公司高管变动 - 公司董秘由樊义变更为邓先河，樊义仍担任董事、副总及财务负责人 [1] - 新任董秘邓先河为1989年生，研究生学历，拥有上交所科创板董秘任职培训证明，曾任职埃克森美孚产品部经理，后转行金融圈，先后在兴业证券和广发证券担任化工组负责人及首席分析师 [4] 公司业务概况 - 公司为生物技术企业，专注于生物基产品的研发、生产、销售，主要产品包括氨基酸系列、维生素系列、生物基新材料单体等，应用于中间体、动物营养、日化护理、功能食品与营养、植物营养等领域 [6] 财务表现 - 公司近5年营收稳定增长，但2024年营收增速放缓至12.37%，净利润大幅下滑57.8%至1.9亿元 [7] - 2025年一季度营收同比增长37.20%，但归母净利润同比下滑40.98%至5109.61万元 [13] 股价与市场表现 - 2021年8月至2023年9月，公司股价从22元最高涨至90元，但未达到邓先河研报目标价185元的一半 [10] - 2024年5月起股价暴跌，4个月内从88.83元下跌70% [11] - 股价下跌背景包括2024年净利润下滑近60%、一季度净利润下滑超40%、定增融资近7亿元、转融通及限售股解禁、上市前股东减持等 [12] 研报覆盖与目标价 - 邓先河在2021年8月至2023年9月期间持续覆盖公司，曾给出133.86元和185.2元的目标价 [9][10] - 研报中多次提及公司为合成生物学领域重点标的，并推荐关注生物基材料赛道 [10] 公司重大事件 - 2025年4月28日定向增发股份上市流通，解禁2112.25万股，占解禁前流通股9.25% [13] - 2024年年报显示销售毛利率和ROE同比大幅下降，2025年一季报EPS同比减少42.86% [13]

营收与利润表现 - 2024年公司营业总收入21.78亿元 同比增长12.37% [1] - 归母净利润1.90亿元 同比下降57.80% [1] - 扣非净利润1.77亿元 同比下降59.54% [1] - 净利率从23.04%骤降至8.47% [2] 业务结构分析 - 氨基酸产品收入15.09亿元 同比增长3.01% 毛利率从43.32%降至30.00% [2] - 维生素产品收入同比下降5.04% 毛利率暴跌34.33个百分点至20.77% [2] - 其他产品收入同比增长318.70%至0.89亿元 但毛利率下降13.93个百分点至28.58% [2] - 生物基产品等新兴业务收入占比不足5% [3] 成本与费用压力 - 营业成本同比激增41.82% 远超收入增速 [2] - 期间费用同比增加8411.92万元 [2] - 财务费用暴增629.63% 管理费用增长29.76% 销售费用增长26.16% [2] - 原材料、能源及人工成本上涨侵蚀利润空间 [2] 转型与研发进展 - 研发投入1.24亿元 同比增长13.99% 新增发明专利10项 [3] - 生物基丁二酸项目累计投入4亿元 年产5万吨生产基地已建成 [3] - 1，3-丙二醇产品与东华大学共建联合实验室 [3] - 成立"生物基聚酯纺织产业联盟" 与巴斯夫合作开发生物刺激素 [3] 市场与产能状况 - 境外收入同比增长30.34%至10.32亿元 但毛利率下降13.73个百分点 [3] - 境内市场收入同比下降15.28% [3] - 柳州厂区家用牙膏产能利用率较低 [4] - 生物基产品生产基地面临产能爬坡压力 [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 公司是合成生物学领先企业，主业丙氨酸、缬氨酸厌氧工艺行业领先，三大新产品及新品种氨基酸产品有望贡献新的利润增量 [4] - 预计公司2025 - 2027年将实现归母净利3.01亿元、4.06亿元和5.45亿元，EPS分别为1.20元、1.63元和2.18元，对应4月24日收盘价的PE分别为23、17和13倍 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月23日，公司发布2024年年报及2025年一季报 [1] - 2024年全年，公司实现营收21.78亿元，同比增长12.37%；归母净利润1.90亿元，同比下降57.80%；扣非后归母净利润1.77亿元，同比下降59.54% [1] - 4Q2024，公司实现营收6.39亿元，同比增长11.29%，环比增长22.21%；归母净利润0.20亿元，同比下降84.80%，环比下降2.78%；扣非后归母净利润0.12亿元，同比下降90.57%，环比下降35.97% [1] - 2025年一季度，公司实现营收6.87亿元，同比增长37.20%，环比增长7.54%；归母净利润0.51亿元，同比降低40.98%，环比增长160.36%；扣非后归母净利润0.51亿元，同比下降40.98%，环比增长336.81% [1] 分业务经营情况 - 2024年，氨基酸、维生素及其他产品分别实现收入15.09亿元、2.07亿元、0.89亿元，分别同比增长3.01%、下降5.04%、增长318.70% [2] - 2024年，氨基酸、维生素及其他产品毛利率水平分别为30.00%、20.77%、28.58%，分别同比减少13.32、34.33、13.93个百分点 [2] - 2024年全年归母净利润同比减少57.80%，原因一是生产经营扩大，相关费用增加；二是市场竞争加剧，缬氨酸产品价格下降 [2] 缬氨酸价格及新产品情况 - 自2023年下半年，缬氨酸价格持续走低，2024年全年均价为14397元/吨，同比下降36.66%；2025年1月1日至4月23日，缬氨酸及玉米均价分别为14653元/吨、2041元/吨，伴随氨基酸精确配方饲料发展，L - 缬氨酸需求和价格有望提升 [3] - 2024年，公司在1,3 - 丙二醇、丁二酸、色氨酸、精氨酸等新产品取得关键突破，PDO方面通过牵头成立联盟、共建实验室推动产业发展，新产品放量将丰富产品矩阵，开拓市场空间 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|2,178|3,197|4,035|5,147| |增长率（%）|12.4|46.8|26.2|27.6| |归属母公司股东净利润（百万元）|190|301|406|545| |增长率（%）|-57.8|58.7|35.1|34.1| |每股收益（元）|0.76|1.20|1.63|2.18| |PE|36|23|17|13| |PB|2.7|2.5|2.2|2.0| [5] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面数据预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润指标、资产负债项目、现金流项目等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标预测 [7][8]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入21.78亿元，同比增长12.37%，主要系产品销量增加所致 [2] - 归母净利润1.90亿元，同比下降57.80%，主要因经营规模扩大导致费用增加及缬氨酸产品价格处于历史低位 [2] - 经营活动现金流净额1.99亿元，同比下降33.71% [3] - 总资产达49.89亿元，同比增长25.67%；净资产25.65亿元，同比增长40.38% [3] 业务发展 - 持续推进合成生物平台升级，增设高通量平台并参与设立合肥合成生物创新研究院 [4] - 投资3.9亿元建设全球首个智能中试基地，布局5500吨高值原料生产，同时成立AI数字化实验室 [5] - 在建项目包括赤峰基地5万吨生物基丁二酸、5万吨1,3-丙二醇，秦皇岛基地5万吨生物基苹果酸等产能 [5] 战略合作 - 与巴斯夫农业解决方案业务部签署协议，结合双方技术优势深化植物营养领域合作 [5] - 与东华大学共建生物基化学纤维联合实验室，开发1,3-丙二醇等新材料并推动全产业链协同 [6] - 牵头成立生物基聚酯纺织产业联盟，整合产学研资源促进技术突破与共同开发 [6] 行业布局 - 参与生物基产业多领域专场活动，涵盖生物基聚酯、尼龙、橡胶等材料及国际合作论坛 [10][12] - 计划在2025年上海生物基产业展览中展示1000+产品，覆盖化学品、设备、认证等环节 [12][13]

报告公司投资评级 - 12个月评级为买入 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司营收21.8亿元同比增12.4%，净利润1.9亿元同比下滑58%，一季度净利润5110万元同比下滑41%但环比增长160%，盈利环比改善受益于一季度缬氨酸平均价格上涨 [1] - 展望2025年，带动公司盈利改善因素需关注新产品销售进展和豆粕价格上涨带动氨基酸需求 [1] - 基于公司业绩及对新产品销量偏谨慎预期，下调25 - 27年盈利预测22 - 51%，目标价由58元下调至50元 [4] 公司背景 - 华恒生物以合成生物技术为核心，从事生物基材料研发与生产，主要产品有氨基酸、维生素系列等，应用于日化护理、动物营养等领域，是全球领先的通过生物制造方式规模化生产小品种氨基酸产品的企业之一 [11] 财务数据 营收与利润 - 2022 - 2029E营业收入分别为14.19亿、19.38亿、21.78亿、22.04亿、2.67亿、3.093亿、4.446亿、6.268亿元 [7] - 2022 - 2029E净利润分别为3.2亿、4.49亿、1.9亿、3.77亿、5.52亿、6.62亿、9.51亿、14.62亿元 [7] 盈利能力和估值 - 2022 - 2029E息税前利润率分别为23.1%、26.4%、10.1%、23.2%、27.0%、28.2%、29.0%、31.4% [7] - 2022 - 2029E市盈率（UBS，稀释后）分别为42.5x、37.2x、66.1x、18.6x、12.7x、10.6x、7.4x、4.8x [7] 其他指标 - 市净率（12/25E）2.5x，净债务/息税折旧摊销前利润（12/25E）1.9x [9] - 预测股价涨幅78.0%，预测股息收益率2.0%，预测股票回报率80.0%，市场回报率假设6.7%，预测超额回报率73.2% [10] 产品情况 2024年产品收入与毛利率 - 氨基酸产品收入同比增长3%至15.09亿元，毛利率同比减少13.32个百分点至30%，因缬氨酸价格大幅下跌 [2] - 维生素产品收入同比下滑5%至2.07亿元，毛利率同比减少34.33个百分点至21%，因肌醇、D - 泛酸钙等产品价格大幅下跌 [2] - 其他产品收入同比增长319%至0.89亿元，毛利率同比减少13.93个百分点至29%，因部分新产品开始批量销售 [2] 新产品进展 - “交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”、“生物法交替年产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇建设项目”在积极推进中 [3] - 拟对现有丁二酸、苹果酸项目生产装置进行技术改造，实现可交替柔性生产多种产品 [3] 量化研究回顾 - 未来六个月，公司所处行业结构、监管/政府环境打分均为3，即不变 [14] - 过去3 - 6个月，股票各方面情况打分3，即变化不大 [14] - 下一期公司每股收益更新结果打分3，与市场一致预期相符 [14] - 下一次盈利业绩风险打分3，上下行风险均衡 [14] - 未来3个月，公司无即将发生的催化剂 [14]

华恒生物2024年财务表现 - 2024年营业收入21.78亿元，同比增长12.37%，主要因产品销量增加 [3][4] - 归母净利润1.90亿元，同比下降57.80%，扣非净利润1.77亿元，同比下降59.54%，主要因经营费用增加及缬氨酸产品价格处于历史低位 [3][4] - 经营活动现金流净额1.99亿元，同比下降33.71% [4] - 总资产49.89亿元，同比增长25.67%，净资产25.64亿元，同比增长40.38% [4] 战略合作与产业链布局 - 与巴斯夫农业解决方案业务部合作，结合合成生物技术与农业创新基因 [5] - 与东华大学共建生物基化学纤维联合实验室，开发1,3-丙二醇等新材料，推动PTT纤维产业链发展 [5] - 牵头成立生物基聚酯纺织产业联盟，成员包括东华大学、国家先进功能纤维创新中心等，加速国产替代与产业链协同 [5] 研发与产能建设 - 增设高通量平台，升级合成生物研发平台，参与设立合肥合成生物创新研究院 [6] - 成立AI数字化实验室，牵头合肥市人工智能驱动生物制造研发及中试示范基地项目，构建AI生物制造平台 [6] - 在建项目包括赤峰基地5万吨生物基丁二酸、5万吨1,3-丙二醇，秦皇岛基地5万吨生物基苹果酸，以及缬氨酸、三支链氨基酸等产能 [6] 行业动态（非公司直接相关） - 万凯新材生物基呋喃聚酯项目中试 [7] - 全球首套6万吨/年PBST生物降解新材料装置投产 [7] - 金发科技营收605.14亿元，凯赛生物多个生物基项目进展显著 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 30.42 元 [4][7] 报告的核心观点 - 24 年盈利承压，缬氨酸景气下滑且新项目放量慢，25Q1 缬氨酸价格环比改善，小品种氨基酸景气待改善，新项目放量有望助力未来成长，维持“增持”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 24 年营收 21.8 亿元，同比 12%，归母净利 1.9 亿元（扣非后 1.8 亿元），同比 -58%（扣非后同比 -60%），24Q4 归母净利 0.2 亿元，同环比 -85%/-3%；25Q1 营收 6.9 亿元，同比 +37%，归母净利 0.51 亿元（扣非后 0.51 亿元），同环比 -41%/+155% [1] - 预计 25 - 26 年归母净利 2.9/3.8/4.3 亿元（25 - 26 年前值 3.9/4.8 亿元，下调 26%/21%），同比 54%/29%/15%，对应 EPS 为 1.17/1.51/1.73 元 [4] 产品价格与市场情况 - 24 年缬氨酸市场均价 14.4 元/kg，同比 -37%，25Q1 缬氨酸/色氨酸价格 15/56 元/kg，同比 -3%/-27%，环比 +10%/0%；4 月 22 日缬氨酸/色氨酸/精氨酸价格 13.5/45.5/28 元/kg，较 3 月末 -5%/-12%/-11% [2][3] 项目情况 - 赤峰基地 5 万吨/年丁二酸和 5 万吨/年 PDO、秦皇岛基地 5 万吨/年苹果酸、赤峰基地交替年产 2.5 万吨缬氨酸/精氨酸及年产 1000 吨肌醇、巴彦淖尔基地交替年产 6 万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产 1 万吨精制氨基酸项目等有望逐步释放产能并贡献增量 [3] 可比公司估值 - 凯赛生物、嘉必优、新和成、梅花生物 25 年 Wind 一致预期平均 26xPE [4][12] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|1,938|2,178|2,691|3,090|3,399| |+/-%|36.63|12.37|23.56|14.81|10.00| |归属母公司净利润 (人民币百万)|449.06|189.52|291.02|376.53|433.02| |+/-%|40.32|(57.80)|53.56|29.38|15.00| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.80|0.76|1.17|1.51|1.73| |ROE (%)|24.46|7.21|10.40|12.14|12.52| |PE (倍)|15.46|36.63|23.86|18.44|16.03| |PB (倍)|3.80|2.71|2.49|2.24|2.01| |EV EBITDA (倍)|12.94|21.75|15.65|12.63|10.01|[6] 盈利预测 |资产负债表|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|1,050|1,352|1,870|1,715|1,871| |非流动资产|2,920|3,638|3,919|3,965|4,082| |资产总计|3,970|4,989|5,789|5,680|5,953| |流动负债|1,676|1,604|2,290|2,010|2,051| |非流动负债|468.10|827.50|713.05|584.67|460.80| |负债合计|2,145|2,431|3,003|2,595|2,512| |归属母公司股东权益|1,827|2,565|2,793|3,095|3,453| |负债和股东权益|3,970|4,989|5,789|5,680|5,953|[25] |利润表|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|1,938|2,178|2,691|3,090|3,399| |营业成本|1,153|1,635|1,957|2,198|2,407| |营业利润|510.90|199.32|327.06|423.74|487.63| |利润总额|506.27|201.41|329.06|425.74|489.63| |净利润|446.60|184.56|289.57|374.65|430.87| |归属母公司净利润|449.06|189.52|291.02|376.53|433.02|[25] |现金流量表|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金|301.42|199.79|809.91|85.96|1,155| |投资活动现金|(1,127)|(930.09)|(425.36)|(229.95)|(333.59)| |筹资活动现金|1,025|780.75|233.65|(414.92)|(401.09)| |现金净增加额|205.52|62.47|618.21|(558.91)|420.81|[25]

业绩相关 - 2023年年度权益分派于2024年7月22日实施完毕[17] - 利润分配及转增股本以157,313,715股为基数（扣减回购专用证券账户中496,600股）[17] - 每股派发现金红利0.90元（含税）[17] - 以资本公积金向全体股东每股转增0.45股[17] 新产品和新技术研发 - 公司与欧合生物签署生物法生产精氨酸技术许可合同，独占实施许可期限20年，按2.80%支付产业化提成[11] - 公司与欧合生物签订生物法生产色氨酸技术许可合同，独占实施许可期限20年，按1.63%支付产业化提成[13] 其他新策略 - 公司2024年度预计与巴彦淖尔恒裕生物科技有限公司开展中试平台建设相关采购[12] 独立董事相关 - 独立董事张奇峰2024年应参加董事会9次，亲自出席9次，通讯出席9次，委托及缺席0次，出席股东大会3次[3] - 2024年独立董事主持召开董事会审计委员会4次会议，出席独立董事专门会议2次，均为亲自出席[5] - 独立董事认为公司关联交易遵循公平原则，未损害公司和中小股东利益[14] - 独立董事认为公司财务会计报告及定期报告财务信息真实准确完整[15] - 独立董事认为公司内部控制评价报告真实准确完整，推动了内控规范体系建设[15] - 2024年独立董事未行使提议独立聘请中介机构等特别职权[10] - 独立董事对公司日常关联交易、募集资金使用等事项重点关注审核并发表独立意见[11] - 2024年独立董事履行职责促进公司规范运行[18] - 2025年独立董事将关注公司关联交易、内部控制等情况[19] 其他 - 公司续聘容诚会计师事务所为2024年度财务报告及内部控制审计机构[16] - 报告期内公司不存在聘任或解聘财务负责人的情形[17]

公司合作 - 与欧合生物签订生物法生产精氨酸技术许可合同，独占期限20年，按2.80%支付产业化提成[12] - 与欧合生物签订生物法生产色氨酸技术许可合同，独占期限20年，按1.63%支付产业化提成[14] 关联交易 - 2024年度预计日常关联交易用于巴彦淖尔恒裕生物科技有限公司中试平台建设日常采购[13] 人事变动 - 新聘任刘忠诚担任副总经理[17] 激励计划 - 2021年限制性股票激励计划第一类限制性股票第二个解除限售期可解除限售17.40万股[18] - 2021年限制性股票激励计划第二类限制性股票第二期可归属27.0135万股[18] 权益分派 - 2023年年度权益分派于2024年7月22日实施完毕[19] - 2023年度以157,313,715股为基数，每股派发现金红利0.90元[19] - 以资本公积金向全体股东每股转增0.45股[20] 未来展望 - 2025年将重点关注公司关联交易、内部控制等情况[21]

人员相关 - 独立董事吴林2024年应参加董事会9次，均亲自出席[4] - 2024年主持召开提名等委员会会议3次，出席审计等会议4次、2次[5] - 独立董事2024年度现场工作时间达15日[7] - 报告期内新聘任刘忠诚为副总经理[18] - 董事会审议通过董高2024年度薪酬方案[20] - 2025年独立董事将关注关联交易、内控等情况[24] 业务合作 - 与欧合生物签精氨酸、色氨酸技术许可合同，期限20年[12][14] - 按终端产品销售额（含税）2.80%、1.63%支付产业化提成[12][14] - 2024年预计关联方为中试平台建设日常采购[13] 股权与分红 - 2021年限制性股票激励计划两类股票可解限、归属数量[21] - 2023年度权益分派2024年7月22日实施完毕[22] 审计与财务 - 续聘容诚会计师事务所为2024年度审计机构[17] - 报告期内未聘任或解聘财务负责人[18]