行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“强于大市”（维持）[1] 核心观点 - 白酒行业至暗时刻已过，2026年有望持续复苏 [4] - 行业已过量增阶段，超额收益更多来自于价格，而PPI与茅台批价、白酒指数呈现出较高拟合度 [4] - 从价格角度看，2026年2月PPI同比-0.90%，自2025年7月以来降幅持续收窄，Wind一致预期1Q/2Q/3Q/4Q26中国PPI同比分别为+0.3%/-0.55%/-0.55%/-0.65%，整体延续修复态势，价格指标已触底 [4][19] - 从白酒本身角度看，2024年开始各大酒企收入增速出现放缓并下调2025年增速目标，2026年开始i茅台投放1499元飞天茅台，价格随行就市从而刺激消费需求，有望加速行业出清回暖 [4][22] - 茅台改革通过渠道直面C端，助力批价回归消费属性，同时增加消费者触达，持续出清社会库存 [4] - 目前白酒估值低、持仓低、股息率高，向下安全垫较充足 [4] 白酒周期行至何处 - 上一轮白酒周期与地产投资相关度较高，2016年棚改货币化拉动地产固定投资额企稳回升，同期白酒指数跑赢沪深300指数 [10] - 中国的传统消费与白酒已过量增阶段，劳动人口占比在2010~11年登顶后下降，决定传统消费景气度的是价格 [13] - PPI是价格的直接体现，与茅台批价、白酒指数表现呈现出较高拟合度，2016年PPI转正后，茅台批价开启上行周期 [13] - 2026年2月PPI同比-0.90%，自2025年7月以来降幅持续收窄，Wind一致预期显示整体延续修复态势，从价格指标看白酒周期已基本触底 [19] - 居民边际消费倾向回暖，4Q25中国居民消费意愿环比有所回暖 [19] - 一轮完整的白酒周期包括景气度回落-报表降速-供需再平衡-景气度回升-报表回升，2024年开始各大酒企同时下调2025年增速目标，2026年i茅台投放1499元飞天茅台有望加速行业出清回暖 [22] 如何看待茅台的改革 - 茅台进行产品回归金字塔结构：塔基以飞天53%vol 500ml贵州茅台酒为主；塔腰包括精品茅台酒、生肖茅台酒；塔尖包括茅台酒陈年系列和文化系列 [26][27] - 构建“自售+经销+代售+寄售”多维协同的营销体系，其中自售模式通过自营店、i茅台主力聚焦C端、B端消费群体 [26][27] - 构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域五大渠道，形成以消费者为中心的良性渠道生态体系 [31] - 定价以市场为导向，i茅台上线1499元飞天茅台，构建“随行就市、相对平稳”的自营体系零售价格动态调整机制 [31] - 茅台价格包含消费、收藏、投资三重属性，1499元的飞天茅台更多反应消费属性 [34] - 复盘上一轮周期，茅台批价在2014~2015年在1/3城镇人均可支配收入附近盘整，当前1/3人均可支配收入约为1570元/月（基于2025年城镇居民人均可支配收入5.65万元），公司主动投放1499元的飞天茅台有望助力批价回归消费属性，同时增加消费者触达，持续出清社会库存 [34] 如何理解白酒投资价值 - 白酒企业低估值、低预期，截至3月13日，白酒（中信）指数PE TTM为18.1X，为2012年以来17.66%的分位数，低于中位数25.2X和平均值27.1X [41] - 2026-27年市场盈利预测下修，悲观预期计入较充分，2026年3月13日市场对于白酒企业2025-27年的归母净利预测较2025年6月30日有较大幅度下修 [40][41] - 主动权益持仓水平较低，4Q25主动权益基金白酒持仓占比2.9%，同比-2.9个百分点，环比-0.3个百分点，持仓水平位于近几年的低点 [44] - 白酒持仓集中度较高，基本集中在龙头公司，4Q25主动权益基金持仓CR3为80%，CR5为97%，主要集中在贵州茅台（280亿元）、山西汾酒（112亿元）、泸州老窖（89亿元）、五粮液（71亿元）、古井贡酒（26亿元） [44] - 股息率已步入红利区间，为股价提供支撑，高端酒公司2025年股息率在3.5~5.5%之间，截至3月13日四家银行平均股息率为4.5%，横向对比具备性价比 [45][46] 投资建议 - 标的上关注三条主线：一是需求相对坚挺的高端白酒；二是全国化持续推进的次高端白酒；三是基地市场扎实的地产酒 [50] - 报告给出了包括贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖等在内的多家公司估值表与“推荐”评级 [50]

核心观点 白酒板块当前步入需求淡季，行业面临内需缓慢复苏和第一季度业绩基数压力的双重挑战[2] 报告认为板块底部信号正在加强，建议关注飞天茅台批价走势和后续政策节奏[3][30] 投资策略上，应优选低估值、且具备持续获取市场份额能力的强alpha标的，如贵州茅台、泸州老窖和古井贡酒[3][30] 行业整体回顾与展望 - **春节后需求回落，板块进入淡季**：2026年春节后白酒消费需求回落，飞天茅台批价小幅下跌，各产品动销量逐步走弱[2] 当前内需仍处于缓慢复苏阶段，预计第一季度报表业绩同比下滑[2] - **板块股价与市场情绪**：3月以来，受内外部因素扰动，白酒板块股价出现回调[6] 2026年1月板块涨跌幅为-3.6%，2月为+5.4%，3月（截至3月12日）为-3.3%[6] - **业绩节奏判断**：白酒板块业绩节奏预计呈现“前低后平”的趋势[3][30] 随着逐步进入低基数期，业绩压力有望缓解[3] 行业景气度与价格指标分析 - **高端批价走势**：截至2026年3月12日，原箱飞天茅台批价环比下降90元至1585元，同比下降26%[3][10] 第八代五粮液批价为810元（实际批价稳定在780-790元），高度国窖1573批价为850元，均较3月初持平[10] - **次高端及大众价位批价**：包括青花20、水晶剑、国缘四开、品味舍得、珍15、臻酿8号在内的多款产品批价在3月均保持持平[11] - **景气度展望**：尽管短期前瞻指标仍有压力，但报告预计飞天茅台批价同比降幅将趋稳收窄[13] 支撑因素包括：飞天茅台性价比支撑培育新需求、逐步进入25年第二季度的低基数期，以及供给端飞天茅台酒放量刚性不强[13] 主要酒企跟踪与竞争策略 - **贵州茅台**：春节动销验证改革成效，预计供给量同比多投超过3000吨，经销商动销同比增长20-30%[19] “i茅台”数据显示，31-50岁用户为核心群体（占比72.3%），25-30岁群体占比12.2%[2][19] 预计2026年第一季度业绩平稳过渡，全年收入与利润预计同比持平左右[19] - **五粮液**：春节期间八代五粮液动销量预计同比增长，渠道管理边际改善以修复经销商信心[20] 公司预计2026年收入、净利润将出现中高个位数下滑[20] - **泸州老窖**：高度国窖坚持“价在量先”，动销量有所受损，但预计开瓶情况好于渠道出货[22] 低度国窖及中档酒动销表现更好，具备全国化势能[22] 2026年公司将利用数字化工具赋能费用管理[2][22] - **山西汾酒**：春节动销产品表现好于同价位竞品，节后将适当加快经营节奏[24] 公司预计2025/26年收入实现个位数增长[24] - **其他酒企策略**：存量竞争下，多数酒企延续“放大优势”战略，如今世缘、洋河节后减缓发货以维护库存和价盘健康[2] 洋河股份聚焦大众价位产品，今世缘对部分产品提价，古井贡酒重启“三通工程”巩固省内份额[25][26][27][28] 财务预测汇总 报告对主要酒企2025及2026年的财务数据进行了预测[16] - **贵州茅台**：预计2025年营收1758.8亿元（同比+1.0%），归母净利870.9亿元（+1.0%）；2026年营收1776.4亿元（+1.0%），归母净利862.2亿元（-1.0%）[16] - **五粮液**：预计2025年营收758.2亿元（-15.0%），归母净利256.6亿元（-19.4%）；2026年营收735.5亿元（-3.0%），归母净利236.1亿元（-8.0%）[16] - **泸州老窖**：预计2025年营收272.2亿元（-12.8%），归母净利113.4亿元（-15.8%）；2026年营收272.2亿元（0.0%），归母净利115.1亿元（+1.5%）[16] - **古井贡酒**：预计2025年营收201.1亿元（-14.7%），归母净利45.1亿元（-18.3%）；2026年营收205.7亿元（+2.3%），归母净利45.6亿元（+1.0%）[16] 投资建议 - **板块观点**：当前白酒板块底部信号加强，建议关注飞天批价走势和政策节奏[30] 飞天批价同比降幅已较25年第四季度最大下跌32%收窄至26%[3] - **个股推荐**：建议布局短期估值较低、中长期具有持续获取份额能力的标的[3][30] 1. **贵州茅台**：改革培育潜在消费者，换取吨价提升空间[3] 2. **泸州老窖**：低度国窖具有全国化势能，数字化赋能管理[3] 3. **古井贡酒**：管理能力突出，省内全价位份额有望继续提升[3][30]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[9] 报告核心观点 - 投资建议遵循“先上游，再下游，优先交易地缘逻辑，供需逻辑次之”的路径[4] - 食品饮料产业链上游标的呈现明显的周期股特征，其业绩兑现围绕“成本”和“供需”展开，估值抬升可能显著领先于业绩兑现[9] - 上游行情的驱动因素分为两类：一是成本上行倒逼供给侧出清，为龙头公司提供盈利空间；二是行业具备直接提价能力，且提价空间大于成本涨幅，此类板块业绩兑现更快[9] - 应区分本轮大宗农产品价格上行的驱动因素，优先关注受“替代效应”驱动的品种，其中玉米、大豆链因价格上行预期较强，相关标的估值更易抬升[9] - 原油价格上行会带动农作物生产成本上升，同时会提升燃料乙醇、生物柴油需求，从而拉动玉米、大豆等原料农产品价格[9][13][14] 投资建议与标的总结 上游主线 1. **农产品加工**：相关标的中粮科技、冠农股份、安德利、金龙鱼、祖名股份[4] 2. **食品原料供应商**：相关标的华康股份、晨光生物、阜丰集团[4] 3. **牧业**：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业[4] 下游主线 1. **白酒**：推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入）[4] 2. **餐饮供应链**：推荐颐海国际（买入）、千味央厨（增持），相关标的锅圈、安井食品、千禾味业、海天味业[4] 3. **休闲食品**：相关标的卫龙美味、鸣鸣很忙、万辰集团，推荐盐津铺子（买入）、洽洽食品（买入）、妙可蓝多（买入）[4] 4. **保健品**：相关标的民生健康、H&H国际控股[4]

行业投资评级 - 行业评级为“看好”，并维持该评级 [5] 核心观点 - 当前投资思路为筛选“β向好+α积极（经营趋势向好+业务层面有亮点/想象空间）+享成本红利+估值具备性价比”相关标的，重点推荐东鹏饮料、卫龙美味、巴比食品、颐海国际、安井食品、西麦食品、新乳业等 [2] - 白酒板块仍处底部区间，在新量价平衡下头部酒企销量已拐点向上，短期仍看好品牌酒企核心单品春节销量超预期 [3] - 大众品板块中餐供、零食、功能饮料赛道在低基数下增速靠前，持续推荐β高景气度下的强α标的 [2] 根据目录总结 1 周观点更新及行情回顾 1.1 酒水观点 - **市场表现**：本周（3月2日-3月6日）沪深300指数、食品饮料板块、白酒板块涨跌幅分别为-1.07%、-2.48%、-3.32%，其中山西汾酒、五粮液、洋河股份跌幅相对较小，分别为-0.3%、-1.6%、-2.8% [1][2][10] - **核心观点**：白酒板块表现较弱，主因淡季下飞天茅台批价因供给节奏问题导致小幅波动，需求端整体平稳 [2][10] - **潜在催化**：3月中下旬即将迎来糖酒会，后续将关注糖酒会情绪、房地产预期、大众高端消费等催化 [2][10] - **投资建议**：重点推荐贵州茅台，同时关注β属性强的泸州老窖、迎驾贡酒、珍酒李渡，以及强α的山西汾酒、古井贡酒、今世缘等 [3][10] - **低酒精板块**：啤酒板块本周上涨0.91%，其中重庆啤酒涨幅居前达3.68%，中长期看，随着促消费政策落地，啤酒销量和升级速度有望修复，推荐青岛啤酒，建议关注燕京啤酒、华润啤酒 [10] 1.2 大众品板块观点 - **市场表现**：本周肉制品、啤酒、调味品涨幅居前，分别上涨1.10%、0.91%、-0.25% [1][16] - **个股表现**：A股中新乳业、重庆啤酒、双汇发展涨幅居前，分别为+4.5%、+3.7%、+3.6%；H股中统一企业中国、海天味业、珍酒李渡涨幅居前，分别为+8.2%、+1.6%、+1.5% [2][11] - **核心观点**：截至3月初，大众品板块中餐供、零食、功能饮料赛道在低基数下增速靠前 [2][11] - **细分赛道展望**： - **乳制品**：春节表现积极，可期待后续需求端叠加供给端带来的向好变化 [2][11] - **啤酒**：受益于Q2低基数、即将迎来销售旺季以及2026年为体育赛事大年，市场情绪积极 [2][11] - **投资建议**：重点推荐东鹏饮料、卫龙美味、巴比食品、颐海国际、安井食品、西麦食品、新乳业 [2][11] 2 板块及个股情况 2.1 板块涨跌幅情况 - **整体市场**：本周食品饮料板块下跌2.48%，跑输上证综指（-0.93%）和沪深300指数（-1.07%） [1][16] - **子板块表现**：肉制品（+1.10%）和啤酒（+0.91%）录得上涨；乳品微涨0.07%；调味发酵品下跌0.25%；软饮料下跌1.47%；跌幅较大的子板块包括其他酒类（-2.16%）、烘焙食品（-3.13%）、白酒（-3.32%）、预加工食品（-3.76%）、零食（-3.88%）、保健品（-4.01%） [1][16] - **个股涨跌**： - **涨幅前五**：中信尼雅（+4.66%）、新乳业（+4.46%）、重庆啤酒（+3.68%）、双汇发展（+3.61%）、养元饮品（+3.07%） [19][20] - **跌幅前五**：*ST岩石（-10.53%）、酒鬼酒（-8.03%）、千味央厨（-7.80%）、有友食品（-7.25%）、日辰股份（-7.09%） [19][20] - **白酒个股**：涨幅前五（跌幅相对较小）为山西汾酒（-0.27%）、五粮液（-1.59%）、洋河股份（-2.78%）、顺鑫农业（-2.89%）、皇台酒业（-3.52%）；跌幅前五为*ST岩石（-10.53%）、酒鬼酒（-8.03%）、金徽酒（-6.46%）、金种子酒（-6.18%）、古井贡酒（-5.96%） [19][21][23] 2.2 板块估值情况 - **整体估值**：截至2026年3月6日，食品饮料板块动态市盈率为20.37倍，在申万一级行业中排名第26位 [23] - **子板块估值**：白酒（17.91倍）、啤酒（22.56倍）、其他酒类（49.93倍）、软饮料（26.61倍）、乳品（23.15倍）、调味发酵品（28.78倍）、肉制品（28.54倍）、预加工食品（24.46倍）、保健品（32.85倍）、零食（34.48倍）、烘焙食品（29.35倍） [23] 3 重要数据跟踪 3.1 成本指标变化 - **生鲜乳价格**：2月26日数据显示，中国主产区生鲜乳价格为3.03元/公斤，同比-1.90%，相比上周价格略下滑 [13] - **其他成本**：报告跟踪了白砂糖、猪肉、大豆、棕榈油、大麦、瓦楞纸、聚酯瓶片等原材料价格走势 [29][30][31][32][33][34][37][38][39][40][41][43][46][47][48] 3.2 重点白酒价格数据跟踪 - **高端酒批价（3月6日）**： - 2026年飞天茅台散装/原装批价分别为1580元/1600元，较上周变动-70元/-100元 [45] - 普五（八代）批价为850元，较上周持平 [45] - 国窖1573批价为850元，较上周持平 [45] 3.3 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - **啤酒**：报告包含啤酒月度产量及同比增速、月度进口量及进口金额的走势图 [63][66][67] - **葡萄酒**：报告包含葡萄酒月度产量及同比增速走势图，以及Liv-ex100红酒指数走势 [64][69][70] 3.4 重点乳业数据跟踪 - **数据跟踪**：报告包含主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比、中国进口奶粉数量和增速、全脂奶粉平均中标价(GDT)等数据图表 [72][73][75][76][77][78][79] 3.5 调味品数据跟踪 - **餐饮收入数据**：报告跟踪中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、中国限额以上企业餐饮收入及同比数据 [78][80][81] 3.6 休闲食品数据跟踪 - **门店数据**：报告跟踪了卤制品品牌（如绝味食品、周黑鸭、紫燕食品）和休闲零食品牌的门店数量 [82][83][88] 3.7 软饮料数据跟踪 - **产量与零售数据**：报告包含软饮料月度产量及同比增速走势、中国限额以上企业商品零售额饮料类当月同比数据 [84][85][90] 4 重要公司公告 - **统一企业中国**：2025年实现收入317亿元，同比增长4.56%；归母净利润20.50亿元，同比增长10.88% [86] - **蒙牛乳业**：发布2025年业绩预告，预计收入同比下降7%-8%；经营利润率7.9%-8.1%；计提减值拨备22-24亿元；归母净利润14-16亿元（2024年为1.0亿元） [13][14][91] - **欢乐家**：实际控制人之一拟通过询价转让方式转让占总股本2.5%的股份 [86] - **李子园**：全资子公司拟投资约2亿元建设“李子园日处理1,000吨生乳深加工项目二期” [86][93] 5 行业动态 - **IFBH事件**：第三方检测机构“老爸评测”揭露椰子水生产造假手段，涉及IFBH公司产品，公司随后发布声明澄清，股价有所反弹 [92] - **茅台酱香酒**：召开2026年春季营销工作会，强调以市场化转型为核心路径，打通触达C端“最后一公里” [92] - **古井贡酒**：推出唐宋明国潮系列新品，定价分别为268元/瓶、148元/瓶、98元/瓶 [92] - **皇台酒业**：召开销售工作会议，提出2026年将聚焦核心市场、核心单品、动销与库存健康，冲刺年度营收目标 [92] - **老白干酒**：在互动平台表示，已推出低度、果味系列产品贴合年轻群体，并持续优化渠道合作模式与推广策略 [92]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，且评级为“维持” [9] 核心观点 - 辨明原料价格上行本质，看多消费产业链上游 [9] - 原料价格上行是契机，但需分清其驱动力是经济因素还是地缘因素 [9] - 经济因素驱动的原料价格上行温和、持续，利于中上游盈利改善 [9] - 地缘因素驱动的成本上行显著、剧烈但持续性有限，侵蚀中下游盈利 [9] - 当前阶段（2025年以来），经济呈现结构转型和复苏早期特征，居民收入预期弱改善，需求“量比价刚性”，同时原料价格因供给或地缘因素迈入上行 [9] - 在此阶段，消费产业链上游的提价能力或阶段性强于下游，上游议价权高于下游 [9] - 食品饮料产业链上游：原料价格上涨是契机，能否兑现利润弹性是关键 [9] - 持续看好食品饮料产业链上游，包括农产品加工（泛糖加工、果汁加工及牧业）及食品原料供应商（功能糖、生物提取） [9] - 核心是判断相关标的是否能实现盈利修复或释放利润弹性，依据有三点：1）供给加速出清/已经出清，头部企业愿意涨价；2）产品有技术壁垒/不可替代性；3）之前有无低价的原料库存可以利用 [9] - 食品饮料产业链下游：继续聚焦餐饮，白酒向反转迈进 [9] - 白酒：一季报是白酒投资的分水岭，业绩底验明后，白酒将迎来反转 [9] - 餐饮供应链、啤酒：预期先行，在估值抬升后关注业绩兑现情况 [9] - 饮料、休闲食品及食品零售：具备绝对收益空间，从业绩确定性角度出发，把握具备渠道、品类增量的标的，以及成本端修复带来的业绩改善 [9] - 保健品：产业趋势向上，估值先行 [9] 投资建议与投资标的 - 总体投资建议：先上游，再下游 [4] - 上游主线一：农产品加工 [4] - 泛糖加工：推荐中粮糖业（买入），相关标的冠农股份（未评级） [4] - 果汁加工：相关标的安德利（未评级）、安德利果汁（未评级） [4] - 牧业：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业（未评级） [4] - 上游主线二：食品原料供应商 [4] - 生物提取：相关标的华宝国际（未评级）、晨光生物（未评级）、阜丰集团（未评级） [4] - 功能糖：相关标的华康股份（未评级）、保龄宝（未评级）、百龙创园（未评级）、三元生物（未评级） [4] - 下游主线 [4] - 白酒：推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入） [4] - 餐饮供应链、啤酒：关注估值抬升后业绩兑现情况，推荐港股颐海国际（买入），港股相关标的锅圈（未评级），A股推荐千味央厨（增持），相关标的千禾味业（未评级）、海天味业（未评级） [4] - 饮料、休闲食品：关注业绩确定性，港股相关标的卫龙美味（未评级）、鸣鸣很忙（未评级），A股相关标的万辰集团（未评级），推荐盐津铺子（买入）、洽洽食品（买入）、妙可蓝多（买入） [4] - 保健品：相关标的民生健康（未评级）、H&H国际控股（未评级） [4]

行业整体格局与趋势 - 2026年春节白酒市场呈现“两极稳健、中端承压”格局，千元级高端酒与100元以下光瓶酒热销，300元至800元次高端价格带动销普遍放缓[3][4] - 行业马太效应持续强化，市场份额向头部集中，2017年至2022年规模以上白酒企业数量减少39.5%，产量下降约44%，但收入增加17.2%，利润增加114.2%[5] - 市场分化形成两大磁极：一端是800元以上的绝对王者，另一端是100元至300元的高性价比产品，中间地带区域酒企承压[5] 今世缘公司近期表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入88.8亿元，同比下降10.7%；归母净利润25.5亿元，同比下降17.4%，其中第三季度营收同比下降26.8%，净利润近乎腰斩[7] - 产品结构出现变化：占收入六成以上的特A+类产品（300元以上）在2025年上半年收入下跌7%以上，而100元至300元的特A类产品保持微增长[8] - 核心市场江苏表现不佳，2025年前三季度省内营收同比下降12.4%，多个核心大区跌幅普遍超过30%[8] 区域酒企面临的挑战与战略转向 - 全国性名酒凭借品牌优势在高端和大众两端挤压市场，区域酒企的线性扩张叙事终结，需寻找基于地域文化、情感和场景的缝隙生态位[9] - 行业竞争逻辑从大规模品牌投放转向对具体人群和场景的精细化深耕，2026年央视春晚白酒赞助商数量从2024年的9家缩减至4家[14] - 区域酒企需放弃在300元至800元次高端价格带与全国名酒硬拼的幻想，战略重心需转移[14] 区域酒企的成功路径与今世缘的机遇 - 成功案例显示，区域酒企可通过绑定地域文化建立“情感垄断”，如武陵酒锚定大湾区湘籍游子，2025年上半年在湖南市场收入5.26亿元，同比增长11.34%[10] - 今世缘的核心资产是深耕江苏数十载积淀的“缘文化”心智，在婚宴、家宴、寿宴等重要场景具有情感寓意[12][13] - 公司淡雅系列在100元至300元大众价格带的逆势崛起，显示了利用本土洞察在县域乡镇市场建立壁垒的可能性[13] 对区域酒企的战略建议 - 战略方向一：从全省化扩张转向根据地超深耕，掌控县域市场的“最后100米”[14] - 战略方向二：从品牌营销转向情感经营，将“缘文化”转化为具体的情感触达，聚焦本土宴席场景[14] - 战略方向三：从“价格带跟随”转向“价值带定义”，以100元至300元大众价格带为规模底座，以800元以上产品为品牌旗帜但不追求放量[14][15] 1. 区域酒企的出路在于做“深度”，即通过对本地文化的深刻理解、情感的精准捕捉和场景的全面嵌入，构建不可替代性，拥抱本土市场[17][18][20]

行业投资评级 - 行业投资评级：看好（维持） [9] 报告核心观点 - 核心观点：本轮消费复苏呈现明显的“从上游到下游”特征，业绩改善或从食品饮料产业链的上游开启 [9] - 核心观点：上游主线聚焦农产品加工和食品原料供应商，下游主线关注2026年第一季度业绩底确认后的机会，聚焦餐饮和白酒 [9] 投资建议与投资标的 - 投资建议：先上游，再下游 [4] - **上游主线一：农产品加工** - 泛糖加工：推荐中粮糖业（买入），相关标的冠农股份（未评级） [4] - 果汁加工：相关标的安德利（未评级）、安德利果汁（未评级） [4] - 牧业：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业（未评级） [4] - **上游主线二：食品原料供应商** - 生物提取：推荐安琪酵母（买入）、百润股份（买入），相关标的晨光生物（未评级）、华宝国际（未评级）、阜丰集团（未评级） [4] - 功能糖：相关标的华康股份（未评级）、保龄宝（未评级）、三元生物（未评级）、百龙创园（未评级） [4] - **下游主线** - 白酒：推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入） [4] - 餐饮供应链、啤酒：推荐港股颐海国际（买入），港股相关标的锅圈（未评级）、安井食品（未评级），A股推荐千味央厨（增持），相关标的千禾味业（未评级）、海天味业（未评级） [4] - 饮料、休闲食品：港股相关标的卫龙美味（未评级）、鸣鸣很忙（未评级），A股相关标万辰集团（未评级），推荐盐津铺子（买入）、洽洽食品（买入） [4] - 保健品：相关标的H&H国际控股（未评级）、民生健康（未评级） [4] 复苏逻辑与行业分析 - 复苏特征：消费呈现“量比价刚性”、“B端强于C端”的特征，消费品产业链上游公司的议价能力阶段性强于下游 [9] - 复苏背景：以农产品、金属、能源为核心的大宗商品价格迈入上行区间，上游面临成本上行压力 [9] - **上游复苏条件**：个股盈利弹性能否兑现，依赖于是否满足“成本筑底/迈入回升区间+供需关系优化+品类稀缺/竞争格局优化”三大条件中的其中两项 [9] - 农产品加工：1）泛糖加工：番茄、糖价格底部+竞争格局优化；2）果汁加工：需求侧向好，成本上行+格局优化；3）牧业：肉牛价格抬升+原奶价格筑底，肉奶共振 [9] - 食品原料供应商：1）生物提取：需求向好+格局优化；2）代糖：成本上行+供给出清在即 [9] - **下游复苏展望**：下游C端消费品公司在2026年第一季度将先后迈入业绩底 [9] - 白酒：渠道底拐点已显，业绩底将至，一季报是白酒投资的分水岭，白酒将进入年度维度的布局黄金窗口期 [9] - 餐饮供应链、啤酒：预期先行，继估值抬升后关注业绩兑现情况 [9] - 饮料、休闲食品及食品零售：具备绝对收益空间，从业绩确定性角度出发，把握具备渠道、品类增量的标的，以及成本端修复带来的业绩改善 [9] - 保健品：产业趋势向上，估值先行 [9]

行业投资评级与核心观点 - 报告覆盖的中国必选消费品行业整体投资评级为“优于大市”，绝大多数被提及的个股获得“Outperform”评级 [1] - 报告核心观点为：2026年2月，中国必选消费品价格呈现结构性改善，具体表现为高端白酒批发价格环比回升，同时液态奶与调味品等大众消费品的终端折扣力度有所减小 [1] 白酒行业价格动态 - **高端白酒（1500元以上）批价环比普遍上涨**：贵州茅台飞天整箱、散瓶及精品茅台本月批价分别环比上涨100元、70元和50元 [3][10][13] - **次高端及以下（1500元以下）白酒批价表现分化，跌多涨少**：例如，茅台1935批价环比下降5元，而国窖1573、古井贡酒古20等部分产品价格环比上涨10-20元 [4][10][13] - **从更长周期看，多数产品价格同比仍为负增长**：以贵州茅台为例，飞天整箱和散瓶批价较去年同期分别下降530元和560元 [3][10] 大众消费品折扣变化 - **液态奶与调味品折扣力度环比减小，显示价格韧性**：液态奶代表产品折扣率平均值/中位值由12月末的62.8%/63.4%降至本周的61.4%/61.7%；调味品折扣率平均值/中位值由87.1%/88.2%降至85.0%/84.9% [5][19][22] - **方便食品折扣力度环比略有加大**：其折扣率平均值由12月末的94.8%微降至本周的94.6%，中位值保持95.9%不变 [6][20][22] - **啤酒、软饮料与婴幼儿配方奶粉折扣表现平稳**：三大品类折扣率平均值与中位值较12月末变化幅度均小于1.5个百分点 [7][21][22] 重点覆盖公司及评级 - 报告明确给出“Outperform”评级的公司包括：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、古井贡酒、海天味业、伊利股份、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、安井食品、中国飞鹤、双汇发展、海底捞等 [1] - 百威亚太是列表中唯一获得“Neutral”评级的公司 [1]

公司股价与交易数据 - 2月25日，今世缘股价上涨0.19%，成交额为1.22亿元[1] - 当日融资买入1064.08万元，融资偿还983.43万元，实现融资净买入80.65万元[1] - 截至2月25日，融资融券余额合计3.70亿元，其中融资余额3.66亿元，占流通市值的0.91%，融资余额超过近一年60%分位水平，处于较高位[1] - 2月25日融券偿还400股，融券卖出200股，卖出金额6414元；融券余量12.03万股，融券余额385.80万元，低于近一年20%分位水平，处于低位[1] 公司股东与股本结构 - 截至9月30日，股东户数为6.63万户，较上期增加5.09%[2] - 截至9月30日，人均流通股为18798股，较上期减少4.84%[2] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，招商中证白酒指数A（161725）为第二大流通股东，持股6171.43万股，持股数量较上期不变[3] - 酒ETF（512690）为第七大流通股东，持股2378.99万股，为新进股东；香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列[3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入88.81亿元，同比减少10.66%[2] - 2025年1月至9月，公司实现归母净利润25.49亿元，同比减少17.39%[2] - 公司A股上市后累计派现68.35亿元，近三年累计派现36.53亿元[3] - 公司主营业务收入构成为：特A+类62.05%，特A类32.78%，A类3.44%，B类1.22%，C类、D类0.48%，其他0.04%[1] 公司基本信息 - 公司全称为江苏今世缘酒业股份有限公司，位于江苏省淮安市涟水县高沟镇今世缘大道1号[1] - 公司成立日期为1997年12月23日，上市日期为2014年7月3日[1] - 公司主营业务涉及白酒生产和销售[1]

公司“十四五”期间及2025年发展成果总结 - 过去五年，公司主要经济指标优于行业平均水平，省外市场增速领先省内，高质量发展底色更浓，跨越周期信心更足，绿色低碳成色更亮 [1][7] - 公司圆满完成“十四五”各项目标任务，发展基础愈发坚实、品牌优势持续凸显、行业地位稳步提升 [1][7] 公司“十五五”期间发展战略与目标 - 公司锚定“成为中国白酒最具成长性的创新型企业”为愿景，突出“改革创新”主旋律，通过深层次机制体制改革，实现质的有效提升和量的合理增长 [3][9] - 公司确立“两个高于”目标：主要经济指标高于行业平均、省外市场增速领先省内，将其视为生死存亡的生命线 [3][9] - 公司聚焦“四大维度”筑牢高质量发展根基：高质量目标、高质量改革、高质量作风、高质量生态 [3][9] - 公司增强“三大意识”凝聚跨越发展新动能：危机意识、创新意识、大局意识 [3][9] - 公司实施“三大赋能”打造持续增长强引擎：品牌价值赋能、前后协同赋能、组织机制赋能 [3][9] 公司2026年(“十五五”开局之年)具体工作部署 - 2026年公司以“开局即决战、起步即冲刺”的姿态，坚决打赢“十五五”开局之战 [4][10] - 第一要打赢市场纵深突破攻坚战：坚持省内精耕提质，省外重点突破，拓展新兴市场 [4][10] - 第二要打赢品牌跃升攻坚战：深挖文化内核，构建立体宣传，优化产品矩阵 [4][10] - 第三要打赢组织效能提升战：优化绩效管理，深化“塔基工程”，建强人才梯队，强化精益管理 [4][10] - 第四要打赢数字赋能攻坚战：以AI赋能营销、生产、管理，激活AI新动能 [4][10] - 第五要打赢发展安全保卫战：实施“安环筑基行动”，严守质量安全底线，化解市场系统性风险 [4][10] 公司对团队与员工的要求与支持措施 - 公司强调“十五五”蓝图落地关键在人、核心在团队，要求员工以更坚定的信念、更务实的作风、更卓越的能力应对挑战 [5][11] - 要求员工忠诚公司，强化协同，公司将优化政策体系让有为者有位、有功者有奖 [5][11] - 要求员工务实担当，公司将进一步健全容错免责制度，营造干事创业氛围 [5][11] - 要求员工精益求精，树立工匠精神，公司将搭建更丰富、更专业的学习平台 [5][11] - 要求员工驰而不息，勇于探索新模式，公司将充分发挥机制作用，形成“比学赶超、争当先进”局面 [5][11]