市场扩张和并购 - 子公司出资508,214元收购广东遽然建筑工程有限公司100%股权[6] - 收购完成后将完成1.1亿元实缴出资[6] 其他新策略 - 《公司关于收购广东遽然建筑工程有限公司100%股权并增资的议案》获通过[5] - 《公司股东会对董事会授权方案》获通过，待股东会审议[7] - 《公司关于调整公司债券发行方案的议案》获通过[9] 人事变动 - 董事会同意增补张桂戌为第十届董事会独立董事，待股东会审议[8]

财务表现 - 公司2025年一季度营业收入105.49亿元，同比减少25.33% [1] - 归属净利润3.30亿元，同比减少25.38%，扣非后归属净利润2.82亿元，同比减少33.74% [1] - 毛利率14.95%，同比提升2.41pct，期间费用率11.39%，同比提升1.04pct [2] - 净利率3.13%，同比下降0.01pct，扣非后净利率2.68%，同比下降0.34pct [2] - 投资业务利润0.12亿元，同比下滑约3.5亿元，主要因持有的华大九天等公司股价承压 [2] 订单情况 - 2025年Q1累计新签230.84亿元，同比增长1.87% [3] - 上海市内新签71.4亿元（同比-27.79%），市外98.1亿元（同比+23.42%），境外22.7亿元（同比+549.02%） [3] - 市政类/道路工程类/轨交类/房产工程类新签69.1/64.1/22.4/20.1亿元，同比变化-20.67%/209.87%/97.78%/-31.19% [3] 现金流与负债 - 经营活动现金流净流出48.84亿元，同比多流出9.75亿元 [4] - 收现比158.53%（同比+29.35pct），付现比213%（同比+50.8pct） [4] - 资产负债率75.75%，同比下降1.78pct，应收账款周转天数190.60天，同比增加61.73天 [4] 股东与业绩指引 - 控股股东上海城建拟安排不高于5亿元资金增持公司股票 [4] - 2025年收入及业绩增长目标为5-10%，按35%分红率测算股息率约5.6% [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司收入承压但全年仍有完成目标可能，毛利率改善但净利率下降，订单有增长且结构有变化，现金流流出增加，大股东增持和业绩指引彰显信心 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025年一季度公司实现营业收入105.49亿元，同比减少25.33%；归属净利润3.30亿元，同比减少25.38%；扣非后归属净利润2.82亿元，同比减少33.74% [2][6] - 公司一季度毛利率14.95%，同比提升2.41pct；期间费用率11.39%，同比提升1.04pct；归属净利率3.13%，同比下降0.01pct；扣非后归属净利率2.68%，同比下降0.34pct [9] 订单情况 - 2025年Q1公司累计新签230.84亿元，较上年同期增长1.87% [9] - 分地域看，上海市内、市外、境外分别为71.4/98.1/22.7亿，同比-27.79%/+23.42%/+549.02% [9] - 分业务类型看，市政类/道路工程类/轨交类/房产工程类分别新签69.1/64.1/22.4/20.1亿，同比变化 -20.67%/209.87%/97.78%/-31.19% [9] 现金流情况 - 公司一季度经营活动现金流净流出48.84亿元，同比多流出9.75亿元 [9] - 公司收现比158.53%，同比提升29.35pct，付现比213%，同比提升50.8pct [9] 其他情况 - 4月26日公司公告，控股股东上海城建拟于2025年安排不高于5亿元配套资金增持隧道股份股票 [9] - 公司2024年报指引2025年收入、业绩增长5 - 10%，若按2026年业绩增长5%，35%分红率预测，公司全年业绩对应当前股价股息率约5.6 [9] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|68816|76630|85636|96004| |归属母公司所有者的净利润（百万元）|2841|3045|3291|3511| |EPS（元）|0.90|0.97|1.05|1.12| |经营活动现金流净额（百万元）|4587|9774|6434|7285| [14]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入有所承压，全年营收688.16亿元，同比减少7.28%，单4季度营收259.27亿元，同比减少5.06%，主要因施工与运营业务收入下降，江浙沪等长三角区域收入占比78.93%，同比提升4.76pct [1][5][10] - 毛利率同比改善，全年综合毛利率12.15%，同比提升1.85pct，单4季度为12.99%，同比提升5.37pct；费用率微增，全年期间费用率8.94%，同比提升0.06pct，全年归属净利率4.13%，同比提升0.16pct，扣非后归属净利率3.79%，同比提升0.14pct [10] - 2024年订单稳增长，累计新签各类业务订单总量1030.16亿元，较上年同期增长8.01%，市政工程和能源工程类同比增幅超30% [10] - 现金流好转，全年经营活动现金流净流入45.87亿元，同比多流入14.09亿元，收现比97.40%，同比提升3.28pct；单4季度净流入31.81亿元，同比多流入3.70亿元，收现比84.67%，同比提升0.66pct，随着“化债”政策落地及汇款催收推进，现金流有望进一步改善 [10] - 投资收益支撑公司业绩，Q3完成中交设计、陆家嘴定增，得益于多家公司公允价值变动获丰厚投资收益；展望2025年，钱江通道及接线工程钱江隧道有望落地，投资额36亿元，公司指引25年收入、业绩增长5 - 10%，若按25年业绩增长5%，35%分红率预测，全年业绩对应当前股价股息率约5.6%，具备突出红利属性 [10] 财务报表及预测指标 利润表（百万元） |年份|营业总收入|营业成本|毛利|营业税金及附加|销售费用|管理费用|研发费用|财务费用|资产减值损失|信用减值损失|公允价值变动收益|投资收益|营业利润|营业外收支|利润总额|所得税费用|净利润|归属于母公司所有者的净利润|少数股东损益|EPS（元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|68816|60452|8364|156|7|1933|2631|1581|-48|10|87|1442|3734|9|3743|787|2956|2841|115|0.90| |2025E|76630|68615|8015|157|8|1876|2820|1024|-20|-100|0|1700|4003|0|4003|818|3186|3045|140|0.97| |2026E|85636|76820|8816|176|10|2097|3147|964|-20|-100|0|2000|4302|0|4302|874|3428|3283|145|1.04| |2027E|96004|86077|9926|198|10|2350|3528|925|-20|-100|0|1800|4595|0|4595|935|3660|3503|157|1.11| [15] 资产负债表（百万元） |年份|货币资金|交易性金融资产|应收账款|存货|预付账款|其他流动资产|流动资产合计|长期股权投资|投资性房地产|固定资产合计|无形资产|商誉|递延所得税资产|其他非流动资产|资产总计|短期贷款|应付款项|预收账款|应付职工薪酬|应交税费|其他流动负债|流动负债合计|长期借款|应付债券|递延所得税负债|其他非流动负债|负债合计|归属于母公司所有者权益|少数股东权益|股东权益|负债及股东权益| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|23908|485|22466|1159|950|49572|98540|6694|3344|3603|4942|65|464|55093|172744|5531|78546|0|400|685|23075|108237|19025|2522|1000|2569|133354|34636|4754|39390|172744| |2025E|33813|485|23850|786|1215|36550|96699|8025|3321|4056|5274|75|464|53342|171256|5766|68758|0|394|1368|26762|103048|19525|2522|1000|2599|128694|37668|4894|42562|171256| |2026E|40591|485|26629|867|1369|40248|110189|9348|3299|4449|5597|85|464|51631|185061|6101|76449|0|443|1523|28378|112894|20025|2522|1000|2629|139071|40951|5039|45990|185061| |2027E|47467|485|29768|955|1533|45109|125318|10668|3276|4809|5924|95|464|49863|200416|6390|85906|0|496|1710|30087|124589|20025|2522|1000|2629|150765|44454|5196|49650|200416| [15] 现金流量表（百万元） |年份|经营活动现金流净额|取得投资收益收回现金|长期股权投资|资本性支出|其他|投资活动现金流净额|债券融资|股权融资|银行贷款增加（减少）|筹资成本|其他|筹资活动现金流净额|现金净流量（不含汇率变动影响）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|4587|704|1329|-1052|1556|2537|-2542|4059|-1528|-2839|-1870|-4720|2404| |2025E|9875|1700|-1331|278|-107|541|0|0|735|-1263|30|-498|9918| |2026E|6425|2000|-1323|220|-108|790|0|0|835|-1302|30|-437|6778| |2027E|7277|1800|-1320|168|-7|641|0|0|289|-1331|0|-1042|6876| [15] 基本指标 |年份|每股收益|每股经营现金流|市盈率|市净率|EV/EBITDA|总资产收益率|净资产收益率|净利率|资产负债率|总资产周转率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|0.90|1.46|7.99|0.65|6.57|1.6%|8.2%|4.1%|77.2%|0.41| |2025E|0.97|3.14|6.29|0.51|3.69|1.8%|8.1%|4.0%|75.1%|0.45| |2026E|1.04|2.04|5.83|0.47|2.56|1.8%|8.0%|3.8%|75.1%|0.48| |2027E|1.11|2.31|5.47|0.43|1.43|1.7%|7.9%|3.6%|75.2%|0.50| [15]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 隧道股份发布2024年年度报告，营收同比下降、归母净利润略有下滑、毛利率略有提升、新签订单规模扩张，整体业务经营稳健，投资业务蓬勃开展，维持2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为32.2、33.1、32.9亿元，EPS分别为1.02、1.05、1.05元，当前股价对应PE分别为6.0、5.8、5.9倍，维持“买入”评级[6] 报告各部分总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入688.16亿元，同比下降7.28%，归母净利润28.41亿元，同比下降3.54%，经营活动产生的现金流量净额45.87亿元，毛利率、净利率分别为12.15%、4.30%，同比分别+1.87pct、+0.02pct；2025年一季度，公司实现营业收入105.49亿元，同比下降25.33%，归母净利润3.30亿元，同比下降25.38%；截至2024年底，公司资产负债率77.20%，权益乘数4.39，流动比率0.91，速动比率0.90，在手货币资金239.08亿元[7] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为702.21、709.41、716.69亿元，同比分别增长2.0%、1.0%、1.0%；归母净利润分别为32.21、33.13、32.94亿元，同比分别增长13.4%、2.9%、 - 0.6%；毛利率均为12.2%，净利率均为4.9%；ROE分别为7.9%、7.7%、7.2%；EPS分别为1.02、1.05、1.05元；P/E分别为6.0、5.8、5.9倍；P/B分别为0.6、0.5、0.5倍[10] 业务情况 - 2024年公司营收利润同比下行主要系施工业务营收规模同比收缩[7] - 2024年公司实现新签订单1030.16亿元，同比增长8.01%，其中施工业务中的市政工程和能源工程类均同比增幅超过30%；施工业务中标合同909.35亿元，同比增长10.93%；设计业务中标合同61.61亿元，同比下降18.29%；运营业务中标合同48.91亿元，同比下降16.60%[8] 融资情况 - 截至2024年末，公司债务融资总额为390.59亿元，其中短期借款69.94亿元，占总额的17.90%；一年内到期的非流动负债67.12亿元，占总额的17.19%；长期借款190.25亿元，占总额的48.71%，应付债券25.22亿元，占总额的6.46%；2024年，公司通过银行借款融入资金余额为290.12亿元[9]

会议情况 - 公司第十届监事会第十七次会议4月21日发通知并电话确认，4月29日通讯表决召开[4] - 会议应到监事3名，实到3名[4] 报告审议 - 《公司2025年第一季度报告》获3票同意通过[5] - 报告编制和审议程序、内容与格式符合规定[6] - 监事保证报告信息真实、准确、完整[6]

会议相关 - 第十届董事会第四十三次会议4月21日发通知，4月29日召开[4] 议案通过 - 《公司2025年第一季度报告》获通过[5] - 《公司关于下属公司处置部分金融资产的议案》获通过[5][6] - 《公司关于迪拜分公司经营性授权的议案》获通过[6] - 《公司关于投资设立“新晟国际有限公司”（暂定名）的议案》获通过[6] 资产处置 - 同意子公司出售上海陆家嘴股票不超19876543股[6] - 同意子公司出售中交设计咨询集团股票不超22045434股[6] - 同意子公司出售国泰君安基金份额不超6240万份[6] 投资设立 - 公司与下属公司拟共同出资10亿元设立新晟国际有限公司[6]

营业收入相关 - 本报告期营业收入为105.49亿元，上年同期调整后为141.29亿元，同比减少25.33%[3] - 2025年第一季度营业总收入为105.49亿元，2024年第一季度为141.29亿元，同比下降25.33%[17] 净利润相关 - 本报告期归属于上市公司股东的净利润为3.30亿元，上年同期调整后为4.43亿元，同比减少25.38%[3] - 本报告期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.82亿元，上年同期为4.26亿元，同比减少33.74%[3] - 2025年第一季度净利润为3.20亿元，2024年第一季度为4.58亿元，同比下降30.13%[17] - 2025年第一季度归属于母公司股东的净利润为3.30亿元，2024年第一季度为4.43亿元，同比下降25.32%[18] - 2025年第一季度少数股东损益为 - 1014.98万元，2024年第一季度为1563.66万元，同比下降164.89%[18] 经营活动现金流量净额相关 - 本报告期经营活动产生的现金流量净额为 -48.84亿元，上年同期调整后为 -39.06亿元，同比减少25.02%[3] - 经营活动产生的现金流量净额为 -48.84亿元，上年同期为 -39.06亿元[22] 总资产相关 - 本报告期末总资产为1686.69亿元，上年度末为1727.44亿元，同比减少2.36%[4] - 2025年3月31日资产总计168,669,057,335.13元，2024年12月31日为172,744,134,701.35元[13] - 2025年负债和所有者权益总计为1686.69亿元，2024年为1727.44亿元，同比下降2.36%[14] 所有者权益相关 - 本报告期末归属于上市公司股东的所有者权益为362.49亿元，上年度末为346.36亿元，同比增加4.66%[4] 非经常性损益相关 - 非流动性资产处置损益本期金额为4664.61万元[6] - 计入当期损益的政府补助本期金额为2039.37万元[6] - 除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益为 -1968.69万元[6] 股东数量及持股相关 - 报告期末普通股股东总数为101,801户[8] - 上海城建（集团）有限公司持有人民币普通股958,716,588股[9] - 上海国盛（集团）有限公司持有人民币普通股232,312,251股[9] 货币资金相关 - 2025年3月31日货币资金为19,119,002,045.90元，较2024年12月31日的23,908,473,266.74元有所减少[12] 应收账款相关 - 2025年3月31日应收账款为22,214,750,485.44元，2024年12月31日为22,465,821,482.25元[12] 流动资产相关 - 2025年3月31日流动资产合计93,007,783,139.65元，2024年12月31日为98,540,407,523.87元[12] 非流动资产相关 - 2025年3月31日非流动资产合计75,661,274,195.48元，2024年12月31日为74,203,727,177.48元[13] 流动负债相关 - 2025年3月31日流动负债合计102,916,114,731.83元，2024年12月31日为108,237,446,427.66元[13] 短期借款相关 - 2025年3月31日短期借款为6,390,103,735.21元，2024年12月31日为5,530,762,517.99元[13] 应付账款相关 - 2025年3月31日应付账款为73,803,438,585.02元，2024年12月31日为78,546,436,165.94元[13] 营业成本相关 - 2025年第一季度营业总成本为102.19亿元，2024年第一季度为138.55亿元，同比下降26.25%[17] 营业利润相关 - 2025年第一季度营业利润为4.35亿元，2024年第一季度为6.63亿元，同比下降34.39%[17] 综合收益总额相关 - 2025年第一季度综合收益总额为3.10亿元，2024年第一季度为4.31亿元，同比下降27.95%[18] 基本每股收益相关 - 2025年第一季度基本每股收益为0.10元/股，2024年第一季度为0.14元/股，同比下降28.57%[18] 非流动负债相关 - 2025年非流动负债合计为248.58亿元，2024年为251.16亿元，同比下降1.03%[14] 销售及税费现金流入相关 - 销售商品、提供劳务收到的现金为167.24亿元，上年同期为182.46亿元[22] - 收到的税费返还为883.22万元，上年同期为3708.52万元[22] 经营活动现金流入小计相关 - 经营活动现金流入小计为199.15亿元，上年同期为230.16亿元[22] 经营活动现金流出小计相关 - 经营活动现金流出小计为247.99亿元，上年同期为269.22亿元[22] 投资活动现金流量净额相关 - 投资活动产生的现金流量净额为9686.80万元，上年同期为 -1798.64万元[22] 筹资活动现金流入小计相关 - 筹资活动现金流入小计为65.45亿元，上年同期为68.07亿元[23] 筹资活动现金流出小计相关 - 筹资活动现金流出小计为62.35亿元，上年同期为43.10亿元[23] 筹资活动现金流量净额相关 - 筹资活动产生的现金流量净额为3.09亿元，上年同期为24.97亿元[23] 现金及现金等价物净增加额相关 - 现金及现金等价物净增加额为 -44.80亿元，上年同期为 -14.21亿元[23]

公司财务表现 - 2024年实现营收688亿，同比-7 28%，归母净利28 4亿，同比-3 54%，略低于预期（31亿）[1] - Q4实现营收259亿，同比-5 06%，归母净利13 42亿，同比-7 54%[1] - 综合毛利率同比+1 9pct至12 2%，其中Q4毛利率13 0%，同比+5 4pct，环比+7 6pct[2] - 归母净利率4 1%，同比+0 17pct[3] - 经营活动净现金流45 9亿，同比多流入14 1亿，收现比97 4%（同比+3 3pct），付现比88 0%（同比+0 6pct）[3] 业务结构分析 - 核心施工业务营收572亿（占比83%），同比-6 7%，毛利率6 96%（同比+0 03pct）[2] - 设计服务/基础设施运营/机械加工及制造/融资租赁/投资/数字信息业务营收分别为23 9/50 3/1 6/4 6/28 2/4 0亿，同比增速-7%/-16%/-47%/+5%/-2%/+27%[2] - 数字信息业务营收显著增长（+27%），毛利率17%（同比+1 7pct）[2] - 融资租赁业务毛利率100%（同比持平），投资业务毛利率59%（同比+15 5pct）[2] 区域战略与订单 - 上海地区收入占比65%，长三角/广东/港澳/新加坡地区合计占比达90%[1] - 全年新签订单同比+8%[1] - 公司25年目标收入/利润计划同比增长5~10%[1] 投资收益与费用 - 24年投资收益14 4亿，同比-15 4亿，主要因联营企业建元股权投资基金收益减少20亿（部分被合营企业上海胜超收益+5 2亿抵消）[3] - 整体费用率8 94%（同比+0 06pct），其中管理费用率+0 28pct，研发费用率-0 19pct[3] - 减值支出占收入比例0 06%（同比-0 44pct）[3] 估值与分红 - 24年股息率5 25%（按4月25日收盘价6 09元计算）[1] - 下调2025-2027年归母净利预测至29 8/31 2/32 6亿（前值33 4/35 3亿）[4] - 目标价9 24元（前值11 03元），基于施工/信息化运营/重资产运营7 0/27/15xPE估值[4]

财务表现 - 公司2024年实现营收688 16亿元同比下降7 28% 归母净利润28 41亿元同比下降3 54% 扣非归母净利润26 08亿元同比下降3 84% [1] - 2024年Q1-Q4营收分别为141 25亿元 139 09亿元 148 54亿元 259 27亿元 同比变化23 45% 16 48% -36 85% -4 98% 归母净利润分别为4 44亿元 3 41亿元 7 14亿元 13 42亿元 同比变化-1 01% 5 02% -0 91% -7 13% [2] - 公司拟派发现金红利6 92亿元 加上中期分红后分红率约35 41% 4月25日收盘价对应股息率达5 25% [1] 业务表现 - 施工业收入572 39亿元同比下降6 72% 毛利率6 96%同比提升0 03pct 设计服务收入23 88亿元同比下降6 90% 毛利率33 23%同比提升15 85pct 基础设施运营收入50 29亿元同比下降15 79% 毛利率24 51%同比提升6 72pct [2] - 数字信息业务收入4 01亿元同比增长26 70% 毛利率16 74%同比提升1 74pct 机械加工收入1 56亿元同比下降46 65% 毛利率11 12%同比提升4 95pct [2] - 2024年新签订单1030 16亿元同比增长8 01% 其中施工业务新签909 35亿元同比增长10 93% 设计业务新签61 61亿元同比下降18 29% 运营业务新签48 91亿元同比下降16 60% [2] 战略规划 - 公司通过《估值提升计划（2025-2027年）》 计划从城市建设运营服务产业矩阵 城市交通及民生保障系统应急-维保服务 数字化转型 绿色新材料应用四大方面推动发展 [3] - 公司将通过并购重组推动内生增长 重点关注智慧运营 低空经济 深海经济 人工智能等战略性新兴产业 并探索下属专精特新 小巨人企业股权新路 [3] - 公司拟在2025年安排不高于5亿元配套资金进行股票增持 [3]