持续下降，2024年为14.14%，2025年上半年进一步降至12.70% [3] - 接驳业务对公司整体影响持续减弱，面临的接驳下滑风险较同业更为可控 [3] 泛能业务与智家业务发展 - 泛能业务规模持续扩张，截至2025年9月底，累计投运装机容量达6.9吉瓦，在建装机容量为1.6吉瓦 [4] - 智家业务快速发展，2020年至2024年其毛利年复合增长率为22.7% [4] - 智家业务渗透率存在提升空间，泛能与智家业务有望持续贡献增量业绩 [4]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][6][119] 核心观点 - 公司为民营全国性城燃龙头，控股股东新奥股份拟对其进行私有化，交易对价每股80港元，较2025年11月28日收盘价70.95港元存在12.8%上行空间，私有化有助于促进产业链一体化整合 [5][8][40] - 天然气零售气量增长稳健，2024年零售气量262.0亿立方米，同比增长4.2%，2025年前三季度零售气量191.9亿立方米，同比增长2.0%，高于全国天然气表观消费量增速，居民顺价持续推进及国际气价下行有望带动毛差持续修复 [5][48][58] - 燃气接驳业务受房地产行业调整影响，新增居民接驳户数从2021年的262.2万户下滑至2024年的161.7万户，但该业务利润占比持续下降至2025年上半年的12.70%，影响减弱且风险较同业更为可控 [5][78][80] - 泛能业务与智家业务快速发展，泛能业务累计投运装机达6.9GW，智家业务2020-2024年毛利复合年增长率为22.7%，有望持续贡献业绩增量 [5][83][95] - 预计2025-2027年归母净利润分别为62.48亿元、67.05亿元、72.96亿元，同比增速分别为4.4%、7.3%、8.8%，当前股价对应市盈率分别为12倍、11倍、10倍，低于可比公司平均估值水平 [4][6][119] 公司概况与私有化进展 - 公司成立于1993年，为新奥集团下属全国性城市燃气公司，截至2025年6月底在全国运营263个城燃项目，覆盖22个省、直辖市及自治区 [14][44] - 2025年3月26日，新奥股份与新奥能源发布重组方案公告，新奥股份拟对新奥能源进行私有化并在港股上市，交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份全资子公司，相关程序正持续推进 [5][38][40] 财务表现与业务结构 - 2024年公司实现营业收入1098.53亿元，同比下降3.52%，归母净利润59.87亿元，同比下降12.2%，但国内基础业务核心利润同比增长10.2%至67.1亿元 [19][24] - 业务结构持续优化，2024年天然气零售、泛能业务、智家业务营收占比分别为55.30%、13.90%、4.18%，毛利占比分别为46.44%、16.56%、22.16%，燃气接驳业务利润占比下降至14.14% [25][27][80] - 公司资产负债率从2019年的61.82%下降至2025年上半年的50.52%，资产结构持续改善，现金流充裕 [32][35] 天然气业务 - 城燃项目主要分布于河北、广东、安徽、江苏、山东等东部沿海省份，2024年零售气量中居民、工商业、加气站用气占比分别为20.90%、78.14%、0.97%，销气结构持续改善 [44][48] - 2024年公司毛差为0.54元/立方米，同比提升0.04元/立方米，截至2024年底已有101个项目完成居民调价，累计调价比例达63% [5][58] - 公司拥有海外长协合同量116万吨/年，主要挂钩日本JCC原油价格指数，国际气价中长期下行趋势有望带动成本端持续优化 [61][66] 新兴业务发展 - 泛能业务提供综合能源解决方案，截至2025年9月底累计投运装机6.9GW，在建装机1.6GW，2024年泛能销售量415.69亿千瓦时，同比增长19.80% [83][86] - 智家业务包括智能厨房、供暖及安防产品，2024年业务渗透率达23.9%，综合客单价612元/户，同比提升136元/户，2020-2024年营收复合年增长率达28.5% [91][95] 盈利预测与估值 - 关键假设为2025-2027年零售气量分别为268.73亿立方米、276.43亿立方米、286.67亿立方米，新增居民接驳户数分别为145.5万户、138.3万户、136.9万户 [7][117] - 预计2025-2027年每股收益分别为5.52元、5.93元、6.45元，当前股价对应市盈率低于可比公司华润燃气、中国燃气同期平均估值水平 [4][6][120]

公司行动：购股权行使 - 新奥能源于2025年11月28日发布公告，宣布有13.21万份购股权根据公司2012年购股权计划的规则获行使 [1] - 此次行使的购股权是根据新奥能源2012年购股权计划授出的 [1]

公司行动 - 新奥能源于2025年11月28日发布公告，宣布有13.21万份购股权根据公司2012年购股权计划获行使 [1] - 此次获行使的购股权是根据新奥能源2012年购股权计划授出的 [1]