控股股东股权质押变动 - 巨星集团于2025年11月4日解除质押140万股股份 [1] - 解除质押股份数量占巨星集团持股比例的0.92% [1] - 解除质押股份数量占公司总股本的0.27% [1] 质押后股权结构 - 此次解除质押后巨星集团及其一致行动人累计质押股份为9537.1万股 [1] - 累计质押股份占其合计持股数量的62.62% [1] - 累计质押股份占公司总股本比例为18.70% [1] 控股股东整体持股情况 - 巨星集团及其一致行动人合计持有公司股份1.52亿股 [1] - 合计持股数量占公司总股本比例为29.87% [1] 未来质押计划 - 本次解除质押的140万股股份暂无后续质押计划 [1]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 在成本承压和价格下跌的背景下，巨星农牧2025年第三季度养殖业务出现亏损 [2][4] - 公司出栏规模持续高增长，三季度末能繁母猪存栏维持在18万头，有力支撑全年400万头出栏目标的实现 [2][9] - 随着生产成绩不断提升，成本端未来仍有较大下降空间，预计公司2025年、2026年将实现归母净利润-2.08亿元和2.97亿元 [2][9] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入为56.39亿元，同比增长43% [4] - 2025年前三季度实现归母净利润1.07亿元，同比下降59% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入19.22亿元，同比增长12% [4] - 2025年第三季度单季实现归母净利润-0.74亿元，同比转亏 [4] 生猪养殖业务运营情况 - 2025年前三季度公司出栏约293万头生猪，同比增长64% [9] - 2025年第三季度单季生猪出栏量约102万头，同比增长46% [9] - 三季度生猪销售均价约13.35元/公斤，环比第二季度下降7% [9] - 三季度商品猪头均亏损约32元，商品猪销售亏损约0.32亿元，生猪养殖业务预计亏损约0.31亿元 [9] 生产效率与成本控制 - 2025年1至9月，公司生猪养殖业务的PSY约为29头，料肉比约为2.57，保持行业领先水平 [9] - 三季度完全成本约13.6元/公斤，较高主要由于前期仔猪外购占比较大叠加自身产能调整 [9] - 公司通过技术研发推广、数智化升级改造提高效率，四季度开始有望实现成本的较好压降 [9] 财务预测 - 预计公司2025年归母净利润为-2.08亿元，2026年归母净利润为2.97亿元 [9][16] - 预计公司2025年每股收益为-0.41元，2026年每股收益为0.58元 [16]

董事会决议 - 公司第四届董事会第三十二次会议于2025年11月3日以通讯方式召开，应到董事9人，实到董事9人，会议召集和召开符合相关规定 [2] - 会议审议通过了《关于不向下修正公司可转债转股价格的议案》，表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票 [3][4] 可转债触发下修条款 - 截至2025年11月3日，公司股价已出现连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的80%的情形，触发了“巨星转债”转股价格向下修正条款 [3][7][11] 不向下修正转股价格的决定 - 公司董事会决定本次不向下修正“巨星转债”转股价格，此决定基于对公司未来发展的信心和内在价值的判断，并综合考虑了公司情况和市场环境等因素 [3][12] - 下一触发转股价格修正条件的期间将从2025年11月4日重新起算，若再次触发下修条件，董事会将重新审议 [3][12] 可转债基本信息 - “巨星转债”发行总额为100,000.00万元，期限6年，票面利率第一年至第六年分别为0.40%、0.60%、1.00%、1.50%、2.25%、3.00% [7] - 可转债于2022年5月17日在上海证券交易所挂牌交易，转股期起止日期为2022年10月31日至2028年4月24日 [8][12] 转股价格历史调整 - “巨星转债”初始转股价格为25.24元/股，后因2022年度利润分配调整为25.21元/股，自2023年8月8日生效 [9] - 因2024年度利润分配，转股价格进一步由25.21元/股调整为25.04元/股，自2025年6月17日生效 [10]

可转债发行 - 2022年4月25日发行面值100,000.00万元可转债，1000万张，票面利率分档[4] 交易与转股价格调整 - 2022年5月17日可转债在上海证券交易所挂牌交易，初始转股价25.24元/股[4] - 2023年8月8日转股价格调为25.21元/股[5] - 2025年6月17日转股价格调为25.04元/股[5] 转股价格修正情况 - 2025年11月3日触发转股价格向下修正条款，董事会决定不修正[3][6][7] 转股期 - “巨星转债”转股期为2022年10月31日至2028年4月24日[7]

会议信息 - 公司第四届董事会第三十二次会议于2025年11月3日通讯召开，应到、实到董事均为9人[3] 股价与转股 - 截至2025年11月3日，公司股价连续三十个交易日至少十五个交易日收盘价低于当期转股价格80%[4] - 董事会审议通过不向下修正“巨星转债”转股价格议案，表决同意9票、反对0票、弃权0票[4][5] - 下次触发转股价格修正条件期间从本次董事会次日重新起算[4]

公司董事会决议 - 公司于2025年11月3日以通讯方式召开第四届第三十二次董事会会议 [1] - 会议审议了关于不向下修正"巨星转债"转股价格的议案 [1]

投资评级 - 对巨星农牧的投资评级为“优于大市”（维持）[1][3][5][21] 核心观点 - 公司生猪出栏稳步扩张，2025年前三季度生猪出栏达293.42万头，较上年增加50.76% [1][8] - 2025年第三季度生猪销售均价约13.3元/公斤，养殖完全成本接近13.6元/公斤，成本管控能力处于行业领先水平 [1] - 公司核心优势在于生猪育种和养殖管理，与PIC和Pipestone的战略合作提升了生产指标，2025年上半年PSY约为28头、料肉比约为2.58 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.87亿元、2.74亿元、1.81亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.95元、0.54元、0.35元 [3][21] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入同比增长42.57%至56.39亿元，归母净利润同比下降58.69%至1.07亿元 [1][8] - 2025年第三季度营业收入同比增长11.57%至19.22亿元，归母净利润同比下降124.32%至-0.74亿元，主要受生猪价格回落影响 [1][8] - 2025年前三季度毛利率同比下降7.4个百分点至10.44%，净利率同比下降4.72个百分点至2.00% [3][13] - 费用控制效果显现，2025年前三季度销售费用率同比下降0.19个百分点至0.49%，管理加研发费用率同比下降1.29个百分点至4.34%，财务费用率同比下降1.22个百分点至2.62% [3][13] 运营效率与现金流 - 2025年前三季度经营性现金流净额同比增长65.8%至9.7亿元，占营业收入比例达17.21% [18] - 运营效率提升，2025年前三季度应收周转天数同比下降6.7%至3.6天，存货周转天数同比下降14.2%至130.11天 [18] - 公司现有18万头以上种猪场产能，未来计划通过整合优质产能资源和提高产能利用率来持续提升效率 [3][8] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年营业收入为67.03亿元，同比增长10.3%，2026年、2027年营收增速预计分别为13.0%和6.3% [4] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为19.2倍、34.2倍、51.8倍 [3][4][21] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为13.4%、7.1%、4.6% [4]

投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 生猪养殖因猪价超预期下行已开启去化周期，饲料及动保等后周期板块经营改善，宠物板块景气延续 [7][23] - 生猪及仔猪均陷入亏损，叠加政策、疫病等多因素催化，生猪去化进程或加速 [23] - 宠物板块受益于消费升级和关税壁垒，国货崛起逻辑持续强化 [23][25] 行业整体业绩表现 - 2025年前三季度行业营业收入8727.18亿元，同比增长6.44%，归母净利润354.77亿元，同比增长10.63% [5][14] - 2025年第三季度行业营业收入3090亿元，同比增长1.2%，归母净利润94.5亿元，同比下降58.8%，主要受猪价超预期下行影响 [5][14] - 2025年第三季度全国生猪均价13.81元/公斤，同比下降28.89%，10月13日猪价创年内低点10.84元/公斤 [5][14] 盈利能力与费用控制 - 2025年前三季度行业销售毛利率11.79%，同比上升0.12个百分点；销售净利率4.21%，同比上升0.21个百分点；净资产收益率6.75%，同比上升0.28个百分点 [6][17] - 2025年第三季度行业销售毛利率10.71%，同比下降4.68个百分点；销售净利率3.13%，同比下降4.71个百分点；净资产收益率1.80%，同比下降2.83个百分点 [6][17] - 2025年第三季度行业期间费用率6.41%，同比下降0.15个百分点，其中管理、财务费用率分别同比下降0.28、0.21个百分点 [6][17] 子板块业绩分化 - 动物保健、农产品加工及林业、饲料板块归母净利润同比增速居前，分别增长69.40%、59.33%、54.17% [7][21][22] - 宠物食品板块收入同比增长20.34%，动物保健、饲料板块收入分别增长17.69%、12.38% [21] - 畜养殖板块归母净利润同比增速放缓至2.82%，禽养殖板块归母净利润同比下降11.15% [22] 近期市场表现与价格跟踪 - 本周（10月27日至10月31日）农业指数上涨1.99%，跑赢大盘（上证指数上涨0.11%）1.88个百分点 [8][26] - 子板块中农产品加工及林业板块领涨，个股众兴菌业、蔚蓝生物、罗牛山涨幅居前，分别上涨19.60%、13.23%、9.08% [8][26][30] - 本周生猪价格环比上涨5.67%至12.49元/kg，仔猪价格环比上涨2.66%至18.13元/kg；白羽鸡鸡苗、毛鸡价格分别环比上涨7.83%、3.05%；牛肉价格环比上涨0.14%至66.30元/公斤 [34][37][38] 细分领域观点与推荐 - 生猪养殖：推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧、华统股份、天康生物等 [23] - 饲料板块：推荐海大集团、新希望等，国内受益于禽畜后周期，海外强劲需求支撑价格 [23] - 宠物板块：推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份，预计2025年中国宠物食品市场规模突破600亿元，2025-2028年复合增长率达9.64% [23][25] - 白羽肉鸡：推荐圣农发展、禾丰股份，2024年屠宰量86.46亿只，同比增长2.57% [25] 行业动态与数据 - 2025年9月全国工业饲料总产量3036万吨，环比增长3.4% [57][58] - 2025年9月猪肉进口量8.00万吨，同比下降22.5%；鸡肉进口量0.71万吨，同比下降75.2% [53][54][55] - 2025年前三季度猪饲料产量11544万吨，同比增长11.6%，其中9月产量1421万吨，环比增长5.2%，同比增长10.6% [32]

公司战略与业务聚焦 - 公司持续聚焦生猪养殖业务主航道 [1] - 公司通过合理筹划安排经营所需资金以支持业务发展 [1] 运营效率与质量提升 - 公司通过先进技术研发推广提高养殖效率和经营质量 [1] - 公司通过数智化升级改造推动和保持高质量发展 [1]

投资评级与核心观点 - 报告对巨星农牧（603477 SH）的投资评级为“增持-B”，并予以维持 [4][7] - 报告核心观点认为该公司生猪出栏量保持增长，且公司正致力于通过多种措施持续控制和挖掘养殖成本潜力 [4][6] 公司市场表现与基础数据 - 截至2025年10月31日，公司收盘价为18.35元，年内股价最高为25.00元，最低为15.75元 [3] - 公司总股本与流通A股均为5.10亿股，总市值约为93.60亿元 [3][6] - 截至2025年9月30日，公司基本每股收益与摊薄每股收益均为0.21元，每股净资产为6.35元，净资产收益率为3.47% [3] 2025年第三季度及前三季度财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入56.39亿元，同比增长42.57%，但归属净利润为1.07亿元，同比下降58.69% [5] - 2025年第三季度单季度，公司实现营业收入19.22亿元，同比增长11.57%，但归属净利润为-0.74亿元，同比下降124.32% [5] - 截至2025年第三季度末，公司资产负债率约为66.62% [5] 生猪养殖业务运营情况 - 2025年前三季度，公司生猪出栏总量约为293万头，生猪销售收入达到51.53亿元 [6] - 2025年上半年生猪出栏量为191万头，同比增长74.47%；第三季度单季度出栏量约为102万头 [6] - 2025年1月至9月，公司生猪养殖业务的PSY（每头母猪年提供断奶仔猪数）约为29头，料肉比约为2.57 [6] - 报告指出，第三季度猪价回落导致行业进入平均亏损区域，公司单季度盈利环比第二季度出现回落 [6] 未来业绩预测与估值 - 预测公司2025年至2027年的归属母公司净利润分别为1.61亿元、4.44亿元和8.73亿元 [7] - 对应的每股收益（EPS）预测分别为0.32元、0.87元和1.71元 [7] - 基于当前股价，预测2025年和2026年的市盈率（PE）分别为57倍和21倍 [7] - 预测公司营业收入将从2025年的77.44亿元增长至2027年的106.66亿元，毛利率将从2025年的11.6%提升至2027年的16.5% [9][12]