[Table_Main] 证券研究报告 | 公司深度报告 今世缘(603369.SH) 2025 年 01 月 10 日 增持（维持） 所属行业：食品饮料/白酒Ⅱ 当前价格(元)：43.17 证券分析师 熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《今世缘（603369.SH）：新年五大 部署聚力营销，开启高质量新发展征 程》，2024.12.30 2.《今世缘（603369.SH）：24Q3 延 续稳健表现，维持渠道良性发展》， 2024.11.2 3.《今世缘（603369.SH）：营收符合 预 期 ， 投 资 收 益 影 响 净 利 率 》， 2024.8.17 4.《今世缘（603369.SH）：上市十周 年，勇攀新高峰》，2024.7.13 5.《今世缘（603369.SH）：顺利跨越 百亿，增长势能强劲》，2024.5.7 今世缘（603369.SH）深度报告：稳 中求进，成长可期 投资要点 | [Table_Base] 股票数据 | | [Table_Finance] 主要财务数据及预测 | | | | | | | - ...

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入”（维持）[2] 核心观点 - 公司目标清晰务实，增持彰显信心，控股股东今世缘集团计划增持公司股份，增持金额为2.7亿至5.4亿，增持价格不超过46元/股[7] - 公司中长期具备持续稳健增长能力，国缘、今世缘、高沟三大品牌定位清晰，产品结构迎合江苏省消费升级大趋势，国缘四开和对开精准卡位400+和200+价格带，构成稳固的省内基本盘[7] - 公司培育国缘V系列布局600以上价格带，积极探索省外市场，长期在中高端和省外市场具备增长潜力[7] - 公司发展大会释放务实信号，聚焦次高端价位，坚持精耕省内、拓展省外，确保主要经济指标增幅高于行业平均水平，确保省外市场增速明显高于省内市场增速[7] - 公司2024年主要单品国缘V6、V3、四开、对开、单开、淡雅等均取得较高增速，未来将继续聚焦次高端300-800元和100-300元两大价格带[7] 财务数据及盈利预测 - 2023年营业总收入为10100百万元，同比增长28.1%，2024Q1-3营业总收入为9942百万元，同比增长18.9%[6] - 2023年归母净利润为3136百万元，同比增长25.3%，2024Q1-3归母净利润为3086百万元，同比增长17.1%[6] - 2024E营业总收入预计为11693百万元，同比增长15.8%，2025E预计为12708百万元，同比增长8.7%，2026E预计为13755百万元，同比增长8.2%[6] - 2024E归母净利润预计为3584百万元，同比增长14.3%，2025E预计为3888百万元，同比增长8.5%，2026E预计为4222百万元，同比增长8.6%[6] - 2024E每股收益预计为2.86元/股，2025E预计为3.10元/股，2026E预计为3.37元/股[6] - 2024E毛利率预计为78.7%，2025E预计为78.6%，2026E预计为78.5%[6] - 2024E ROE预计为21.2%，2025E预计为18.7%，2026E预计为16.9%[6] - 2024E市盈率预计为15x，2025E预计为14x，2026E预计为13x[6] 市场数据 - 2025年1月6日收盘价为43.38元，一年内最高价为61.05元，最低价为35.35元[2] - 市净率为3.6，股息率为2.31%[2] - 流通A股市值为54420百万元[2] - 每股净资产为12.06元，资产负债率为32.41%[2] - 总股本和流通A股均为1255百万股[2]

贷款与增持资金 - 公司控股股东今世缘集团获得中国银行淮安分行4 9亿元的贷款承诺函 贷款期限为3年 用于股票增持贷款 [1] - 本次增持的其余资金为今世缘集团自有资金 [2]

投资评级 - 报告公司投资评级为"买入" [9][17] 核心观点 - 公司控股股东今世缘集团拟增持公司股份，增持金额为2.7-5.4亿元，增持股份价格不超过46元/股，增持计划实施期限不超过12个月且首次增持与后续增持比例合计不超过2% [9] - 公司2024-2026年EPS分别为2.86/3.17/3.62元，当前股价对应PE分别为16/14/12倍 [9] - 公司明晰产品矩阵，战略核心产品包括国缘V3、四开、对开、淡雅，主导培育产品包括国缘V9/V6、2049、今世缘典藏、高沟标样，战术协同产品包括国缘新K系、今世缘星球系列 [8] - 公司推进"大营销管控"体系建设，优化政策体系，强化队伍建设，构建经销商评级机制，完善终端星级合伙人机制 [8] - 省内方面，公司计划通过区域、渠道网格化梳理深耕，构建"标杆县一样板镇一示范店"三维一体渠道新矩阵，实现"百城过亿元，大镇过千万，万店过百万"目标 [22] - 省外方面，公司将进行分级突破，在预算保障、专项赋能、组织配称上强化省外市场，同时将其划分为59个"四级市场" [22] 财务数据 - 公司总股本为1255百万股，52周价格范围为35.59-59.63元 [4] - 公司总市值为562亿元，流通股本为1255百万股，日均成交额为324.34百万元 [6] - 公司2023A-2026E主营收入分别为10100/11656/13184/15160百万元，增长率分别为28.0%/15.4%/13.1%/15.0% [12] - 公司2023A-2026E归母净利润分别为3136/3583/3983/4547百万元，增长率分别为25.3%/14.3%/11.1%/14.2% [12] - 公司2023A-2026E摊薄每股收益分别为2.50/2.86/3.17/3.62元，ROE分别为23.6%/22.6%/21.2%/20.4% [12] - 公司2023A-2026E毛利率分别为78.3%/78.7%/78.0%/77.0%，净利率分别为31.0%/30.7%/30.2%/30.0% [36] - 公司2023A-2026E资产负债率分别为38.6%/35.0%/31.8%/28.4%，总资产周转率分别为0.5/0.5/0.5/0.5 [36] - 公司2023A-2026E应收账款周转率分别为130.9/146.0/158.7/173.8，存货周转率分别为0.4/0.8/0.9/1.0 [36] - 公司2023A-2026E EPS分别为2.50/2.86/3.17/3.62元，P/E分别为17.9/15.7/14.1/12.4 [36]

公司动态 - 今世缘控股股东今世缘集团计划在未来12个月内增持公司无限售流通A股股份 [1] - 增持金额为人民币2.7亿元至5.4亿元 [1] - 增持价格不超过46元/股 [1]

投资评级 - 维持"买入"投资评级 [9][11] 核心观点 - 2025年是"十四五"收官之年，稳健发展是今世缘酒业的"主基调"，主要预期目标包括一条主线、两个确保、三个提升、四个强化 [2] - 2024年顺利收官，市场突破、机制创新、社会责任、党建引领等方面取得明显成效 [8] - 省内深耕空间仍大，省外市场低基数下加速拓张中，业绩整体呈稳健增长态势 [9] 财务数据 - 2024-2026年预计收入分别为117/129/142亿元，增速分别为16%/10%/10% [9] - 2024-2026年预计归母净利润分别为36/40/43亿元，增速分别为15%/10%/10% [9] - 2024-2026年预计PE为16X/14X/13X [9] - 2022-2026年营业收入分别为78.88/101.00/117.46/129.43/142.18亿元，增长率分别为23.09%/28.05%/16.29%/10.19%/9.85% [10] - 2022-2026年归属母公司净利润分别为25.03/31.36/36.14/39.65/43.48亿元，增长率分别为23.34%/25.30%/15.24%/9.72%/9.65% [10] - 2022-2026年EPS分别为2.00/2.50/2.88/3.16/3.47元/股 [10] - 2022-2026年市盈率分别为22.63/18.06/15.67/14.28/13.03 [10] - 2022-2026年市净率分别为5.12/4.26/3.63/3.12/2.71 [10] - 2022-2026年市销率分别为7.18/5.61/4.82/4.38/3.98 [10] - 2022-2026年EV/EBITDA分别为15.80/12.26/9.24/8.24/7.02 [10] 市场表现 - 今世缘股价走势显示2024年1月至2024年9月波动较大，最高涨幅24%，最低跌幅25% [5] 公司战略 - 2025年主要预期目标包括原酒产能提升到8万吨、陶坛贮能提升到30万吨，人才质量和市场运营提升 [2] - 启动"塔基工程"，强化基础、能力、服务、效能 [2] - 坚持以消费者为中心，强化品牌建设、增强市场拓展、促进消费升级，解决"供需适配"问题 [2] 行业展望 - 2025年白酒行业仍处于深度调整期 [9]

行业或公司 * 白酒行业 * 某上市公司（具体公司名称未提及） 核心观点和论据 1. **消费能力下降**：近一两年来，江苏省内白酒消费能力下降，特别是高端白酒（零售价在五百元以上）的消化能力受到影响。[1] 2. **渠道流通问题**：流通渠道对高端白酒的消化能力下降，但三百元以下的白酒消费情况相对较好。[1] 3. **次高端白酒表现**：次高端白酒在双节招待方面表现良好，国元四开和国元V3等次高端产品表现不错。[1] 4. **结婚消费**：结婚消费是白酒行业的主要家业，档次方面以慈凯或慈凯以上为主，但单数方面二十年以下仍有所欠缺。[2] 5. **订单情况**：近期订单情况较好，家宴订单数量有所增加，预计比往年元旦或春节有所增长。[2] 6. **回款进度**：预计节前回款进度约为10%，剩余回款将延后至春节后争取完成。[3] 7. **开门红目标**：计划在元旦结束前完成开门红任务的20%以上，春节期间及之后继续努力完成年初目标。[4] 8. **市场占有率**：公司90%以上的体量在省内市场，品牌知名度较高，市场压力不大。[5] 9. **回款目标**：原计划一季度末完成回款进度约40%，目前计划至少完成全年回款进度的20%，剩余20%将在春节后完成。[5] 10. **增长目标**：预计2025年实现20%或25%的增长，完成150亿左右的目标。[6] 11. **金融贷款支持**：将继续延续2024年春节期间的金融贷款支持力度。[7] 12. **消费场景**：订单情况与元旦、春节等消费场景有关，预计1月15号左右数据会更加准确。[8] 其他重要内容 * 公司计划在1月15号左右更新动效及实际回款表现。[10]

报告公司投资评级 - 今世缘 (603369) 的投资评级为"谨慎增持"，评级调降 [2] 报告的核心观点 - 市场增长放缓拖累盈利下滑 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价为 47.56 元，一年内最高/最低价为 59.63/35.59 元，沪深 300 指数为 3,921.59，市净率为 3.94 倍，流通市值为 596.64 亿元 [2] 基础数据 - 每股净资产为 12.06 元，每股经营现金流为 1.78 元，毛利率为 74.27%，净资产收益率为 20.39%，资产负债率为 32.41%，总股本/流通股为 125,450.00 万股，B 股/H 股为 0.00 万股 [2] 投资要点 - 收入增长放缓较多：2024 年三季度，公司实现收入 26.36 亿元，同比增长 10.12%，增幅同比、环比分别收窄 17.92 和 11.4 个百分点。2024 年前三季度，公司总计实现营收 99.41 亿元，同比增长 18.86%，增幅较上年同期收窄 9.49 个百分点 [2] - 成本上升，毛利率下滑：2024 年前三季度，公司的营业成本同比增长 28.85%，增幅较同期收入高出 9.99 个百分点。本期毛利率同比下降 1.99 个百分点至 74.27%，是 2020 年以来的首次下滑 [2] - 收缩费用，销售投入减少：2024 年前三季度，公司的销售费用同比增长 3.36%，低于同期收入增长；销售费用率同比下降 2.3 个百分点至 15.35% [2] - 投资建议：预测公司 2024、2025、2026 年的每股收益分别为 2.8、3.16 和 3.54 元，参照 12 月 5 日收盘价 47.56 元，对应的市盈率分别为 16.97、15.06 和 13.44 倍，调降公司评级为"谨慎增持" [2] 财务报表预测和估值数据汇总 - 营业收入：2022A 为 7,888 百万元，2023A 为 10,100 百万元，2024E 为 11,916 百万元，2025E 为 13,703 百万元，2026E 为 15,484 百万元 [5] - 增长比率：2022A 为 23.09%，2023A 为 28.05%，2024E 为 17.97%，2025E 为 15.00%，2026E 为 13.00% [5] - 净利润：2022A 为 2,503 百万元，2023A 为 3,136 百万元，2024E 为 3,516 百万元，2025E 为 3,962 百万元，2026E 为 4,440 百万元 [5] - 增长比率：2022A 为 23.34%，2023A 为 25.30%，2024E 为 12.10%，2025E 为 12.70%，2026E 为 12.06% [5] - 每股收益：2022A 为 2.00 元，2023A 为 2.50 元，2024E 为 2.80 元，2025E 为 3.16 元，2026E 为 3.54 元 [5] - 市盈率：2022A 为 23.84 倍，2023A 为 19.03 倍，2024E 为 16.97 倍，2025E 为 15.06 倍，2026E 为 13.44 倍 [5] 主要财务比率 - 成长能力：营业收入（%）2022A 为 23.09%，2023A 为 28.05%，2024E 为 17.97%，2025E 为 15.00%，2026E 为 13.00% [8] - 营业利润（%）2022A 为 23.19%，2023A 为 25.06%，2024E 为 11.94%，2025E 为 12.81%，2026E 为 12.19% [8] - 归属母公司净利润（%）2022A 为 23.34%，2023A 为 25.30%，2024E 为 12.10%，2025E 为 12.70%，2026E 为 12.06% [8] - 获利能力：毛利率（%）2022A 为 76.59%，2023A 为 78.34%，2024E 为 77.90%，2025E 为 77.68%，2026E 为 77.45% [8] - 净利率（%）2022A 为 31.74%，2023A 为 31.06%，2024E 为 29.50%，2025E 为 28.91%，2026E 为 28.67% [8] - 资产负债率（%）2022A 为 39.15%，2023A 为 38.57%，2024E 为 37.38%，2025E 为 36.83%，2026E 为 36.05% [8] - 净负债比率（%）2022A 为 64.34%，2023A 为 62.80%，2024E 为 59.68%，2025E 为 58.31%，2026E 为 56.37% [8] - 流动比率：2022A 为 1.68，2023A 为 1.59，2024E 为 1.57，2025E 为 1.56，2026E 为 1.58 [8] - 速动比率：2022A 为 1.11，2023A 为 0.97，2024E 为 0.87，2025E 为 0.86，2026E 为 0.86 [8] - 总资产周转率：2022A 为 0.48，2023A 为 0.51，2024E 为 0.53，2025E 为 0.56，2026E 为 0.58 [8] - 应收账款周转率：2022A 为 182.17，2023A 为 212.03，2024E 为 237.14，2025E 为 256.48，2026E 为 276.97 [8] - 应付账款周转率：2022A 为 2.96，2023A 为 2.64，2024E 为 3.12，2025E 为 3.36，2026E 为 3.59 [8] - 每股收益（最新摊薄）：2022A 为 2.00 元，2023A 为 2.50 元，2024E 为 2.80 元，2025E 为 3.16 元，2026E 为 3.54 元 [8] - 每股经营现金流（最新摊薄）：2022A 为 2.22 元，2023A 为 2.23 元，2024E 为 2.24 元，2025E 为 3.15 元，2026E 为 3.43 元 [8] - 每股净资产（最新摊薄）：2022A 为 8.82 元，2023A 为 10.59 元，2024E 为 11.75 元，2025E 为 13.01 元，2026E 为 14.00 元 [8] - 市盈率：2022A 为 23.84 倍，2023A 为 19.03 倍，2024E 为 16.97 倍，2025E 为 15.06 倍，2026E 为 13.44 倍 [8] - 市净率：2022A 为 5.39 倍，2023A 为 4.49 倍，2024E 为 4.05 倍，2025E 为 3.66 倍，2026E 为 3.40 倍 [8] - EV/EBITDA：2022A 为 18.58 倍，2023A 为 13.83 倍，2024E 为 11.38 倍，2025E 为 9.94 倍，2026E 为 8.84 倍 [8]

公司动态 - 公司四季度已启动明年经营目标的调研，将关注行业变化形势，结合自身发展态势，制订兼具进取性和现实可行性的目标提交董事会审议 [1] - 公司正密切关注市场变化，精心策划各品牌营销推广活动 [2] 行业分析 - 春节是白酒年度销售、消费最重要节点，预计商务宴请、家庭聚餐、礼赠、宴席等需求会集中增加，终端动销将加快 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 理性务实，稳扎稳打，2024年公司将蓄势整固，稳扎稳打，2025年将客观制定增速目标，强调以基本面良性、市占率提升为首要要求[2] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 营业总收入：2022年为7888百万元，2023年为10100百万元，2024年预计为11833百万元，2025年预计为13302百万元，2026年预计为15448百万元，同比分别为23.09%、28.05%、17.15%、12.41%、16.13%[1] - 归母净利润：2022年为2503百万元，2023年为3136百万元，2024年预计为3607百万元，2025年预计为4041百万元，2026年预计为4814百万元，同比分别为23.34%、25.30%、15.03%、12.02%、19.12%[1] - EPS-最新摊薄：2022年为2.00元/股，2023年为2.50元/股，2024年预计为2.89元/股，2025年预计为3.24元/股，2026年预计为3.86元/股[1] - P/E（现价&最新摊薄）：2022年为22.64倍，2023年为18.07倍，2024年预计为15.61倍，2025年预计为13.93倍，2026年预计为11.70倍[1] 省内精耕突破，省外攻城夺隘 - 省内总量增长与结构提升兼顾并重：100~500元价位带份额优势继续扩大，2024年产品增速表现淡雅＞单开＞对开＞四开，四开保持战略定力，宴席市场并未跟随放大费用投放，相应稳住价盘，未来将继续发挥虹吸效应，抓住400~500+元价位需求[3] - 500元以上价位拉动结构提升：V系经过持续培育推广，V3渠道深耕成效积极，V9高端形象亦逐渐拥有一席之地，期待时间积累带来质变[3] - 省外样板市场打造步入正轨：围绕山东、河南、安徽、浙江等周边省份进行样板市场打造，优先布局国缘开系，主推四开，一体化带动对开上量，并向上培育六开，目前小体量保持积极增势，下一步计划将重点城市培养为几千万或过亿市场[3] 组织优化提质增效，完善构建厂商一体 - 2022年以来公司逐步调整组织架构，设立三部一司以更精细化、针对性进行多品牌运作，相应匹配资源推进差异化的渠道和消费群体推广策略，未来公司会进一步动态调整组织架构以适应多品牌战略纵深化发展[4] - 省内分品系队伍和配套服务体系已搭建完成，办事处已下沉至县一级，后续公司会进一步增补营销队伍，强化团队战斗力和竞争力[4] - 继续完善厂商一体化建设，优化渠道库存、费投方向、目标制定等方面的灵活管理，借助核心B端、大客户战略加强对更多消费群体的链接及培育[4] 盈利预测与投资评级 - 考虑2025年行业将纷纷推进渠道去库，微调2024~26年归母净利润至36.1、40.4、48.1亿元（前值为36.1、41.3、49.0亿元），同比+15%、12%、19%，当前对应2024~26年PE为16/14/12X，维持"买入"评级[4] 市场数据 - 收盘价：44.20元[7] - 一年最低/最高价：35.35/61.05元[7] - 市净率：3.66倍[7] - 流通A股市值：55,448.90百万元[7] - 总市值：55,448.90百万元[7] 基础数据 - 每股净资产：12.06元[8] - 资产负债率：32.41%[8] - 总股本：1,254.50百万股[8] - 流通A股：1,254.50百万股[8] 重要财务与估值指标 - 每股净资产：2023年为10.59元，2024年预计为12.62元，2025年预计为15.19元，2026年预计为18.31元[11] - 最新发行在外股份：2023年为1,255百万股，2024年预计为1,247百万股，2025年预计为1,247百万股，2026年预计为1,247百万股[11] - ROIC：2023年为22.55%，2024年预计为22.29%，2025年预计为21.16%，2026年预计为21.11%[11] - ROE-摊薄：2023年为23.60%，2024年预计为22.93%，2025年预计为21.33%，2026年预计为21.09%[11] - 资产负债率：2023年为38.57%，2024年预计为36.04%，2025年预计为32.40%，2026年预计为29.28%[11] - P/E（现价&最新股本摊薄）：2023年为18.07倍，2024年预计为15.61倍，2025年预计为13.93倍，2026年预计为11.70倍[11] - P/B（现价）：2023年为4.26倍，2024年预计为3.58倍，2025年预计为2.97倍，2026年预计为2.47倍[11]