财务表现与预测调整 - 第二季度收入因重点游戏面临高基数影响而受压 [1] - 利润率因收入下降及AI投入、新游戏营销费用增加而下降 [1] - 交银国际下调公司今年游戏收入预测及盈利预测 [1] - 目标价由46港元下调至42港元 但维持买入评级 [1] 游戏业务动态 - 新游戏《解限机》上线初步数据不如预期 [1] - 该游戏标志着公司在新品类和全球拓展取得进展 [1] - 市场关注后续生态调整后游戏数据的恢复情况 [1] 办公业务发展 - 办公业务增长保持稳健态势 [1] - AI月活用户达到近3000万人 同比增长50% [1] - 预计下半年仍将快速增长 [1] - 巩固在知识文档办公场景的领先优势 [1]

游戏业务表现 - 第二季度游戏收入因重点游戏面临高基数影响而受压 [1] - 《解限机》上线初步数据不如预期但标志公司在新品类和全球拓展取得进展 [1] - 市场关注后续生态调整后游戏数据的恢复情况 [1] 财务预测调整 - 下调金山软件今年游戏收入预测及盈利预测 [1] - 目标价由46港元下调至42港元但维持买入评级 [1] 利润率变化 - 利润率因收入下降及AI投入增加而下降 [1] - 新游戏营销费用增加进一步影响利润率 [1] 办公业务表现 - 办公业务增长依然稳健 [1] - AI月活达到近3000万人同比增长50% [1] - 预计下半年仍将快速增长巩固在知识文档办公场景的领先优势 [1]

核心观点 - 公司2025年Q2收入与运营利润低于市场预期 主要因游戏业务下滑幅度超预期及研发投入加大 [1] - 开源证券下调公司2025-2027年归母净利润预测至17.8/21.6/27.0亿元 维持"买入"评级 [1] - 公司估值提升需依赖AI变现能力呈现、雷系生态协同强化及《解限机》优化后流水回升 [1] 财务表现 - 2025年Q2公司实现收入23.07亿元 同比下滑6.7% 低于彭博一致预期24.56亿元 [1] - 归母净利润5.32亿元 同比增长35.4% 主要受益于金山云发行新股产生摊薄收益带动其他收益净额4.4亿元 [1] - 运营利润3.83亿元 低于彭博一致预期5.71亿元 [1] - 毛利率80.3% 同比下降2.2个百分点 因游戏规模效应减弱及WPS算力租赁与带宽成本增加 [1] - 研发/销售/行政费用率同比上升7.0/3.1/1.2个百分点 因研发及推广费用增加且收入下滑导致规模效应减弱 [1] - 2025年Q2公司OPM为16.6% 同比减少15.5个百分点 推测主要受游戏业务拖累 [2] 业务分项表现 - WPS业务同比增长14% 其中个人/365/软件业务分别增长6%/62%/26% [2] - WPS C端月活与累计付费人数分别同比增长8.6%/9.5% AI月活较2024年底增长50%至2951万 [2] - WPS发布AI 3.0版本 在AI改文档、PPT生成及知识库等功能迭代 B端信创业务增速转正且景气度较优 [2] - 游戏业务同比下滑26% 低于彭博一致预期下滑10% 主要因2024年同期高基数及《解限机》上线后因游戏平衡性问题导致在线人数快速下滑 [2] - 下半年《鹅鸭杀》《猫咪和汤》等游戏或部分抵消下滑影响 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年收入106.2/119.6/133.8亿元 同比增长2.9%/12.7%/11.8% [1] - 预计2025-2027年归母净利润17.8/21.6/27.0亿元 同比增长15.0%/21.0%/25.2% [1] - 当前股价对应PE估值24.4/20.1/16.1倍 [1] - WPS B端业务下半年有望延续高增长态势 [2] - 《解限机》作为公司跨界研发重点游戏 后续优化效果值得关注 历史上公司曾有游戏优化后口碑及流水回升案例（如尘白禁区） [2]

公司业绩表现 - 金山软件二季度营收出现下滑 [1] - 西山居游戏业务表现不佳是导致营收下滑的主要原因 [1]

投资评级 - 维持买入评级，目标价从46港元下调至42港元，潜在涨幅24.3% [1][2][9] 核心观点 - 2季度游戏业务收入同比下降26%，主因《尘白禁区》和《剑网3》去年同期高基数影响，新游《剑侠情缘零》收入贡献有限 [6][7] - 办公业务收入同比增长14%，其中WPS 365和个人业务收入分别增长63%和8%，软件业务收入下降2% [6][7] - WPS AI月活达2951万，同比增长50%，预计下半年仍将快速增长 [1][6] - 《解限机》上线表现不及预期，公司计划调整优化生态，《鹅鸭杀》和《猫咪和汤：魔法与美食》预计下半年上线 [6] 财务数据 盈利预测 - 2025E营业收入下调至105.12亿人民币（原预测111.84亿），同比下降6% [5] - 2025E游戏收入下调至46.92亿人民币（原预测53.27亿），同比下降12% [5] - 2025E调整后净利润下调至23.71亿人民币（原预测27.24亿），同比下降13% [5] - 2025E毛利率82.3%，同比下降0.7个百分点 [5][13] 2季度业绩 - 收入23.07亿人民币，同比下降7%，低于市场预期25.89亿 [7] - 调整后运营利润4.54亿人民币，同比下降48%，运营利润率20% [7] - 调整后净利润3.31亿人民币，同比下降50%，净利润率14% [7] 业务展望 - 游戏业务短期承压，但《鹅鸭杀》等新游上线或带来增量 [6] - 办公业务持续稳健，WPS 365加速覆盖民营企业客户 [6] - AI功能深化落地，WPS AI用户增长有望巩固文档办公场景优势 [1][6] 估值与市场表现 - 市值470.99亿港元，年初至今涨幅0.45%，200天均价38.17港元 [4] - 目标价42港元基于SOTP估值法，较当前股价33.8港元有24.3%上行空间 [1][9]

核心财务表现 - 2025年第二季度总营收23.07亿元 同比下降7% 环比下降1% [4] - 季度毛利18.54亿元 同比下降9% 毛利率80% 同比下降3个百分点 [4] - 归母净利润5.32亿元 同比增长35% [4] 办公软件及服务业务 - 办公业务营收13.56亿元 同比增长14% 环比增长4% 占总收入58.77% [1] - WPS Office月活设备数6.51亿 同比增长8.56% 环比增长1% 其中PC版月活3.05亿（同比+12.29%）移动版月活3.46亿（同比+5.48%）[2] - 累计付费用户数4179万 同比增长9.54% WPS AI月活达2951万 [2] - 增长驱动因素包括WPS 365产品力提升与个人业务AI功能优化 [2] - 上半年研发费用9.59亿元 同比增长18.7% 研发费用率36.07% 同比增2.6个百分点 [2] 网络游戏业务 - 游戏业务营收9.52亿元 同比大幅下降26% 环比下降8% 占比41.26% [1][3] - 下滑主因《尘白禁区》和《剑网3》收入同比下滑 受上年同期高基数影响 [3] - 《剑网3》运营超15年 面临产品周期限制与核心用户老龄化挑战 [3] - 二次元移动游戏市场上半年收入145.77亿元 同比下降8% [5] 新游戏表现 - 《尘白禁区》面临射击类游戏红海竞争与同类产品（如腾讯《胜利女神》）夹击 [5] - 《解限机》Steam公测峰值在线13.28万人 三日后降至7万人 8月21日峰值仅5895人 [5] - 该游戏总评测数约2.4万 好评率45% 其中英语区好评率71% 中文区45% [5] - 机甲射击品类在国内缺乏市场基础 需观察海外市场表现 [8]

财务表现 - 2025年第二季度营收23.07亿元 同比下降7% 环比下降1% [1] - 毛利18.54亿元 同比下降9% 毛利率80% 同比下降3个百分点 [1] - 归母净利润5.32亿元 同比增长35% [1] 业务板块表现 - 办公软件及服务营收13.56亿元 同比增长14% 环比增长4% 占总收入比重58.77% [2] - 网络游戏及其他业务营收9.52亿元 同比下降26% 环比下降8% 占总收入比重41.26% [6] 办公业务增长驱动因素 - WPS 365业务增长得益于产品力完善 服务质量提升和客户优势巩固 [3] - WPS个人业务增长受AI功能优化 用户体验提升和运营策略推动 [3] - WPS Office月活设备数达6.51亿 同比增长8.56% 其中PC版月活3.05亿（+12.29%） 移动版月活3.46亿（+5.48%） [3] - 累计付费用户数4179万 同比增长9.54% WPS AI月活达2951万 [3] 研发投入情况 - 上半年金山办公研发费用9.59亿元 同比增长18.7% 占营收比重36.07% 同比增加2.6个百分点 [5] - 全办公组件加速AI化迭代 [5] 游戏业务表现分析 - 游戏业务下滑主要受《尘白禁区》和《剑网3》收入同比下滑影响 主因上年同期基数过高 [6] - 《剑网3》运营超15年 面临产品周期限制和核心用户老龄化问题 [8] - 《尘白禁区》面临射击类游戏红海竞争及同赛道产品（如腾讯《胜利女神：新的希望》）挤压 [8] 行业环境与新品表现 - 2025年上半年二次元移动游戏市场销售收入145.77亿元 同比下降8% [9] - 新游《解限机》Steam公测首日在线峰值13.28万 三日后降至7万 8月21日峰值仅5895人 [9] - 《解限机》整体好评率45% 其中英语区好评率71% 简体中文区好评率45% [9] - 机甲射击类游戏在国内缺乏竞品 但需依赖海外市场突破 [13]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][5] 核心观点 - 预计2025-2027年收入为106 2/119 6/133 8亿元，同比增长2 9%/12 7%/11 8%，归母净利润下调至17 8/21 6/27 0亿元（前值20 0/24 2/28 4亿元），同比增长15 0%/21 0%/25 2%[5] - 当前股价对应PE估值为24 4/20 1/16 1倍，估值提升依赖AI变现能力、《解限机》优化及雷系生态协同[5] - 2025年Q2收入23 07亿元（同比下滑6 7%），低于彭博预期24 56亿元，归母净利润5 32亿元（同比增长35 4%），运营利润3 83亿元（低于彭博预期5 71亿元）[6] - Q2毛利率80 3%（同比-2 2 pcts），研发/销售/行政费用率同比+7 0/+3 1/+1 2 pcts，OPM为16 6%（同比-15 5 pcts）[6] 业务分析 WPS业务 - 2025年Q2同比增长14%，个人/365/软件业务分别增长6%/62%/26%，C端月活/付费人数增长8 6%/9 5%，AI月活达2951万（较2024年底+50%）[6] - B端信创业务增速转正，景气度较优，下半年有望延续高增长[6] 游戏业务 - 2025年Q2同比下滑26%（彭博预期-10%），主因2024年高基数及《解限机》上线后表现不佳[6] - 《解限机》因平衡性问题导致在线人数下滑，但公司历史有优化后流水回升案例（如尘白禁区），后续优化效果需关注[6] - 下半年《鹅鸭杀》《猫咪和汤》等游戏或部分抵消下滑[6] 财务数据 - 2025E营业收入106 2亿元（同比+2 9%），毛利率80 9%，净利率16 8%，ROE 9 0%[8] - 2026E营业收入119 6亿元（同比+12 7%），毛利率82 4%，净利率18 0%，ROE 10 8%[8] - 2027E营业收入133 8亿元（同比+11 8%），毛利率82 5%，净利率20 2%，ROE 13 4%[8] 股价与市值 - 当前股价33 80港元，总市值473 34亿港元，近3个月换手率75 95%[1] - 一年股价区间47 50-19 74港元[1]

港交所交易机制研究 - 港交所将研究24小时交易机制 借鉴纳斯达克拟于2026年下半年实施的每周5天24小时交易机制经验 [1] - 港交所秉持审慎渐进原则 需待交易系统升级 风险管理体系完善及监管框架配套成熟后逐步完善 [1] - 港交所技术系统在2025年底前支持T+1结算周期 市场实行T+1结算需征求多方参与者意见 [1] 美股市场表现 - 标普500指数下跌0.24%至6395.78点 纳斯达克综合指数下跌0.67%至21172.86点 [2] - 道琼斯工业平均指数微涨0.04%至44938.31点 大型科技股多数下跌 英特尔跌约7% [2] - 纳斯达克中国金龙指数收涨0.33% 老虎证券涨逾4% 晶科能源和贝壳涨超2% [2] 商业银行并购贷款新规 - 国家金融监督管理总局就商业银行并购贷款管理办法征求意见 [3] - 参股型并购贷款要求单次取得目标企业股权比例不得低于20% [3] - 已持有20%及以上股权时 单次受让或认购比例不得低于5%可申请参股型并购贷款 [3] 美联储货币政策 - 美联储7月会议维持利率不变 两位具有投票权官员投反对票 为1993年以来首次 [4] - 大多数官员强调通胀风险超过劳动力市场担忧 认为通胀上行风险更大 [4] - 会议纪要显示关税对商品价格通胀构成上行压力 FOMC内部分歧不断扩大 [4] 企业分拆上市 - 阿里巴巴计划分拆斑马网络技术股份有限公司在香港联交所主板独立上市 [5] - 斑马自2024年12月27日起不再纳入阿里巴巴并表范围 香港联交所已确认可分拆 [5] 矿业电力供应 - 洛阳钼业厄瓜多尔奥丁矿业签署232兆瓦供电排他协议 为金矿开发提供电力保障 [6][7] - 奥丁矿业需约230兆瓦电力供应 Elit公司成为优先供电保障单位 [6][7] - 洛阳钼业于6月24日完成对奥丁矿业收购 成功布局黄金资源 [7] 企业季度业绩 - 百度集团第二季度总收入327.13亿元同比减少4% 归母净利润73.22亿元同比增加33% [8] - 华住集团第二季度总收入64.26亿元同比增加4.52% 股东应占净利润15.44亿元同比增加44.7% [9] - 中国东方集团预期中期净溢利不少于2.20亿元 同比增幅不少于70% [10] - 丽珠医药上半年归母净利12.81亿元同比增长9.4% 营业收入62.72亿元同比减少0.17% [11] - BOSS直聘第二季度股东应占净利润7.16亿元同比增加69.87% 总收入21.02亿元同比增加9.69% [12] - 新鸿基公司中期股东应占溢利8.87亿港元同比增加1076% 总收益28亿港元同比增加43.47% [13] - 映宇宙预期中期净利润不低于2.6亿元 同比涨幅超过90% [14] - 永胜医疗中期股东应占溢利5162.9万港元同比增加55.1% 收入4.49亿港元同比增加18.05% [15] - 乐普生物上半年收入4.66亿元同比增加249.59% 公司拥有人应占利润4174.5万元实现扭亏 [16] - 汇量科技预计中期净溢利3000万-3800万美元 去年同期为734万美元 [17] - 金山软件中期股东应占溢利8.16亿元同比增加20.41% 第二季度股东应占溢利5.32亿元同比增加35.36% [18] - 众安在线中期股东应占溢利6.68亿元同比增加1103.54% 保险服务业绩6.81亿元同比增加96.67% [19] - 药师帮股东应占溢利7811.7万元同比增长258% 收入98.43亿元同比增长11.7% [20] - 晶苑国际中期股东应占溢利9826.5万美元同比增长17% 收益12.29亿美元同比增长12.4% [21] - 远洋集团预计中期股东应占溢利95亿-110亿元 去年同期亏损53.82亿元 [22] - 金山云上半年经调整EBITDA约7.25亿元同比增长672.62% 收入43.19亿元同比增长17.8% [23] 医药研发进展 - 和誉医药口服PD-L1抑制剂ABSK043与KRAS G12C抑制剂联合用药IND申请获CDE批准 [24] - 联合用药针对KRAS G12C突变非小细胞肺癌患者 2025年3月达成合作协议 [24] 家庭护理行业 - 圣贝拉中期股东应占溢利3.27亿元实现扭亏 收入4.5亿元同比增长25.6% [25] - 毛利率提升至37.6% 月子中心业务收入同比增长25.3% 家庭护理服务收入增长41.4% [25] - 受托管理月子中心数量增至53家 受托管理门店收入增长159.6% 食品业务收入增长10.5% [25]

恒生指数半年度审议预测 - 恒指公司将于2025年8月22日公布半年度审议结果 9月8日生效 涉及恒生指数、国企指数、恒生科技指数及恒生综合指数[1] - 追踪恒指、国企和恒生科技指数的ETF规模分别约为303.5亿美元、66.3亿美元和261.2亿美元 潜在成分股变动将引发显著资金流向[1] 恒生指数成分股纳入预测 - 中金公司预测恒指潜在纳入标的包括交通银行(03328)、泡泡玛特(09992)、百胜中国(09987)、小鹏汽车(09868)、华住集团(01179)、京东物流(02618)及信达生物(01801)[1] - 瑞银预测纳入标的包括巨子生物(02367)、药明合联(02268)、泡泡玛特、京东物流、金山软件(03888)、交通银行(03328)[2] - 成分股筛选优先考虑市值顺位 再结合行业代表性与覆盖率 但实际决策可能受非量化因素影响（如信达生物多次预测前列但未纳入）[2] 港股通标的调整预测 - 港股通名单调整基于恒生综合指数半年度审议结果 中金估算19只股份符合纳入标准 包括曹操出行(02643)、映恩生物(09606)、周六福(06168)、IFBH(06603)、南山铝业(02610)、康耐特光学(02276)等[3] - 瑞银预测港股通纳入名单包括东亚银行、映恩生物-B、蓝月亮集团、南山铝业国际、正力新能、碧桂园等18只标的[3] - 华泰证券预计19只港股纳入港股通 包括云知声、汇聚科技、映恩生物-B、药捷安康-B、曹操出行、周六福等[4] 资金流向与市场影响 - 新纳入港股通个股从公布日至生效日期间相对恒指超额收益中位数1.8% 均值5.2% 被剔除个股同期跑输市场中位数-5.3% 均值-7.5%[4] - 主动资金可能进行套利操作 被动基金为减少跟踪误差将于生效前一交易日（9月5日）调仓 导致尾盘交易量大幅扩大[4]