投资评级 - 投资评级：买入（首次）[1][2] 核心观点 - 隆鑫通用作为国内全排量摩托车与全地形车领域龙头企业，现已形成摩托车、全地形车、通用机械三大业务协同发展的战略格局[2] - 公司凭借完善的产品矩阵和持续的技术创新，在无极系列高端摩托车、智能园林机械等新品领域取得突破性进展[2] - 随着宗申动力成为公司重要股东，双方在技术研发、供应链管理和海外渠道方面的协同效应将进一步增强公司核心竞争力[2] - 预计2025-2027年归母净利润17.3/22.5/27.0亿元，对应EPS为0.84/1.10/1.31元，当前股价对应PE为18.9/14.5/12.1倍[2] 公司概况与战略转变 - 公司创建于1993年，是行业内首家通过摩托车国家安全技术免检认证的企业，2024年产销规模超180万台，连续多年位于行业前2位，出口规模位居行业榜首[15] - 2024年底，宗申新智造通过重整投资获得公司24.55%股权，成为控股股东，这一股权变革为隆鑫通用带来显著的产业协同效应[3][22] - 公司自2021年坚定回归“摩托车+通用机械”两大核心主业，推进产品结构向电动化、智能化、品牌化升级，并完成非核心业务剥离，实现商誉风险出清[3][91] - 截至2024年，公司商誉已全面清零，有效化解了资产减值风险，优化了财务结构[91] 财务表现与业务结构 - 公司营业收入由2020年的104.37亿元上升至2024年的168.22亿元，期间CAGR为12.7%[28] - 归母净利润由2020年的4.80亿元上升至2024年的11.21亿元，期间CAGR为23.6%[28] - 2025Q1-Q3实现营业收入145.57亿元（同比+19.1%），归母净利润15.77亿元（同比+75.5%），利润表现超预期[28] - 2020-2024年公司毛利率分别为16.64%/13.77%/17.39%/18.54%/17.59%，归母净利率分别为4.60%/2.95%/4.25%/4.47%/6.67%，产品结构优化驱动盈利提升[30] - 摩托车及发动机业务是核心支撑，2024年营收126.88亿元，占比高达75.4%，2020-2024年CAGR为21.7%[34] - 通用机械业务2024年营收35.35亿元，占比21.0%，2020-2024年CAGR为5.0%，毛利率维持在20%左右[34] 摩托车业务与品牌发展 - 公司摩托车业务呈现量价齐升态势，2024年销量182.30万辆（同比+29.9%），实现收入103.38亿元（同比+40.1%），2020-2024年单价从0.30万元复合增长7.78%至0.57万元[95] - 2024年外销业务收入为内销的1.86倍，内销/外销营业收入分别实现58.38/108.54亿元（分别同比+32.1%/27.9%）[95] - 公司依托“无极VOGE”、“隆鑫LONCIN”、“茵未BICOSE”三大自主品牌，构建覆盖90余国、超2000家网点的全球渠道体系[4][101] - 无极系列是核心增长引擎，2024年实现销售收入31.54亿元（同比+111.4%），在摩托车业务板块的营收占比从2020年的14.3%增至2024年的30.5%，2020-2024年销售收入复合增长率达62.98%[4][112] - 2025年上半年，无极海外收入占比突破60%，国内外销售网点分别达1053家和1292家[4][132] - 公司与宝马有长期深度合作，2024年5月签订长达20年的发动机合作项目，为自主品牌发展奠定技术基础[111] 其他业务与新增长点 - 全地形车业务高速增长，2024年实现销售收入4.03亿元（同比+73.85%），2025H1实现收入2.73亿元（同比+44.8%）[52][54] - 通用机械业务中，园林机械预计成为新增长点，2025年上半年公司骑乘式割草车销量增长77.6%[4] - 公司零转角割草车与智能割草机器人产品已经进入产品开发最终阶段，推动园林机械产品向智能化转型[4][50] 行业与市场分析 - 2029年全球摩托车市场规模预计达到1763.0亿美元，2020-2029年期间复合增长率为4.7%，2024年全球摩托车销量约为5680万台[60] - 全球摩托车市场日系品牌主导，2023年本田、雅马哈、铃木、川崎四家厂商合计销售额占比45.3%[63] - 2029年中国摩托车市场规模预计达到256亿美元，2020-2029年CAGR为1.5%[65] - 国内摩托车市场呈现“产品出海加速+中大排量占比提升”的双轮驱动格局，2024年大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc以上）销量达到75.66万辆（同比+42.97%）[4][68] - 2024年中国摩托车整车出口量1101.63万辆，同比增长26.72%，出口成为产业增长核心驱动力[69][72] - 出口产品结构优化，250ml以上大排量摩托车出口呈现大幅度增长，其中250ml-400ml、400ml-500ml排量区间出口量分别增长84.56%、95.46%[77]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][2] 核心观点 - 隆鑫通用作为国内全排量段摩托车与全地形车龙头企业，凭借完善的产品矩阵和技术创新，在高端摩托车和智能园林机械领域取得突破，宗申动力成为重要股东后，双方协同效应将增强公司核心竞争力 [2][3] - 公司以“存量优化、增量突破”为主线，自主品牌“无极VOGE”成为核心增长引擎，其营收占比从2020年的14.3%提升至2024年的30.5%，2020-2024年销售收入复合增长率达62.98%，2025年上半年海外收入占比突破60% [4] - 公司预计2025-2027年归母净利润为17.3/22.5/27.0亿元，对应EPS为0.84/1.10/1.31元，当前股价对应PE为18.9/14.5/12.1倍 [2][6] 公司概况与战略转变 - 公司创建于1993年，2012年上市，现已形成摩托车、全地形车、通用机械三大业务协同发展的格局，旗下拥有“无极VOGE”、“隆鑫LONCIN”、“茵未BICOSE”三大自主品牌 [2][15] - 2024年底，宗申新智造通过重整投资获得公司24.55%股权，成为控股股东，此次股权变革带来显著的产业协同效应，双方将在技术研发、供应链管理和海外渠道方面深度整合 [3][22] - 公司自2021年坚定回归“摩托车+通用机械”核心主业，推进产品电动化、智能化、品牌化升级，并完成非核心业务剥离，至2024年底商誉风险已全面出清 [3][91] 财务表现与业务结构 - 公司营业收入从2020年的104.37亿元增长至2024年的168.22亿元，复合年增长率为12.7%，归母净利润从2020年的4.80亿元增长至2024年的11.21亿元，复合年增长率为23.6% [28] - 2025年前三季度实现营业收入145.57亿元，同比增长19.1%，归母净利润15.77亿元，同比增长75.5%，利润表现超预期 [28][29] - 产品结构优化驱动盈利能力提升，2024年摩托车及发动机业务营收占比达75.4%，通用机械业务营收占比21.0%，2020-2024年公司毛利率总体呈提升趋势 [30][34] 摩托车业务：自主品牌引领全球化突破 - 公司摩托车业务呈现量价齐升态势，2024年销量达182.30万辆，同比增长29.9%，销售收入103.38亿元，同比增长40.1%，单车平均售价从2020年的0.30万元提升至2024年的0.57万元 [35][36][95] - 外销业务是重要驱动力，2024年外销收入为内销的1.86倍，内销/外销收入分别为58.38/108.54亿元，同比分别增长32.1%和27.9% [95][100] - “无极VOGE”品牌是增长核心引擎，2024年销售收入31.54亿元，同比增长111.4%，2025年上半年收入19.8亿元，同比增长30.3%，海外收入占比提升至60.1% [44][112][115][117] - 公司构建了覆盖90余国、超2000家网点的全球渠道体系，2025年上半年无极品牌国内销售网点1053家，海外销售网点1292家，其中欧洲网点达957个 [4][50][51][132] 其他业务：多元化驱动增长 - 全地形车业务高速增长，2024年销售收入4.03亿元，同比增长73.85%，2025年上半年收入2.73亿元，同比增长44.8%，产品已形成200cc至1000cc全排量矩阵 [17][52][54] - 通用机械业务2024年销售收入35.35亿元，同比增长29.32%，2025年上半年收入21.85亿元，同比增长52.8% [19][55][58][59] - 园林机械成为新增长点，2025年上半年骑乘式割草车销量增长77.6%，零转角割草车与智能割草机器人已进入产品开发最终阶段，推动产品向智能化转型 [4][50] 行业背景与市场机会 - 全球摩托车市场稳步发展，预计2029年市场规模将达到1763.0亿美元，日系品牌目前占据主导地位，2023年本田、雅马哈、铃木、川崎四家厂商合计销售额占比45.3% [60][62][63] - 中国摩托车市场呈现“产品出海加速+中大排量占比提升”的双轮驱动格局，2029年市场规模预计达256亿美元，2024年大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc以上）销量达75.66万辆，同比增长42.97% [65][68][73] - 出口成为核心驱动力，2024年中国摩托车整车出口量1101.63万辆，同比增长26.72%，出口额87.16亿美元，同比增长24.75%，其中250ml以上大排量摩托车出口量大幅增长 [69][72][77] - 国内燃油摩托车行业集中度较高，2024年CR10为56.0%，大长江（豪爵）销量占比11.8%居首，以大排量为代表的隆鑫等新势力车企增势明显 [81][83]

报告行业投资评级 - 汽车行业评级为“增持”（维持）[7] 报告核心观点 - 核心观点：质价比破局时刻已至，摩托出海步入收获期 [1] - 欧洲摩托市场需求结构演变及外资二线品牌守成策略，为中国品牌强势突围提供契机 [1] - 以隆鑫、春风为代表的中国头部摩企在技术储备与渠道建设上完成质的积累，向欧洲出海已跨越单纯价格竞争阶段，步入以“质价比”重塑市场格局的新周期 [1] - 中国摩企凭借动总技术突破、智能化配置优势及针对欧洲本土审美的定制化设计，于300至800cc黄金排量段及跨界细分市场建立明显优势，在欧洲市场具备广阔增长空间 [1] 米兰展透视：行业趋势与竞争格局 - 欧洲摩托市场短期受库存调整扰动，2025年1-9月核心五国销量同比-7.2%至82.4万辆，但长期稳健扩容态势未改 [2][43] - 消费趋势呈现三大特征：1）年轻骑手占比提升及通胀推升价格敏感度，驱动排量需求向中量级收敛；2）用户偏好转向多场景兼容，跨界车型加速渗透；3）购车品质导向明确，机械硬素质为硬性指标 [2][58][76] - 具体排量结构变化：英国市场300-800cc摩托销量占比从2020年的21%提升至2024年的29%；德国市场250~750cc摩托销量占比从2021年的36.8%提升至2024年近40% [67] - 竞争格局：日系一线品牌（本田、雅马哈）凭借顶尖电控技术普惠夯实护城河；宝马依托GS生态势能下探排量扩圈；日系及欧系二线品牌推新节奏放缓或重启经典车型，竞争优势逐步削弱 [2][14] 中国摩企竞争力分析：技术突破与产品卡位 - 中国头部摩企新品已步入“技术定义产品”周期 [3] - **高端动总突破**：春风ADV量产车型1000MT-X马力（111hp）及底盘电控处第一梯队；V4 SR-RR原型车目标马力212hp，对标顶级超级摩托，搭载主动定风翼与主动悬架 [3][108] - **细分赛道卡位**：无极新品聚焦踏板品类，SR450X精准切入跨界/大轮踏板黄金赛道，卡位中排量高性能空白，通过同级独有的双缸引擎（最大马力43.5hp）、雷达/TFT仪表等全面标配构建差异化 [3][89][92] - **全维品质进化**：中国品牌在动总研发、高规格配置（如KYB/Brembo部件、TFT仪表、六轴IMU、盲区监测）及针对欧洲审美和骑行人机工程的定制化设计上实现跨越，直击欧洲消费者对性能、可靠性和外观的痛点 [113][117][118][119] 出海动能与市场展望 - 中国摩企在欧洲市占率仍低，但份额提升逻辑清晰，出口高成长迈入兑现期 [4] - **核心驱动力**：1）产品力全面进化，提供品牌向上基石；2）“同价高配、同排低价”的质价比策略持续重塑用户心智；3）绑定本土优质代理商补齐售后短板；4）“以新打旧”策略见效，自主品牌上新节奏（如2026年新车）显著领先海外竞品（多为2022-2023年车型） [4][95] - **不同于市场的观点**：市场低估中国品牌在技术/设计上的全维质变，其产品力已足以对标一线，并步入以“质价比”为锚的品牌力重塑期 [5] 投资建议与公司分析 - 重点推荐两轮出海龙头**隆鑫通用**（603766 CH），投资评级为“买入”，目标价20.13元（当地币种）[6][9] - **推荐逻辑**：旗下无极品牌通过全品类全排量段产品矩阵打造强劲出海势能，出海盈利弹性显著 [6] - **细分市场前景**：无极踏板车有望凭借差异化供给与优质产品力冲击份额第二席位；跨骑车在西班牙、意大利等高势能国家的突围，佐证其在中高端市场已建立品牌认知 [6] - **业绩测算**：预计无极品牌2030年欧洲出口销量有望达20~25万辆，贡献营收五年复合年增长率（CAGR）28~33%，贡献净利润约9~16亿元，五年CAGR 29%~43% [6] - **公司估值**：预计隆鑫通用2026年归母净利润23.6亿元，当前市值对应2026年预期市盈率（PE）13.5倍 [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对整车行业的整体投资评级，但各子板块观点均积极，隐含“增持”或“看好”态度 [2] 报告核心观点 - 短期看好行业补贴政策落地后，观望需求转化将推动2026年第一季度乘用车景气度复苏 [2][25] - 全年投资主线为“国内选抗波动+出口选确定性” [2][25] - 重卡板块2025年内销及出口超预期，预计2026年内销同比微增，继续推荐头部车企 [2][28][30] - 客车板块2026年以旧换新政策力度超预期，预计公交车销量将显著增长，推荐头部车企 [2][29][30] - 摩托车板块大排量与出口持续高景气，预计2026年行业总销量及大排量销量均将实现高速增长，看好龙头车企 [2][26] 根据相关目录分别进行总结 板块最新观点总结 - **乘用车**：短期政策驱动景气复苏，全年国内关注高端电动化（如江淮汽车、吉利汽车、长城汽车、北汽蓝谷、赛力斯、理想汽车），出口优选海外体系成熟的车企（如比亚迪、长城汽车、奇瑞汽车、零跑汽车、小鹏汽车、上汽集团、长安汽车）[2][25] - **重卡**：2025年全年批发销量114.4万辆，同比+26.8%，其中内销79.9万辆，同比+32.8%，出口34.1万辆，同比+17.2% [2][30]。预计2026年内销80-85万辆，同比+3% [2][30]。推荐中国重汽A/H、潍柴动力、福田汽车、一汽解放、中集车辆 [2][30] - **客车**：2025年公交车销量2.9万辆，同比-6% [2][30]。2026年政策延续超预期，预计公交车销量4万辆，同比+40% [2][30]。推荐宇通客车、金龙汽车，建议关注中通客车 [2][30] - **摩托车**：预测2026年行业总销量1938万辆，同比+14%，其中大排量销量126万辆，同比+31% [2][26]。大排量内销预计43万辆，同比+5%；出口预计83万辆，同比+50% [2][26]。推荐春风动力、隆鑫通用 [2][26] 本周板块行情复盘总结 - **指数表现**：本周SW商用载客车指数涨幅最大（+4.0%），相对万得全A指数+5.5%；SW商用载货车指数涨幅最小（-1.2%），相对万得全A指数+0.3% [9][13]。SW乘用车指数+0.5%，相对万得全A指数+2.0% [9] - **个股表现**： - **乘用车**：理想汽车H股涨幅最大（+8.7%），小鹏汽车H股跌幅最大（-6.4%）[8][9] - **商用车**：金龙汽车涨幅最大（+16.0%），潍柴动力A股涨幅最小（+0.2%）[12][13] - **摩托车**：涛涛车业涨幅最大（+5.2%），春风动力跌幅最大（-2.5%）[12][13] - **板块估值**： - **PE（TTM）**：SW乘用车为24.5x（历史56.3%分位），SW商用载货车为64.9x（历史81.7%分位），SW商用载客车为17.4x（历史26.4%分位）[18] - **PB（TTM）**：SW乘用车为2.1x（历史41.3%分位），SW商用载货车为3.6x（历史99.8%分位），SW商用载客车为4.4x（历史98.6%分位）[18] 边际变化跟踪总结 - **工信部第404批新车公告发布**：多款旗舰SUV车型申报，包括理想L9 Livis、长城魏牌V9X、小鹏GX、问界M6、小米YU7 GT、比亚迪大唐等 [19][20] - **蔚来2025年第四季度业绩超预期转正**：预计2025年第四季度经调整经营利润（非公认会计准则）为7~12亿元（2024年第四季度为-55.44亿元）；预计经营利润2~7亿元（2024年第四季度为-60.3亿元）[21]。2025年第四季度ES8交付3.97万辆，同比+1611%，环比+900% [21]

员工持股计划进展 - 2025 年 12 月 24 日和 2026 年 1 月 9 日分别召开会议审议通过草案[1] - 截至公告披露日已开设股票资金账户[1] 员工持股计划数据 - 累计买入 540.03 万股，占总股本 0.26%[1] - 成交总金额 8329.31 万元[1] - 成交均价 15.42 元/股[1]

公司战略与业务布局 - 公司正系统推进电动两轮车相关业务的规划布局 [1] - 公司致力于实现“一个平台、多种动力、全球布局”的产业愿景 [1] 行业关注与市场机遇 - 公司密切关注电动两轮车行业发展动态 [1] - 公司积极挖掘新能源出行领域细分赛道的新机遇 [1] 公司核心能力与资源 - 公司依托自身技术积淀与产业资源推进新业务 [1]

公司合作动态 - 隆鑫通用与上海智元、永川政府已达成合作意向 但具体合作内容及方案尚在确定过程中 仍存在不确定性 [2] - 此次合作是公司立足主业、面向未来进行战略布局的重要一步 [2] - 公司希望通过合作在技术、制造等方面与摩托车及动力主业形成协同 为主业的智能化、高端化发展注入新动能 [2] 公司战略与业务重点 - 新项目的研发与产业化具有长期性和重大不确定性 [2] - 公司的核心基石与当前业绩来源仍是摩托车主业 [2] - 公司将审慎、有序地推进新领域的投资与创新 [2] 信息披露 - 公司将根据相关合作的进展 依法依规履行信息披露义务 [2] - 所有重大信息请以公司官方信息披露为准 [2]

公司与上海智元的战略合作 - 公司与上海智元于2025年12月5日在重庆签署《战略合作协议》[2] - 此次合作是公司立足主业、面向未来进行战略布局的重要一步[2] - 具体合作方案和内容尚在确定过程中 新项目的拓展存在长期性和不确定性[2] 公司主营业务与战略推进 - 公司的核心基石与当前业绩来源仍是摩托车主业[2] - 公司将审慎、有序地推进新领域的投资与创新[2] - 公司将根据相关合作的进展 依法依规履行信息披露义务[2] 员工持股计划进展 - 公司第三期员工持股计划在2026年1月9日经股东大会审批通过[2] - 该计划将按月履行实施进展[2]

公司动态：员工持股计划进展 - 公司第三期员工持股计划已于2026年1月9日获得股东大会审批通过 [1] - 后续公司将按月披露该计划的实施进展 [1] - 具体信息需以公司发布的正式公告为准 [1]

公司与上海智元的战略合作 - 公司与上海智元于2025年12月5日在重庆签署了《战略合作协议》[2] - 此次合作是公司立足主业、面向未来进行战略布局的重要一步[2] - 具体合作方案和内容尚在确定过程中[2] 合作项目的性质与公司战略 - 新项目的拓展存在长期性和不确定性[2] - 公司的核心基石与当前业绩来源仍是摩托车主业[2] - 公司将审慎、有序地推进新领域的投资与创新[2] 信息披露 - 公司将根据相关合作的进展，依法依规履行信息披露义务[2] - 所有重大信息请以公司官方信息披露为准[2]