报告公司投资评级 - 首次覆盖华友钴业，给予“增持”评级 [6][7][8] 报告的核心观点 - 华友钴业扎根桐乡辐射全球，构建五大事业板块，虽钴、镍、锂吨毛利降至低位仍具盈利韧性，金属价格上涨有望带动业绩大增 [7][9] - 钴价处于长周期底部，因需求放量、供给收缩和流动性宽松，有望大幅上涨 [7][33] - 镍价底部夯实，印尼产量占比高但成本上升，过剩幅度收窄，产能出清或释放价格弹性 [7][53] - 锂价处于历史底部，产能出清进入尾声，需求好转有望迎来上涨 [7][67] 根据相关目录分别进行总结 否极泰来，涅槃凤凰 - 华友钴业成立于2002年，总部在浙江桐乡，实控人为陈雪华，构建了海外资源、国际制造、全球市场的经营格局，打造五大事业板块 [13] - 公司坚持“上控资源、中提能力、下拓市场”，形成非洲资源、印尼镍、新材料、新能源和循环产业五大产业集群 [16][17] - 2021 - 2024年公司营收和毛利受金属价格与销量影响波动，镍、锂业务营收增长，钴业务下滑，镍业务毛利增长，钴锂业务下降，公司盈利韧性强，金属价格上涨业绩弹性大 [20][23][29] 钴：长周期历史价格底部，钴价有望大幅上涨 - 钴价上涨需需求放量、供给收缩和流动性宽松，当前处于长周期底部，全球流动性宽松，刚果金禁矿致供给收缩，固态电池放量前夜三元电池有望重回主流，需求放量钴价或大幅上涨 [33][51] - 过去20年钴经历三次大牛市，上涨周期约2年，价格上涨后因供给增加和需求减弱下跌，当前钴价15.75美元/磅接近历史底部 [34][35] - 2025年1月刚果金冲突，2月宣布暂停钴出口四个月，总统考虑延长，全球钴供给集中，若禁矿4个月以上或影响供给6.69万吨以上，占全球26%以上，联合印尼供给或进一步收缩 [36] - 液态锂电池有能量密度上限等不足，固态电池性能优异，预计2030年左右产业化，出货量达614.1GWh，市场规模172亿元，固态电池体系中三元材料有望重回主流 [41][44][45] 镍：价格底部夯实，静待产能出清 - 印尼镍矿供给占全球主导，2024年产量占60%，2025年开采配额增长9.8%，但矿业政策使成本上升，当前镍价跌至全球镍矿成本75%分位线附近，高价镍矿减产，过剩幅度收窄，产能出清或释放价格弹性 [53][54][65] - 2020 - 2024年全球镍供给增长135万吨，印尼增量151万吨，其余地区减量16万吨，2025年印尼开采配额增长预计带来22万吨镍增量 [54][56] - 当前镍价跌至1.55万美元/吨左右，澳大利亚和新喀里多尼亚硫化镍矿减产，2024年产量较23年降幅46%，随着镍价低位持续，高成本矿山有望进一步关停 [60] 锂：产能出清尾声，静待需求放量 - 锂价上涨基于供需错配，缺口强度决定价格上涨高度，当前锂价处于历史底部，预计2025年碳酸锂价格中枢为8万元/吨，上一轮产能出清2年9个月，当前已2年4个月，进入出清尾声，需求好转锂价有望上涨 [67][69][72] - 过去10年锂经历两次大牛市，周期2年，上涨因新能源汽车需求高增和供给扰动，供需错配、缺口幅度和库存影响锂价 [68][69] - 当前处于锂资本开支高峰期，需求增速或放缓，预计锂价未来周期弹性不如前两轮，2025年碳酸锂需求量143万吨LCE，过剩12.6万吨LCE，8万元/吨供给或满足需求 [72] 盈利预测及评级 - 对2025 - 2027年业务作出假设，包括铜、钴、镍、锂、三元材料和正极材料的售价和销量 [8][76] - 预计2025 - 2027年归属于母公司所有者的净利润分别为50.74、62.58和65.61亿元，对应PE分别为11.19X、9.07X和8.65X，可比公司平均PE分别为15.06X、11.85X和9.80X，首次覆盖给予“增持”评级 [8][78]

业绩数据 - 2024年公司实现营业收入609.46亿元，归母净利润41.55亿元，同比增长23.99%[15] - 2024年锂电正极前驱体出货量超12万吨，正极材料出货量超9万吨[15] - 2024年钠电前驱体出货量突破300吨，成为行业首家吨级出海企业[15] - 2024年钴产品出货量约4.68万金属吨，同比增长13%[15] - 2024年镍产品出货量约18.43万金属吨，同比增长46%[15] - 2024年镍中间品出货量近23万金属吨，较上年同期增长近50%[15] - 2024年锂精矿出货量约40万吨，同比增长41%[20] - 公司平均融资利率较上年下降0.88个百分点[21] - 实现经营性现金流净额124.31亿元，同比增加256.61%[22] - 2024年拟分配现金红利8.4亿元，占2024年度归母净利润的20.20%[24] 客户与合作 - 2024年公司与LG新能源达成深度协同，突破三星SDI、松下等国际知名客户供应链体系[15] - 2024年公司成为亿纬与宝马产业链，远景AESC与雷诺、日产、路虎捷豹产业链战略定点伙伴[15] - 2024年公司与大众PowerCo展开上下游产业链深度合作[15] 财务指标 - 营业成本为504.46亿元，较上年同期下降11.42%，因主动减少低盈利产品出货[28] - 财务费用为20.70亿元，较上年同期增长40.03%，主要是利息支出增加[28] - 新能源电池材料及原料营业收入287.47亿元，同比下降31.71%，营业成本242.17亿元，同比下降33.47%[31] - 有色金属营业收入203.24亿元，同比增长72.24%，营业成本149.01亿元，同比增长66.43%[31] - 钴产品产量48974.32金属量吨，同比增长20.49%，销量5906.18金属量吨，同比增长56.70%[33] - 镍产品产量192556.23金属量吨，同比增长50.07%，销量12818.86金属量吨，同比增长180.05%[33] - 新能源电池材料原料成本179.48亿元，占总成本74.11%，较上年同期下降33.47%[34] - 有色金属原料成本120.91亿元，占总成本81.14%，较上年同期增长75.43%[34] - 锂产品营业成本26.97亿元，同比增长137.04%[35] - 三元前驱体营业成本54.86亿元，同比下降33.40%[35] - 正极材料营业成本79.34亿元，同比下降54.51%[35] - 铜产品营业成本39.55亿元，同比增长13.30%[35] - 镍中间品营业成本54.76亿元，同比增长53.59%[35] - 前五名客户销售额239.76亿元，占年度销售总额39.34%[36] - 前五名供应商采购额64.70亿元，占年度采购总额14.08%[37] - 研发投入13.00亿元，占营业收入比例2.13%[41] - 应收款项融资期末余额14.28亿元，占比1.05%，较上期减少41.11%[46] - 境外资产规模712.22亿元，占总资产比例为52.14%[47] - 印尼华飞本报告期营业收入85.68亿元，净利润5.14亿元[49] - 受限资产合计266.34亿元，包括货币资金39.35亿元等[50] - 2024年末公司合并资产1365.91亿元，较年初增加110.71亿元，增幅8.82%[105] - 2024年末公司合并总负债879.31亿元，较年初增加71.44亿元，增幅8.84%[107] - 2024年末所有者权益总额486.61亿元，其中归属于母公司股东的所有者权益369.46亿元，少数股东权益117.15亿元[108] - 2024年末公司资产负债率为64.38%，比年初增加0.02个百分点；流动比率1.03，较年初上升0.02；速动比率为0.70，较年初上升0.05[109] - 2024年合并现金及现金等价物净增加额49.90亿元，经营活动现金净流入124.31亿元，投资活动现金净流出76.68亿元，筹资活动现金净流入0.25亿元，汇率变动对现金的影响为2.02亿元[110] - 2024年坏账准备转回1368.47万元，存货跌价准备计提3.13亿元、转销3.69亿元，固定资产减值准备计提0万元，商誉减值准备计提1.95亿元[111] - 2024年公司完成钴出货量46837吨、铜产品出货量90233吨、镍出货量184315吨、三元前驱体出货量103100吨、正极材料出货量65666吨[112][113] - 2024年公司实现合并营业总收入609.46亿元，较上年减少53.58亿元；净利润51.58亿元，较2023年增加6.53亿元；归母净利润41.55亿元，较2023年增加8.04亿元[113] - 2024年在建项目及固定资产总投资合计83.21亿元，成立联营、合营公司出资25.07亿元[113][114] 未来展望 - 预计至2030年全球动力电池装机量为3758GWh[57] - 预计2025年中国和全球三元材料产量将分别增长5.1%和6.6%[58] - 预计2024年固态电池出货7GWh，2030年超65GWh，2035年超300GWh[59] - 预计2025年全球镍需求同比增长5%，2025 - 2026年全球钴需求同比增长3%、7%，2023 - 2027年全球锂需求复合年增长率达15%[60] 发展策略 - 公司坚持以新能源锂电材料为核心，以镍钴锂资源保障为支撑，走“上控资源、下拓市场、中提能力”转型升级之路[63] - 公司提出科技、绿色、开放、责任、奋进华友的发展理念[63][64] - 2025年公司将以客户为中心，深化稳中求进、进中求胜工作主线，落实市场先行、效益导向[65] - 2025年公司将滚动实施330科研计划以提升创新能力[66] - 印尼区华能5万吨前驱体项目力争早日达产达标[69] - 2025年公司将坚持稳中求进工作主线拓展发展成就[72] 其他事项 - 本次股东大会共审议18项议案，议案12、13、17需出席股东大会的股东或股东代表所持有效表决权的三分之二以上通过，其他议案需二分之一以上通过[11] - 2024年公司监事会召开8次会议，审议通过30项议案[78] - 2024年公司监事会列席12次董事会[78] - 公司拟续聘天健会计师事务所担任2025年度财务和内控审计机构，聘期1年[130] - 2024年年度股东大会至2025年年度股东大会期间，公司及子公司预计融资授信总额度为1200亿元人民币，融资租赁额度为100亿元人民币[132] - 2024年年度股东大会至2025年年度股东大会期间，公司提供担保总额不超1420亿元人民币[134] - 2024年年度股东大会批准至2025年年度股东大会期间，公司及子公司拟发行非金融企业债务融资工具[137] - 2025年度公司及子公司开展外汇衍生品业务单日最高外汇敞口余额为等额30亿美元[144] - 2025年度公司及子公司开展生产经营所需原材料套期保值业务保证金上限为80亿元人民币或等值外币，大宗商品贸易套期保值业务保证金上限为5亿元人民币或等值外币[146] - 2024年限制性股票激励计划确定2025年1月23日为授予日，实际授予1161人934.93万股，授予价格15.06元/股[151] - 公司制定《华友钴业未来三年（2025年 - 2027年）股东分红回报规划》，提交股东大会审议[156]

市场表现 - 上证指数低开震荡，中证新能源指数下跌0 6%，报1735 49点，成交额265 72亿元 [1] - 中证新能源指数近一个月下跌9 93%，近三个月下跌6 59%，年至今下跌11 65% [1] 指数构成 - 中证新能源指数选取涉及可再生能源生产、新能源应用、新能源存储以及新能源交互设备等业务的上市公司证券作为样本 [1] - 指数以2011年12月31日为基日，以1000 0点为基点 [1] 权重分布 - 十大权重股分别为宁德时代（10 68%）、隆基绿能（5 55%）、阳光电源（5 48%）、中国核电（4 73%）、三峡能源（3 77%）、特变电工（3 58%）、亿纬锂能（3 07%）、华友钴业（2 8%）、通威股份（2 71%）、赣锋锂业（2 1%） [1] - 按市场板块划分，深圳证券交易所占比57 61%、上海证券交易所占比41 98%、北京证券交易所占比0 41% [1] 行业分布 - 工业占比74 50%、公用事业占比14 26%、原材料占比10 76%、信息技术占比0 48% [2] 指数调整规则 - 样本每半年调整一次，实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整而调整，特殊情况可临时调整 [2] - 样本退市时从指数中剔除，公司发生收购、合并、分拆等情形参照细则处理 [2]

2023年下半年以来，欧美车企对动力电池扩产态度转趋谨慎，LG新能源南京工厂原计划2025年达 145GWh的产能扩张计划或面临调整，直接影响合资工厂的原料供应。 此外，美国《通胀削减法案》（IRA）补贴门槛提高及对华加征关税政策（税率达125%），导致中韩 合资项目（如摩洛哥磷酸铁锂工厂）量产时间推迟，进一步削弱了华友钴业通过国际化布局对冲国内风 险的能力。 2024年，华友钴业归母净利润同比增长23.99%至41.55亿元，但营业收入同比下滑8.08%至609.46亿元， 折射出核心业务的结构性矛盾。 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 近日，韩国锂电巨头LG新能源决定推迟或取消与华友钴业共同设立的锂电循环回收合资公司工厂建设 计划。 2023年8月，两家公司举行合资签约仪式，宣布在江苏南京与浙江衢州分别投建前处理与后处理工厂， 原计划于2023年下半年动工、2024年底正式投产。但在电动汽车需求停滞的影响下，截至目前仍未开 工。 LG新能源与华友钴业的合资项目原计划通过回收废旧电池中的镍、钴、锂等金属资源，构建"生产-回 收-再利用"闭环，提升资源自给率。然而，受全 ...

近期，华友钴业（603799）召开业绩说明会，公司业绩超预期引来机构和投资者的高度关注。董事长陈 雪华详细回答投资者关切，涵盖公司经营、三元材料趋势、镍价走势、印尼镍资源开发以及国际化经营 等方面。 "印尼项目会一个比一个建得更好。"陈雪华充满信心地告诉投资者，公司在技术、管理、资源多方面协 同发展，三元材料已经到了重新起步、发挥作用的时候，以及公司将加大科技创新，进一步提升自身技 术，目前市场未来订单预期良好。 "科技创新是头等大事" "制造业的企业，自己的基本功要练好。"陈雪华在回答投资者提问时，反复强调这一点，并把科技创新 作为规划的头等大事。 陈雪华表示，围绕全产业链，从资源开发到终端材料各环节领域领军人物全覆盖，引领产业科学发展， 特别是公司要把一体化的优势充分放大，在体量大的时候会充分展现，如果规模小可能体现得不明显。 "国际市场还是以三元材料为主。"陈雪华告诉投资者，2024年是三元打基础、重新出发，2025年是未来 三年恢复到自身应有地位的第一年。 陈雪华分析，尽管当前市场磷酸铁锂材料占比有所增长，但三元材料凭借其在中高端乘用车市场的性能 优势，依然具有广阔的发展空间。尤其是随着三元材料在AI ...

报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司维持“卖出”评级，12个月目标价为每股27元人民币，当前股价为每股33.82元人民币，潜在跌幅20.2% [1][2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年净利润和每股收益同比增长，主要因镍和锂业务利润增加，但三元电池材料市场短期内难恢复，锂、镍、钴价格将持续低迷，风险回报为负，故维持“卖出”评级 [1][2][31] 根据相关目录分别进行总结 财务业绩 - 2024年净利润42亿元人民币，每股收益2.5元人民币，同比分别增长24%和22%；剔除一次性项目后，经常性利润39亿元人民币，同比增长23%；公司宣布每股派发现金股息0.5元人民币，回购股份1.1亿元人民币，派息率23%，低于2023年的69% [1] - 2024年总营收符合预期，毛利润超预期，主要因锂和镍业务表现好；铜产品毛利润低于预期，镍产品营收同比增60%且超预期；电池材料业务毛利润符合预期，钴产品毛利润同比增44%且超预期，三元前驱体和正极材料毛利润同比降42%且低于预期，锂业务毛利润同比增117%且远超预期 [20][21][22] - 2024年第四季度净利润11亿元人民币，同比增236%，环比降16%；剔除一次性项目后，经常性净利润同比增85%，环比降26%；2025年第一季度净利润13亿元人民币，同比增140%，环比增10%；剔除一次性项目后，经常性净利润同比增111%，环比增9%，业绩分别占2025年全年估计的32%和彭博共识的25% [23] 财务预测调整 - 上调2025 - 2026年经常性盈利预测44 - 55%，反映2024年精炼镍销量增加和锂成本降低，部分被三元前驱体和正极材料销量预测下调抵消；引入2027年盈利预测 [2] 市场趋势与风险 - 中国三元电池市场份额持续萎缩，2025年第一季度降至20%以下，2024年和2023年分别为27%和32%，将导致公司电池材料业务出货量和利润率下降 [2] - 锂、镍、钴价格将持续低迷，限制公司盈利改善 [2] 估值分析 - 基于SOTP估值法，目标价从每股24元人民币上调至27元人民币；电池材料业务估值22.7元人民币/股，采用周期底部和中期估值平均值；铜业务估值4.3元人民币/股，基于2025年盈利的10倍市盈率 [26][33] - 周期底部估值分析显示，公司理论估值为每股7.8 - 14.1元人民币，低于当前股价 [2][31] 关键数据 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|60,502.8|65,759.7|70,421.4|78,365.1| |EBITDA（百万元人民币）|10,932.6|10,871.0|11,376.4|12,690.5| |每股收益（元人民币）|2.50|1.89|2.02|2.37| |市盈率（倍）|11.0|17.9|16.8|14.3| |市净率（倍）|1.2|1.5|1.4|1.3| |股息收益率（%）|2.0|1.3|1.4|1.6| |CROCI（%）|23.6|12.6|12.6|13.2| [6] 运营结果 |指标|2024A|2023A|YoY|2024E|AvE| |----|----|----|----|----|----| |基准价格：钴-LME（美元/吨）|25,563|34,275|-25%|25,566|0%| |基准价格：铜-LME（美元/吨）|9,150|8,484|8%|9,150|0%| |基准价格：镍-LME（美元/吨）|16,820|21,483|-22%|16,820|0%| |隐含实际ASP：钴产品（元人民币/吨）|72,196|101,135|-29%|88,845|-19%| |隐含实际ASP：铜产品（元人民币/吨）|62,536|55,700|12%|64,682|-3%| |隐含实际ASP：镍产品（元人民币/吨）|129,703|114,917|13%|129,394|0%| |出货量：钴产品（千吨）|46.8|41.4|13%|36.1|30%| |出货量：镍产品（千吨）|184.3|126.4|46%|182.2|1%| |出货量：铜产品（千吨）|90.2|87.8|3%|87.8|3%| |出货量：锂产品（千吨）|39.2|8.2|377%|50.9|-23%| |出货量：三元前驱体（千吨）|103.1|129.1|-20%|146.5|-30%| |出货量：三元正极材料（千吨）|65.7|94.6|-31%|88.1|-25%| [29] 关键假设和财务数据 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |LME - 钴（美元/吨）|67,454|34,275|25,563|25,257|25,257|25,257| |LME - 镍（美元/吨）|26,025|21,483|16,820|15,616|15,616|15,616| |销售量：钴产品（千吨）|23.1|41.4|46.8|38.4|38.7|39.4| |销售量：铜产品（千吨）|78.3|87.8|90.2|90.2|90.2|90.2| |销售量：镍产品（千吨）|18.5|77.6|110.0|119.4|128.2|146.5| |销售量：三元前驱体 - 外部（千吨）|84.8|113.5|92.2|107.0|106.0|113.4| |销售量：三元正极材料（千吨）|80.3|94.6|65.7|77.8|88.1|106.4| |毛利润：钴产品（百万元人民币）|2,250|365|526|698|589|823| |毛利润：铜产品（百万元人民币）|1,588|1,399|1,688|1,483|917|906| |毛利润：三元前驱体（百万元人民币）|2,045|1,840|1,254|1,229|1,073|1,215| |毛利润：三元正极材料（百万元人民币）|3,031|1,475|673|605|610|740| |毛利润：镍产品（百万元人民币）|494|1,659|3,867|2,262|2,588|2,902| |毛利润：镍中间产品（百万元人民币）|1,033|1,580|1,560|2,422|2,449|2,960| |毛利润：锂产品（百万元人民币）|624|168|366|201|938|950| |总毛利润（百万元人民币）|11,245|8,987|10,057|8,986|9,217|10,491| |每股收益（元人民币）|2.480|2.050|2.500|1.895|2.016|2.367| |净资产收益率（%）|17.3%|11.1%|11.7%|8.4%|8.4%|9.2%| |净债务（百万元人民币）|27,388|40,004|43,545|45,872|47,363|42,614| |净债务/股权（%）|106%|117%|118%|117%|113%|94%| [30]

针对网传"印尼矿业部长称电动车电池项目将由中国华友钴业（603799）取代韩国LG"的说法，华友钴 业董事长陈雪华在2024年度公司业绩说明会上回应称，"华友一直作为LG财团的成员之一在参与这个项 目，今年是第五年，很遗憾LG没有往下做。这个项目很有意义，包含了从矿山到前驱体、电池的业 务。因为华友具有全产业的优势，印尼政府希望华友形成新的伙伴投资来共同推进这个项目。但要看接 下来的条件，只要有机会，我们会去推动这个项目，但不是由华友一家做，可能要产业链上的伙伴来共 同推动。"(智通财经) ...

纪要涉及的行业或者公司 华友钴业 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营业绩** - 2024 年营收 609.46 亿元，同比降 8.08%，归母净利润 41.55 亿元，同比增近 24%，经营活动现金净流量 124.3 亿元，同比增 2.57 倍，总资产 1,365.91 亿元，同比增 8.82%，归母净资产 369.46 亿元，同比增 7.78%[3] - 2025 年一季度营收 178.42 亿元，同比增 19.24%，归母净利润 12.52 亿元，同比增 139.68%，经营活动现金流净额 10.17 亿元，同比增 9.48%，总资产 1,414.62 亿元，归母净资产 384.69 亿元，分别增 3.57%和 4.12%[3] 2. **经营亮点** - 2024 年三元前驱体出货超 10 万吨，正极材料出货超 9 万吨，镍产品出货超 18 万吨，同比增 46%，钴产品出货约 4 万多吨，同比增 33%，铜产品出货 9 万吨，碳酸锂出货 3 万多吨，同比增 378%[5] - 2025 年一季度三元前驱体出货超 2 万多吨，同比增 47%，正极材料出货 1 万多吨，镍产品出货超 7 万吨，同比增幅 97%，钴产品出货 1 万多吨，铜产品出货 1 万多吨，碳酸锂出货超 1 万多吨[5] 3. **技术创新** - 参与研发的两项科技成果获国家科技进步二等奖，一项技术获中国有色金属工业科技技术一等奖[6] - 构建全链条创新体系，投入研发资金 13 亿余元，拥有 4,000 余名技术研发人员、省级以上科技创新平台 16 个，承担 45 项省级以上重大科技成果项目，累计主导和参与制定 204 项国家行业标准，取得授权专利 565 项[6] 4. **新产品研发** - 前驱体领域新开发 34 款三元前驱体新产品并导入市场，完成 15 款新型纳电前驱体等关键突破[7] - 正极材料领域新开发适用于半固态电池终端超续航车型的新型正极材料，推进全固态电池材料认证[7] - 高电压钴酸锂突破高温诱发热失控防护核心技术并稳定实现客户认证及批量生产[7] - 镍系领域新开发四款电镀镍厚板及硫酸镍均实现百吨级发货，覆盖主要镍系新品种[7] 5. **资源储备和国际合作** - 参股印尼 WBN SCM 等项目，权益镍资源达 550 万金属吨，津巴布韦阿卡迪亚锂矿储量增至 250 万吨碳酸锂当量，上游冶炼产能释放，提供 23 万金属吨镍中间品以及 39 万吨锂矿石[2][8] - 与 LG 新能源、三星、松下等国际客户深度合作，与大众 Powerco 展开合作[2] 6. **未来发展方向** - 以新能源锂电材料为核心，以镍、钴、锂资源保障为支撑，坚持上控资源、下拓市场、中提能力转型升级[9] - 发挥一体化、科技、国际化经营、生态优势，加强海外资源布局与全球市场竞争能力建设，打造世界一流企业[9] - 强化安全环保风险防控，提高质量成本效益，推动高质量发展，为股东创造回报[9] 7. **各业务板块情况** - **镍业务**：镍产品成盈利主要品种，预计未来 3 - 5 年镍价在 15,500 至 17,000 美元间稳定，正建设印尼普马尔达 12 万吨 MHP 项目，2026 年底建成投产[2][17] - **钴业务**：刚果金钴矿出口禁令短期内推高钴价，对盈利有积极影响，未来可能采取配额政策稳定供求和价格[4][19] - **锂业务**：津巴布韦阿卡迪亚锂矿项目运营有序，锂精矿出货量约 40 万吨，同比增超四成，5 万吨硫酸锂项目 2025 年 1 月开工，建成后实现锂精矿到锂盐矿冶一体化，降低锂盐成本[10] 8. **全球布局** - **资源端**：钴镍资源储量增厚，印尼钴资源开发已投产项目稳产、超产，多个项目推进建设[12] - **下游领域**：印尼华翔硫酸镍项目建成投产，华南三元前驱体一期项目竣工并批量供货，韩国与 LG 合作的硅烷项部分达产，欧洲匈牙利正极材料一期 2.5 万吨项目前期工作有序推进[12] 9. **管理变革** - 构建以业务为本职、以财务为中心的精益化管理体系，细化核算单元，压实经营责任[13] - 打造低成本、高效率、高效能制造体系，通过多种途径降本[13] - 实施安环审计机制，加强法人化及市场化改革，创新后勤保障模式[13] 10. **ESG 方面** - 构建高标准全覆盖的 ESG 管理体系，开展减碳降碳工程，减碳约 118 万吨，获中国工业碳达峰领跑者企业称号[14] - 发布华友碳管理一体化数字平台，重塑能源管理，全产业链清洁电力使用比例提至 40%[14] - 完成产品碳足迹核查认证，获多个相关认证，环保投入超 4 亿元，ESG 评级高于全球行业平均水平，承担社会责任投入资金 6,925.16 万元[14] 11. **回馈股东和激励员工** - 实施第四期限制性股票激励计划，向 1,161 名激励对象授予 934.93 万股限制性股票[2][15] - 进行股票回购累计 7.5 亿元，现金分红 16.75 亿元，制定 24 年利润分配预案拟分红 8.39 亿元[15] 12. **三元材料市场展望** - 短期磷酸铁锂优势继续显现，长期三元材料具高能量密度、低温性能等优势，性价比渐显，在中高端汽车等新领域有望发挥更大作用，回收成本竞争力强，全球市场仍以三元为主，预计未来三年内钴业材料重回应有地位[16] 13. **回收业务发展** - 是一体化布局重要环节，现阶段以矿山资源为主，回收资源为补充，长期回收资源将成主要来源，目前处于产业初期，公司寻找差异化技术路线，设立循环事业部，提出“废料换材料”定位，要求客户购买一定比例再生料[29] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2024 年第四季度投资收益大幅增长因套保业务会计处理变化及参股投资单位贡献收益，未对收益结构产生较大影响[20] 2. 印尼出台外汇出口管制等政策，可能影响行业运营成本及利润率，公司将调整策略，加强与当地政府和合作伙伴沟通[22] 3. 固态电池产业化临近为三元正极行业带来契机，新能源车动力电池退役带来废旧电池回收利用及再生资源开发机遇[28] 4. 印尼 Puma 项目因与知名企业合作，ESG 治理标准高，投资成本增加、建设进度或受影响，但运营成本预计更具竞争力[31] 5. 2025 年超 60%收入来自境外，前端资源端利润贡献超 60%，镍业务贡献最大，中间加工业务持续盈利，终端材料毛利率较低，关税政策影响较小[32] 6. 公司成为印尼 600 亿动力电池项目战略投资者，扩展到前驱体领域，暂无延伸到下游做电池部分的明确计划[33] 7. 印尼 IG 项目终止后，公司将利用全产业链优势，寻求新合作伙伴推动国家级项目[34] 8. 锂电材料业务 2025 年预计高质量增长，专注高盈利产品，前驱体出货量同比显著增长，产品结构调整基本完成[35] 9. 公司通过全球布局应对地缘政治风险，在韩国、欧洲、印度尼西亚与客户协同配套产能[36][37] 10. 津巴布韦硫酸锂项目全成本目标定位 6 万元/吨左右，未来锂价可能维持在 8 万至 10 万元/吨之间，短期内有价格压力[38] 11. 公司参与钠离子电池技术投入并跟踪行业发展，未来两年产业突破可能性较小[39]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [7] 报告的核心观点 - 华友钴业 2024 年产能放量明显，经营能力加持，2025Q1 以量补价业绩环比增长，应重点关注其底部配置价值 [5][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 609.5 亿元，同比-8.08%；归母净利 41.5 亿元，同比+23.99%；扣非归母净利 38.0 亿元，同比+22.71% [2][4] - 2025Q1 实现营业收入 178.4 亿元，环比+15.43%；归母净利 12.5 亿元，环比+10.37%；扣非归母净利 12.3 亿元，环比+62.78% [2][4] 2024 年产能与经营情况 - 华飞项目放量，镍产品量增明显，2024 年镍中间品出货量近 23 万吨，同比增长 50%，镍产品销量 18.43 万吨，同比+45.78%；钴、铜、锂产品销量同比增长，三元前驱体、正极材料同比下滑 [5] - 优化经营合理套保，2024 年末衍生金融资产 10.01 亿元，较 2023 年末下降 3.94 亿元，2024 年投资收益中无效套期利得 2.77 亿元 [5] - 投资收益大幅增长，2024 年实现投资收益 13.62 亿元，联合营企业中镍、正极材料相关资产有不同收益贡献 [5] 2025Q1 业绩增长原因 - 以量补价，LME 镍均价环比-2.86%，公司营收环比+15.43%，镍产品出货量环比或大幅增长，印尼华能 5 万吨项目和韩国龟尾项目使材料于 Q1 重拾增长态势 [9] - 钴价回暖，2025Q1 公司资产减值损失冲回 1.23 亿元，期待钴价回暖对后续季度利润加持 [9] 关注价值 - 钴步入刚果金 4 月出口禁令后阶段，现货矛盾或更突出，价格上行可期；印尼提高资源税落地，镍价中枢有望修复，湿法成本相对优势放大；碳酸锂及三元材料均处于底部，公司经营能力较强，关注当前位置配置价值 [9] 财务报表及预测指标 - 给出 2024A - 2027E 利润表、资产负债表、现金流量表相关数据及基本指标，如营收、成本、利润、现金流、每股收益、市盈率等 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报显示业绩增长，2024年营收609.5亿元同比-8.1%，归母净利润41.55亿元同比+24.0%；25Q1营收178.4亿元同比+19.2%，归母净利润12.5亿元同比+139.7%，增长主因产品销量增加及成本费用下降 [1] - 公司镍中间品产量同比大增，2024年出货量近23万金属吨，较上年同期增长近50%，镍价目前处于底部区间 [2] - 钴价中枢有望长期上移，2025年2月刚果金暂停钴出口四个月后价格反弹，公司钴业务增厚利润 [3] - 公司锂产品出货同比大增，正极材料出货下滑较多，其他产品产销有不同变化 [4] - 公司印尼项目逐步推进，冶炼与上游资源保障同步配置，海外加大布局下游锂电材料，一体化持续推进 [5][6] - 公司一体化优势凸显，上调2025 - 2027年归母净利润预测分别达55.5/65.5/83.7亿元，同比+33.6%/+18.0%/+27.8% [7] 财务摘要 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|60,946|67,614|73,218|79,800| |(+/-) (%)|-8.08%|10.94%|8.29%|8.99%| |归母净利润（百万元）|4,155|5,551|6,552|8,372| |(+/-) (%)|23.99%|33.59%|18.04%|27.79%| |每股收益(元)|2.44|3.26|3.85|4.92| |P/E|13.70|10.25|8.69|6.80| [15] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|54,099|64,341|77,130|92,732| |现金|19,452|26,857|37,407|50,345| |交易性金融资产|382|372|362|352| |应收账项|6,802|9,551|10,352|11,734| |其它应收款|275|376|407|443| |预付账款|2,950|3,336|3,583|3,805| |存货|17,297|18,436|19,706|20,839| |其他|6,942|5,414|5,314|5,214| |非流动资产|82,492|82,529|82,330|81,439| |金融资产类|183|188|193|198| |长期投资|12,358|13,358|14,358|15,358| |固定资产|51,098|48,813|48,018|46,730| |无形资产|4,918|5,118|5,318|5,518| |在建工程|9,902|9,306|8,590|7,676| |其他|4,033|5,745|5,852|5,959| |资产总计|136,591|146,870|159,460|174,171| |流动负债|52,343|55,549|60,248|64,794| |短期借款|20,754|23,754|26,754|29,754| |应付款项|16,251|17,763|19,076|20,258| |预收账款|0|0|0|0| |其他|15,337|14,031|14,418|14,783| |非流动负债|35,588|36,295|36,995|37,695| |长期借款|19,502|20,002|20,502|21,002| |其他|16,086|16,293|16,493|16,693| |负债合计|87,931|91,844|97,243|102,489| |少数股东权益|11,715|13,103|14,741|16,834| |归属母公司股东权益|36,946|41,924|47,476|54,848| |负债和股东权益|136,591|146,870|159,460|174,171| [16] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|60,946|67,614|73,218|79,800| |营业成本|50,446|55,607|59,717|63,416| |营业税金及附加|443|541|586|638| |营业费用|159|203|220|239| |管理费用|1,895|2,164|2,343|2,554| |研发费用|1,300|1,488|1,611|1,756| |财务费用|2,070|1,771|1,776|1,718| |资产减值损失|(509)|(98)|(98)|(98)| |公允价值变动损益|(62)|(20)|(20)|(20)| |投资净收益|1,362|1,350|1,500|1,700| |其他经营收益|225|276|318|0| |营业利润|5,659|7,368|8,686|11,081| |营业外收支|(74)|(65)|(65)|(65)| |利润总额|5,585|7,303|8,621|11,016| |所得税|426|365|431|551| |净利润|5,158|6,938|8,190|10,465| |少数股东损益|1,004|1,388|1,638|2,093| |归属母公司净利润|4,155|5,551|6,552|8,372| |EBITDA|11,208|14,748|16,500|19,229| |EPS（最新摊薄）|2.44|3.26|3.85|4.92| [16] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|12,431|12,680|14,431|16,472| |净利润|5,158|6,938|8,190|10,465| |折旧摊销|4,579|5,673|6,103|6,495| |财务费用|2,345|2,160|2,313|2,466| |投资损失|(1,158)|(1,350)|(1,500)|(1,700)| |营运资金变动|874|(905)|(839)|(1,418)| |其它|633|164|163|163| |投资活动现金流|(7,668)|(4,192)|(4,267)|(3,767)| |资本支出|(6,688)|(3,145)|(4,945)|(4,645)| |长期投资|(2,603)|(825)|(825)|(825)| |其他|1,622|(222)|1,503|1,703| |筹资活动现金流|25|(1,098)|387|234| |短期借款|5,705|3,000|3,000|3,000| |长期借款|602|500|500|500| |其他|(6,282)|(4,598)|(3,113)|(3,266)| |现金净增加额|4,990|7,406|10,550|12,938| [16] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入(+/-) (%)|-8.08%|10.94%|8.29%|8.99%| |营业利润(+/-) (%)|17.51%|30.22%|17.88%|27.58%| |归属母公司净利润(+/-) (%)|23.99%|33.59%|18.04%|27.79%| |获利能力| | | | | |毛利率|17.23%|17.76%|18.44%|20.53%| |净利率|6.82%|8.21%|8.95%|10.49%| |ROE|11.25%|13.24%|13.80%|15.26%| |ROIC|5.84%|7.63%|7.98%|8.83%| |偿债能力| | | | | |资产负债率|64.38%|62.53%|60.98%|58.84%| |净负债比率|75.56%|56.41%|38.88%|20.86%| |流动比率|1.03|1.16|1.28|1.43| |速动比率|0.56|0.68|0.82|0.98| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.47|0.48|0.48|0.48| |应收账款周转率|8.25|9.44|9.34|9.36| |应付账款周转率|4.20|4.42|4.39|4.36| |每股指标(元)| | | | | |每股收益|2.44|3.26|3.85|4.92| |每股经营现金|7.31|7.45|8.48|9.68| |每股净资产|21.71|24.64|27.90|32.23| |估值比率| | | | | |P/E|13.70|10.25|8.69|6.80| |P/B|1.54|1.36|1.20|1.04| |EV/EBITDA|7.71|5.96|4.92|3.74| [16]