市场表现 - 沪深300指数下跌0.81%，申万食品饮料指数下跌1.5%，行业表现弱于大盘 [1] - 前五大上涨个股为欢乐家、盖世食品、千味央厨、百合股份、惠发食品 [1] 机构观点 - 开源证券建议关注三条主线：全国化次高端回补（舍得酒业、山西汾酒）、区域龙头（古井贡酒、今世缘）、高端酒估值修复（泸州老窖、贵州茅台） [2] - 大众品关注新消费标的，聚焦新渠道（零食量贩、山姆会员店、抖音电商）、新品类（魔芋、威士忌）、新市场（海外），推荐盐津铺子、西麦食品、东鹏饮料等 [2] - 华创证券推荐仙乐健康，重点关注H&H国际，其婴幼儿奶粉行业筑底、保健品驱动成长，宠物业务布局突出 [3] - 同时关注线上零售若羽臣自有保健品品牌斐萃抗衰细分，及汤臣倍健经营调整 [3] 宏观事件 - 8月中国仓储指数49.3%，较上月回落0.8个百分点，新订单指数下降 [4] - 食品仓储新订单指数连续两个月低于50%，终端需求偏弱，商品周转速度减慢 [4] - 英格兰西南部德文郡出现H5N1禽流感疫情，饲养场家禽将被扑杀，自去年11月以来英国已发现80起疫情 [5] - 深圳出台合成生物产业新规，多举措缩短产品入市周期，拓宽应用场景和推广渠道，10月1日起施行 [6] 白酒行业动态 - 酱酒赛道回归理性，贵州茅台通过"i茅台"发售新品提升直销收入占比，珍酒李渡推新品"大珍珍酒"并启动"万商联盟"计划 [7] - 白酒行业仍在探底，21家上市公司中15家业绩倒退，仅6家正增长且多为名酒，二季度多数酒企营收下滑超20% [8] - 行业库存达1688.15亿元，7家酒企库存占总资产超40%，部分腰部酒企库存消化周期长达6年以上，产能利用率不足50%但仍在扩产 [9] - 五粮液参股公司凯翼汽车推出购车享75折购买五粮液白酒活动，包括第八代普五 [10][11] - 迎驾贡酒成立全资销售公司安徽迎驾君临酒业，注册资本3000万元 [12] - 今世缘管理层称白酒整体降度是大势所趋，公司聚焦40-42度中度高端品类战略 [13] 财务数据 - 贵州茅台预计2025年营收1895.04亿元，净利润937.81亿元，EPS 74.66元 [19] - 伊利股份预计2025年营收1197.97亿元，净利润112.43亿元，EPS 1.78元 [19] - 五粮液预计2025年营收911.10亿元，净利润319.72亿元，EPS 8.24元 [19] - 食品饮料行业资产负债率33.70%，较同期29.75%上升，ROE 25.73%较22.67%提升 [20]

业绩目标调整 - 公司全年业绩规划从绝对数字增速转向相对市场份额提升 强调年初增长目标不是业绩承诺而是基于当时信息的预测[2][3] - 上半年营收减少4.84%至69.5亿元 归属净利减少9.46%至22.29亿元 原定全年营收增速目标为5%-12%[3] - 行业多个头部酒企出现实际增速偏离目标 部分百亿级酒企上半年营收分别下滑3%和35%[3] 市场策略与表现 - 公司聚焦省内市场占有率提升 省外及境外市场要求营收增长 海外已布局10余个国家地区尚处早期阶段[4] - 二季度受消费场景减少影响 江苏市场同比承压但环比改善 行业实质性好转可能于2026年下半年出现[3][4] - Q2现金回款同比环比多为负增长 酒企主动降速维护渠道健康与价格体系 呼吁加大渠道出清力度[4] 产品与价格带策略 - 淡雅国缘2024年出货量超3100万瓶 成为公司第三大单品 百元价格带在江苏市场销量增幅领先[6] - 高端产品（四开及以上）扫码率降幅较大 大众价位产品（对开/单开/淡雅）受影响较小甚至增长[5] - 公司向百元价格带倾斜投入 强化零售终端/大众餐饮/乡镇宴席渠道 在省外环江苏板块试点导入[2][6] 费用与价盘管理 - Q2期间费用率同比+9.07pct 销售/管理费用率分别为19.02%/5.65% 同比+6.79/+1.71pct 主因促销费投放增加[4] - 下半年将精准投放减少低效促销 通过降低采购价格缩减宣传预算 保持市场管控平衡厂商利益[5][6] - 2月曾暂停接收四开国缘订单以稳定价盘 Q2梳理市场投入政策 目前终端表现价格相对稳定[6] 行业趋势与产品战略 - 白酒整体降度是大势所趋 受健康饮酒和消费群体代际变化影响 40-42度中度高端品类是公司长期战略[7] - 五粮液/舍得上市29度新品 泸州老窖推进38度产品并计划导入28度国窖1573 华北/华东呈现低度化趋势[6][7] - 公司认为中度酒口感特色将赢得中高端消费群体青睐 在行业分化期更具差异化优势[7]

业绩目标调整与行业环境 - 公司放弃绝对化数字增速目标 转向提升市场份额和保持行业相对位次[1][2] - 上半年营收同比下降4.84%至69.5亿元 净利润同比下降9.46%至22.29亿元[2] - 行业普遍出现实际增速偏离原定目标 部分百亿级酒企上半年营收下滑3%-35%[2] 财务表现与市场策略 - 第二季度区域名酒合计营收同比下降14% 公司营收同比下降18%至2.023亿元[4] - 销售费用率同比上升6.79个百分点至19.02% 主要因促销投入增加和营收下降[5] - 省内市场聚焦占有率提升 省外及境外市场追求营收增长 海外已布局10余个国家地区[3] 产品战略与市场动态 - 淡雅国缘成为第三大单品 2024年出货量超3100万瓶 重点投入百元价格带产品[9] - 高端产品（四开及以上）受市场环境影响显著 中端产品（对开/单开/淡雅）保持增长[6] - 公司坚持40-42度中度高端品类战略 认为白酒降度符合国际趋势和健康饮酒观念[10] 价格管理与渠道健康 - 通过暂停接收四开国缘订单稳定价盘 平衡宴席与日常消费价格表现[9] - 行业头部企业Q2现金回款大多负增长 主动降速以维护渠道健康与价格体系[5] - 公司计划减少低效促销活动 通过降低采购价格来控制宣传预算[5] 行业趋势与竞争格局 - 五粮液/舍得推出29度新品 泸州老窖推进38度产品并计划导入28度国窖1573[9][10] - 行业实质性好转可能于2026年下半年出现 现阶段处于主动降速和渠道出清阶段[3][5] - 华北/天津/华东市场呈现低度化趋势 华南市场可能跟进此趋势[10]

核心观点 - 食品饮料行业整体承压但呈现边际改善迹象 白酒板块处于底部区间 大众品中零食等新消费领域保持高成长性 建议关注头部龙头公司及新消费标的 [4][5][6][7] 市场表现 - 2025年1-8月食品饮料板块上涨3.9% 跑输沪深300指数17.2个百分点 在31个一级子行业中排名第27 [4][16] - 零食板块涨幅达55.2% 熟食(+25.6%)和其他酒类(+21.4%)表现较好 啤酒(-3.4%)和调味发酵品(-2.5%)走势较弱 [4][16][18] - 个股方面万辰集团涨幅达164.7% 有友食品(+40.9%)和好想你(+36.2%)涨幅居前 [4][16] 宏观环境 - 2025Q2中国GDP增速为5.2% 环比Q1略有回落 [5][49] - 2025Q2社会消费品零售总额同比增长5.4% 增速环比Q1回升0.8个百分点 [5][49] - 食品制造业2025年1-7月营收与利润增速分别为1.7%和2.8% 累计增速边际上行 [54][56] 行业业绩表现 - 2025Q2食品饮料板块营收同比增长5.6% 较Q1的4.6%有所回暖 利润同比下滑2.1% 较Q1的+0.3%有所回落 [6][57] - 白酒板块Q2收入同比下降5.0% 较Q1的+1.7%大幅回调 主因禁酒令影响 [6][57] - 大众品中零食板块增速达43.0% 表现突出 [6][57] - 行业呈现业绩分化 贵州茅台、海天味业等龙头企业保持稳定增长 二线品牌出现收入降速 [6] 白酒行业分析 - 2025Q2上市白酒企业收入878.3亿元 同比减少5.0% 净利润312.3亿元 同比减少7.5% [76][78] - 高端白酒保持相对稳健 Q2收入同比增长3% 次高端收入同比下降21% 大众高端酒收入同比下降20% [87][92] - 白酒企业预收款规模环比减少67.4亿元 同比减少7.0亿元 经销商回款意愿降至冰点 [78] - 行业毛利率同比下降1.20个百分点至75.63% 净利率同比下降3.10个百分点至26.29% [84] 投资机会 - 白酒板块建议关注三条主线：全国化次高端回补(舍得酒业、山西汾酒)、区域龙头(古井贡酒、今世缘)、高端酒估值修复(泸州老窖、贵州茅台) [7] - 大众品重点关注新消费标的 建议以新渠道(零食量贩系统、山姆会员店、抖音电商)、新品类(魔芋、威士忌)、新市场(海外市场)为主线 [7] - 具体标的包括盐津铺子、西麦食品、东鹏饮料、有友食品、万辰集团、百润股份等 [7] 基金配置 - 2025Q2全市场基金食品饮料配置比例由Q1的9.8%回落至8.0% 环比下降1.8个百分点 [38][41] - 主动权益基金食品饮料配置比例由Q1的8.1%下降至5.6% 环比下降2.5个百分点 [38][41] - 白酒重仓比例由Q1的6.57%回落至3.97% 环比下降2.6个百分点 [45][47]

核心财务表现 - 上半年营收69.51亿元同比下滑4.84% 归母净利润22.29亿元同比下跌9.46% 毛利率73.4%较同期减少0.4个百分点 [2] - 第二季度营收同比下滑29.69%至18.52亿元 归母净利润同比跌超37%至5.85亿元 第一季度营收和净利润分别增长9.17%和7.27% [2] 产品结构分析 - 特A+类产品第二季度营收同比下滑32% 特A类产品下滑28% 高端产品受政策冲击显著 [4] - 四开及以上产品（尤其V系）受影响最大 对开/单开/淡雅系列受影响较小甚至保持增长 [4] - 公司坚持投入高端市场 但会平衡多价格带资源配置 [5] 区域市场表现 - 江苏省内市场收入同比下跌6.07%至62.54亿元 南京大区跌7.94%至17.53亿元 苏南大区跌11.04%至7.3亿元 [5] - 第二季度省内收入同比下跌32% 苏南/南京/淮安/苏中分别变动-39%/-34%/-30%/-19% [5] - 省外市场营收6.28亿元同比增长4.78% 经销商净增38家至653家 [8] 行业环境与应对 - 禁酒令政策导致五月下旬以来高端产品扫码率大幅下降 价格带越高受影响越显著 [4] - 6-7月终端动销增速环比4-5月下滑 受政策因素和季节性双重影响 [4] - 升学宴用酒覆盖全价格带 V系列产品受经济条件较好家庭青睐 [5] 战略布局与展望 - 省外聚焦安徽/山东/上海/浙江市场 浙江无本土强势品牌利于产品竞争力提升 [6] - 经销商库存率约20%相当于2.5个月销量 处于良性区间 [8] - 行业实质性好转预计2026年下半年出现 2025年四季度环比降幅或改善 [8] 产品创新方向 - 计划推出更低度数白酒迎合年轻消费者 需突破低而不淡的技术瓶颈 [9] - 40-42度酒体已体现降度成就 28度产品曾因口感寡淡未获成功 [9]

行业整体业绩表现 - 2025年上半年20家白酒上市公司实现营收2412.84亿元，同比下降1.59%，净利润同步承压 [1] - 仅6家上市酒企实现营收与净利润双增长，第二季度营收正增长企业缩减至4家，净利润上行企业仅3家 [1] - 行业面临需求疲软、库存高企、价格体系承压等多重挑战 [1] 企业战略调整 - 头部酒企普遍采取"主动降速，控量稳价"策略，茅台将营收增速目标设定为9%，五粮液提出营收与宏观经济指标保持一致，古井贡酒强调"稳健增长" [2] - 上半年9家上市酒企通过降低合同负债为渠道减压，近20家酒企发布停货通知，包括五粮液、洋河、今世缘等企业 [4] - 停货措施覆盖100元至1000元价格带产品，涉及名酒企与区域酒企数量显著增加 [5] 低度化转型趋势 - 五粮液推出29度"五粮液·一见倾心"(375元/500ml、300元/100ml)，古井贡酒推出26度"年份原浆轻度古20"(375元/375ml)，舍得酒业上市29度"舍得自在"(329元/500ml) [8] - 水井坊计划推出38度以下产品，酒鬼酒筹备33度、28度等低度产品，泸州老窖研发28度国窖1573 [10] - 低度酒市场年复合增长率达30%，预计2025年市场规模突破740亿元 [11] - 39度五粮液年营收超50亿元，38度国窖1573年度营收超百亿 [10][13] 跨界创新实践 - 酒鬼酒与胖东来联合推出"酒鬼酒·自由爱"，洋河与京东合作推出"洋河大曲高线光瓶酒" [14][15] - 五粮液集团推出中式精酿啤酒"风火轮"，珍酒李渡推出高端精酿啤酒"牛市News" [17] - 洋河上半年营收同比下降35.32%，净利润下降45.34%，通过跨界推新寻求增长点 [18] - 跨界新品有助于激活渠道网络，提升终端运营效率 [18] 库存与供需管理 - 截至2025年6月末，20家白酒上市公司存货规模达1700亿元，环比增长 [7] - 停货措施导致部分产品积压库存，推升存货规模 [7] - 企业需灵活调整产销策略，优化产品结构并开拓新兴消费场景 [7]

行业趋势 - "降度"成为2025年中国白酒行业最热门关键词 行业头部企业纷纷推出低度酒产品以吸引年轻消费群体 [2][3][14] - 中国低度白酒市场规模从2020年200亿元攀升至2024年570亿元 预计2025年突破742亿元 年复合增长率达30% [4] - 低度酒市场年复合增长率达25% 增速远超白酒行业整体水平 成为酒企开辟新增量市场的重要方向 [15] 消费群体变化 - 90后 00后成为酒水消费主力人群 白酒在年轻人喜爱的酒饮品类中仅占19% 远低于啤酒的52%及洋酒 果酒类的29% [5] - 年轻人普遍排斥高度白酒的辛辣刺激感 对低度酒偏好度较高 低度酒成为年轻人"微醺消费"与"轻松社交"的载体 [3][5] 企业产品布局 - 五粮液推出29度"一见倾心"低度酒新品 采用双规格策略 500ml单瓶装定价399元 100ml×3礼盒装售价300元 精准锁定300-400元价格带 [7] - 泸州老窖成功研发28度国窖1573 同时6度 16度的超低度产品进入测试阶段 其38度国窖1573已成为首个破百亿的低度白酒大单品 在国窖品系中销售占比提升至50%左右 [12] - 贵州茅台通过悠蜜品牌推出33.8度白酒和覆盆子白兰地等14款新品 并完成酱香系列低度酒体配套设施建设工程项目 [6] - 洋河股份计划升级33.8度微分子白酒系列 集中上市果酒 露酒和低度潮饮等产品 形成多元化低度酒产品矩阵 [11] - 舍得酒业推出29度"舍得自在" 强调"自在饮酒"的生活态度 瞄准年轻消费者的轻社交需求 [9] - 山西汾酒推出30-45度低度青花汾系列和果味清香型白酒 营销上创新采用"日咖夜酒"模式 [10] - 酒鬼酒推进"两低一小"产品战略 完成33度 28度 21度 18度等多款低度产品储备 [13] 技术挑战 - 低度酒存在浑浊 口感寡淡和水解"三道坎"技术难题 需要企业具备较强技术实力和老酒储备 [16] - 舍得酒业采用负压膜过滤及梯度温和降度固香技术 低温无氧保鲜等工艺 五粮液选用高品级老酒作为基酒和风味酒支撑 [16] 市场机遇与挑战 - 国内潜在年轻酒饮人群规模达4.9亿 支撑起的市场规模高达4000亿元 [15] - 2025年上半年白酒消费三大核心场景（政务 商务 聚饮）均呈现下滑态势 酒企亟需开拓新市场空间寻找增长突破口 [15] - 低度酒产品同质化已不可避免 需要实现差异化竞争 年轻消费者对白酒的消费习惯尚未完全形成 需要加强市场教育 [18] - 不同区域市场对低度酒接受程度存在差异 北方部分传统白酒消费区域仍以高度酒为主 [18]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入69.5亿元同比下降4.84% 归母净利润22.29亿元同比下降9.46% [3] - 第二季度业绩大幅下滑 营收同比下降29.69% 归母净利润同比下降37.06% [3] - 自2021年以来首次出现半年报营利双降局面 [1] 产品结构分析 - 高端产品线严重承压 300元以上特A+类产品收入同比下降7.37% [1] - 100-300元价格带产品收入略有增长 其他价格带产品均出现下滑趋势 [1] - 公司将继续投入高端市场但会平衡多个价格带的资源配置 [3] 区域市场表现 - 江苏省内市场收入同比减少6.07% 核心市场下滑趋势明显 [3] - 面临本土竞争对手与外来品牌双重压力 核心城市市场份额受到挤压 [1] - 省外市场营收同比增长4.78% 远低于去年同期的36.39%增速明显放缓 [3] 行业环境影响因素 - 禁酒令严格执行对政务与高端商务消费场景造成严重冲击 [1] - 传统淡季叠加政策影响导致公务消费场景消失 商务接待场景受限 [3] - 行业处于深度调整期 市场普遍对白酒行业前景持悲观态度 [3] 财务运营指标 - 合同负债从2024年末15.93亿元降至6亿元 降幅高达62.35%反映经销商拿货意愿下降 [4] - 存货周转天数从451.1天增加至549.8天 凸显存货积压动销不畅问题 [4] - 经营现金流净额同比下降 反映动销不畅对资金回笼的影响 [4] 产能建设情况 - 原酒生产规模稳定增长 优质酒率进一步提升 [4] - 2万吨清雅酱香车间已建成并即将全面投产 [4] - 在终端销售不振库存积压背景下扩产计划面临考验 [4]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[2] 核心观点 - 绍兴市推出《2025年绍兴市提振消费政策》，对酒店举办宴席（5桌及以上、消费满1万元）的消费者给予分档补贴，最高5000元，直接刺激大众消费场景的白酒需求，利好宴席消费供应商[5] - 中秋国庆双节8天连假，宴席消费时间集中，且Q2禁酒令下错杀的部分需求有望延期至双节释放，利好双节宴席白酒需求[5] - 政策预计后续在其他地区推广，由点带面拉动整体大众需求，利好白酒需求复苏和宴席供应链企业[5] - 夜间经营延时、大学生专属消费券（覆盖餐饮住宿商超等）以及文旅+餐饮融合措施，直接提振餐饮需求端消费，尤其婚宴、团餐场景受益明显[5] - 餐供行业处于周期底部逐步修复阶段，政策端持续加码推动终端需求恢复，推荐关注宴席消费修复相关的白酒龙头、地产酒及小餐饮供应链[5] - 绍兴本地黄酒消费盛行，促消费政策增加黄酒需求，会稽山、古越龙山有望受益[5] 细分行业与公司推荐 - 白酒板块：宴席消费修复利好龙头和地产酒，推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、古井贡酒、迎驾贡酒、今世缘[5] - 餐饮链板块：小餐饮和宴席供应链推荐海天味业、安井食品、安琪酵母、千味央厨[5] - 啤酒板块：夜经济和餐饮场景修复推荐青岛啤酒、华润啤酒、燕京啤酒[5] - 黄酒板块：政策刺激需求，推荐会稽山、古越龙山[5] 市场表现 - 食品饮料行业最近12个月市场表现数据未提供具体百分比，但图表显示其相对沪深300和上证指数的走势[4]

板块整体表现 - 白酒板块整体下跌0.98% 同时上证指数下跌1.16% 深证成指下跌0.65% [1] - 板块内领跌个股为伊力特 跌幅达3.35% [2] - 板块主力资金净流出7.26亿元 游资资金净流入2.47亿元 散户资金净流入4.79亿元 [2] 个股价格表现 - 舍得酒业逆势上涨0.13% 收盘价67.25元 成交额12.40亿元 [1] - 贵州茅台下跌0.72% 收盘价1480.55元 成交额66.56亿元 [1] - 五粮液下跌1.51% 收盘价126.62元 成交额38.83亿元 [1] - 山西汾酒下跌0.76% 收盘价198.61元 成交额11.70亿元 [1] - 泸州老窖下跌1.07% 收盘价135.59元 成交额14.08亿元 [1] 资金流向分析 - 舍得酒业获得主力资金净流入5979.14万元 主力净占比4.82% [3] - 口子窖遭遇主力资金净流出1561.59万元 主力净占比-7.00% [3] - 皇台酒业获得游资净流入1685.00万元 游资净占比12.33% [3] - 今世缘获得散户资金净流入1826.24万元 散户净占比3.30% [3] - 洋河股份主力资金净流出1497.07万元 主力净占比-3.31% [3] 交易活跃度 - 老白干酒成交量最高达32.94万手 成交额5.98亿元 [2] - 酒鬼酒成交量21.83万手 成交额14.51亿元 [2] - 金种子酒成交量19.71万手 成交额2.19亿元 [2] - 贵州茅台成交量4.50万手 但成交额达66.56亿元 [1] - 古井贡酒成交量2.68万手 成交额4.52亿元 [1]