重组方案核心 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式收购高爷家100%股权 并以询价方式向特定对象发行股份募集配套资金 [1] - 本次交易预计不构成重大资产重组 标的资产审计评估工作尚未完成 交易价格尚未确定 [1] - 通过收购高爷家 公司将进入宠物食品领域 实现产业链延伸 [1] 公司财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入13.06亿元 同比减少0.72% 净利润1.57亿元 同比增长3.82% 扣非净利润1.37亿元 同比增长0.79% [1] - 2025年第三季度公司营业收入4.18亿元 同比减少16.98% 净利润5449.72万元 同比减少2.23% 扣非净利润4677.14万元 同比减少12.08% 连续两个季度业绩下降 [2] 标的公司高爷家概况 - 高爷家成立于2020年10月 主要从事高品质宠物卫生用品与食品研发生产销售 主要品牌为"许翠花"和"高爷家" [2] - 2023年高爷家营业收入3.02亿元 净利润308.37万元 2024年营业收入4.6亿元 净利润1829.68万元 2024年营收和净利润同比分别增长52.48%和493.3% [2] - 截至2024年末 高爷家资产总额1.27亿元 负债总额6601.18万元 所有者权益6144.16万元 [3] 战略协同与市场布局 - 交易完成后公司将加速国内宠物消费市场布局 实现犬猫两大宠物用户群体市场覆盖 巩固宠物卫生领域龙头地位并首次进入宠物食品市场 [3] - 借助高爷家线上电商运营成熟经验与资源 公司线上运营能力将提升 并通过引进专业人才完善团队结构 [3] - 在当前业绩增长趋缓背景下 收购高爷家后公司盈利能力将明显提升 [4] 其他投资活动 - 公司宣布与北京方圆金鼎投资管理有限公司共同投资共青城金谈创业投资合伙企业 基金规模1.57亿元 公司作为有限合伙人拟出资7020万元 占44.84%份额 [4] - 合伙企业计划投资于瑞派宠物医院管理股份有限公司或其未来实际上市主体 [4]

并购交易核心 - 依依股份披露发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案，拟战略收购高爷家及其王牌品牌“许翠花” [1] - 此次并购是对宠物卫护核心赛道的战略卡位与价值重估，标志着行业竞争从单一内生增长向外延并购与产业整合升级 [1] - 收购旨在将现象级猫砂品牌“许翠花”收入囊中，全面补位并制霸宠物猫卫护赛道 [1] 目标公司与品牌价值 - “许翠花”品牌以“木薯猫砂”破局，具备强结团、绝不粘底、超低粉尘等极致体验，定义了新一代高端植物猫砂标准 [1] - 2024年“许翠花”线上销量已强势跻身国产猫砂品牌前三，长期霸占天猫、抖音猫砂热销榜与好评榜前列 [2] - 品牌在2025年618大促期间一举夺下天猫及多平台猫砂品类销量总冠军，在品质养宠用户群中形成强复购与口碑效应 [2] 战略协同与业务影响 - 收购使公司在猫用卫护领域拥有与犬用尿垫、尿裤同等量级的王牌产品，实现“猫狗双全”版图，进一步夯实全球龙头地位 [2] - “许翠花”为公司带来一个已被市场验证的强大C端品牌运营体系，是公司实现“B+C双轮驱动”转型的最强劲催化剂 [2] - 凭借公司深厚的海外B端渠道网络，“许翠花”木薯猫砂将快速切入国际市场，有望成为代表中国智造的全球性品牌 [2] 行业趋势与赛道选择 - 宠物行业正从粗放式增长进入精耕细作时代，企业竞争范式向产业整合升级 [1] - 公司战略聚焦宠物的“刚需”与“高频”消费，在“猫经济”超越“犬经济”的背景下，猫砂是养猫消费体系中需求最刚性、复购率最高的核心品类 [1]

调研概况 - 10月27日共有28家公司被机构调研，其中基金参与23家公司的调研活动 [1] - 10家以上基金扎堆调研的公司共11家 [1] - 依依股份最受关注，参与调研的基金达53家 [1] - 东方钽业、美芯晟分别获36家、19家基金集体调研 [1] 被调研公司板块与行业分布 - 按板块统计，深市主板公司有7家，创业板公司有14家，科创板公司有2家 [1] - 基金调研涉及14个行业，电子行业最多，有4家公司上榜 [1] - 医药生物、计算机行业紧随其后，分别有3家、2家公司上榜 [1] 被调研公司市值与市场表现 - 被调研公司中，总市值在500亿元以上的有1家，总市值不足100亿元的有13家 [1] - 基金调研股中，近5日上涨的有17只，东方钽业、艾森股份、创世纪涨幅居前，分别为13.64%、12.65%、11.26% [1] - 近5日下跌的有6只，蒙娜丽莎、晨光生物、国投智能跌幅居前，分别为5.07%、2.80%、1.50% [1] 资金流向与业绩表现 - 基金调研股中，近5日资金净流入的有5只，东方钽业净流入资金3.55亿元，金风科技、晨光生物净流入资金分别为2.49亿元、3996.89万元 [2] - 已公布三季报的23家公司中，晨光生物、美芯晟净利润同比增幅最高，分别为385.30%、132.00% [2] 重点被调研公司列表 - 依依股份（美容护理）获53家基金调研，最新收盘价31.61元，近5日涨幅3.67% [2] - 东方钽业（有色金属）获36家基金调研，最新收盘价31.90元，近5日涨幅13.64% [2] - 美芯晟（电子）获19家基金调研，最新收盘价42.79元，近5日涨幅1.23% [2] - 国瓷材料（电子）获18家基金调研，最新收盘价22.38元，近5日涨幅4.29% [2] - 联动科技（电子）获15家基金调研，最新收盘价90.70元，近5日涨幅4.30% [2]

投资评级 - 报告对依依股份的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 公司专注宠物卫生护理赛道，具备渠道、客户、研发、规模化生产等综合优势，有望受益于宠物经济红利 [7] - 通过海外产能扩张和渠道深耕，公司有望提升现有客户份额并拓展新客户，从而扩大整体市场份额 [7] - 尽管短期受政策环境和客户去库存影响业绩有所波动，但随着在手订单恢复、客户进入备货周期及柬埔寨新产能释放，全年业绩有望实现增长 [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营收13.06亿元，同比微降0.72%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.82% [2] - 2025年第三季度单季营收4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.54亿元，同比下降2.23% [2] - 2025年前三季度经营活动现金流净额同比大幅增长249.45%至2.64亿元，主要因销售商品和提供劳务收到的现金增加 [2] - 盈利能力优化，2025年前三季度毛利率为20.12%，同比提升0.55个百分点，归母净利率为12.00%，同比提升0.53个百分点 [4] - 2025年第三季度单季毛利率为22.57%，同比提升1.90个百分点，归母净利率为13.05%，同比提升1.97个百分点 [4] 运营与战略布局 - 公司推行国内外市场双循环战略，国内通过抖音、小红书等线上平台及线下宠物集市展会拓展渠道和品牌认知，国外重点布局欧洲、南美和东南亚市场，年内成功开拓约20家新客户 [3] - 首个海外生产基地于2025年5月在柬埔寨投产，年产宠物垫3亿片，增强全球化布局实力 [3] - 公司拟通过发行股份加现金方式收购“高爷家”，其旗下品牌包括“许翠花”猫砂和“高爷家”猫粮，此举有助于完善国内宠物市场布局，实现犬猫品类互补，并借助高爷家线上电商经验提升自身运营能力，形成协同效应 [6] 费用与成本分析 - 2025年前三季度期间费用率为5.53%，同比微增0.23个百分点，其中销售费用率同比增加0.44个百分点至2.04%，主要因自主品牌宣传费用增加，财务费用率同比下降0.34个百分点至-0.53%，主要因利息收入增加 [5] - 2025年第三季度单季期间费用率为6.85%，同比增加0.92个百分点 [5] - 原材料采购成本小幅回落，叠加公司成本管控得当，推动毛利率和净利率提升 [4] 盈利预测 - 下调盈利预测，预计2025-2027年营收分别为19.66亿元、23.22亿元、26.98亿元 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.32亿元、2.76亿元、3.28亿元 [7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.26元、1.49元、1.78元 [7] - 以2025年10月27日收盘价31.61元计算，对应市盈率（PE）分别为28倍、23倍、20倍 [7]

2025年三季报财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收13.06亿元，同比微降0.72%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.82% [1] - 2025年第三季度单季营收4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.54亿元，同比下降2.23% [1] - 2025年前三季度经营活动现金流净额同比大幅增长249.45%至2.64亿元，主要系销售商品和提供劳务收到的现金增加所致 [1] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为20.12%，同比提升0.55个百分点，归母净利率为12.00%，同比提升0.53个百分点 [3] - 2025年第三季度单季毛利率为22.57%，同比提升1.90个百分点，归母净利率为13.05%，同比提升1.97个百分点 [3] - 盈利能力提升主要得益于原材料采购成本小幅回落以及公司成本管控得当 [3] 费用结构分析 - 2025年前三季度期间费用率为5.53%，同比微增0.23个百分点，其中销售费用率同比增加0.44个百分点至2.04%，主要系自主品牌宣传费用增加 [4] - 2025年第三季度单季期间费用率为6.85%，同比增加0.92个百分点，财务费用率同比下降1.12个百分点，主要系利息收入增加 [4] 国内外市场战略 - 公司推进国内国外市场双循环战略，国内通过抖音、小红书等线上平台及线下宠物集市展会扩展消费场景和强化品牌认知 [2] - 国外市场重点布局欧洲、南美和东南亚，年内成功开拓约20家新客户，首个海外柬埔寨生产基地已于2025年5月投产，年产宠物垫3亿片 [2] 外延并购与生态构建 - 公司拟以发行股份加现金方式收购"高爷家"，其旗下品牌包括"许翠花"猫砂和"高爷家"猫粮 [5] - 此次收购有助于公司实现犬、猫品类互补，补齐宠物食品品类，并借助高爷家线上电商运营经验提升自身线上运营能力 [5] 未来业绩展望 - 公司在手订单逐渐恢复，客户进入备货周期，结合柬埔寨新产能释放，全年业绩有望实现增长 [2] - 预计2025-2027年营收分别为19.66亿元、23.22亿元、26.98亿元，归母净利润分别为2.32亿元、2.76亿元、3.28亿元 [6]

依依股份方面透露，本次交易将有助于上市公司强化既有主业，拓展业务边界，扩大客户群体覆盖范围，从而在盈利能力、可持续经营能力以及抗风险与周 期波动等多个维度实现全面提升。本次交易完成后，公司在国内宠物消费市场的布局节奏将得到加速，实现犬、猫两大宠物用户群体的市场覆盖，进一步巩 固在宠物卫生领域的龙头地位，并将首次进入宠物食品市场。 值得注意的是，2021年，依依股份联合方圆金鼎成立产业基金——宿迁拓博资产管理合伙企业，专门布局宠物赛道。根据天眼查信息，目前宿迁拓博资产管 理合伙企业是高爷家的第四大股东，认缴出资日期为2021年12月31日。 当海外业务营收占比超90%时，依依股份需要多元业务来减轻风险。近日，依依股份宣布将收购宠物食品品牌杭州高爷家有好多猫宠物食品有限责任公司 （以下简称"高爷家"），入局宠物食品赛道。这是主要做宠物护理业务的依依股份首次入局宠物食品领域，这背后正是依依股份所希望的"期待新业务的布 局能带来增长"。 根据依依股份发布的公告，公司将以发行股份及支付现金的方式取得高爷家全部股权并募集配套资金。依依股份在公告中表示，本次交易完成后，标的公司 将成为上市公司合并范围内的全资子公司，上市公 ...

调研基本信息 - 公司于2025年10月27日以特定对象调研形式接待机构投资者交流 [1] - 参与机构超百家，包括申万宏源证券、汇丰晋信基金、华夏基金等知名机构 [1][9] 三季度经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入13.06亿元，同比下降0.72% [2] - 第三季度实现营业收入4.18亿元，环比增长3.67%，同比下降16.98% [2] - 第三季度实现归母净利润5449.72万元，环比增长13.27%，同比下降2.23% [2] - 第三季度扣非后归母净利润4677.14万元，环比增长18.01%，同比下降12.08% [2] - 第三季度产品综合毛利率达到22.57%，同比上升1.90个百分点，环比上升3.46个百分点 [2][4] 盈利能力提升原因 - 毛利率提升得益于原材料采购价格持续小幅回落 [4] - 成本精细化管理严格把控成本端 [4] - 产品结构优化，高毛利的宠物尿裤产品保持高速增长，无纺布产品毛利率三季度转正 [4] 市场拓展与客户发展 - 前三季度成功拓展二十余家新客户，覆盖欧洲、日韩、南美及北美等地区 [5] - 出口品类构建"宠物卫生用品+成人卫生用品"双轮驱动模式 [5] - 成人卫生用品聚焦西班牙市场定制化需求 [5] 柬埔寨生产基地进展 - 柬埔寨基地自5月具备生产及出货能力 [6] - 目前已有部分大客户订单转至柬埔寨工厂生产，产能逐步释放 [6] 并购与战略投资 - 并购杭州高爷家旨在填补高端猫砂空白，其核心品牌"许翠花"猫砂为国内高端植物基猫砂头部品牌 [3] - 并购可实现品类互补、渠道协同及提升综合解决方案能力 [3] - 公司投资瑞派宠物医院出于战略布局考虑，旨在强化宠物医疗领域的协同效应 [8] 自有品牌发展 - 公司自有品牌"乐事宠（HUSHPET）""一坪花房"前三季度销售额增速明显 [7][8] - 未来将借助杭州高爷家的线上运营经验进一步助力自有品牌发展 [8]

财务业绩 - 2025年前三季度营业收入13.06亿元，同比下降0.72% [2] - 2025年第三季度营业收入4.18亿元，环比增长3.67%，同比下降16.98% [2] - 第三季度营收同比下降主因2024年同期基数高、客户采购周期回归正常、部分客户订单波动 [2] - 2025年第三季度归母净利润5449.72万元，环比增长13.27%，同比下降2.23% [3] - 2025年第三季度扣非归母净利润4677.14万元，环比增长18.01%，同比下降12.08% [3] - 2025年第三季度综合毛利率22.57%，同比上升1.90个百分点，环比上升3.46个百分点 [3] - 去年全年净利润2.15亿元，分红比例达净利润的74% [10] 业务运营与战略 - 公司实行成本精细化管理，原材料采购价格持续小幅回落 [3] - 产品结构持续优化，核心产品宠物尿裤保持高速增长，无纺布产品毛利率三季度转正 [6] - 2025年前三季度成功开拓二十余家新客户，覆盖欧洲、日韩、南美及北美等地区 [6] - 出口品类构建"宠物卫生用品+成人卫生用品"双轮驱动模式 [6] - 柬埔寨生产基地自5月具备生产能力，已有部分大客户订单转至该厂生产 [7] 并购与投资 - 并购标的杭州高爷家旗下拥有猫砂品牌"许翠花"和猫粮品牌"高爷家" [4] - "许翠花"猫砂在2025年618期间位居天猫猫砂品类销量TOP1 [4] - 并购可实现品类互补，助力公司切入猫用卫护赛道，形成"犬+猫"双轮驱动格局 [5] - 能力与渠道协同，公司海外B端资源可支持品牌出海，杭州高爷家线上经验助力国内自主品牌 [5] [6] - 投资瑞派宠物医院出于战略布局考虑，强化协同效应，深化合作 [9] 自有品牌与发展前景 - 自有品牌"乐事宠（HUSHPET）"、"一坪花房"针对宠物老龄化和年轻养宠人群需求 [7] - 据《中国宠物行业白皮书》数据，9岁（含）以上老年犬占比14.4%，7岁（含）以上宠物犬占比27.6% [7] - 2025年前三季度自有品牌销售额增速明显 [8] - 公司资金储备较充足，在满足战略资金需求前提下保持稳定分红 [10]

投资评级 - 报告未给予明确的投资评级 [1] 核心观点总结 - 公司经营拐点显现，外延深化品牌布局 [1] - 订单拐点显现，海外产能有望持续贡献增量 [2] - 盈利能力提升，营运效率稳定 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入13.06亿元，同比下降0.7%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.8% [1] - 2025年单三季度收入4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.55亿元，同比下降2.2% [1] - 2025年第三季度毛利率为22.6%，同比提升1.9个百分点，归母净利率为13.1%，同比提升2.0个百分点 [3] - 2025年第三季度期间费用率为6.9%，同比上升0.9个百分点 [3] - 2025年第三季度存货周转天数为43.65天，同比增加5.63天，应收账款周转天数为69.98天，同比增加2.03天 [3] - 2025年第三季度经营性现金流净额为0.74亿元，同比增加0.02亿元 [3] 经营状况与展望 - 公司作为行业龙头，出口金额占海关统计国内同类出口产品总金额比例接近40%，客户粘性深厚 [2] - 公司前瞻性布局柬埔寨产能，5月已顺利投产尿垫3亿片，预计伴随海外产能持续爬坡，第四季度收入增长有望提速 [2] - 面临全球贸易摩擦加剧，部分客户加速供应链迁移导致第三季度订单较弱，但公司品类偏刚需，亚马逊等核心客户订单仍有望表现坚挺 [2] 外延并购与品牌布局 - 公司拟通过发行股份及支付现金收购高爷家100%股权 [2] - 高爷家核心双品牌为许翠花（猫砂）和高爷家（猫粮），2025年618期间许翠花品牌为天猫猫砂品牌第一，高爷家品牌为天猫TOP20店铺 [2] - 2024年高爷家实现收入4.60亿元，净利润0.18亿元，预计2025年收入保持高增且利润增速更高 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.3亿元、2.8亿元、3.4亿元（未考虑并购影响） [3] - 对应2025-2027年市盈率估值分别为27.5倍、22.8倍、19.3倍 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.92亿元、22.73亿元、26.62亿元 [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为20.3%、20.2%、21.1% [5]

公司股价表现 - 公司股票收报31.61元 单日跌幅达9.30% [1] 分析师评级与目标价 - 国泰海通证券维持公司“增持”评级 [1] - 分析师上调公司目标价格至42.82元 [1] - 目标价设定基于2025年4.0倍市净率 [1] 盈利预测调整 - 预计2025年每股收益为1.24元 原预测值为1.28元 [1] - 预计2026年每股收益为1.48元 原预测值为1.52元 [1] - 预计2027年每股收益为1.79元 原预测值为1.82元 [1] 公司业务前景 - 公司基本盘稳健向上 [1] - 公司产业链整合进程正在提速 [1]