公司治理 - 公司第七届第十八次董事会会议于2025年9月12日采用现场结合通讯形式召开[1] - 会议审议《关于制定或修订部分管理制度的议案》等文件[1] 财务表现 - 2025年1至6月份营业收入构成为二片罐占比96.79%[1] - 印铁业务收入占比3.21%[1] 市值情况 - 截至发稿时公司市值为67亿元[1]

股东回报规划 - 制定未来三年（2025 - 2027年）股东回报规划[1] - 每年进行年度和中期两次利润分配[4] - 可采取现金、股票或结合方式分配，优先现金分红[4] 现金分红比例 - 除特殊情况，年现金分配利润不少于净利润30%[6] - 成熟期无重大支出，现金分红最低占80%[6] - 成熟期有重大支出，现金分红最低占40%[6] - 成长期有重大支出，现金分红最低占20%[6] 其他安排 - 董事会在股东会召开后两月内完成派发[8] - 至少每三年重新审阅并修订规划[11] - 规划经股东会审议通过后实施[12]

会议情况 - 公司第七届董事会第十八次会议于2025年9月12日召开，9名董事全部出席[1] 议案表决 - 《关于经理层成员业绩评价及薪酬结算确认的议案》7票同意通过，曹清、朱未来回避表决[1][2] - 《关于宝钢包装2025年投资计划中期调整的议案》9票同意通过[2] - 《关于宝钢包装未来三年（2025 - 2027年）股东回报规划的议案》9票同意通过，待股东会审议[5][6] - 《关于制定或修订部分管理制度的议案》9票同意通过，涉及多项制度修订[6]

业绩说明会信息 - 2025年9月19日15:00 - 17:00参加中报业绩说明会[2][4][7] - 以全景路演网络远程形式召开[3][4][5] - 地点为全景路演网站等[4][7][8] 投资者相关 - 2025年9月19日14:00前可征集问题[4][5] 参加人员 - 董事长等部分经营管理层成员参加[6] 联系信息 - 联系人王逸凡、赵唯薇，电话021 - 56766307，邮箱ir601968@baosteel.com[8] 报告发布 - 2025年8月28日发布2025年半年度报告[2]

核心观点 - 长峡金石及其一致行动人通过集中竞价减持股份 导致合计持股比例从7.18%降至7.00% 触及1%整倍数权益变动披露要求 [2] 权益变动基本情况 - 减持主体为长峡金石(武汉)股权投资基金合伙企业及其一致行动人安徽交控金石并购基金合伙企业 [2] - 减持期间为2025年7月10日至2025年9月10日 [2] - 通过集中竞价方式减持无限售流通股2,277,600股 [2] - 合计持股比例从7.18%减少至7.00% 下降0.18个百分点 [2] 股份来源与合规性 - 当前持有股份均来源于2021年3月公司发行股份购买资产取得 [2] - 本次变动不违反《证券法》及《上市公司收购管理办法》等法律法规 [2] 公司治理影响 - 权益变动不会导致公司控股股东或实际控制人发生变化 [3] - 不会对公司治理结构及持续经营产生影响 [3] - 不涉及损害公司及股东利益的情形 [3] 信息披露安排 - 本次变动不触及要约收购 [2] - 不涉及披露权益变动报告书 公司将根据后续持股变动及时履行信披义务 [3]

权益变动数据 - 长峡金石及其一致行动人权益变动后比例减至7.00%，变动前为7.18%[2] - 2025年7 - 9月长峡金石减持227.76万股[4] - 长峡金石变动后股数为6972.24万股，比例5.47%[4] - 安徽交控金石股数及比例不变[4] 变动说明 - 本次权益变动属减持，不触及要约收购[7] - 股份来源为2021年3月发行股份购买资产[7] - 不影响公司治理及持续经营[7] - 不涉及披露权益变动报告书[7]

行业概况 - 二片罐行业属于金属包装 上游原材料主要为铝材 约占成本的70% 下游需求以啤酒为主 约占50%-60% 碳酸饮料约占20%-30% [2] - 我国啤酒二片罐需求量2019-2024年复合年增长率约4% 主要受罐化率提升带动增长 啤酒罐化率已由2016年的21.2%提升至2024年的29.6% 但仍显著低于全球平均43.8%和英美等发达国家60-70%的水平 [2] - 行业下游是必需品且属现金流业务 需求稳健增长 现金流稳定 [1][2] 竞争格局 - 2025年1月奥瑞金并购中粮落地 行业集中度从CR4=75%提高至CR3=75% 龙头奥瑞金收购中粮后份额接近40% [2] - 并购落地后头部企业目标一致以利润为经营导向 并计划搬迁部分国内产线至海外 行业扩产高峰期基本结束 [2] - 未来几年国内供需有望持续好转 带动盈利逐步改善 [2] 盈利能力 - 当前行业盈利处于历史底部 毛利率小个位数 对比海外龙头波尔和皇冠毛利率20%以及国内盈利高点2019年毛利率10%以上 未来盈利修复空间大 [1][3] - 2019年宝钢包装 奥瑞金 中粮包装二片罐毛利率分别达到13% 10% 17% 为近几年高点 [3] - 参考海外龙头经营利润率12%-13% 当前企业盈利能力仍有较大提升空间 [3] 价格机制 - 行业具备提价基础但缺少提价契机 例如原材料价格上涨 [3] - 参考水泥行业2016-2021年提价周期 二片罐行业已具备"供给收缩 行业整合 企业意愿 需求增长"四点 但缺少"成本上涨"触发因素 [3] - 二片罐下游集中度高 啤酒CR5接近80% 下游议价权相对较强 而水泥下游以基建和地产为主 周期性强且集中度低 议价权弱 导致二片罐短期价格弹性不如水泥 [3] 增长驱动 - 啤酒非即饮市场占比提升 产品高端化有望持续推动罐化率提升 [2] - 行业下游需求周期性弱 随着罐化率提升而稳步提升 [3]

行业投资评级 - 行业评级为超配 首次评级 [8] 核心观点 - 二片罐行业25Q1整合落地 竞争格局优化 当前行业盈利处于历史底部 毛利率小个位数 对比海外龙头波尔 皇冠毛利率20%以及国内盈利高点19年毛利率10%以上 未来盈利修复空间大 [5] - 行业下游是必需品 且属现金流业务 理应采用DCF折现估值 相关标的包括奥瑞金 宝钢包装等 [5] - 金属包装二片罐行业下游需求稳健增长 现金流稳定 上游原材料主要为铝材 约占成本的70% 下游需求以啤酒 约占50%-60% 碳酸饮料 约占20%-30%为主 [5] - 我国啤酒二片罐需求量19-24年CAGR约4% 主要是罐化率提升带动增长 我国啤酒罐化率已由16年的21.2%提升至24年的29.6% 但仍显著低于全球平均43.8% 英美等发达国家60-70%的水平 未来啤酒非即饮市场占比提升 产品高端化有望持续推动罐化率提升 [5] 二片罐行业下游需求稳健增长 - 2023年中国金属包装行业规模以上企业928家 全国金属包装容器行业累计完成主营业务收入1505.62亿元 金属包装行业的市场规模占整体包装行业市场规模的比例约为13.1% [11] - 从下游应用领域来看 中国金属包装的市场需求中约70%来自食品饮料行业 [11] - 二片罐上游原材料以铝材为主 参考宝钢包装数据 二片罐成本结构中原材料成本占比约87%-88% 制造费用7%-9% 人工4%-5% 其中 原材料主要为铝材 铝材成本占比约70% [15] - 我国啤酒产量2021年-2024年维持在3500万千升左右波动 但啤酒罐化率仍有较大提升空间 [22] - 若啤酒产销量不变 罐化率提升1/5/10pct将带动11/53/107亿罐二片罐需求 [27] - 啤酒罐化率的提升从市场层面来说是迎合了非即饮渠道的消费需求 2024年非即饮市场占比达到52.5% 相比2019年提升4pct 从厂商层面来说是帮助厂商高端化和降本 [29] - 铝罐相较于玻璃瓶具备重量轻 体积小 不易碎等优点 有助于降低运输成本 [33] 国内整合复盘 - 25Q1二片罐行业整合落地 奥瑞金收购中粮包装于25Q1并表 整合并表后 行业集中度从CR4=75%提高至CR3=75% 龙一奥瑞金份额接近40% [36] - 龙头企业目标一致追求利润 奥瑞金并购完成后将致力于发挥与中粮的协同效应 进一步优化上市公司盈利能力和资产质量 [37] - 龙头企业带头进行产线搬迁 减少供给 行业供需改善的预期较为明确 预计行业扩产高峰期已过 未来产能增速将明显放缓 并且随着奥瑞金将部分产线搬迁至海外 国内供需情况将会有所好转 [42] - 国内二片罐行业上一轮整合主要发生在2017-2019年 2019年并购完成后行业CR4达到69% [45] - 整合后 18-19年行业盈利情况明显好转 19年宝钢包装 奥瑞金 中粮包装二片罐毛利率分别达到13% 10% 17% 为近几年高点 [51] - 从上市公司二片罐数据来看 18-19年单价 单位毛利 销量均提升 上市公司二片罐收入和毛利额均有所增长 [53] - 宝钢包装 奥瑞金的历史股价趋势和净利润TTM趋势基本一致 2018年7月-2021年8月 宝钢包装股价区间涨幅达到203% 同期上证指数涨幅122% 2020年5月-2021年11月 奥瑞金股价区间涨幅达到107% 同期上证指数涨幅41% [56][58] 海外龙头对标 - 海外金属包装龙头企业主要有波尔 BALL.N 和皇冠 CCK.N 2024年波尔营收118亿美元 饮料罐营收110亿美元 皇冠2024年公司营收118亿美元 饮料罐营收85亿美元 [61] - 从两家公司饮料罐经营利润率 Operating Margin 来看 美洲市场基本维持在12%-17%之间 欧洲市场在22年以前维持在10%-15% 22年受俄乌影响跌下10% 23年开始逐步修复 [61] - 截至25年9月4日 波尔PETTM 25倍 皇冠PETTM 19倍 [67] - 波尔和皇冠具备共同的特点 低净利率 高资产负债率 合理的资产周转率 [67] 借鉴水泥经验 - 水泥行业2016-2021年价格触底回升 持续上涨 2016年国务院办公厅发布《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》 明确提出要压减过剩产能 [72] - 2016-2020年房地产需求持续回升 房地产投资增速每年基本维持在7%以上 同时2016-2017年基建投资保持15%左右高增长 2018-2020年虽然增速有所放缓 但仍然维持正增长 [77] - 2016年 中国中材 中国建材合并 金隅重组冀东 行业整合后 集中度明显提升 行业前10产能占比从54%提高到57% 行业前3产能占比从33提高到39% [82] - 经历了2015年量价齐跌 利润重创后 企业意识到降价销售并不能给企业带来更大的利益 经营思路开始发生转变 不再一味追求"量"的扩张 更加注重效益的提升 [86] - 2016年煤炭价格大幅上涨 环渤海动力煤价格2016Q3/Q4分别上涨16%/58% 煤炭成本约占水泥生产成本的40%左右 煤炭成本的上升推动了水泥价格上涨 [91] - 2016-2021年水泥价格持续上涨 2016年初最低点价格在244元/吨 2016-2017年水泥价格持续上涨至最高463元/吨 2018-2021年价格在420-460元/吨之间高位震荡 2021Q4水泥价格暴涨至最高623元/吨 [95] - 2016-2021年水泥行业利润额 利润率持续提升 利润率从低点3.7%逐步提升至18%以上 [96] - 当前二片罐行业与水泥行业16年发生的变化相似 具备提价基础 但缺少提价契机 例如原材料价格上涨 水泥2016年提价的触发因素主要包括"供给收缩 行业整合 企业意愿 需求增长 成本上涨" 当前二片罐行业已经具备其中4点 但还缺少"成本上涨"这一触发因素 [102] - 二片罐行业和水泥行业的下游存在差异 可能导致短期价格弹性不如水泥 二片罐下游需求主要是碳酸饮料和啤酒 需求周期性弱 随着罐化率提升而稳步提升 同时下游集中度高 啤酒CR5接近80% 下游议价权相对较强 对比水泥来看 水泥下游主要为基建和地产 周期性强 并且下游集中度低 议价权弱 [103] - 二片罐行业也有一定的"短腿"特点 企业普遍贴近客户配套建厂模式 控制物流成本 并快速响应客户供货需求 运输半径通常在500公里以内 [113] - 近几年新建的大规模啤酒厂通常会有一家金属包装供应商配套 配套供应商通常是长期合作伙伴 客户粘性强 配套供应商在该工厂的份额通常能够占到40%-50% [115] 投资建议 - 奥瑞金是金属包装龙头企业 业务主要包括二片罐及三片罐 公司收购中粮包装后成为国内二片罐行业绝对龙头 市占率接近40% 预计公司和中粮包装合计销量约250亿罐 若单位毛利提升0.01元 则增厚利润2.5亿元 相比公司24年净利润7.91亿元 盈利增速弹性较大 [119] - 宝钢包装是金属包装领先企业 业务以二片罐为主 并且持续优化海外市场布局 24年海外收入占比达到29% 公司24年销量168亿罐 若单位毛利提升0.01元 则增厚利润1.68亿元 假设国内销量占比2/3 若国内单位毛利提升0.01元 则增厚利润1.12亿元 相比公司24年净利润1.72亿元 盈利增速弹性较大 [124]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入42.75亿元，同比增长6.85% [1] - 归母净利润1.03亿元，同比增长9.81% [1] - 第二季度营收22.73亿元，同比增长12.58%，净利润4519.1万元，同比增长20.42% [1] 盈利能力指标 - 毛利率7.09%，同比下降10.54个百分点 [1] - 净利率2.67%，同比上升3.81个百分点 [1] - 扣非净利润9970.71万元，同比增长13.68% [1] 成本与费用控制 - 三费总额1.36亿元，占营收比例3.17%，同比下降17.23% [1] - 有息负债6.1亿元，较去年同期11.78亿元下降48.21% [1] 资产与现金流状况 - 货币资金7.72亿元，同比增长21.62% [1] - 应收账款17.46亿元，同比增长11.71%，占归母净利润比例达1012.67% [1][3] - 每股经营性现金流0.06元，同比大幅下降90.36% [1] 资本结构与股东回报 - 每股净资产3.54元，同比增长7.71% [1] - 每股收益0.08元，与去年同期持平 [1] - 历史ROIC中位数5.55%，2024年ROIC为4.02% [3] 市场预期与机构动向 - 分析师普遍预期2025年全年业绩1.88亿元，每股收益0.15元 [3] - 明星基金经理缪玮彬持有并加仓，其管理总规模13.50亿元 [3]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业总收入42.75亿元，同比增长6.85%，其中二片罐收入同比增长8.67% [2] - 归母净利润1.03亿元，同比增长9.81%，扣非归母净利润1.00亿元，同比增长13.68% [2] - 二季度营收22.73亿元（同比增长12.58%），归母净利润0.45亿元（同比增长20.44%），增速较一季度（营收增1.02%，净利润增2.67%）显著提升 [3] 行业竞争地位 - 金属包装行业7家上市公司中唯一实现营业收入及归母净利润（扣非前/后）全面正增长的企业 [2] - 两片罐营收占比达96.79%，较去年同期进一步上升 [3] - 行业集中度提升推动中小厂商出清，供需格局改善带动盈利能力底部修复 [2][3] 成本控制与运营效率 - 销售费用同比下降26.20%，管理费用降4.52%，财务费用降6.49% [3] - 通过动态库存管理、JIT供应链协同实现物流效率提升与成本下降 [3] 技术创新与差异化战略 - 申报数智化案例入选工信部"智能制造典型案例"，国内生产基地实现"三智系统"全覆盖 [4] - 上半年新申请专利7项（发明专利6项+实用新型1项），累计持有专利148项 [4] - 注重差异化罐型开发及新材料技术探索，推动创新链与产业链融合 [4] 海外业务与产能扩张 - 海外业务产销两旺，越南隆安及柬埔寨制罐项目进入设备发运阶段 [6] - 马来西亚宝钢制罐与王老吉大健康签约合作，打造"中国制造+中国品牌"联合出海范式 [6] - 在建工程投入致其他非流动资产较2024年末增长303.84% [6] 国内产能建设与财务稳健性 - 厦门宝钢制罐新建产线完成主厂房吊装，安徽宝钢二期项目及JIT输送线投入运行 [7] - 资产负债率从52.43%降至48.97%，有息负债率从8.75%降至6.76%，保持行业最低债务负担水平 [7]