阳光保险集团业务概况 - 公司以寿险与财险双轮驱动为核心 构建均衡发展的业务格局 通过"新阳光战略"深化业务协同 推动寿险队伍结构优化和财险数据化升级 [1] - 2024年保费收入保持快速增长 增速高于行业平均水平 主要得益于寿险新单业务和财险非车险业务的强劲发展 以及多渠道营销策略的持续发力 [1] - 2024年综合投资收益率6.5% 内含价值达1157.6亿元 同比增长11.2% 反映业务规模持续扩大和盈利能力增强 [1] 阳光人寿业务表现 - 2024年总保费804.5亿元 同比增长7.8% 市场份额稳步升至2.2% 稳居行业第二梯队 [1] - 银保渠道传统险占比跃升至66.6% 趸交占比下降至25.6% 驱动NBVM显著优化 [1] - 代理人端精英人力同比增长47.0% 精英人均产能6.4万元 为整体队伍2.5倍 [1] 阳光财险业务表现 - 2024年保费收入478.2亿元 同比增长8.1% 车险COR保持99.1% 续保率提升至76.3% [2] - 非车险端健康险增速领跑 同比增长28.5% 赔付率压降至58%低于行业平均 [2] - 科技赋能推动线上化率同比提升12个百分点至89% 理赔自动化率突破70% 费用率同比下降1.2个百分点 [2] 资产端表现 - 截至2024年末投资资产规模达5485.8亿元 固收类资产占比72.3% 其中债券投资占固收类资产的57.7% [2] - 2024年实现总投资收益198.5亿元 同比增长35.8% 净投资收益率与总投资收益率优于行业平均水平 [2] - 权益类资产聚焦股票及理财产品 占总资产比重逐渐加大 [2] 财务预测 - 预计2025E-2027E营业总收入分别为936亿元/971亿元/1006亿元 [3] - 预计同期归母净利润分别为59亿元/63亿元/67亿元 EPS分别为0.52元/0.55元/0.58元 [3] - 以2025年7月8日收盘价计 PEV分别为0.3倍/0.3倍/0.2倍 PB分别为0.5倍/0.5倍/0.4倍 [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖阳光保险，给予“推荐”评级 [3][6][221] 报告的核心观点 - 阳光保险以寿险与财险双轮驱动为核心，保费收入增长加速，投资收益企稳，内含价值持续提升，资负双轮驱动实现价值跃迁 [1] - 寿险业务稳健增长，前瞻应对利率下行，强化资产负债联动，价值创造能力持续向好；财险坚持“好中求进”，业务有望较快增长，综合成本率和承保盈利有望优化 [3] 根据相关目录分别进行总结 1 阳光保险：国内大型民营保险集团 - 国内领先民营保险集团，业务涵盖寿险、财险及资管等领域，寿险和财险布局完善，2024 年通过“新阳光战略”巩固竞争力，2025 年将深耕“五高”战略推动核心业务高质量发展 [11][12] - 管理团队优秀，核心成员经验丰富、背景多元；股权结构分散，无控股股东和实际控制人，市场化程度高 [13][16] - 财务状况良好，2024 年营业总收入 902.7 亿元，同比增长 15.4%，归母净利润 54.5 亿元，增速 45.8%；保费收入增长加速，人身险主导趋势凸显；资产负债快速增长，业务扩张带动集团规模提升；投资资产稳步扩张，投资收益率触底回升；内含价值持续提升，偿付能力充足率表现稳健 [19][24][28] 2 阳光人寿：银保渠道贡献突出、内含价值高速增长 - 公司营收方面，新单保费增长稳健，总保费收入持续增长，2019 - 2024 年年化增速达 10.8%；净利润增速强劲反弹，ROE 表现优异，市场份额提高至 2.0%，位列第 9 名 [43][46][53] - 收入结构上，寿险保费占比提升至 86.4%，传统型寿险取代分红型寿险；寿险和健康险业务驱动保费增长，意外险提供补充；银保渠道主导保费收入，占比保持高位；传统型寿险成主流产品，核心产品结构集中；期缴主导格局确立，续期保费增长稳定，客户黏性增强 [55][56][66] - 渠道分析显示，银保渠道从规模增长转向价值深耕，保费规模稳健增长，NBV 增长显著，产品结构优化，期缴保费收入贡献度提升；个险保费收入触底反弹，传统型寿险和健康险占核心地位，加强人员管理与素质建设，实施差异化经营策略，区域深耕战略成效显著；公司还深入落实数字化转型升级 [69][83][93] - 价值分析表明，NBV 和 NBVM 企稳向好，2024 年 NBV 达 51.5 亿元，同比增速 43.3%，NBVM 提升至 16.8%；内含价值增长强势，2020 - 2024 年年均复合增长率达 11.0%；内含价值受新业务价值等因素推动持续提升，对利率变动敏感性有所上升 [100][102][105] 3 阳光财险：非机动车辆险快速发展，渠道掌控能力提升 - 保费收入持续增长，2024 年达 478.2 亿元，同比增长 8.1%，非机动车辆险占比上升至 44.2%，增速高于财险头部险企；费用率下降，赔付率波动，综合成本率维持稳定；净利润波动较大，占集团净利润比重较低；承保利润波动加剧，非车险业务盈利分化显著；排名第七，市场份额 2.8%，偿付能力优秀 [115][117][132] - 机动车辆险保费收入企稳，2024 年达 267.1 亿元，同比增长 2.2%，以机动车商业险为主，交强险占比低；承保综合成本率升高，承保利润承压 [137][142] - 非机动车辆险保费收入增长显著，2024 年达 211.1 亿元，同比增长 16.7%，意外伤害和短期健康险占比上升，成为重要收入来源；综合成本率小幅波动，承保利润有所回落，意外伤害和短期健康险是主要承保利润来源 [145][150] - 渠道分析指出，代理销售和直接销售是重要分销渠道，公司对渠道掌控能力增强；与阳光人寿销售渠道交叉销售占比低；加强与互联网平台合作，提升效率；山东等六省是主要保费来源，湖北省业务快速发展 [160][164][167] - 风险减量方面，“伙伴行动”以“科技 + 定制化服务”双轮驱动，构建全周期风险管理闭环，提升风险管理精准性和效率 [170][171] 4 资产端：注重资负匹配管理、持续优化投资配置 - 资产规模稳步增长，2019 - 2024 年投资资产总额从 2825.7 亿元扩大到 5485.8 亿元，占总资产比重提升至 90%以上；受市场利率下行影响，投资收益率阶段承压但趋于稳定，综合投资收益率表现较好；大类资产多元化分散配置，以固定收益类金融资产为主 [172][178][183] - 固收类资产以债券为主，债券投资占比上升至 57.7%，政府债规模快速增长，信用风险情况良好 [191][195][199] - 权益类资产以股票和理财产品投资为主，股票规模增长，占比上升至 56.5%，权益型基金占比下滑；投资性房地产规模稳定，公司建设养老社区、酒店及医院助力保险主业发展 [203][209][210] 5 盈利预测与投资建议 - 盈利预测假设与业务拆分：预计寿险 2025E - 2027E 保险服务收入增速分别为 8.5%/8.0%/7.5%；车险 2025E - 2027E 保险服务收入增速分别为 2.0%/2.0%/2.0%，非车险增速分别为 5.0%/5.0%/5.0% [214][215][216] - 估值分析：以 2025 年 7 月 8 日收盘价计，阳光保险 PEV 估值为 0.31 倍，相比 5 家可比公司平均 PEV 估值 0.58 倍，整体估值水平偏低 [219] - 投资建议：预计公司 2025E - 2027E 营业总收入分别为 936/971/1006 亿元，归母净利润分别为 59/63/67 亿元，EPS 分别为 0.52/0.55/0.58 元，首次覆盖给予“推荐”评级 [3][221]

业绩表现 - 2024年总保费达1283亿元创历史新高 同比增长8% 旗下阳光人寿新单期缴保费203.7亿元(同比+12.6%) 阳光财险原保费478.2亿元(同比+8.1%) [2] - 2025年一季度营业收入214.36亿元(同比+4.55%) 但净利润17.89亿元(同比-9.92%) 其中阳光财险净利润3.5亿元(同比+133%) 阳光人寿净利润14.39亿元(同比-21.6%) [13] - 2024年集团归母净利润54.5亿元(同比+45.8%) 内含价值1157.6亿元(较上年末+11.2%) [14] 合规问题 - 2025年上半年累计收罚单32张 罚金超760万元 其中阳光财险20张罚单(罚金560余万元) 阳光人寿12张罚单(罚金200余万元) [3][4] - 主要违规行为包括财务数据造假(阳光财险占比60%) 虚构中介业务 虚列薪酬 欺骗投保人 未按规定使用备案费率等 [4][6] - 河南分公司原经理伪造公章实施7623万元骗贷案 持续6年未被发现 导致1543万元未偿还损失 [10][11] 消费者投诉 - 黑猫投诉平台涉及"阳光保险"投诉量达5954条 其中阳光财险939条 阳光人寿701条 [9] - 投诉集中在理赔纠纷(占比38%) 销售误导(27%) 合同条款争议(19%)等 [6][9] 业务瓶颈 - 人身险业务承压主因：银保渠道受"报行合一"政策冲击 一季度投资收益率骤降至0.86%(2024年为10.25%) 产品结构转型滞后 [13] - 行业整体增速放缓：2025年前三月人身险原保费1.79万亿元(同比+0.25%) 财产险3867亿元(同比+4.23%) [13] - 需突破三大瓶颈：重塑银保渠道价值 提升资产配置能力 补齐内控短板 [14] 公司背景 - 2005年成立 首个5年内进入中国500强的保险集团 拥有财险/寿险/资管等7家子公司 2022年港股上市 [14] - 2024年战略转向内涵式发展 强调特色化经营与精细化管理 [14][15]

阳光资产获批私募基金公司 - 金融监管总局批准阳光资产运用自有资金1000万元全资设立阳光恒益私募基金管理有限公司 [2] - 阳光恒益为阳光保险旗下资管公司 阳光人寿拟出资200亿元投资其发起的阳光和远私募证券投资基金 占基金发售份额100% [2] - 监管要求阳光资产建立风险隔离和关联交易管理制度 防范风险传递和利益冲突 [2] 阳光和远基金特点 - 该基金为险资长期投资试点基金 属于契约型开放式权益类私募证券投资基金 投资目标为长期保值增值 [3] - 投资范围限定于沪深300指数成份股 恒生港股通指数成份股 相关指数ETF和指数型基金 采用多种交易方式 [4] - 基金存续期10年 可延长或提前终止 专注于长期权益投资以降低市值波动对净利润影响 [5] 险资系私募行业动态 - 阳光恒益为第五家获批险资系私募证券基金公司 此前四家分别为国寿新华联合设立的鸿鹄志远 泰康稳行 太保致远 平安恒毅持盈 [7] - 泰康稳行已开展投资 太保致远完成备案 平安恒毅持盈完成工商登记并将发行300亿元首期基金 [7] - 行业试点累计金额达2220亿元 首批500亿元鸿鹄基金已全部投资 第二批1120亿元和第三批600亿元试点推进中 [7]

格力钛与阳光保险纠纷 - 格力钛全资子公司珠海广通汽车100%股权被法院冻结 价值18.06亿元 案件源于2015年魏银仓盗用公章与阳光人寿签署增资对赌协议担保 [5] - 阳光保险2015年12月向银隆增资10亿并签署对赌协议 要求银隆新能源、银隆集团、魏银仓补偿本金10亿加1.5亿利息 [5] - 格力电器2021年以18.28亿元获得格力钛30.47%股权 加上董明珠17.46%股份实现控股 但格力钛持续亏损 2021年亏4.17亿 2022年亏14.4亿 2024年上半年亏19亿 [6] - 阳光保险持有格力钛11.60%股权 要求格力钛履行对赌协议偿还债务 但格力钛称协议系魏银仓盗用公章签署 [7] 阳光保险经营状况 - 2024年阳光保险总保费收入1283.8亿元同比增长8.0% 保险服务收入640.0亿元同比增长6.9% 归母净利润54.5亿元同比增长45.8% [9] - 阳光财险2024年原保费收入478.2亿元同比增长8.1% 综合成本率99.7% 每100元保费仅赚0.3元 [10] - 阳光寿险2024年总保费804.5亿元同比增长7.8% 新业务价值51.5亿元同比增长43.3% 但主要依赖银行代销和高佣金 [10] - 2024年阳光保险总投资收益198.5亿元同比增长35.8% 综合投资收益297.8亿元同比增长111.6% 主要受益于股市行情 [11] 阳光保险合规问题 - 黑猫投诉平台涉及阳光保险的投诉达5900多件 包括捆绑销售、高利贷、暴力催收等 [12] - 2025年上半年阳光财险和阳光人寿合计收到近30张罚单 总罚款突破500万元 2024年全年被罚没900多万元 [13] - 阳光财险原许昌信保部经理何庭含因骗贷7623万元被判15年 案发前一年还因"业绩突出"获得晋升 [14] - 阳光财险广州分公司等4家机构因虚构中介业务、虚假理赔等被罚140万元 相当于年利润十分之一 [14] 阳光保险管理层与业绩 - 阳光保险创始人张维功以"拼命三郎"著称 公司内部被称为"夜总会" 员工常年加班无加班费 [16][18] - 2022年阳光保险上市后业绩下滑 归母净利润由2021年58.83亿元降至2023年37.38亿 年复合增速-20.29% [20] - 2025年3月阳光保险元老赵宗仁、王永文突然辞任 接任风控的王霄鹏上任首月就因"数据造假"被罚 [21] - 阳光财险总精算师更替 由冯雪隐接棒 首要任务是优化"产品精算与风险定价" [21]

报告行业投资评级 - 首次覆盖阳光保险 - H，给予“减持”评级，截至 2025 年 12 月的目标价为 2.1 港元 [1][2] 报告的核心观点 - 中国保险业长期增长强劲，阳光保险有综合牌照，但过去 10 年寿险和产险市场份额增长慢，业绩可见度高，CSM 增长前景好，不过面临盈利波动、偿付能力和分销渠道不平衡等风险，尚需时间扩张业务建立行业主导地位 [1][9] - 采用分类加总估值法，得出截至 2025 年 12 月目标价 2.1 港元，对应 5 倍 2025 年预期市盈率，接近历史底部 [10][46] 根据相关目录分别总结 股价表现 - 年内迄今绝对和相对表现未给出具体数据，1 个月绝对跌幅 -9.3%，相对跌幅 -8.6%，3 个月和 12 个月未给出具体数据 [6] 公司数据 - 已发行股票数 11,502 百万，52 周股价区间 2.35 - 4.11 港元，总市值 4,440 百万美元，自由流通股比例 74.4%，三个月日均成交量 12.71 百万，三个月日均成交额 5.4 百万美元，波动性（90 天）40，指数 HSI，彭博买入 9、持有 1、卖出 0 [7] 重要指标 - 财务预测方面，寿险经营利润 2024 - 2027 年分别为 12,795、11,929、12,806、13,803 百万元，产险经营利润分别为 249、216、558、1,061 百万元等；利润率和增长率方面，调整后每股收益增长率 2024 - 2027 年分别为 45.8%、 - 14.4%、18.1%、19.4%等；财务比率方面，净资产收益率 2024 - 2027 年分别为 8.9%、7.4%、8.4%、9.7%等；估值方面，股息率 2024 - 2027 年分别为 6.8%、7.2%、7.8%、9.3%等 [8] 投资利好 - CSM 增长叙事预示保险利润和股息前景稳健，阳光人寿 2023/24 年期末 CSM 余额同比增长 5%/13%，预计 2025 - 2027 年增长 8%/9%/11%，新业务 CSM 增量多，CSM 摊销率保守，CSM 差异利于未来增长 [14][15] 投资风险 - 股市不利时，权益资产配置高加剧盈利波动风险，截至 2024 年底权益持仓是净资产 1.1 倍，上证综指每波动 10%，盈利敏感性约 32% [20] - 分销渠道不平衡，2024 年银保渠道贡献 56%新业务价值，个险渠道改革后有望改善，预计 2025/26 财年新业务价值为 56 亿（同比增长 8%）/62 亿（同比增长 12%） [4][24] - 债券收益率下降带来偿付能力充足率负担，需监测核心偿付资本潜在下降，评估是否需额外融资，关注股息政策 [37] 估值 - 采用分类加总估值法，寿险业务 4 倍 2025 年预期市盈率，产险业务 3 倍 2025 年预期市盈率，其他业务 0.3 倍市净率，得出截至 2025 年 12 月目标价 2.1 港元，对应 5 倍 2025 年预期市盈率，接近历史底部 [10][46] 公司概览 公司历史 - 2004 年 5 月由张维功创立，2005 年 7 月阳光财险成立，2007 年 12 月阳光人寿成立，2008 年更名阳光保险集团股份有限公司，2022 年 12 月在香港联交所上市 [51] 核心管理层介绍 - 创始人张维功有近 40 年金融和保险管理经验；2023 年引入联席 CEO 机制，李科负责保险业务及科技创新等，彭吉海负责投资、资产管理等 [53] 阳光保险的商业模式 - 通过阳光人寿开展寿险业务，通过阳光财险开展财产险/信保业务，寿险业务是主要盈利来源，2022 - 2024 年税前盈利分别占集团整体的 81%/85%/100% [54] 业务分析 寿险业务 - 业务规模相对小，代理人数量少限制新单销售，但 2019 - 2024 年代理人产能增长 3 倍，保单继续率较好，产品结构向保障类转变，看好首年保费（期交）和有效业务价值增长，预计 2025 - 2027 年新业务价值分别为 56 亿/62 亿/73 亿元，同比增速 8%/12%/18% [56][61] 产险业务 - 通过阳光财险提供产品和服务，车险业务 2024 年保费收入增长 2%，综合成本率多数时间低于 100%，带来稳定承保利润；非车险不同产品线承保利润率分化，预计 2025 - 2027 年承保综合成本率分别为 99.7%/99.1%/98.3% [67][68] 市场地位 - 过去 10 年阳光人寿总保费收入年均复合增长率 16%，寿险市场份额从 2014 年的 1.3%升至 2024 年的 1.9%；阳光财险 2024 年市场份额为 2.8%，与 2014 年相当，产险行业竞争格局变化不大 [73] 股权结构 - 北京诚通、锐藤宜鸿持有已发行总股本的 6.09%，阳光人寿（99.99%）、阳光财险（100%）、阳光资管（80%）、阳光信保（87.33%）为其子公司 [78] 投资理据、估值与风险 投资理据 - 中国保险业增长强劲，阳光保险有综合牌照，但市场份额增长慢，CSM 增长前景好，需时间扩张业务建立主导地位，面临盈利波动、偿付能力和分销渠道不平衡等风险 [81] 估值 - 采用分类加总估值法，得出目标价 2.1 港元，对应 5 倍 2025 年预期市盈率，接近历史底部 [82] 影响评级与目标价的风险 - 主要上行风险包括降低盈利对股市波动敏感性、新业务增长和寿险新单销售复苏快于预期、产险业务盈利贡献更平衡 [83]

高管薪酬与职务变动 - 阳光保险副总王霄鹏兼任执行董事 [1] - 副总彭吉海2023年税前薪酬8283万元人民币 比董事长张维功的5745万元高出2538万元 [5] - 2024年彭吉海税后薪酬461万元人民币 比张维功的3624万元高出986万元 [5] - 彭吉海身兼多职 包括联席CEO 财务负责人 投资负责人 首席投资官 以及多家子公司高管职务 [5] 高管背景 - 彭吉海1970年出生 拥有硕士研究生学历和注册会计师资格 1993年参加工作 [2] - 2008年加入阳光保险 历任财务部总经理 子公司高管等职务 [3] - 2023年3月起担任联席CEO 负责投资和资产管理等非保险业务 [3] 公司业绩 - 2024年营业总收入9027亿元人民币 同比增长154% [6] - 归母净利润5449亿元人民币 同比大幅增长4577% [6] 高管薪酬明细 - 执行董事薪酬情况(单位:千元人民币): - 张维功: 薪酬3556 津贴68 合计3624 [2] - 彭吉海: 薪酬4542 津贴68 合计4610 [2] - 李科: 薪酬4262 津贴51 合计4313 [2] - 王永文: 薪酬3547 合计3547 [2] - 独立非执行董事薪酬在252千元至166千元之间 [2]

港股金融股表现 - 港股金融板块整体下跌，截至10时30分，阳光保险跌幅超过5% [1] - 中国银河(601881)、招商证券、邮储银行(601658)跌幅均超过4% [1]

保险资金长期投资改革试点新进展 - 第三批试点新增600亿元额度 使试点总规模增至2220亿元 [2][3] - 参与机构新增中邮保险及中邮保险资管 规模100亿元 [4] - 多家中小保险公司首次参与试点 包括中汇人寿、农银人寿、交银人寿等银行系险企 [4] 试点模式创新 - 出现私募基金管理人与出资人来自不同险资系统的新模式 如国丰兴华管理鸿鹄基金三期 [5] - 中小险企通过"搭车"方式参与 降低设立私募基金公司的千万元级成本 [6][7] - 保险资管公司获得管理第三方资金的新业务机会 [8] 试点资金落地情况 - 首批500亿元由中国人寿和新华保险设立 已全部投资落地 [9] - 第二批1120亿元涉及8家险企 包括太保寿险、泰康人寿等 部分已完成私募基金设立 [9][10] - 第三批600亿元正在陆续批复 鸿鹄基金三期规模400亿元 [4][11] 政策影响与市场互动 - 试点采用权益法核算和OCI计量 降低市场波动对险企利润影响 [12] - 配套政策包括偿付能力因子七折 豁免权益类资产比例限制 [12] - 促进险资长期投资 发挥市场稳定器作用 实现与资本市场良性互动 [12] 参与机构动态 - 国寿资产联合相关机构设立鸿鹄基金三期 规模400亿元 [4] - 阳光保险子公司拟设立阳光和远私募证券投资基金 规模200亿元 [10] - 新华保险出资100亿元认购鸿鹄基金二期 [10]

绿色金融政策与趋势 - 中央金融工作会议将"绿色金融"列为建设金融强国的五篇大文章之一 相关部门推出一系列政策鼓励金融机构加大资源投入与创新力度 [1] - 国内"双碳"目标和全球化ESG趋势推动可持续发展概念深入人心 绿色发展存在庞大资金缺口需金融机构与资本支持 [1] 保险资金在绿色投资中的角色 - 保险资金具有期限长、规模大、来源稳定的优势 与绿色发展项目的长期限资金需求高度匹配 [1] - 截至2024年末阳光保险绿色投资规模超200亿元 重点布局工业创新(230亿元)、基础设施绿色升级(122亿元)、健康福祉(96亿元)等领域 [3] 绿色金融工具与投资策略 - 险资通过绿色债权投资计划、股权投资计划、私募基金、组合类保险资管产品等多种方式参与绿色投资 [2] - 阳光资产2022年设立全球ESG策略研究组合 采用FOF管理方式投资ESG导向ETF基金 2024年底管理规模超2000万美元 [3] - 投资策略对标联合国17个可持续发展目标 覆盖医疗养老、高科技、数字化及绿色经济等产业 [3] 重点投资领域与案例 - 清洁能源、节能环保、清洁生产、生态环境、基础设施绿色升级、绿色服务与技术是绿色金融重点服务对象 [4] - 阳光资产与中国节能合作发行16亿元债权投资计划 支持4个垃圾焚烧发电项目运营 [5] - 阳光人寿2024年以15亿元股权投资国内领先工业气体供应商 支持冶金、化工、电子、光伏等行业的工业气体供应 [6][7] ESG研究与体系建设 - 阳光保险与中国保险学会成立课题组研究中国特色保险公司ESG投资体系 研究成果发表于《保险研究》期刊 [8] - 阳光资产参与"金融支持生物多样性研究组" 牵头开展G20国家生物多样性依赖度与压力转移研究 2024年完成课题 [9]